先聲藥業「增收不增利」入股創新藥企股價縮水

2024年03月01日

2096.HK

The pharmaceutical company’s profits have been buffeted by erratic returns on an equity stake in a fellow developer of innovative drugs.

這家藥企持有的同業股份去年價格劇烈波動，導致投資收益如同坐上過上車

重點：

先聲藥業持有3D Medicines約9%股份，是僅次於創始團隊的第二大股東，但在股價大幅上漲期間，並未減持鎖定收益
公司去年初獲批的新冠口服藥先諾欣，在去年底的醫保談判中，價格下調27%，將打擊未來利潤

莫莉

曾經因新冠口服藥在資本市場收穫關注的老牌藥企先聲藥業集團有限公司(2096.HK)，近年力圖向創新藥業務轉型，過去一年亦兩次出售產業，獲得大筆非經營性收益。不過，該公司上周日公佈的2023年盈利預告，卻顯示公司去年的主營業務，落得「增收不增利」的局面。

根據先聲藥業的盈利預告，公司去年度預計錄得約65.78億元至66.38億元收入，按年增長4%至5%。值得注意的是，其去年上半年處置一家子公司，已經錄得約7.89億元的一次性稅前收入；然而，公司同期歸屬於股東的淨利潤介乎6.85億元至7.45億元，按年倒退20%至26.4%。

公司解釋，利潤下降的主要原因，在於持有的創新藥企業3D Medicines(1244.HK)股份，按公允價值計算預期錄得約7.42億元稅前虧損，而相關投資在2022年錄得收益稅前淨額約3.94億元。

盈利預警發佈後的第一個交易日，先聲藥業下跌2.4%，但隨後幾日小幅回升。投行交銀國際發佈的研報稱，該公司去年業績受外部擾動拖累，收入及利潤均低於該行此前的預期，但預計今年將有多款新藥遞交上市申請，到 2026 年有望實現 11 款創新藥商業化。

拖累先聲藥業利潤的3D Medicines，是一間專注腫瘤治療的創新藥公司，旗下擁有一款已實現商業化的產品恩沃利單抗注射液，這是全球首款可皮下注射的PD-L1抑制劑，去年上半年銷售額高達3.53億元。但是，恩沃利單抗是由康寧傑瑞(9966.HK)研發，3D Medicines作為臨床開發合作方，只能從該藥物銷售的稅前利潤中獲得約49%的權益。

3D Medicines去年的中期財報顯示，截至6月底，先聲藥業持有其9%股份，是僅次於創始團隊的第二大股東，該持股比例與3D Medicines上市時相差無幾，顯示先聲藥業並未在股價較高時減持變現。只是，3D Medicines去年的股價猶如坐上了過山車，從2022年底IPO時的24.98港元，一路暴漲至7月的峰值131.5港元，但隨後迎來暴跌，最近已徘徊在6港元左右。這也意味著，先聲藥業在該項投資中的收益，已經較股價高峰縮水超過95%。

3D Medicines如今正在努力降低虧損，去年上半年獲得營收3.5億元，期內虧損1.9億元，按年減少41.2%。1月24日，3D Medicines及康寧傑瑞與印度醫藥企業Glenmark合作，向後者授予恩沃利單抗在印度、亞太區、中東及非洲、俄羅斯、獨立國家聯合體及拉丁美洲的商業開發權益，3D Medicines及康寧傑瑞將獲得首付款以及基於若干開發、監管及商業化進展的里程碑付款共計約7億美元。

創新藥亮點有限

只是，3D Medicines除了一款恩沃利單抗之外，其餘的11項管線大多處於臨床早期，貢獻商業化回報仍為時尚早。因此，即使完成這項大額授權合作，3D Medicines的股價也未有明顯起色。

作為一間成立於1995年的老牌醫藥企業，先聲藥業曾經在2007年作為中國第一家生物和化學製藥公司登陸紐約證券交易所，後因流動性較低，公司於2013年12月完成私有化，並從紐交所退市，直到2020年才重新登陸港股。

先聲藥業的營收及利潤較為穩定，現有產品組合中，有超過40種產品被納入國家醫保藥品目錄。過去，先聲藥業的主營業務為仿製藥研發、生產以及商業化，但近年創新藥收入佔比快速提升，現有6款創新藥實現商業化。

去年中期業績顯示，先聲藥業實現總營業收入33.79億元，按年增長25.2%，其中創新藥業務收入24.13億元，佔總營收的比重71.4%。財報中的淨利潤增幅驚人，按年大升34.7倍至22.75億元。但是，仔細分析其淨利潤來源，卻發現投資組合公允價值增加的11.49 億元，正是來自3D Medicines上半年的股價上漲。

換言之，先聲藥業去年上半年的利潤暴增，只是帳面財富，隨著3D Medicines股價插水，這些「利潤」已經成為「虧損」。若是單看產品商業化帶來的利潤，上半年的經營相關淨利潤只有3.93億元，僅按年微增0.4%。去年，先聲藥業的業績亮點之一，是年初獲批的新冠口服藥先諾欣，可用於治療輕中度新冠病毒感染的成年患者，上半年實現銷售收入約2.5億元。不過，在去年底的醫保談判中，先諾欣的價格下調27%，將打擊未來的利潤。

為了支撐創新藥研發，先聲藥業近期還為全資子公司先聲再明完成完成9.7億元融資。先聲再明專注於腫瘤藥物研發，此次融資的投後估值約84.7億元，引進了國投招商、中深新創、杏澤資本等多間機構投資者。

先聲藥業在港股的市盈率僅約4倍，而同樣向創新藥業務轉型的藥企石藥集團(1093.HK)市盈率為11倍，顯示先聲藥業估值較低，由於今年有望迎來更多創新藥上市，值得投資者關注。

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醫療保健/生物技術

先聲藥業, 創新藥, 石藥集團, 新冠口服藥, 3D Medicines, 康寧傑瑞

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簡訊：購物節助力順豐5月收入增長

快遞公司順豐控股股份有限公司（6936.HK; 002352.SZ）周四表示，5月收入同比增長11.3%達251億元；包裹業務量飆升31.8%，但每票收入下滑14%，抵銷了部分漲幅。順豐速運物流業務於5月投遞了14.8億票包裹，平均每票單價為13.12元，實現194億元收入；其供應鏈與國際業務當月貢獻57.3億元，同比增長5%。公司將業務提升歸功於618購物節提前啓動，利好5月業績表現。但公司補充：「國際貨運代理業務的收入，部分受到國際貿易關係波動影響」。順豐於周五早盤中一度大漲7%，但接著出現回吐，下午交易尾聲小幅上揚約2%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月20日

6936.HK 002352.SHE

簡訊：腦動極光首席執行官因病去職

腦動極光醫療科技有限公司（6681.HK）周五公布，集團執行董事兼首席執行官及首席研發官王曉怡，因持續加重的抑鬱症引發的健康問題辭職，自周四起生效。王曉怡在公告中稱，其病情在公司上市過程中加重，確認必須暫停所有工作，集中精力治療康復，此舉也有助確保公司治理穩定。公司已授權授權集團首席技術官兼首席運營官蔡龍軍代行王曉怡職務。腦動極光總部位於浙江紹興，是中國首家將腦科學與人工智能技術相結合、開發醫療級數碼療法產品的公司，其產品管線涵蓋由血管疾病、神經退化性疾病、精神疾病、兒童發育缺陷等。去年公司收入1.22億元（1,700萬美元），按年增82.01%，虧損1.98億元，收窄44.7%。消息公布後，周五公司股價高開，至中午收市報6.99港元，升1.8%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月20日

6681.HK

AI新股蜂湧搶上市雲知聲審慎集資4,000萬美元

AI服務提供商雲知星是次的上市集資額相對較少，只有4,000萬美元, 佔其股本的比例略超2%, 而其現金流正快速消耗重點：雲知聲計劃通過香港上市募集約4,000萬美元, 股票預計於6月30日掛牌這家AI服務提供商去年收入增長29%, 客戶群相對多元化, 但現金流正快速消耗陽歌 AI新股市場，是否正趨於飽和? 這一問題，在雲知聲智能科技股份有限公司（9678.HK）的最新招股文件中躍居首位。雲知聲周五低調啓動香港IPO, 募資目標至多僅為3.2億港元（約合4,100萬美元）。公司計劃發售156萬股, 僅佔股本的2.2%, 似乎表明其對股票的熱度並不十分自信。此外, 雲知聲稱已找到基石投資者認購約三分之一股份, 意味向其他投資者僅售約100萬股, 每股定價在165港元至205港元。若上限定價, 公司市值將達145億港元, 但根據最新招股文件, 股價更可能接近下限, 其估值約為117億港元。雲知聲預計於6月30日在主板上市。那麼, 雲知聲為何對此次上市持如此謹慎？公司提供AI產品及服務, 旨在助力醫療領域及更廣泛的客戶群體，如酒店及交通運輸等行業，提升運營效率。其增長步伐穩健但不驚艷, 去年收入增幅為29%。不過，雲知聲現金流為負, 去年消耗逾半現金儲備。與此同時, 公司選擇在近年最火爆的香港新股市場上市。雖然現時香港市場情緒樂觀, 但投資者的選擇也不少，已上市或準備上市的AI公司與日具增。儘管多數AI公司虧損且現金流緊張, 然而很多公司卻擁有更雄厚的現金儲備。依據3月首次提交的上市文件, 公司去年底現金儲備銳減至1.56億元, 較2023年底的3.79億元下滑過半, 報告期內現金流出達3.19億元。此次IPO將提供約2.75億元新增資金，以緩燃眉之急, 但鑒於當前的現金消耗速度, 這筆款項依然不算充裕。公司在招股書中稱：「我們相信, 有足額營運資本，包括充裕的現金及流動性資產，足以覆蓋當前所需，及從本文件簽發日起未來12個月的需求。」這反映出其的脆弱處境。當然, 若招股獲積極反響, 雲知聲很可能上市後再在資本市場增發新股集資，但這非板上釘釘的事。儘管警示信號頻出, 雲知聲的估值仍相較同行偏高。其市銷率將在11至14倍間浮動, 具體數值取決於股價表現。然而, 即便以區間低端定價, 也將與商湯（0200.HK）11.5倍市銷率相當, 且顯著領先於規模更大的第四範式（6682.HK）的3.82倍市銷率。財務穩健雖處境不穩, 雲知聲的財務基本面相對可觀, 且成本控制相當自律。公司屬中國AI領域的元老級企業, 歷史可追溯至2012年，由具科研背景的梁家恩和康恒組建。2016年, 公司開始開發核心Atlas AI基礎設施（該系統支撐現有產品）。知名的啓明創投亦是雲知聲投資者, 持股比例逾6%。雲知聲業務劃分為兩大板塊，佔營收逾80%的「日常生活」板塊，客戶涵蓋住宅及商業地產領域, 以及酒店與運輸行業。其中包括深圳地鐵系統, 後者曾利用雲知聲服務，為旗下線路開發語音售票系統。另一大板塊為醫療健康，助力企業高效操作病歷語音輸入、醫療保險支付管理及病歷質控等。該板塊去年約佔營收15%, 增速卻快於「生活」板塊。從客戶角度看, 雲知聲依賴較廣泛的客戶群而根基穩固, 產品覆蓋面較廣。這在新興AI服務行業少見，很多企業多依賴於極少數核心客戶。相比之下, 雲知聲前五大客戶去年僅佔營收26.7%, 較2022年30.8%有所下降。去年，雲知聲總收入由2023年的7.27億元增長29%至9.39億元；毛利率38.8%，看似相對健康, 但必須指出，明顯低於商湯和第四範式約48%的毛利率。雲知聲的最大開支為研發, 這在高速發展的AI行業頗為普遍。但其去年29%的研發支出增幅與收入增速同步, 凸顯公司奉行克制投入策略。公司銷售及營銷費用增速放緩至20%, 行政開支去年甚至小幅下滑。因此, 整體營運費用僅增長21%，低於總營收增速。儘管嚴守財務紀律, 公司去年調整後淨虧損由2023年的1.37億元擴大至1.68億元, 增幅達22%。總體而言, 雲知聲似是一家相當穩健的公司，具有良好增長前景、多元客戶群體及自律的支出管控。不過, 這家公司需找到持續融資之道，並維持運營至業績轉盈，這或許尚需三到四年。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月20日

9678.HK

簡訊：椰子水龍頭IF 招股集資11.6億元

椰子水品牌IF母企IFBH Ltd.（6603.HK）周五在港公開招股，發售近4,166.7萬股，一成公開發售，每股售價介乎25.3元至27.8元，集資近11.6億元，於本月25日截止認購，30日掛牌。 2020年開始，if已成內地椰子水的一哥，銷量更連續五年位居榜首，市場佔有率達34%。在香港市場，自2016年開始，已連續九年銷量第一，市佔率達到60%。公司2024年的收入為1.58億美元，較2023年大升80%。去年盈利3,332萬美元，按年勁升98%。公司的收入中，椰子水佔比達95.6%；集團去年毛利率，由2023年的35.5上升1.7個百分點至37.2%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年06月20日

6603.HK

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