年收不到200万的真健康 能否复制达文西神话？
医疗器材开发商真健康押注肿瘤穿刺与消融机器人赛道，希望抢占中国医疗机器人下一个蓝海市场 重点： 公司2025年上半年收入仅17.3万元，亏损高达5,673万元 最大客戶收入佔比長期維持九成以上 李世达 达文西手术机器人改变了外科医生开刀的方式，而一家来自广东横琴的医疗科技企业，正试图改变医生下针的方式。 广东真健康医疗科技开发股份有限公司近日向港交所递交上市申请。与微创机器人（2252.HK）、康诺思腾等瞄准腔镜手术市场的企业不同，真健康选择了一条相对冷门的道路，利用机器人协助医生完成肿瘤穿刺与消融治疗。这个市场规模远不如手术机器人庞大，却被视为中国医疗机器人领域下一个有机会诞生龙头的新兴赛道。 真健康由张昊任于2018年创立。公开资料显示，张昊任长期从事医疗影像导航与精准治疗相关研究及产业化工作。在不少创业者将目光投向骨科机器人、腔镜机器人甚至达文西替代方案时，他却选择切入另一个较少人关注的领域——经皮穿刺。 真健康切入的经皮穿刺市场，主要应用于肺癌、肝癌及肾癌等疾病诊疗。这类手术高度依赖医生经验，即使资深医师也可能因病灶位置复杂而出现误差。张昊任认为，这正是机器人最有机会创造价值的场景。与其在竞争激烈的腔镜手术市场挑战达文西，不如率先抢占尚未成熟的穿刺机器人市场。 2023年公司将总部由北京迁往横琴，而其微波消融机器人TH-X MW更成为横琴首个获批的第三类创新医疗器械，某种程度上也反映公司与横琴医疗产业政策的高度契合。 申请文件显示，真健康核心产品包括TH-S经皮穿刺导航定位系统，以及TH-X MW微波消融机器人。其中，TH-S被国家药监局认定为中国首个自主研发经皮穿刺手术导航定位系统；TH-X MW则被认定为全球首个影像导航微波消融机器人。 第三方数据显示，中国经皮穿刺手术机器人市场规模于2024年仅约4,030万元，但预计2032年将增至23.28亿元，年复合增长率高达66.1%。 根据灼识谘询资料，按销售收入计算，，公司自2022年至2024年连续三年位居中国经皮穿刺及消融手术机器人市场首位，同时也是目前获国家药监局批准产品数量最多的企业。然而，这个市场第一也反映出产业仍处于萌芽阶段。整个市场去年规模仅4,000多万元，即使排名第一，实际收入规模依然十分有限。 2023年公司收入为230万元，2024年下降至179万元；同期亏损由9,554万元略为收窄至9,216万元。值得注意的是，2025年上半年收入仅17.3万元，同期亏损仍达5,673万元，甚至不如一些诊所的收入规模。或是因为产品仍处于市场导入初期，收入确认具有明显项目制特征，因此短期收入波动较大。 客户集中度极高 收入不增反减，反映市场仍处于早期阶段。医疗机器人从取得注册证到进入医院采购体系，再到培养医生使用习惯及建立稳定手术量，往往需要数年时间，大规模商业化尚未真正展开。 此外，公司客户集中度极高。2023年、2024年及2025年上半年，前五大客户收入贡献均达100%，最大客户收入占比最高接近九成。这意味公司目前仍高度依赖少数客户，市场基础尚未稳固。 截至2025年中，公司宣称产品已覆盖20多个省份、接近100家医疗机构，累计完成超过5,000例临床手术。对仍处于早期发展阶段的穿刺机器人市场而言，这些真实世界数据未来有望成为重要竞争门槛。 20多年前，达文西手术机器人开发商Intuitive Surgical（ISRG.US）上市时同样处于亏损状态，但最终凭藉装机量增长以及耗材收入扩张，成为全球医疗机器人龙头，目前市值已超过1,500亿美元。不过，Intuitive Surgical上市时收入已达数千万美元规模，远非真健康可比。 目前，穿刺机器人的市场规模远小于腔镜手术机器人，中国集采与医保控费环境也更加严苛。此外，公司目前收入规模极小，商业模式仍有待验证，距离形成稳定现金流还有很长一段路要走。 但对寻找下一代医疗机器人机会的投资人而言，真健康的吸引力在于其是否有机会成为中国穿刺机器人市场的先行者。若未来能率先建立装机规模、形成临床数据壁垒并完成市场教育，这家年收不足200万元的“市场第一”，或许仍有机会讲出属于自己的成长故事。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
信达生物105亿美元合作落地 Co-Co模式成中国创新药出海新样本
此次合作部分采用了共同开发及共同商业化（Co-Co）模式，信达生物将直接参与全球核心医药市场的利润分配 重点： 在直接授权交易、NewCo（新公司）交易之外，Co-Co模式正成为国内头部药企“出海”的新趋势 2025年信达生物首度实现全年盈利，营收的强劲增长态势延续至2026年一季度，该季度产品收入超38亿元，同比增幅逾50% 莫莉 近期，创新药板块持续承压下行，市场上关于创新药“出海”BD或将可能受限的传闻不断发酵，引发了资本市场的广泛担忧。然而，在这个微妙的时间节点，一家中国创新药企却用实际行动打破了流言。5月29日，信达生物制药（1801.HK）宣布与跨国药企辉瑞（PFE.US）签署了一项潜在总额最高达105亿美元的全球战略合作协议。受此重磅利好消息提振，信达生物股价当日大涨11.36%，亦带动低迷已久的创新药板块集体走强。 根据协议，此次合作涵盖12个肿瘤早期及源头创新研发项目，其中包括8个来自信达生物的早期管线，以及4个由辉瑞提议、双方将共同开展的全新（de novo）研发项目。信达生物将依托其自主创新的研发平台及强大的早期临床开发，推进这12个合作项目至I期临床研究，辉瑞将负责主导后续临床开发。 为此，辉瑞将向信达生物支付6.5亿美元的首付款。随着合作项目在研发、注册和商业化各阶段取得里程碑进展，信达生物还有资格获得最高98.5亿美元的相关付款，潜在总交易金额高达105亿美元。此外，针对每一款最终获批上市的产品，信达生物还将获得最高达双位数的销售额分成。 与传统的外部授权（License-out）模式相比，此次合作最特别的是其复合型的交易架构，特别是包含了更深度绑定的“共同开发及共同商业化（Co-Co）”模式。在12个项目中，有4个关键项目采取了Co-Co模式：双方将在全球范围内共同开发并承担开发成本，并且在美国及欧洲市场共同商业化并共享利润；同时信达生物保留了在大中华区的相关权利。另有4个项目授予辉瑞大中华区以外的独家许可权利，剩余4个项目授予辉瑞全球独家许可权。 这种精细的分层架构表明，信达生物与辉瑞的合作超越了单纯的资产变现，不仅通过大额首付款改善了短期现金流，更借助Co-Co模式深度参与欧美等核心市场的利润分配，从而获取持续的高额商业回报，也能借助辉瑞的全球研发体系和商业化网络，加速早期管线的开发效率。事实上，这已是信达生物在一年内达成的第二笔Co-Co合作。2025年10月，其与武田制药（4502.T）就肿瘤免疫双抗IBI363达成合作，约定双方在全球共同开发，并在美国市场共同商业化并分摊利润。 在直接授权交易、NewCo（新公司）交易之外，这种能够保留长期价值的Co-Co模式，正成为国内头部药企“出海”的新趋势。不久前，恒瑞医药（1276.HK; 600276.SH）与百时美施贵宝（BMY.US）达成了潜在总额高达152亿美元的战略合作，同样引入了该模式。根据协议，双方将共同推进13款涵盖肿瘤、血液及免疫学的早期项目，恒瑞不仅拥有特定项目的共同开发权，未来更有机会与BMS在全球范围内共同开展特定的商业化活动。 业绩迎来盈利拐点 在接连达成重磅BD交易的同时，信达生物的自身产品销售也同样强劲，这意味着其频繁的出海动作并非迫于资金压力的“卖青苗”，而是公司主动布局的战略选择。2025年，信达生物在2025年首次实现国际财务报告准则（IFRS）下的全年盈利，净利润为8.14亿元，公司全年总收入为130.4亿元，同比增长38.4%；其中产品销售收入达到119.0亿元，同比增长44.6%，公司正式进入可持续造血的新阶段。 营收的强劲增长态势已延续至2026年，今年一季度，公司产品收入超38亿元，同比增幅逾50%。从收入结构来看，公司的“双轮驱动”策略正在兑现：一方面，由于五款TKI（酪氨酸激酶抑制剂）纳入国家医保目录后销量快速上升，带动了肿瘤业务增长；另一方面，信尔美（玛仕度肽）、信必乐及信必敏等综合产品线亦有不俗的业绩贡献。 近年来，信达生物通过多项对外授权持续拓展全球版图，过去一年来累计的潜在总交易金额已超过300亿美元，核心管线正加速推进全球多中心临床。当前信达生物的市盈率约为158倍，同样作为创新药出海标杆的百济神州（06160.HK；688235.SH）的市盈率为67倍，反应市场对前者未来增长潜力的更高预期。对信达生物而言，105亿美元的BD交易是其出海进程中的关键一步，但是能否支撑当前的高估值，还将取决于其创新管线能否在欧美市场实现真正的商业成功与利润回报。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
40年来首款幽门螺杆菌新药在手 丹诺医药受市场追捧
丹诺医药是近期港股罕见的抗感染创新药标的，核心产品利福特尼唑有望成为40年来全球首个幽门螺杆菌新分子实体药物 重点： 医药板块低迷之际，丹诺医药公开发售超购逾9000倍，首日大涨179%，创下近期18A新股最佳表现 公司目前仍处亏损状态，三年累计亏损超4.9亿元 莫莉 近期，医药板块表现相对低迷，上周恒生医疗保健指数累计下跌超过2%。然而，在此寒意之中，一家专注于抗感染领域的新星却逆市点燃了投资者的热情。5月22日，丹诺医药（苏州）股份有限公司（6872.HK）正式在香港联交所主板挂牌上市，首日股价大幅高开逾98%，收盘涨幅高达179%，一举创下了近期18A新股的最佳首发表现。 丹诺医药的火爆在招股阶段便已显露无疑，此次IPO定价为每股75.70港元，每手50股，入场门槛不高，约3,823.17港元。公司全球共发售885.6万股H股，其中香港公开发售部分录得约9015.11倍的超额认购，国际配售方面同样获得9.24倍的不俗认购。扣除相关开支后，公司此次预计募资净额约5.98亿港元。此次IPO由中信证券和农银国际担任联席保荐人。 丹诺医药成立于2013年，是一家临近商业化阶段的生物科技公司，在抗肿瘤药物扎堆的创新药红海中，丹诺医药依托多靶点偶联分子技术平台，深耕抗感染赛道。其中，最受瞩目的核心产品是治疗幽门螺杆菌感染的新分子实体候选药物利福特尼唑（TNP-2198），这是自1982年发现幽门螺杆菌以来，全球首个且目前唯一一款针对该细菌感染的新分子实体候选药物。 幽门螺杆菌是一种革兰氏阴性微需氧菌，与多种上消化道疾病密切相关，是胃癌的主要诱因。根据弗若斯特沙利文的数据，2024年中国和全球幽门螺杆菌感染人数分别为6.211亿和40.810亿。幽门螺杆菌感染的主流治疗方案是由质子泵抑制剂、铋剂联合两种抗生素组成的“四联疗法”，而治疗方案中常用的克拉霉素、甲硝唑等属于广谱抗生素。由于这类抗生素长期滥用，幽门螺杆菌的耐药性问题日趋严峻， “四联疗法”常出现治疗失败或治愈后复发的情况。 利福特尼唑则创新性地将利福霉素与硝基咪唑两个药效团通过稳定共价键连接，形成双重抗菌机制，可替代传统疗法中的铋剂与克拉霉素，组成新的“三联疗法”。临床研究中显示，“三联疗法”不仅根除率高，且用药剂量减少，耐药风险更低。招股书称，该产品有望于2026年底获批，市场潜力巨大。除核心产品外，丹诺医药管线中还包括针对急性皮肤细菌感染（ABSSSI）及人工关节置换感染（PJI）等新兴高价值适应症的在研新药。 投资者阵容豪华 作为一家18A未盈利生物科技公司，丹诺医药目前尚无任何产品实现商业化销售， 2023年、2024年及2025年，公司分别录得净亏损1.92亿元、1.46亿元及1.53亿元。公司持续亏损的主要原因在于高昂的研发开支，同期研发投入分别高达1.08亿元、6984万元及7187万元。截至2025年12月31日，丹诺医药持有的现金及现金等价物为人民币1.84亿元。 丹诺医药备受市场瞩目，既源于其独特且稀缺的研发管线，也离不开深厚的技术渊源与强大的资本支持。公司的技术根基可追溯至美国科学院院士、拉斯克奖得主Steven McKnight与哈佛大学知名微生物学家Rich Losick教授共同创立的抗感染生物科技公司Cumbre。丹诺医药创始人马振坤博士曾担任Cumbre研发总监。丹诺医药成立后，不仅聘请了这两位顶尖院士担任科学顾问，更在A轮融资时，通过让Cumbre以核心专利技术及商业协议作价换取优先股的模式，为其奠定了坚实的研发基础。 在IPO前，丹诺医药历经7轮融资，累计吸金超7亿元。其投资人名单中不仅出现了北极光创投、金沙江创投、新天域资本、高特佳投资等专注于医疗健康的知名创投机构，医药行业巨头药明康德也通过旗下基金深度参与其中。百济神州联合创始人王晓东院士在担任公司科学顾问的同时，也以个人名义直接出资，持有公司0.19%的股份。 此次IPO，丹诺医药同样获得知名投资机构的背书，共AMR Action Fund、华圆管理谘询、东方资产管理（香港） 等五名基石投资者合计认购约2980万美元股份。当前丹诺医药市值约为103亿港元，而已盈利的专注头孢类抗生素研发的东瑞制药 （2348.HK）市值仅有17亿港元，显示市场基于丹诺医药核心产品的“首创”稀缺性给予了较高的估值预期。未来，丹诺医药的估值能否得到支撑，将取决于利福特尼唑的获批进度、市场准入速度以及最终的销售表现。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
百济神州有望打破“单品依赖” 一季度净利润突破16亿元
索托克拉成为美国十年来首个获批的新型BCL-2抑制剂，也是目前唯一获批用于复发/难治性套细胞淋巴瘤（MCL）适应症的BCL-2靶向药物 重点： 索托克拉的获批可以将泽布替尼的庞大用户群留存在百济神州的治疗体系内，极大地提高了患者和医生的用药粘性 公司将营业收入预期上调至436亿元至452亿元之间，毛利率维持在80%区间高位不变 莫莉 对于产品积累有限的创新药企而言，单一重磅产品的爆发往往是推动企业实现盈利的重要推手，但是，若单款产品在营收结构中长期占据绝对主导，也会让资本市场的担忧其营收结构的长期稳定性。5月14日，在百济神州有限公司（688235.SH; 6160.HK; ONC.US）公布，其自主研发的新一代高选择性BCL-2抑制剂索托克拉获得美国食品药品监督管理局（FDA）加速批准，有望构建起更完善的血液肿瘤产品矩阵。 根据百济神州的公告，索托克拉在美国获批用于治疗既往接受过至少两线系统治疗（含BTK抑制剂）的复发或难治性（R/R）套细胞淋巴瘤（MCL）成人患者。这是美国市场十年来首个获批的新型BCL-2抑制剂，再加上索托克拉今年1月在国内获批MCL和慢性淋巴细胞白血病（CLL）/小淋巴细胞淋巴瘤（SLL）两大适应症，百济神州在半年内高效完成了中美两大核心市场的BCL-2布局。 更为关键的是，在血液瘤治疗领域，BCL-2与百济神州的王牌产品BTK抑制剂泽布替尼在作用机制上存在互补。患者长期使用BTK抑制剂后，不可避免地会出现耐药，而BCL-2通路恰好处于BTK耐药机制的下游。索托克拉的获批，可以将泽布替尼的庞大用户群留存在百济神州的治疗体系内，极大地提高了患者和医生的用药粘性。 不过，资本市场对于这一重磅管线进展的反应却相对平淡，5月14日至18日的三个交易日内，百济神州港股股价连续下挫，累计跌幅达6.8%。 这一走势更多受到同期大盘与板块整体回调的拖累，其间恒生指数同步走低，而聚焦行业的恒生创新药指数累计跌幅亦达6.5%，显示板块整体情绪偏弱。此外，由于索托克拉的临床数据积极、FDA获批此前已被市场预期，这一利好早在数月前已部分计入股价。因此在消息正式落地后，市场反而呈现出“利好兑现”效应，部分资金选择卖出。 一季度业绩继续盈利 抛开短期股价波动，百济神州的财务基本面正处于历史最佳阶段。5月6日披露的2026年一季报显示，公司实现营业收入105.44亿元，同比增长31%；实现归母净利润16.08亿元，同比扭亏为盈，延续了公司在2025年首次实现年度盈利的向好趋势。 财报显示，公司产品收入占整体营收的比例高达98%，达到103.21亿元，同比增长29.3%。其中，泽布替尼的全球销售额达75.98亿元，同比增长33.5%。从区域市场来看，美国仍是泽布替尼的核心增长引擎，一季度销售额达52.83亿元，同比增长30.8%，占该产品全球收入的近七成。欧洲市场增长更为迅猛，销售额同比增长51.4%至12.66亿元。此外，公司其他产品线也呈现稳健态势，PD-1单抗替雷利珠单抗一季度全球销售额为14.29亿元，同比增长14.8%；来自安进（AMGN.US）的授权产品销售额为9.89亿元。 基于一季度的强劲表现，百济神州上调了2026年业绩预测：预计全年营业收入将介于436亿元至452亿元之间，毛利率维持在80%区间高位不变；全年经调整经营利润预计上调至100亿元至106亿元之间。 除了自研管线，百济神州也在持续通过外部合作（BD）拓展前沿布局。今年一季度，公司与华辉安健达成独家选择权协议，获得了靶向PD‑1、VEGF‑A及CTLA‑4的新型三特异性抗体HH160（BON‑110）的全球权益。这意味着，在现金流日益充沛的背景下，公司正积极借助BD快速切入下一代免疫治疗的前沿靶点组合。 百济神州当前市盈率约66倍，显著高于国内传统医药龙头恒瑞医药（600276.SH; 1276.HK）的市盈率46倍。这一估值溢价反映了市场对其全球化平台能力，以及以泽布替尼与索托克拉为核心的血液瘤产品矩阵所蕴含的成长性给予了更高定价。未来估值能否获得持续支撑，将主要取决于泽布替尼的销售峰值能否进一步突破，以及索托克拉获批后的商业化进程能否快速放量。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
港股“合成致死”第一股 英派药业首挂股价翻倍
英派药业是港股市场首家基于“合成致死”机制的肿瘤创新药公司，核心产品塞纳帕利已在中国获批并进入医保目录 重点： 英派药业在募股阶段便备受投资者追捧，公开发售部分超购逾2,281倍 公司仍处巨额亏损状态，2025年净亏损达2.96亿元，营收3,825万元尚无法覆盖高昂研发开支 莫莉 随着肿瘤治疗进入精准时代，以“合成致死” （Synthetic Lethality）为代表的新型疗法成为资本追逐的热点。5月13日，港股市场迎来了“合成致死肿瘤药第一股”，作为该赛道的领军企业，南京英派药业股份有限公司（7630.HK）上市首日即大涨108.26%，收报41.86港元，受到市场追捧。 英派药业此次IPO全球发售约4,198万股H股，每股发售价20.1港元，集资净额7.59亿港元。英派药业在募股阶段便备受投资者追捧，公开发售部分超购逾2,281倍。英派药业此次IPO由高盛与中金公司联席保荐。 英派药业成立于2009年，是一家专注于研发基于“合成致死”机制的精准抗癌疗法的创新药企业。“合成致死”是一种生物遗传学现象，当两个非致死基因或蛋白如果单独发生突变时，细胞仍能存活；但如果这两个基因同时失效，则会导致细胞死亡。癌细胞通常已经带有一个特定的基因突变，抑制另一个基因即可导致癌细胞死亡。PARP抑制剂是合成致死机制首个成功成药的代表，用于治疗携带BRCA基因突变的卵巢癌、乳腺癌等肿瘤。 招股书显示，英派药业的核心产品为一款自主研发的PARP1/2抑制剂塞纳帕利。作为公司首个商业化产品，塞纳帕利于2025年1月在中国获批上市，用于晚期卵巢癌患者在一线化疗后的维持治疗。临床数据显示，塞纳帕利能使患者疾病进展或死亡风险降低57%，且疗效不受BRCA基因突变状态限制，实现了“全人群”获益。2025年12月，塞纳帕利被纳入国家医保目录，为其市场放量奠定了基础，通过与华东医药合作，该产品已覆盖国内900余家医疗机构。除了已商业化的塞纳帕利，公司还拥有临床阶段的下一代PARP1选择性抑制剂、ATR抑制剂等共11款在研药物。 股东阵容“星光熠熠” 作为一家刚刚启动商业化的生物製藥公司，英派药业仍处于持续亏损的阶段。招股书显示，2024年及2025年，英派药业营业收入分别为3,354.7万元和3,825.1万元，分别来自一笔重大的对外授权交易，以及2025年于塞纳帕利上市后产生的2,020万元销售收入。 同期，公司亏损分别为2.55亿元和2.96亿元，主要源于高昂的研发开支，两年研发投入累计达3.79亿元。截至2025年末，公司现金及现金等价物为2.59亿元，按当前“烧钱”速度，仅能维持约一年运营，上市融资迫在眉睫。此次IPO所募集的资金中，约51%将用于塞纳帕利的进一步临床开发与商业化，31%用于其他关键产品的临床开发。这意味着公司仍需持续投入巨资以推进管线，盈利拐点远未到来。 英派药业所处的合成致死赛道前景广阔，招股书引述的报告称，全球合成致死市场规模预计将从2024年的43亿美元增长至2029年的87亿美元。然而，市场竞争不容小觑。在PARP抑制剂市场，阿斯利康的奥拉帕利、恒瑞医药的氟唑帕利等已占据先发优势，塞纳帕利虽具备“全人群”覆盖的差异化特性，但要在激烈的竞争中后来居上，仍面临不小的挑战。 上市前，英派药业已完成多轮融资，吸引了礼来亚洲基金、腾讯、君实生物、药明康德等知名机构投资，股东名单“星光熠熠”。在此次IPO更是引进了6家基石投资者，认购总额约3587万美元。当中不仅有腾讯、礼来亚洲基金等老股东背书，亦有睿远基金、江北新区国资等公募基金、地方国资支持。 以IPO发售价计算，英派药业对应市值约60.07亿港元。若以其2025年营收计算，其市销率高达约145倍，在有着“高估值”特征的18A生物科技公司中亦处于高位。随着其核心产品塞纳帕利在2026年进入医保后放量，英派药业95.9%的高毛利率大概率会因医保支付价格调整而有所回落。在估值高企与毛利率可能面临回调的双重背景下，英派药业的营收能否实现跨越式增长成为消化当前估值的关键，值得投资者重点关注。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
亚洲益生菌龙头冲刺港股 产能利用率不足仍要扩产？
按2025年益生菌原菌粉产量计，微康益生菌在全球排名第三，在亚洲市场位列第一 重点： 海外销售业务的增长迅猛，营收占比稳步提升至40.2% 此前多轮股权融资中吸引了包括产业资本、国有资本及市场化投资机构在内的多元投资者 莫莉 随着全球消费者对健康管理的日益重视，益生菌市场正迎来爆发式增长，中国已成为全球最大的益生菌消费市场之一。不过，在酸奶、益生菌补充剂等消费者熟悉的产品背后，还有专注菌种研发与生产的制造企业，它们作为产业链的上游，为整个行业提供基础的原料支撑。2026年4月29日，来自江苏苏州的微康益生菌（苏州）股份有限公司正式向港交所递交申请文件，拟在香港主板上市，由海通国际独家保荐。 微康益生菌成立于2013年，专注于益生菌菌种的研发、生产及销售。根据招股书引用的弗若斯特沙利文资料，按2025年益生菌原菌粉产量计，微康益生菌在全球排名第三，在亚洲市场位列第一，其产品主要应用于功能食品、膳食补充剂、乳制品及农业及其他领域。微康益生菌以销售益生菌菌粉为主，亦会按客户需求将益生菌菌粉进一步加工为益生菌制剂。 公司的核心竞争力在于其“研发+制造”的一体化能力，通过自主开发的菌株资源库和配套的生产制备工艺，微康能够实现高活性、高稳定性益生菌菌粉的规模化生产。招股书披露，公司在中国的江苏省苏州和河南省漯河建立具备智能生产系统的生产基地，已实现多种菌株活菌数超过一万亿CFU/g，且核心菌株在常温储存24个月后，活细胞存活率仍能保持在60%以上。 财务数据显示，微康益生菌的营收呈现稳健增长态势。2023年至2025年，公司营业收入分别为4.96亿元、5.44亿元和7.01亿元。从业务结构来看，“人体健康”板块是绝对的收入支柱，在总营收中的占比持续提升。2025年，该板块下的益生菌菌粉及制剂合计贡献收入约6.47亿元，占总营收的92.2%；传统的乳制品板块收入虽有所增长，但占比已压缩至2.5%。 按销售区域来看，大中华区依然是微康的绝对主力，但收入占比正在逐年优化。2023年至2025年，来自大中华区的收入分别为3.35亿元、3.42亿元和4.20亿元，但其占总营收的比例已从2023年的67.6%下降至2025年的59.8%。海外销售业务的增长迅猛，海外收入从2023年的1.61亿元大幅增至2025年的2.82亿元，营收占比也稳步提升至40.2%。 毛利率下滑 尽管公司颇具成长性，但是从财务表现来看亦存在一定隐忧。2025年，其年度溢利为6,521万元，较2024年的7,961.4万元有所下滑，综合毛利率也在逐年下滑，从2023年的49.7%连续下降至2025年的47.5%。招股书称，毛利率下滑主要因于苏州新建成的生产基地处于初期爬坡阶段，产能尚未全面达产，导致每单位的固定成本摊销较高。 招股书显示，此次IPO募集资金将会用于在未来三年内主要通过扩建苏州生产基地以扩大产能，以及增强研发能力、扩大菌株资源库等方面。公司预计，苏州生产基地扩建项目完成后，益生菌原菌粉的年产能预计将再增加600吨。 然而，微康益生菌已经拥有益生菌原菌粉年产能700吨，其2025年的产能利用率仅为65.6%，而益生菌制剂的年产能更是高达5,484吨，同期的产量仅有1,158吨，产能利用率为21.1%。公司的扩产计划尽管颇具魄力，但也伴随着不小的风险，若下游乳制品、膳食补充剂市场的增长不及预期，或海外市场的拓展受阻，新增产能将面临无法消化的困境。 自成立以来，微康益生菌已完成多轮股权融资，吸引了包括产业资本、国有资本及市场化投资机构在内的多元投资者。其中最后一轮融资在2026年2月完成，由博裕资本旗下的博裕新智以每股37元的价格认购1.1亿元股份。以总股本约1.06亿股计算，此轮融资后公司估值约为39.6亿元。 目前，港股市场尚无同类型益生菌原料企业，在A股上市的科拓生物（300858.SZ）业务与之较为相似，其市盈率约为53倍。若以微康益生菌最后一轮融资的估值及2025年净利润计算，其对应市盈率高达约61倍，显著高于A股可比公司。 尽管当前恰逢益生菌行业发展的黄金窗口期，消费者对肠道健康、免疫调节的需求持续增长，拉动对上游高品质益生菌原料的稳定需求，但当前估值已提前反映了较高的增长预期，投资者需审慎评估其产能消化能力、研发成果转化效率以及未来盈利水平能否支撑并消化这一估值水平。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
爱尔眼科筹划赴港上市 海外扩张能否撑起“眼茅”新估值？
爱尔眼科董事会已审议通过发行H股并在香港联交所主板上市的相关议案，此次上市仍需股东会及境内外监管机构批准，决议有效期为股东会审议通过后24个月 重点： 经历2025年的利润同比下滑8.88%后，爱尔眼科今年一季度归母净利润回升至11.81亿元，同比增长12.46% 海外业务成为公司新亮点，2025年爱尔眼科境外收入30.57亿元，同比增长16.47%，占总收入比重升至13.68% 莫莉 随着获客成本上升、价格竞争加剧，曾经依靠高成长支撑高估值的民营连锁医院，正在面临资本市场更严格的审视。对爱尔眼科医院集团股份有限公司（300015.SZ）而言，国内业务增速放缓，A股估值光环褪色，公司需要一个新的亮点重获资本市场青睐，而“国际化”无疑是眼下最容易被重新定价的故事。 4月23日，爱尔眼科董事会审议通过发行H股并在香港联交所主板挂牌上市的议案，消息公布次日，公司Ａ股股价上涨5.57%，市值重回千亿元。而在约一个月前，已有外媒披露公司计划赴港上市的消息。 对于此次赴港上市，爱尔眼科管理层表示，此举旨在拓宽国际资本融资渠道，并进一步服务于公司的全球化发展战略。对于现金流相对充裕的爱尔眼科而言，赴港上市的态度转向显得颇为突然。就在去年5月的股东大会上，公司董事长陈邦还曾表示，爱尔眼科暂无H股上市计划，原因是公司本身具备较强筹资能力，短期内也没有特别合适的海外收购标的。如今公司重新启动赴港上市安排，显然不只是为了补充融资渠道，更像是估值承压之下，主动为资本市场寻找新的叙事。 过去十多年，爱尔眼科凭借“分级连锁+并购扩张”的模式，成长为中国民营眼科医疗服务行业的龙头。截至2025年底，爱尔眼科在中国拥有391家医院、272家门诊部，境外另有179家眼科中心及诊所；全年实现门诊量1,889.17万人次，同比增长11.52%，手术量168万例，同比增长5.77%。 庞大的诊疗网络叠加早年高速增长，爱尔眼科曾被资本市场称为“眼科茅台”。2009年至2017年，公司归母净利润由约0.92亿元增至7.43亿元，八年增长超过7倍，年化复合增速约30%；高成长支撑股价一路上行，到2021年7月高峰时，公司股价最高触及42.49元，市值一度逼近4,000亿元，市盈率逾百倍。 然而，近年来爱尔眼科的业绩增长速度已然疲软。2025年，公司实现营业收入223.53亿元，同比增长6.53%；归母净利润32.4亿元，同比下降8.88%，该项指标下滑主要源于商誉减值等非经常性项目的当期拖累。若剔除相关影响，其调整后净利润为31.41亿元，同比微增1.36%，显示其经营仍然稳定。进入新一财年，爱尔眼科业绩呈现回暖迹象。2026年一季度，公司实现营收63.96亿元，同比增长6.15%；净利润11.81亿元，同比增速回升至12.46%。 海外仍处扩张期 尽管核心业务仍有增长，但爱尔眼科的盈利能力已受到同业竞争、价格压力及成本上升影响。2025年，公司境内业务毛利率为47.26%，同比下降1.22个百分点；相比之下，境外业务毛利率为46.17%，同比提升0.58个百分点，显示海外板块在收入扩张的同时，盈利水平也有所改善。 截至2025年末，公司已在境外布局179家眼科中心及诊所，覆盖中国香港、欧洲、美国、东南亚等区域。2025年，公司境外收入30.57亿元，同比增长16.47%，占总收入比重由2024年的12.51%提升至13.68%。不过，医疗服务不同于标准化消费品，深耕海外市场不仅取决于资本投入，还取决于医生资源、当地监管、医保支付和运营效率等一系列因素。 伴随A股整体估值收缩，爱尔眼科自身增长放缓，加上医疗服务争议事件等负面因素，到2026年4月，爱尔眼科股价较历史高点已回落约七成。此时选择赴港上市，对爱尔眼科或许也是双刃剑。一方面，H股上市有助于爱尔眼科提升海外业务融资能力，也可能增强公司在国际并购、医生资源合作和品牌建设上的灵活性。另一方面，港股医疗服务公司的估值通常低于A股同类龙头，一旦爱尔眼科H股以较A股明显折价发行，市场可能会重新审视其A股估值溢价。 以希玛医疗（3309.HK）为例，这家港股眼科连锁医院当前市盈率约为15倍，而爱尔眼科A股市盈率约为30倍。尽管爱尔眼科在营收和利润规模上均为希玛医疗的十倍以上，具备更强的龙头溢价基础，但其H股若要支撑明显更高的定价，仍需证明海外业务不只是收入增长更快，而是能够持续贡献利润、现金流和全球化溢价。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
