易点云上市前巨亏 重资产经营欠灵活
中国第一家及最大的办公IT综合解决方案供货商易点云，最近再次闯关港交所，但其上半年亏损急增至6.25亿元，成为一大隐忧
重点：
- 易点云上市前的财务情况急剧转差，单计今年上半年的净亏损，已差不多等于过去三年总和
- 该公司主要从事计算机和办公设备硬件租赁业务，重资产经营模式带来庞大资金压力
史东
这家公司虽然有一个“云”字，但其主要业务却与计算机硬件有关，看来是一家传统设备租赁公司，多于一家 “云服务企业”。
今年2月首次向港交所递交上市申请的易点云有限公司，今年8月因未能通过聆讯而上市失效后，随即于9月9日第二次向港交所展开冲击，由中金担任独家承销人；该公司同时更新了今年上半年的财务数据，经营情况令投资者担忧。
据最新招股文件数据显示，易点云是中国领先的办公IT综合解决方案供货商，以订阅方式为中小企客户提供一站式办公信息科技(IT)服务，截至今年6月底，该公司拥有约40,000家订阅企业客户及约110万台订阅设备。根据弗若斯特沙利文的资料，就收入、服务设备数量及再制造能力而言，公司是中国第一家、也是最大的办公IT综合解决方案供货商，去年于办公IT综合解决方案市场的市场份额为19.6%。
易点云原名“易点租”，以二手计算机交易起家，隶属于北京易点淘网络技术有限公司，于2015年11月18日在开曼群岛注册成立为获豁免有限公司，分别由联合创办人纪鹏程及张斌持有60%及40%股权。
自2014年至今，易点云合共完成10轮前期投资，引入包括源码资本、顺为资本、新加坡政府投资公司(GIC)等投资者，合共融资约15亿元。该公司上市前，纪鹏程及张斌的持股量分别是13.9%及9.27%；源码资本、顺为资本及GIC则分别持股21.88%、11.11%及8.49%。
公司于2018年9月13日起采用同股不同权架构，通过该架构，纪鹏程及张斌有的每股普通股享有10票，而其余每股普通股及优先股仅享有1票。因此，纪、张二人虽非大股东，但各自可分别行使公司45.06%及30.04%的投票权。
近年来，得益于企业数量及其数字化需求不断增加，相关的IT支出亦持续上升，令中国企业IT服务市场快速成长。据招股书引述的数据，中国中小企业数量由2017年的3,030万家，升至2021年的4,880万家，复合年增长率达12.7%，预期2026年更达8,400万家。至于中国企业IT支出由2017年的26,601亿元增至2021年的32,627亿元，预期2026年将达43,498亿元，2021年至2026年的复合年增长率将达5.9%。
不过，该公司主要的业务收入却来自计算机和办公设备的硬件租赁业务，反映该部分业务的“随用随还办公IT服务”的收入，过去三年分别达到5亿至10亿元，占总收入达78.5%至84.3%，该比例今年上半年更增加至88.9%；其次为近年占一至两成收入的“设备销售”业务。至于与其公司名称的“云”字较贴切的软件即服务(SaaS)业务收入，过去三年仅占整体收入1%至1.6%。由此可见，该公司实际上是一家IT设备供货商，而非云服务供货商。
由于拥有大量IT设备，该公司需以重资产模式经营，以成全中小企客户能以“轻资产”运营，并独力需承受资金需求庞大、现金流欠灵活，甚至资不抵债等风险。
资不抵债
据招股文件显示，易点云由2019年至2022年6月期间，一直处于亏损状态。过去三年，其亏损维持在8,844万元至3.48亿元之间，但到了今年上半年已单独录得6.25亿元净亏损，差不多等于过去三年的总和，主要因为融资成本上升，以及与其发行的优先股相关的金融负债减值导致。
事实上，在长期亏损下，该公司已处于资不抵债的困局，其资产负债率虽由2019年的159%稍降至去年的142.3%，但今年上半年再度提升至163.2%的历史高位。
由于易点云的客户主要是中小企，其业务受到近年新冠疫情及经济放缓拖累，令还款能力减弱，该公司近年的应收帐也呈上升之势，从2019年12月底的1.6亿元，倍增至今年6月底的3.07亿元。受累违约率增加，易点云今年上半年的相关减值亏损，亦由去年同期的568万元大增至3,228万元，不利公司的财务状况。
更值得留意的是，在过去三年间，易点云经营活动产生的现金流净额均为负数，总金额逾6.6亿元。虽然今年上半年经营现金流重回正数，但截至6月底，该公司的现金及现金等价物仅余4.94亿元，反映流动性不高，短期内或有筹资需要，这正好说明为何易点云在首次递表失败后，短时间内再度向港交所申请上市。
据招股文件显示，易点云于2020年8月曾向投资者发行可换股债券，其投资前估值为5.3亿美元(37亿元)，若以今年上半年收入6.55亿元引伸到全年计算，其市销率仅为2.8倍；与其可比较的国际人力资源服务巨头Workday(WDAY.US)、Salesforce(CRM.US)及金蝶国际(0268.HK)的市销率，分别为6.9倍、5.2倍及8.3倍。
从易点云估值的明显折让，或许已侧面反映该公司的财务前景，如果该公司期望提高上市估值，看来需要交出一张让投资者满意的扭亏路线图。
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