味業龍頭傳申港上市 海天估值不便宜

海天味業是中國龍頭調味品企業之一，已有超過300年歷史，產品覆蓋醬油、蠔油、醋及料酒等

重點：

• 海天味業傳計劃在香港第二上市，第二季度業績平穩，複合調味品商機較大
• 海天味業A股市盈率逾30倍，對手頤海國際在香港估值僅15倍，估值大降才具吸引力

白芯蕊

自從中央高調宣布大力救市撐經濟後，中港股市立即翻生，連新股市場也重返正軌，尤其香港今年最大新股家電商美的集團 (0300.HK; 000333.SZ)上市後股價表現突出，亦吸引其他內地A股上市公司仿傚，當中包括中國最大的調味品生產商之一的佛山市海天調味食品股份有限公司(603288.SH)。

媒體引述知情人士報道，海天味業正在考慮在香港二上市，據報集資最少15億美元(106.8億元)。海天味業背景可追溯至清朝乾隆年間的佛山醬園，距今已有300多年歷史，集團於1955年組建公私合營的海天醬油廠，隨後持續發展後，在2001年銷售突破10億元，2012年在上海證券交易所上市，現時產品包括醬油、蠔油及調味醬。

中國人著重開門七件事，即柴米油鹽醬醋茶，代表著華人家庭生活的必需品，當中醬醋便是現今社會主要調味品之一，亦是海天味業的主業。據調研機構艾媒咨詢指出，中國調味品市場仍處於增長情況，由2014年至2023年起複合增長達9.6%，去年市場規模已達5,923億元，預計今年將到6,871億元。

整個調味品市場包括食鹽、味精、榨菜、醬油、蠔油、醋及料酒等，然而各類調味品周期有所不同，其中味精更已踏入市場萎縮期，因需求轉向其他產品。至於食鹽及榨菜市場，隨著內地居民對生活質素的提高，市場需求增長亦正在減少。相反海天主業醬油及蠔油，現時正由成長期進入成熟期，醋及料酒市場更屬於行業增長階段。

從海天味業最新中期業績亦反映上述的情況。集團上半年收入141.56億元，按年增長9%，淨利潤則達34.53億元，按年升12%，當中第二季收入有64.62億元，按年增8%，主要受惠去年第二季低基數效應，以及補庫存推動，令淨利潤升11%至15.34億元。期內醬油是海天味業務最大業務，收入達31.79億元，按年微升3%，佔該季收入49.2%。至於增長最勁是其他調味品業務(以醋和料酒為主)，按年升22.5%至10.8億元。

行業高度分散

整體來看，海天味業業績平穩，調味品市場機遇仍處處，特別是行業高度分散，頭五大龍頭市場佔有率也只是15.4%，最大龍頭海天味業市場份額也只是6%，其次是李錦記，市佔率更只得3.3%，故市場仍存在大量中小企生產商，但近兩年調味品行業成本上漲，中國經濟增速放緩不利中小企生產商經營，變相成為龍頭如海天味業及李錦記等，有更多收購合併機會。

除此之外，海天味業醬油產品系列主要面向大眾市場，因此平均售價整體偏低，約每升10至12元，對手千禾味業(603027.SH)旗下醬油品牌，平均約每升20元，更遠比日本企業龜甲萬每升可達30元低。隨着海天味業高附加值產品持續增加，不斷優化結構產品提高整體均價，將有利整體盈利提升。

另一方面，複合調味品的出現，亦是調味品行業重大商機，所謂複合調味品是指一種預先調好口味，方便煮食的一種產品。由於內地家庭規模持續減少，加上女性就業率提升，工時長兼生活節奏加快，縮短就餐時間變得普遍，故能解決消費者就餐時間變相成為食品行業增長亮點。

複合調味品正具有此獨質，能解決烹飪經驗淺的消費者調味難題，去年中國複合調味品市場規模已到2,032億元，滲透率只得20%左右，對比日本及美國分別65%和70%低，在需求有望提升下，市場預計複合調味品市場在2027年會提高至3,367億元，即複合增長達13.46%。

估值遠高頤海

由於市場增長快，調味品企業也大力發展，除屬海底撈系的頤海國際(1579.HK)外，海天味業亦推出多類不同類型產品，包括黃豆醬、拌飯醬、火鍋湯底配料等產品。

從彭博數據顯示，市場預期海天味業今明兩年純利為62.5億元和69.5億元，按年各升約11%，預期市盈率分別為38.4倍和34.3倍，若海天味業按此估值來港上市，相信難度較大，一方面H股上市公司較A股估值普遍存折讓，再者對手頤海國際目前今明兩年市盈率只是15.3倍和13.7倍，遠遠比海天味業低，因此來港招股上市時，即使海天味業是內地龍頭，在港的估值或要有一定調降，投資者才有較大興趣。

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