普華和順尋求突破 兩宗收購用意何在？

這家醫療輸液器製造商，最近進行了兩宗有趣的收購

重點：

• 普華和順去年11月收購同業後，上周再以高溢價入主人體組織再生修復産品研發商
• 公司業績曾受新冠病毒影響，集團或希望藉收購分散收入風險

何仲尼

新冠病毒持續困擾，醫療器械公司普華和順(1358.HK)的業績亦受拖累，爲了在逆境中尋求突破，公司近月進行了兩宗收購，當中都有一些耐人尋味的地方。

普華和順主要從事研發、製造及銷售高端輸液器、靜脉留置針産品與胰島素針等業務，由於輸注液體是臨床最常規治療手段，在就診及住院患者中使用非常廣泛，隨著就診人數增長，消耗量較大的醫療器械在國內具有長期需求。但是，這類産品在新冠病毒大流行期間也出現了較弱的需求，因爲許多人在小區封鎖期間需要留在家中，避免到醫院以减少感染風險。

事實上，這家公司是國家政策受惠者。去年6月，新版《醫療器械監督管理條例》實施，支持醫療器械創新，加快國産化替代進口産品。有研究認爲，中國低值醫用耗材過去幾年複合增長率接近兩成，今年市場規模將達到927.3億元，發展空間巨大。

普華和順在最近一個多月內接連進行兩宗收購。首先是去年11月30日以現金代價9,946萬美元(約6.3億元)，收購醫療器械公司四川睿健醫療科技51%股權。交易完成後，樂普醫療(300003.SZ)仍持有四川睿健18%股權，由於樂普醫療的實際控制人蒲忠杰，是普華和順主席張月娥的配偶，因此張月娥爲樂普醫療的關連人士，並構成關聯交易。

雖說這宗是關聯交易，但公平點說，收購目標的確具有發展潜力，因爲它是中國唯一具自主研發、設計和製造紡絲生産綫和後端組裝綫的血液透析器企業，具低成本優勢，而且業務覆蓋東南亞、南美和非洲等人口增長迅速的地域，有助開拓國際市場。

參考財務數據，四川睿健2020年未經審核除稅前淨溢利爲7,388萬元，同比增長80%，收購市盈率約17.5倍，在業務高增長的前題下，作價合理。

發展新産品

另一宗收購就比較令人摸不著頭腦，1月5日，普華和順宣布以5.8億元收購北京瑞健高科58.2%股權，這是一家人體組織再生修復産品研發商，提供受損的人體組織和器官修復材料，産品應用於燒傷、燙傷、軟組織再生和整形手術等。這並非普華和順的一貫業務，此舉被視爲進軍再生醫用生物材料行業。

普華和順稱，該市場增長潜力巨大，近幾年被認爲是最具投資價值領域之一，因此收購這家公司，是未來數年爭取進一步增長的機遇。

北京瑞健的收購不屬關聯交易，但有趣的是，這家普華和順口中潜力巨大的公司，在2019和2020年虧損近2,000萬元，截至2020年底的資産總值只有5,800多萬元，同比减少8.3%，並有927萬元負債。

這次以5.8億元收購北京瑞健不足六成股份，到底它有甚麽潜力，讓普華和順的管理層，願意以高溢價收購沒有盈利、而且不屬公司老本行的對象？

還有一點值得留意是上述兩家公司都於2013年成立，而且收購時間頗爲接近，而他們的名字“睿健” 和“瑞健”，普通話拼音都是“Ruijian”。 雖然關於這兩家公司的背景信息很少，但在中國，相關公司之間的交易是比較常見，儘管目前還不清楚北京瑞健是否如此。

我們不妨翻閱普華和順的財務報表，嘗試瞭解其動機。自從2020年初新冠疫情爆發後，醫療需求因交通局部停擺與小區管理限制，特別是集團主要銷售區域如北京、湖北省、黑龍江省等地的醫院人流大减，令公司收入减少。

環顧2020年，普華和順收入同比减少31.7%，毛利也下挫33.1%，撇除出售聯營公司股權錄得5.9億元特殊收益，純利約4,400萬元，同比大挫近半。

去年上半年，疫情在全國基本受控，公司形勢改善，收入和毛利反彈三成以上。不幸的是，新冠Delta變種病毒在南京出現並擴散到20多個省市，加上傳染性更强的Omicron變種去年底開始出現，多地再度限制出行，普華和順下半年業務恐再受影響。

因此，透過收購擴展産品組合和銷售網絡，或有助分散風險，以免一旦再度爆發疫情，公司收入因過分集中某些地域而再度受累。

估值不算低

去年7月中，普華和順曾升至1.67港元(1.36元)的6年新高，但下半年呈下降態勢，仿佛預知業務風險。截至今天，該股報0.97港元，比高位下挫四成以上，在宣布收購北京瑞健翌日也跌約1%。

撇除出售聯營公司的7.3億元特別收益，普華和順去年上半年純利約3,000萬元，樂觀預測下半年表現一致，全年純利6,000萬元，預測市盈率22倍。

環顧在港股上市、性質接近的醫療器械股，石四藥集團(2005.HK)和威高股份(1066.HK)市盈率爲16.5倍和17.9倍；A股上市的行業龍頭華潤雙鶴(600062.CN)和科倫藥業(002422.CN)，則擁有13.6倍和23.5倍的市盈率。由此可見，普華和順估值不算特別便宜。

既然交易已成定局，我們將來可以留意普華和順的財務報表，瞭解這些新業務能否點石成金，爲公司帶來貢獻。

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