疫苗

2024年江西生物在中国人用破伤风抗毒素市场的市占率65.8%，同期在全球市占率为36.6% 重点： 人用破伤风抗毒素在公司营收中占比超九成，但该业务在中国的未来增长潜力有限 大股东持股76.64%，两年派息1.26亿元，股息额度甚至远高于同期公司总利润    莫莉 随着今年以来香港资本市场回暖，新股市场亦持续火热，近期登陆港股的抗体偶联药物（ADC）赛道明星企业映恩生物（9606.HK）在上市首日就获得大涨117%的好成绩，吸引了更多生物医药企业赴港上市。近期，中国最大的人用破伤风抗毒素提供商和出口商江西生物制品研究所股份有限公司向港交所提交上市申请，中金公司和招商证券国际为联席保荐人。 江西生物专注于抗血清产品的研发、生产和销售，抗血清是指一类含有免疫球蛋白或免疫球蛋白F(ab’)2片段的生物制品，用于破伤风、蛇伤中毒及狂犬病等疾病的免疫保护及治疗。人用破伤风抗毒素作为江西生物的核心产品，在公司营收中占比超九成。破伤风抗毒素（下称“TAT”）是一种抗血清，用于预防和治疗破伤风感染。弗若斯特沙利文的报告显示，2024年，江西生物在中国人用TAT市场的市占率65.8%，同期在全球市占率为36.6%。 2022年至2024年，江西生物分别录得营收1.42亿元、1.98亿元和2.21亿元，其中人用TAT的销售收入分别为1.33亿元、1.84亿元和2.06亿元，公司业绩高度依赖单一产品，同期公司的利润分别为2646.8万元、5548.1万元和7514万元。但是，高收入国家通过免疫接种和公共卫生保护，几乎消除了破伤风，中国从1979年开始实行计划免疫后，破伤风疫苗的覆盖率也达到90%以上，中国人用TAT市场的未来增长潜力有限。除了销售人用TAT，江西生物的其他业务包括销售兽用TAT，以及向一家子公司提供技术服务，但是这些业务贡献的收入在2024年占比不足7%。 江西生物的在研产品管线中包括抗蛇毒血清产品、马狂犬病免疫球蛋白以及授权引进的部分兽药产品，自研的产品管线均处于临床前研究的早期阶段，而授权引进的部分兽药有望在2025年获得兽药证书。从支出占比来看，江西生物在研发领域的投入并不高，2024年的研发支出为1368万元，甚至远不及同期的分销成本2,686万元和行政成本3,235万元。 江西生物的前身是1969年成立的上海生物制品研究所江西分所，经过多次改制后，于2002年被江西生物的大股东敬玥家族所控制，现年32岁的敬玥自2016年从美国纽约大学本科毕业后，次年即加入江西生物，如今担任执行董事兼董事长，她25岁的妹妹敬瑞华亦在江西生物担任执行董事，负责人力资源工作。招股书显示，敬玥家族通过两间公司持有江西生物共76.64%的股权。 递表港交所并不是江西生物第一次试水资本市场，这间生物制品公司曾在2024年6月提交过新三板的申请，但是在问询环节中因公司存在多次股权代持，且实控人家族曾与多名股东约定回购、优先认购等一系列特殊投资条款，江西生物未回复问询函即在同年8月撤回申请。 递表前突然大额派息 江西生物的研发投入并不算高，有稳定且正向的利润收入，但是截至2024年12月底，公司所持有的现金及现金等价物仅有5,467万元。这与最近两年公司大手笔派发股息直接相关，在2023年5月、10月以及2024年9月，江西生物分别派发股息1,000万元、7,600万元和4,010万元，累计派发股息为1.26亿元，而派息前的2022年和2023年的利润合计为8,194.9万元，股息额度甚至远高于同时期公司总利润，实在匪夷所思。因大股东所持股份近八成，这3次分红让敬玥家族获利上亿元。 在2020年和2022年，江西生物分别完成了A轮融资、B轮融资和B+轮融资，合计募集资金为9,000万元，但不少投资者与江西生物的股东有亲属关系或业务存在关联。根据2025年3月的最后一次股权转让的金额计算，江西生物每股的价值约为8.1元，以总股份2.72亿股计算，公司的估值约为22亿元。 招股书显示，此次赴港IPO所募资金将会被用于候选产品的研发、建设并扩展新基地及生产线、优化技术及流程等。以最新估值22亿元计算，江西生物的市盈率约为29倍，从事血液制品、疫苗等生物制剂生产销售的行业龙头华兰生物（002007.SZ）的市盈率也只有27倍，但后者2024年的净利润超10亿元，远高于江西生物。这意味着，若江西生物期待以高市值登陆港交所，恐怕难以获投资者买单。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 

这场纠纷源于2021年6月三叶草生物与GAVI签署的预购协议，同样达成类似协议的Novavax向GAVI分期退还近七成预付款 重点： 三叶草拒绝退款且态度强硬，称将全力以赴、严正有力地维护自身权益 股价从2021年上市时的13.38港元跌至近期的0.24港元，沦为“仙股”    莫莉 曾经风光无限的“疫苗明星股”三叶草生物制药有限公司（2197.HK），在经历新冠疫苗商业化失利、裁员近50%后，近期因遭全球疫苗免疫联盟（Gavi）追讨2.24亿美元预付款，再次被推上风口浪尖。 2021年，凭借Gavi的4.14亿剂新冠疫苗预购协议背书，三叶草生物先后完成1.34亿美元（10.42亿元）的Pre-IPO轮融资，并在同年11月登陆港交所，上市首日市值就突破154.94亿港元。然而“成也萧何，败也萧何”，当三叶草生物现金流告急时，Gavi的追债行动是否会成为压倒骆驼的最后一根稻草？ 3月24日，三叶草生物公告称，在3月21日收到Gavi单方面终止新冠疫苗预购协议的通知，Gavi还要求退还2.24亿美元（约合16亿元人民币）预付款。这场纠纷源于2021年6月三叶草生物与GAVI签署的预购协议，协议称，一旦三叶草生物研发的重组蛋白疫苗获批进入世界卫生组织（WHO）的紧急使用清单，将会在2021年提供第一批6400万剂疫苗，通过“新冠肺炎疫苗实施计划”（COVAX机制）分配给全球参与国，同时Gavi也保留追加采购3.5亿剂疫苗的选择权，这些疫苗将于2022年交付。 然而，三叶草的新冠疫苗研发进度远远不及预期，未能像公司在招股书中所宣称的在2021年底上市。2022年9月，三叶草和Gavi修订了预购协议，将合作期限延长四年，并且剔除最多3.5亿剂选择购买权。不过，Gavi当时已经支付了2.24亿美元，作为购买6400万剂订单所需的不可退回材料的预付款。 但是，据Gavi所称，截至2025年，该组织仅收到约1200万剂疫苗，远远低于合同约定的数量，因此要求退还预付款。三叶草则在公告中表示，本公司拒绝有关退款的要求，认为基于预购协议条款该等要求缺乏依据，并将全力以赴、严正有力地维护自身权益。 值得注意的是，此次追债风波涉及的是预购协议中的预付款，与生物医药界常见的授权合作中的首付款性质并不相同，授权合作的预付款在财务报表中被列为收入，而三叶草生物获得的款项被列入合约负债。由于三叶草生物并没有详细公布合作条款，无法判断当中是否设置了有利于Gavi的“不可抗力条款”，比如：当疫苗供应时疫情已经消退，合作方需要退还预付款等类似条款。 尽管三叶草生物目前的态度十分强硬，但是从Gavi此前的“追债”案例来看，三叶草生物分文不退的难度较大。同样与Gavi签订新冠疫苗预购协议的疫苗企业Novavax曾获得7亿美元的预付款，但是到2022年，Novavax称Gavi未能按约定数量采购疫苗，违反了预购条款，双方经过多次仲裁后于2024年4月达成和解，Novavax以分期支付的方式向Gavi退还最高4.75亿美元的款项。 财务危机加剧 如果三叶草被迫退还全部预付款，该公司将面临财务断流的危机。2024年，公司现金及银行结余仅5.56亿元，流动负债却高达19.07亿元。尽管手握新冠疫苗和四价流感疫苗两款已上市产品，三叶草的财务状况依然令人堪忧，2024年营收3,841.9万元，净亏损9.03亿元，主要由于新冠疫情在内地几乎过去，疫苗需求锐减。另一方面由于上半年最终未发生显著的流感爆发，导致2023年底实际的退货率高于最初的估计。 为了缩减开支全力支持新冠疫苗的开发，三叶草生物在2022年起暂停了肿瘤等3条管线研发，但新冠疫苗直到管控全面放开的前夕才获准上市，这款重金打造的产品未给三叶草带来丰厚的回报。2023年，三叶草生物宣布引入四价季节性流感疫苗，但该市场竞争同样相当激烈。 资本市场对三叶草生物的信心也几近崩塌，其股价从2021年上市时的13.38港元跌至近期的0.24港元，沦为“仙股”。三叶草生物的管理层是典型的“上阵父子兵”，公司董事长为梁朋，其子梁果则出任首席执行官兼执行董事，两人的薪酬远超行业水平，2022年梁朋和梁果的薪酬分别高达1,044.50万元和3,028.50万元，此后财报中甚至不再披露高管薪酬数据。 如今，三叶草试图通过RSV疫苗重获生机，近期刚刚公布RSV候选疫苗产品的临床I期积极数据。然而，RSV赛道上早有GSK、辉瑞等巨头垄断，三叶草资金紧张的情况下能否将产品推进至上市阶段仍是未知数。三叶草当前市值仅3亿港元，同样推进RSV疫苗的艾美疫苗（6660.HK）的市值约51亿港元，前者的市值大幅低于平均线。昔日的明星企业能否扭转颓局，或许需依靠技术授权或新资金注入方能重获生机。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 

经过将近三年的停盘，在出现了两项重大法律进展后，这个新冠疫苗生产商有望很快在纳斯达克恢复交易 (more…)

该公司此举正值中国政府显示出越来越多的意愿，准备批准这种新型的高科技疫苗 (more…)