君實生物首季轉虧期待新冠口服藥翻盤

2022年05月06日

這家從事創新藥物研發及銷售的公司首季業績轉虧，主要因爲技術許可收入下降

重點：

君實生物首季收入大降61%，並再度錄得虧損，反映公司高度依賴海外特許權收入
公司在新冠抗病毒藥物領域布局豐富，其中一款口服藥正處於國際多中心的 III 期臨床研究階段

莫莉

2021年對上海君實生物醫藥科技股份有限公司(1877.HK; 688180.SH)而言，可說是喜憂參半。由於旗下新冠中和抗體藥物JS016在海外成功商業化，爲業績創造新的增長點；但內部商業化團隊動蕩，導致用於治療小細胞肺癌的核心產品 PD-1特瑞普利單抗銷售表現不佳，收入下降近六成。

君實生物的頽勢更延續到了今年第一季度，根據公司上周發布的第一季度業績報告，營業收入大减61%至6.3億元，更錄得3.96億元虧損；回顧2021年第一季度，君實生物實現盈利3.77億元，首次扭虧爲盈，如今又再轉虧，到底原因何在？

對此，君實生物解釋稱，營收、淨利潤大幅下降，主要由於期內技術許可收入减少。消息公布後，君實的股價在之後一個交易日卻上升4.4%，收報58.75港元，處於過去一年的中間位置，或反映投資者對公司的前景並不那麽看淡。

去年2月1日，君實生物與Coherus簽署許可與商業化協議，授予特瑞普利單抗和兩個可選項目在美國和加拿大的獨佔許可等權益，Coherus向君實生物一次性支付1.5億美元(9.9億元)首付款，協助君實生物去年首季營收驟增838.8%至16.15億元。

君實生物營收大幅波動，主因公司仍高度依賴海外特許權收入，已實現商業化的特瑞普利單抗等藥物對業績的支撐作用有限。公司稱，第一季度營收主要來自特異性抗TIGIT單抗JS006在海外技術許可收入、新冠中和抗體藥物JS016海外特許權收入，以及特瑞普利單抗在中國市場商業化帶來的銷售收入。

核心產品陷劣勢

君實生物是中國腫瘤創新藥研發的代表性企業，其核心產品特瑞普利單抗於2018年12月在國內獲批，是中國首個上市的國產廣譜腫瘤免疫藥物PD-1產品。PD-1是中國自主研發抗體藥物的開端和熱門領域，信達生物(1801.HK)、百濟神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)和恒瑞醫藥(600276.SH)旗下均擁有同類產品。

無奈的是，繼特瑞普利單抗之後，君實生物未能推出其他重磅抗腫瘤產品，而且當前獲批的4項適應症較爲“冷門”，未能在肺癌、肝癌等主要領域佔據一席。公司的商業化團隊人員變更頻繁，最近的兩任首席商務官分別在任1年及4個月，隊伍穩定性受影響。

隨著PD-1同質化競爭加劇，特瑞普利單抗在2021年遭遇滑鐵盧，銷售額僅4.12億元，下滑近60%。競爭對手之一百濟神州的PD-1產品替雷利珠單抗則勢頭强勁，獲批的6項適應症涵蓋肺癌、肝癌、淋巴瘤等主要癌種，2021年銷售額約16億元，增長超過40%。

君實生物在年報中將特瑞普利單抗收入下滑的原因歸於醫保降價影響，在2021年被納入醫保後，特瑞普利單抗價格較2020年的初始定價降幅超過60%，銷量雖然提升，但未能實現“以價換量”。

不過，君實生物在第一季度財報中特別提到，特瑞普利單抗實現季度銷售收入1.1億元，同比和環比均顯著增長。這或許與一系列商業團隊調整有關，2021 年 11 月，公司任命了一名聯席 CEO全面負責商業化，完成團隊調整和組織恢復。今年1月，君實生物披露終止與阿斯利康製藥關於特瑞普利單抗的推廣合作，將其各類適用症的銷售交回公司團隊自主負責。

君實生物仍在爲特瑞普利單抗努力拓展適用症，在中、美等多國正在進行覆蓋超過 15 個適應症的 30 多項臨床研究。中泰證券的報告指出，特瑞普利單抗提交的非小細胞肺癌和食管鱗癌兩大適應症的上市申請已獲受理，預計 2022 年獲批。

新冠藥獲寄厚望

在新冠抗病毒藥物領域，君實生物布局產品更豐富，爲業績提供增長點。君實生物和中科院等研發的新冠口服藥VV116正處於國際多中心的 III 期臨床研究階段，針對中重度患者和中輕度患者的研究，已於3月完成首例患者入組及給藥，業內預計有望今年中前獲取關鍵臨床數據。

香港中文大學臨床研究中心4 月宣布與中大醫院合作進行臨床研究，以評估 VV116 用於早期治療輕度至中度COVID-19 患者的有效性，預計實驗將於2022年底完成。

此外，君實生物研發的新冠中和抗體藥物JS016已於2020年5月將海外臨床、生產和營運授權給禮來製藥(LLY.US)，該抗體與禮來研發的另一款中和抗體組成新冠聯合雙抗療法，已在全球超過15 個國家獲得緊急授權，美國和歐盟均大批量采購。

依靠押注新冠藥物帶來的巨大想像力，君實生物取得不錯估值。以市銷率計算，百濟神州、君實生物分別爲15倍和11倍，信達生物和恒瑞醫藥的市銷率均爲7倍。

不過作爲創新藥企，君實生物處於虧損狀態，第一季度研發投入5.1億元，佔營業收入達81%：幸好第一季度末的應收帳款由2021年年底的12.9億元下降到了3.5億元，表明應收的技術許可及特許權收入大多已到帳。在調整團隊後，能否解决君實生物在商業化上的困境，不妨留待市場驗證。

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醫療保健/生物技術

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2025年07月10日

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房地產開發商龍光集團有限公司（3380.HK）周三公布，21筆境內公司債券及資產支持專項計劃（ABS）的重組方案，已全部獲相關債券持有人通過，並提供包括全額轉換特定資產、資產抵債、現金回購、股票等重組方案選項。龍光下一步將根據債券持有人會議的相關約定，就債券持有人選擇的重組方案進行安排。根據公司2024年業績，集團的總負債為1877.8億元，總資產為2125.9億元，持有的現金為86.5億元。周四開市龍光股價升4.4%報0.95港元，過去一年股價已從高位下調46%。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2025年07月10日

3380.HK

Zepp股价大涨：华尔街迎来中概股复兴？

過去兩周，這家可穿戴健身設備製造商的股價翻倍有餘，在經歷連續三年營收萎縮後，其業績似乎將重返增長軌道重點： Zepp Health股價過去兩周內漲逾一倍（主要在上周錄得漲幅），公司預測二季度營收將增長30%，為三年來首次實現同比增長公司正從小米的代工廠商，轉向發展自有品牌Amazfit 陽歌兩周前，我們報道了醫美平台新氧科技（SY.US）股價年內飆漲四倍（漲幅主要在上個月錄得）的案例。如今，可穿戴設備製造商Zepp Health Corp.（ZEPP.US）或正經歷相似軌跡，股價在過去兩周內翻倍有餘，其中大部分漲幅在上周錄得。儘管兩者或許只是GameStop式的迷因股（迷因股股價異動源於缺乏財務支撐的投機性買入），但更有可能存在深層變化。簡言之，我們認為這兩家企業或標誌著，部分長期在華爾街遇冷的中概股，正迎來初現端倪的復興浪潮。告別連接獨立診所與消費者的舊有平台模式，新氧因其轉型直營醫美中心的戰略，獲得投資者關注。Zepp似乎也有亮眼故事可講，包括即將實現2021年以來首次營收增長。此番重生，源於Zepp摒棄昔日的商業模式，不再依據授權協議為手機巨頭小米代工可穿戴設備。取而代之的是，公司正全力打造自有品牌Amazfit。這條轉型之路雖極具挑戰，但隨著Zepp的營收重拾增長，終究開花結果。更宏觀看，新氧與Zepp的案例或反映出投資者認知轉變，他們或許意識到，對所有中概股一概而論的嚴苛態度有失偏頗，並承認部分企業值得深入審視。我們此前討論過的中企赴美IPO寒冬，或為另一誘因。當市場鮮見大型中概新股上市，投資者或開始在現時的股份中，尋覓璞玉渾金。即便經歷近期大漲，Zepp的市銷率（P/S）仍僅為0.46倍，雖較3月水平翻倍，估值仍處低位。新氧3月底市銷率同樣低至0.42倍，但經大幅拉升後飆升至2.13倍。相較全球可穿戴設備巨頭佳明（GRMN.US）的6.4倍市銷率，兩者估值仍有顯著差距，表明股價或存可觀上行空間。自2018年赴美上市以來，Zepp歷盡艱辛。彼時，其以「華米」之名立足市場，命運與手機巨頭小米深度捆綁。後者除手機業務外，也通過授權協議與Zepp等企業合作銷售各類電子產品。上市之初，小米產品貢獻Zepp約三分之二營收。擺脫倚賴小米然而，Zepp迅速察覺對小米的依賴既限制發展潛能，又導致毛利率遠遜於自有品牌企業。毅然決定轉型，並於2021年將公司名由「華米」更名為Zepp，標誌著戰略轉向正式落地。此後，公司來自小米產品的銷售額持續下滑，毛利率則逆向提升，從2019年約25%升至去年第一季度的37.3%。雖然仍大幅落後於佳明58%的毛利率，但再度佐證，若Zepp能在全球運動手環市場確立重要地位，盈利水平仍有巨大提升空間。據市場調研機構SNS Insider數據，該市場規模龐大，去年總值約610億美元。更重要的是，預計2025至2032年銷售額將以15%的復合增速擴張，期末有望達到2,300億美元。 Zepp及其Amazfit品牌目前尚屬市場新銳，但作為不到百美元平價產品的領跑者，正快速崛起。如前所述，因主動「去小米化」，公司近年營收驟降，從2022年6.14億美元回落至去年的僅1.83億美元。隨著與小米加速切割（今年一季度小米產品的相關銷售佔比僅6%），營收大跌態勢近兩季度已顯著趨緩。一季度營收同比微降3.6%至3,850萬美元。更重要的是，公司預測二季度將實現約30%的營收增長，這將是2021年以來首次同比增長。 Zepp首席財務官鄧成（Leon Deng）在5月財報電話會上表示：「我們認為，年內剩餘時間營收增速必將持續上行。」他續稱：「諸位也關注到公司毛利率提升進程穩步推進，這一趨勢仍將延續。」 Zepp將重拾增長歸功於兩款新品：季內發售的Amazfit Active 2與3月末推出的Bip 6。這兩款平價可穿戴設備均獲市場普遍好評。公司指出，新品上市初期均遭遇供應瓶頸，預計6月底前可全面解決。不過，Zepp一季度仍處虧損狀態，淨虧損額達1,970萬美元，上年同期則為1,480萬美元。 Zepp著重強調其銷售與製造版圖日益多元化，稱當前產品已銷往美國、西班牙、意大利等市場，但僅透露美國市場佔銷售額約15%，暗示主要市場仍在中國。製造端則佈局中國與越南兩地（後者為對衝中美貿易戰），並稱正探索在「北美自貿區」進行生產的可能性。…

2025年07月10日

ZEPP.US

簡訊：峰岹科技上市首日大漲

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2025年07月09日

1304.HK 688279.SHG

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