赴美IPO重启，医疗设备制造商强调“中国风险”

2021年11月08日

美华国际更新后的招股说明书包含了一个新的部分——有关中国政府打算对海外上市的中国企业“施加更多监督和控制”

重点：

美华国际为其规模不大的5700万美元美国IPO提交了一份更新后的招股说明书，强调了中国的监管风险
酒店运营商亚朵集团为美国IPO计划提出了类似的更新申请，拟筹集3.5亿美元，这将使公司的估值超过20亿美元

阳歌

新的一周，有更多迹象表明中美IPO管道正在慢慢复活。这次是一家名为美华国际医疗科技有限公司（Meihua International Medical Technologies Co. Ltd.）的医疗设备制造商发起的相对较小的IPO。该公司新近提交文件，计划上市筹集5700万美元，这引发众多关注。

与此同时，我们上周写到的两个新的上市项目也取得了进展。第一个是制药商联拓生物（LianBio，LIAN.US），它的股票在交易首日就折戟沉沙，一天下跌14%，它是自7月份中国公司暂缓海外上市以来，首个在纽约发起大规模上市的中国公司。第二个是酒店运营商亚朵生活控股有限公司（Atour Lifestyle Holdings Ltd.，ATAT.US）提交了一份更新的招股说明书，计划筹资约3.5亿美元。

我们将从美华国际医疗开始，因为这是最新的消息，而且在它更新的招股说明书中也包含了一些措辞，预示着随着上市重启，中国公司在美国上市会是什么样子。然后我们将用剩下的篇幅来看看美华和亚朵的财务状况，以及市场对这些上市计划可能会做出何种反应。

快速回顾一下，宏观的大事件是，华盛顿和北京都对中国公司在美国上市表示担忧，原因各不相同。华盛顿的主要关切与一种复杂的公司架构有关，这种结构被称为可变利益实体（VIE），大多数在纽约上市的中国公司都使用这种结构。同时，中国政府的担忧主要涉及数据安全。

这三家新上市的公司都很重要，因为它们都没有使用VIE结构。更重要的是，这些公司都不是拥有数数以百万计的中国人大量潜在敏感数据的互联网公司。

在上周的评论中，我们推测，由于华盛顿的担忧，在未来中国赴美IPO的公司中，VIE架构会成为濒危物种。现在还不太清楚互联网公司的IPO是否能够很快恢复，因为这些IPO都需要经过中国互联网监管机构的数据安全审查。

在这方面，当中国互联网监管机构在进行了必要的数据安全审查，开始批准中国公司恢复上市时，那将是互联网公司IPO恢复的最明确信号。三家未完成此类审查就在美国上市的公司——滴滴出行（DiDi Global，DIDI.US）、满帮集团（Full Truck Alliance，YMM.US）和看准网（Kanzhun，BZ.US）现在都在等待数据安全审查的结果，不过它们都还没有宣布任何新消息。

说了这么多，我们再回来看看美华国际上市计划的最新消息，实际上它在8月份就首次提交了招股书，周五又提交了更新后的文件。更新后的招股书值得注意的是，在开头有一个很长的章节——远早于所有招股书中常见的“风险”部分——关于中国公司IPO相关的风险。这一节在8月份的原始文件中没有出现。

“中国政府最近的声明表明，有意对在海外进行的上市发行和/或外国对中国发行人的投资施加更多监督和控制，”该部分一开始说到，然后详述了这种监督可能对其未来上市的影响。

一次性设备

我们强烈建议各位看官仔细阅读联拓生物和美华国际的招股说明书，以便更好了解中国企业IPO的独特风险，与此前的类似上市相比，现在的风险已经清晰得多。但与此同时，我们将飞快地回顾一下美华国际和亚朵的最新财务状况，看看它们可能会在股市获得怎样的反响。

美华国际销售低附加值的一次性医疗器械，既有自制的也有从第三方购入的，目前拥有逾920款产品。该公司在招股说明书中指出，疫情期间口罩、防护服和防护手套的市场需求出现了爆炸式增长，并援引第三方研究称，2020年中国市场比2019年增长了10倍以上。报告中还指出去年中国一次性医疗器械的市场规模整体增长了26%，至149亿美元。

不管哪个数字是正确的，相比之下，该公司的业绩看起来相当令人失望。去年其收入仅增长11%，至8820万美元，尽管利润增长更快，增幅为23%，达到1900万美元。今年上半年，该公司的收入继续同比11%的幅度，增长至4830万美元。但2021年上半年的利润实际上下降了11%，至910万美元，公司将原因归咎为第三方产品的销售增加，而这些产品通常利润率较低。

所有这些数字都不是特别令人印象深刻，这意味着这次上市可能会遇冷。

亚朵的IPO会更有意思一些，因为它是中国最大的酒店运营商之一。根据最新提交的文件，其美国存托股票（ADS）的发行价区间为13.50美元至15.50美元，它的市值应该可以超过20亿美元，使其成为中国第四大本土运营商。

亚朵的商业模式似乎值得关注，因为它越来越专注做加盟酒店的管理。大多数西方大型酒店运营商都采用的是这种模式，即以自己的品牌为第三方业主管理酒店。与酒店公司管理自己直接拥有或租赁物业的传统模式相比，这种模式利润更高，所需资本也少得多。

亚朵这样加盟管理的酒店数量从2019年底的420家增至6月底的654家。相比之下，它租赁和直营的酒店数量在此期间从29家仅增加到33家。这种模式，再加上疫情后的复苏，帮助亚朵今年上半年营收增长83%，至9.9亿元（1.55亿美元），也使公司继2020年上半年出现亏损后重新实现盈利。

在估值方面，根据今年的利润预测，取其定价区间的中点，亚朵的市盈率高达95倍。这实际上低于两个规模更大的国内竞争对手：华住（HTHT.US）目前的市盈率为为129倍，锦江（600754.SH）略低，但仍高达115倍。与之相比，全球巨头希尔顿（HLT.US）的市盈率为67倍，看起来也相当高，反映出随着疫情的缓解，全球行业复苏的希望更大了。

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6690.HK 600690.SHG

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2025年07月11日

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