同程旅游

线上旅游平台同程第一季度收入增长14%，但最新业绩报告中，却未提及其主要股东兼重要供应商携程遭遇的反垄断调查 重点： 同程旅行首季收入按年增长14.4%，其中住宿业务收入增长14.7%，酒店管理业务更大增近60% 最新业绩报告未提及今年1月针对携程展开的反垄断调查。携程亦是同程酒店预订服务的主要供应商    阳歌 双位数的收入与盈利增长，仍不足以掩盖同程旅行控股有限公司（0780.HK）在上周四公布最新季度业绩时，刻意未提及的那头“房间里的大象”。 这头“大象”，就是今年1月公布、针对在线旅游龙头携程（TCOM.US; 9961.HK）展开的反垄断调查。一旦案件最终裁决出炉，几乎肯定将对同程造成重大影响。原因在于，同程本身正是携程市场主导地位的一部分，而这正是监管调查的核心。携程目前持有同程约24%股权，同时也是同程酒店预订服务的主要供应商，而酒店预订业务则是同程三大收入来源之一。 尽管这项重大不确定因素持续笼罩，但同程在最新季度业绩中却完全未提及与携程的关系。从表面上看，这份业绩仍相当亮眼，截至3月止三个月收入增长14.4%，盈利则增长16.4%。 不过，投资者并未被这些正面数字说服。同程股价在业绩公布翌日的周五大跌5%。经历这轮抛售后，同程股价年初至今已累跌33%，几乎与携程36%的跌幅相若。大部分跌势，均发生在携程于1月14日确认遭中国国家市场监督管理总局（SAMR）调查之后。其他报道指出，调查焦点主要集中于携程在中国酒店预订市场的主导地位。 这轮抛售令同程市盈率（P/E）降至仅13倍，但仍约为估值重挫后的携程6.6倍市盈率的两倍。相比之下，规模更小的途牛（TOUR.US）市盈率为16倍，而全球旅游平台巨头智游网（EXPE.US）则为19倍。 坦白说，同程最终反而可能从这场反垄断调查中受惠，因为调查结果几乎肯定会令其部分甚至完全摆脱携程的主导。同程目前高度依赖携程提供酒店预订服务，拖低其毛利率，去年仅为66.3%，远低于携程的80.6%，更低于智游网高达90.1%的水平。不过，若要达到更高毛利率，同程势必要建立自身独立的酒店预订供应体系，而这需要时间。 公司目前已开始朝这个方向布局，其中一大重点便是发展酒店管理业务。这亦成为其最新业绩中的亮点之一。去年，同程收购陷入困境的房地产企业万达旗下酒店管理业务。受此带动，同程首季“其他业务”收入按年增长约60%至9.61亿元（1.41亿美元），该业务主要包括酒店管理，收入占总收入约五分之一；相比之下，一年前相关业务收入占比仅14%。 随着收购完成及酒店管理业务快速扩张，截至3月底，同程旗下管理酒店数量已增至3,200家，另有1,900家处于筹备阶段。这使公司跻身中国大型酒店管理集团之列，规模已超越亚朵（ATAT.US）截至3月底的2,088家酒店，但仍远低于酒店龙头华住集团（HTHT.US; 1179.HK）超过13,000家的规模。 重建商业模式 同程目前管理酒店网络中的3,200家酒店，为其建立自有直连客房预订服务奠定基础，未来有望不再需要透过携程作为中介。不过，相较其平台目前覆盖的400万家酒店及非标住宿选项，这部分仍只占极小比例。这意味着，公司很可能已开始与华住集团等大型酒店集团，以及众多中小型连锁酒店，洽谈建立自有的直连客房预订合作关系。 公司最新年报显示，同程与携程之间的关系极为紧密。大约十年前，携程主导两家大型在线旅游平台合并，最终形成今日的同程架构。其中一家平台由携程持有控股权，另一家则由互联网巨头腾讯持有。合并完成后，携程取得同程24%的控股股权，而腾讯则持有约20%股份，差距不大。腾讯同时亦是同程的重要合作伙伴，因为同程大量业务流量，均来自其在腾讯旗下热门平台微信中的优先入口位置。 同程最新年报显示，公司2025年从携程获得高达32.1亿元佣金及其他收入，推测主要来自酒店预订服务，金额相当于全年收入约16.5%。而在最新季度业绩中，住宿预订服务收入按年增长14.7%至13.6亿元，占整体收入27%。 同程最大收入来源仍是交通票务服务，首季收入按年增长6.2%至21.2亿元，占总收入42%。这部分业务理论上不会受到反垄断调查影响，因为同程在该业务上，是直接与航空公司、铁路及巴士营运商合作。 住宿预订与交通票务收入增长，加上酒店管理业务大幅扩张，带动同程首季盈利按年增长16.4%至7.79亿元，高于去年同期的6.69亿元。 同程一直将自身定位为服务中国低线城市客群的平台，并在最新业绩中指出，今年首季有87%的用户来自非一线城市。这类策略在中国消费产业中相当常见，龙头企业通常会在利润率最高的一线城市直接经营业务，而在利润较薄的低线市场，则透过合作伙伴进行拓展。 值得注意的是，同程首季销售及营销开支按年增长16.4%，占收入比重升至42.2%，高于去年同期的40.8%。这可能显示，公司已开始更积极建立自有酒店合作关系，为未来监管机构最终要求其切断、或大幅削弱与携程合作关系作准备。尽管如此，同程无论在最新季度业绩，还是在4月公布的年报中，均对这项重大议题保持沉默。对于这样一项未来既可能提升公司利润率、但同时亦将带来阵痛的重要转型而言，这种处理方式未必是最佳做法。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

携程因涉嫌从事反竞争行为，以及透过投资布局掌控中国庞大线上旅游市场逾六成市占率，正接受监管调查 重点： 在最新反垄断调查下，携程或被迫终止排他性合作安排，甚至出售其在同业的持股 是次调查为中国市场监管机构近期针对互联网反竞争行为的最新行动    阳歌 为何拖到现在才出手？ 听到中国市场监管机构对线上旅游龙头携程集团有限公司（TCOM.US; 9961.HK）因涉嫌反竞争行为展开调查，我们的第一反应就是：早该如此。我们关注携程已久，最早可追溯至2003年其在纳斯达克上市，成为中国最早一批赴美挂牌的企业之一。 当年携程已是行业领先者，上市后头十年看起来仍在相对公平的竞争环境中角力。但大约十年前起，携程开始透过一连串更具进攻性的投资与并购迅速扩张，实际上把控了逾半市场。之所以能做到这一步，一方面源于自身规模，另一方面也因当时缺乏来自其他互联网巨头的正面竞争，其他巨头更热衷于电商、网游等更赚钱的战场。 结果是，这家曾以Ctrip.com为人所熟知的公司，如今已成为中国线上旅游市场的重量级霸主。尽管线上旅游的蛋糕不及电商与网游那么巨大，规模仍相当可观。凭藉这种体量与影响力，携程得以抵御近年外卖巨头美团（3690.HK）与电商巨擘阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）在旅游领域发起的挑战，相较携程及其关联公司网络，两者在这个战场仍显得像小角色。 国家市场监督管理总局（SAMR）周三宣布对携程展开调查，表示将就其是否涉嫌滥用市场支配地位进行审视。据熟悉情况人士向财新透露，调查焦点锁定在携程的酒店预订业务，该板块在第三季度约占公司收入的44%。 住宿预订是携程两大主要收入来源之一，另一项是交通票务预订，主要涵盖机票与火车票。监管选择从酒店预订切入，而非票务业务，其实并不意外。虽然华住集团（HTHT.US; 1179.HK）、锦江酒店（600754.SH）等少数大型集团在市场中具一定份量，但中国酒店业整体仍高度分散，主体是成千上万的区域性酒店与地方企业。 这意味着，众多中小酒店在客源上高度依赖线上导流，使携程在与其谈判合作条件时握有更强议价权。财新引述消息称，携程经常要求酒店签署排他或限制性协议，并利用自身影响力提前锁定大量房源库存，令竞争对手在供给端处于不利位置。 携程并非唯一曾从事这类垄断行为的企业，但却是少数直到现在才被市场监管机构盯上的公司之一。早在2021年，阿里巴巴就因电商领域的反竞争行为被处以创纪录的28亿美元罚款。此外，美团及腾讯亦先后遭遇类似调查，最终被罚款并被要求整改。那一波反垄断调查早在两至三年前便已告一段落，因此携程为何能一路“漏网”至今，多少令人费解，尤其考虑到它其实是最早涉入相关行为的公司之一。 对于官方调查，携程方面回应称，将“积极配合”。 股价急挫 调查消息公布后，携程股价应声下挫。过去四个交易日累计下跌22%，市值蒸发约90亿美元。尽管如此，若投资者在2003年携程IPO时便已入场，即使经历此次急跌，整体回报仍相当可观。以最新收市价61.30美元计算，该股仍较经拆股调整后的IPO价格1.125美元累升约54倍。 根据Modor Intelligence的报告，中国线上旅游代理市场去年规模约为1,050亿美元，未来五年料将以约15%的年复合增长率持续扩张。携程直接掌控其中约三分之一的市场。 不过，由于携程在多家主要竞争对手中持有股份，其实际影响力远高于此；相关投资多集中于2015至2017年间的一波密集收购。其中包括2015年收购当时主要竞争对手去哪儿网48%股权，该公司当时由百度支持。其他重要投资还包括入股美国上市的途牛（TOUR.US），以及于2015年从美国旅游巨头Expedia （EXPE.US）手中收购昔日对手艺龙37.6%的股权。 此后，携程又促成艺龙与由腾讯支持的同程合并。合并后的同程（0780.HK）其后在香港上市，根据港交所披露的股权资料，携程目前仍持有其27%股权。综合上述持股与投资安排，携程实际上掌控了中国线上旅游市场逾60%的份额。其余主要势力仅剩美团，市占约20%，以及阿里巴巴旗下飞猪，约占10%。 如此高度集中的市场结构，赋予携程极大的话语权，也助其在中国旅游业在疫后复苏过程中，交出行业内最亮眼的成长表现之一。第三季度，携程收入按年增长16%至183亿元，净利润则由上年同期的68亿元大幅跃升至约199亿元，差不多翻了两番。在此业绩带动下，携程在股价下挫前的市盈率一度达到约20倍，属于同业中的较高水平，惟近期回落至约16.5倍，已低于同程目前约18.7倍的估值。 那么，携程接下来会面临什么？我们预期，市场监管机构几乎肯定会裁定携程存在反竞争行为，并处以金额不菲的罚款，规模或达10亿美元甚至更高。不过，这类罚款对公司财务冲击有限，因为截至去年9月底，携程手持现金等价物约150亿美元。 真正值得关注的，是携程可能被要求采取哪些整改措施。如果携程被迫出售部分投资，尤其是同程与去哪儿的持股，并不令人意外。此外，携程几乎可以确定将被要求终止与大量合作酒店之间的排他性安排。对投资者而言，这些措施的影响远大于罚款本身，因为它们可能动摇携程长期稳坐的市场地位，并为中国线上旅游市场带来更具竞争性的格局。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

线上旅游龙头平台携程去年业绩亮丽显眼，公司有信心今年也可迎来增长一年 重点： 公司去年盈利按年劲升72%至171亿元 第四季度收入达127亿元，按年升23% 　 刘智恒 内地经济放缓，消费疲弱，餐饮服装企业表现差劲，但人人勒紧裤头的同时，却不吝惜旅游花费。即使穷游也好，对旅游业确实起到带动作用，令业界的生意表现一枝独秀，携程集团有限公司(9961.HK, TCOM.US)更是最大受惠者。 携程集团公布四季度及全年业绩，四季度收入达127亿元，同比升23%，盈利更升69%至22亿元。公司表示盈收双升，全赖越来越强劲的旅游需求。 主席扬言增长继续 携程上季各项业务均录得理想升幅，来自住宿预订业务的收入为52亿元，同比上升33%；交通票务收入48亿元，同比上升16%；旅游度假业务收入同比上升24%至8.7亿元；商旅管理业务收入为7亿元，同比升11%。 公司全年收入达533亿元，按年上升20%，全年的盈利大升72%至171亿元。若不计算股权报酬费及其他的公允价值变动，去年赚180亿元，2023年为131亿元。即单以业务去计算，盈利的增长按年为37%。 业绩表现远胜市场，董事会执行主席梁建章表示：“2024年旅游市场展现了显著的韧性。”集团对于今年业务充满信心：“我们致力于投资人工智能并促进入境旅游，以推动创新并提升整体旅游体验，预期将在行业中迎来又一年的增长。” 增速难再一路狂奔 市场普遍认同管理层对今年的预期，然而在过去两年爆发式的旅游消费后，就别寄望再有一个大幅度的攀升，特别是在经济疲弱，消费意欲大减下，旅游业的增长趋势虽持续，但要如疫后式的报复增长，机会就较低。 根据文化旅游研究院(中国文化和旅游部旗下的数据中心)的统计，2023年及2024年间，国内出游人次分别为48.91亿及56.15亿，增长93%及14.8%。期内国内游客出游总花费为4.91万亿元及5.75万亿元，分别增长139%及17.1%。从数据看，经过疫后的报复式消费，2024年的增长幅度大幅下降。 事实上，从携程去年四个季度的盈利也看出一点端倪，首季是43亿元、次季是38亿元，第三季68亿元，到第四季只有22亿元，虽说第三季是暑期旺季，但第四季亦有十一国庆黄金周，但盈利仍较首季及次季有较大的差距，可见公司盈利趋势已经有所减弱。 行业的专家也认为，增长态势能延续，但前景并非一片美好。中国旅游协会副会长、前国家旅游局副局长杜一力，早前在中国旅游协会的活动上强调，今年旅游需求是“旺丁不旺财”。 她指出，“旺丁”的趋势稳定向上，一般市民大众的旅游继续增强，但2025年整体旅游消费将相对平稳，在转型的经济环境中，文旅市场将以“卷”字当头，旅业的参与者要准备打硬仗。 竞争对手来势汹汹 杜一力所指，除了对旅游消费的增长有保留外，更点出行业的竞争将日趋白热化。毫无疑问，携程在旅游行业内占据压倒性优势，龙头地位暂时仍未被别的挑战者动摇，但这个市场既然那样火，以商人逐利的本性，不会平白放过这块肥肉，要分一杯羹或要进占市场者大不乏人。 我们看到，传统的在线旅游平台如同程(0780.HK)，美团(3690.HK)及飞猪等，从来没有半点放松，持续与携程竞争。要知道美团几乎是人们日常生活必用的平台，而同程背后是腾讯，有微信的流量去支持，携程不能掉以轻心。 后来者更有抖音、小红书、快手(1024.HK, KUASF.US)等，也对旅游市场虎视耽耽。虽然暂时未能威胁携程地位，但别忘记这些后来者，其平台有超强的流量，而短视频及直播等，正是目前大众最接受的媒介，几乎每天花大量时间去观看，难保经过时间发展，他们可抢去携程的部分江山。 按去年盈利，携程现时的市盈率为19倍，同程延伸市盈率也在此水平，考虑到携程规模及盈利能力，估值有望再增加，意味股价仍有上升空间，但经过两年旅游业的爆发增长，投资者别再寄望股价能如过去两年般以倍计上升。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里