印刷电路板

这家领先的印刷电路板（PCB）制造商已申请在香港第二上市，公司聚焦人工智能伺服器及智能汽车等高端应用市场，带动收入保持强劲增长 重点： 沪士电子已向港交所提交上市申请，计划继深圳后第二上市。仅一周前，同业东山精密亦递交了上市申请 受惠于业务集中于高端PCB市场，沪士电子今年上半年收入按年增长57%，利润上升49%，并保持了具竞争力的高毛利率    阳歌 关于香港“印刷电路板第一股”的竞逐正浮上水面。PCB广泛应用于消费电子、智能汽车以及人工智能运算所使用的高端伺服器，是各类核心电子设备不可或缺的关键元件。 就在一名主要竞争对手向香港递交IPO申请一周后，沪士电子股份有限公司（002463.SZ）亦提交了赴港上市申请。沪士电子与该竞争对手东山精密（002384.SZ）同属印刷电路板行业，且均已于深圳A股上市。两家公司此番赴港，亦追随近年中国内地A股上市企业的脚步，透过引入更具国际化属性的香港资本市场以扩充融资来源。 然而，两者之间的相似之处仅止于此。沪士电子的发展方向明确指向未来，重点聚焦应用于智能汽车与人工智能相关场景的高端PCB产品。相比之下，东山精密则主要扎根于发展相对成熟的消费电子市场，为智能手机及个人电脑提供PCB产品。此外，沪士电子自1992年成立以来，一直依靠内生增长稳步扩张；而东山精密最初从事钣金业务，其规模扩张则主要依赖并购整合。 基于上述差异，沪士电子的核心PCB业务增速显著快于东山精密。上周我们已就东山精密的上市申请作出详细分析，因此本周将重点聚焦刚刚递交上市申请的沪士电子。 公司最初立足于距离上海约一小时车程的昆山市，该地以台资电子及电子零组件制造企业高度集中而闻名。沪士电子最早于昆山设立两座生产基地，并于2014年在湖北黄石市新建第三座工厂。 公司目前共拥有五个生产基地，其中最受关注的是两个新基地——位于江苏省金坛市的生产项目，以及公司最新投产的泰国生产基地。金坛项目于2017年由沪士电子与德国Schweizer Electronic（SCE.DE）以合资方式成立，专注生产用于智能汽车的PCB产品，其后相关股权已逐步由沪士电子收购完成，不过Schweizer Electronic可能仍保留少量持股。 位于泰国的生产基地是沪士电子最新设立的生产据点，于2022年成立，并在 2024年正式投产，目前注册资本为64.9亿泰铢（约2.03亿美元）。该基地专注于公司最先进的产品，主要生产用于高速网络交换机与路由器、人工智能（AI）伺服器的印刷电路板，以及用于智能汽车的PCB产品。该设施亦属于中国制造企业近年推动全球产能多元化布局的一部分，旨在对冲美国及其他国家日益加强、针对中国制造产品的贸易保护与限制措施带来的风险。 沪士电子表示，公司早于2007年便已开始逐步退出消费电子PCB市场，同期将战略重心转向竞争较低、增长潜力更高的领域，包括智能汽车及数据通信。公司在上市文件中引述第三方市场数据披露，截至今年6月底止的18个月内，沪士电子已成为全球最大的数据中心用PCB供应商，市占率达10.3%。此外，公司亦为用于L2级及以上自动驾驶「行车域控控制器」的高端HDI PCB市场龙头，市占率为15.2%。 飞速增长 上述高增长领域为沪士电子带来亮眼的业绩增速，与东山精密及其他主要涉足成熟消费电子市场的同业相比，形成鲜明对比。2025年上半年，沪士电子收入按年大增57%，由去年同期的54.2亿元升至84.9亿元（约12亿美元）；这一强劲表现亦延续了公司2024年全年49%的高速增长趋势。 从收入结构来看，数据通信PCB无疑为公司最大的增长引擎。该分部于2025 年上半年收入按年增长71%，达65.3亿元，占公司总收入逾四分之三。此外，智能汽车PCB业务于期内收入增长相对放缓，但仍保持稳健增长23%，升至14.2亿元，占总收入约16.7%。 公司指出，层数达22层或以上的高端PCB产品销售目前已占其总收入超过一半，于今年上半年占比达54%，反映公司产品结构持续向高技术、高附加值方向升级。 专注高端市场，使沪士电子在同业中得以保持令人称羡的毛利率水准。公司毛利率过去三年持续攀升，由2022年的27.9% 提高至今年上半年的32.3%。作为对比，美国制造商伟创力（FLEX.US）过去 12 个月的毛利率仅为8.9%；东山精密为14.3%；另一家内地同业深南电路（002916.SZ）为25%；仅有胜宏科技（300476.SZ）以31.6%的毛利率，略高于沪士电子。 从估值角度看，几家主要同行的预测市盈率其实非常接近。沪士电子深圳上市股份今年以来股价累升约80%，目前对应的预测市盈率约为18 倍，略高于东山精密及胜宏科技约17倍，亦稍高于伟创力的16倍；而深南电路则显著偏高，达28倍。 沪士电子的盈利表现同样亮眼。公司2025年上半年…

金属钣金加工业务起家的东山精密，透过多宗收购跨足PCB领域，如今已向香港递交上市申请 重点： 从金属钣金加工转型为全球第三大PCB供应商的东山精密，已申请在港上市 公司在AI与汽车市场的积极扩张，伴随负债不断增加，恐导致财务过度延伸的风险 　 陈竹 如果没有，就买下来。 这似乎成了苏州东山精密制造股份有限公司（002384.SZ）的行事准则，公司上周正式递表港交所，希望投资者也能买单其并购扩张的成长故事。东山精密最初是一家传统的钣金加工企业，但在过去十年透过一连串并购，成功转型为印刷电路板（PCB）行业的重要参与者。 今年东山精密再度加速其并购打法，宣布两宗重大交易，以扩大其在光通讯及汽车零组件领域的版图。伴随收购动作不断，公司也寄望于香港上市集资，以支撑其持续不断的收购支出。 公司已为此次潜在的公开发售聘请五家顾问，由瑞银及中国领先券商中信证券领衔。虽然东山精密尚未披露具体集资规模，但从其强大的顾问阵容推测，此次IPO规模料将相当可观，集资额可能超过1亿美元。 迄今为止，公司透过并购推动的成长策略相当奏效。其在PCB领域的资产收购，使其成为全球第三大PCB供应商，而PCB亦是各类电子设备不可或缺的核心元件。公司显然将此视为胜利方程式，并将“战略性并购”列为核心竞争优势之一，强调这是一套经过验证、能有效推动业务向新领域拓展的增长模式。 然而，积极扩张的背后，也让东山精密背负了沉重负债，这是公司面临的一项重大风险，我们将在后文更详细分析。此外，跨入光通讯等全新领域也未必保证成功，因为相关行业运作机制各异，并伴随全新的管理挑战，可能对公司的能力边界构成考验。 并购驱动增长 东山精密的前身可追溯至1980年成立的东山钢板。虽然公司多年来一直希望切入消费电子业务，但直到2016年以6亿美元收购美国Mflex（专精于软性印刷电路FPC）后，才真正成功进入该市场。FPC是一种应用于智能手机、平板电脑及其他便携式设备的软性印刷电路板。 两年后，公司再以2.93亿美元收购代工巨头伟创力旗下、专注于硬性印刷电路板（RPCB）的Multek，使其具备生产所有主要类型PCB的能力。 自此之后，PCB成为东山精密的核心业务，事实上已取代其传统的精密金属零组件与铸件业务。今年上半年，PCB业务录得110亿元收入，占公司总收入的 65%。相比之下，其传统精密零组件业务目前仅占13.9%的收入。 公司的整体收入虽然仍在成长，但增速并不算快，今年上半年收入由去年同期的166亿元增至170亿元，升幅2.4%。同期利润则增长更快，由5.6亿元升至7.58亿元，增幅达39%。不过，公司相对较低的利润率仍反映出该行业竞争激烈的特性。 在PCB业务中，东山精密主要聚焦于应用于智能手机、笔记型电脑等移动设备的软性印刷电路（FPC），该类产品期内占其PCB销售的84%。根据其申请文件引用的第三方研究，去年东山精密为全球第二大FPC供应商、以及全球第三大 PCB整体出货商。 公司在FPC市场市占率排名全球第二名，对应23.8%市占率，但需留意的是，其在整体PCB市场排名全球第三，却仅占4.8%的市占率，凸显PCB行业高度碎片化的特性，也反映该成熟市场竞争格外激烈。 尽管中国企业目前生产了全球大部分的PCB，但行业竞争依然激烈。根据深圳创业投资近期发布的研究报告，截至今年4月，中国A股市场共有43家PCB 企业上市，其中不少位于科技产业更集中的深圳，包括胜宏科技（300476.SZ）、深南电路（002916.SZ）及沪电股份（002463.SZ）等。 在如此激烈的竞争环境下，东山精密寻求进一步多元化业务也就不足为奇。公司再次启动其一贯的策略性并购模式，延续其行之有效的成长公式。 公司于6月宣布，将以59亿元收购台湾的索尔思光电。索尔思光电专注于生产光收发模组，为数据中心及电信网路提供高速数据传输，是光通讯基础设施的重要组件。此次收购标志着东山精密正式进入光通讯领域。 收购索尔思光电之前，公司于5月亦宣布将以1亿欧元（1.15亿美元）收购法国汽车零组件制造商Groupe Mécanique Découpage，为其并购布局再添一笔重大交易。 透过收购索尔思光电，东山精密正试图抓住人工智能热潮所带动的强劲需求，包括AI伺服器以及应对海量数据处理所需的各类基础设施。AI伺服器不仅需要索尔思光电所提供的光收发模组，也需要高度复杂的PCB，这让公司在两者之间产生潜在协同效应，有助东山精密切入并拓展其高端电路板在这一火热市场中的客户关系。 借此机会，公司于7月宣布将投资最高10亿美元，在珠海及泰国建设高端PCB生产设施。…