爱点击遭投资者抛弃仍可能赴港上市

2022年03月01日

这家电子商务营销服务提供商的股价仍然低迷，虽然该公司预计其企业解决方案业务未来三年将高速增长

重点：

爱点击称，其企业解决方案业务去年增长了一倍多，预计未来三年将持续“高速增长”
该公司正在探索其他“资本市场机会”，可能二次上市，或者彻底从美国退市并在别处重新上市，最有可能的地点是香港

戴杰明

股票经纪人有一条古老的建议：投资者应该密切关注公司的基本面，做出坚定的投资决定，然后以完全相反的方式操作。这条建议在过去一年尤其适用于爱点击互动亚洲集团（ICLK.US）——一家电子商务营销服务提供商。该公司稳健的业绩让普通投资者望而却步，却吸引了机会主义的私募股权投资。

在不久前致股东的信函中，爱点击首席执行官兼董事长唐健称，该公司的企业数字化运营解决方案业务2021年全年收入录得三位数的同比增长。“我们也相信2022年乃至接下来的3年里，该业务仍然具备持续高速增长的潜力，”他在2月16日这封充满乐观情绪的信函中写道。

实际上，凭借中国活跃的电子商务领域对其数字服务的强劲需求，在美国上市的爱点击去年实现了收入的改善，且市场基本面良好。尽管如此，其股票却还是一蹶不振。不仅如此，它似乎还失去了香港的两个潜在追求者的兴趣。两家机构都曾被爱点击低估的股票所吸引，试图将其私有化。

两家机构都抛出橄榄枝，但似乎已经空手而归，被唐健和公司另一位联合创始人薛永康拒绝，两人控制着爱点击的多数投票权。此后，公司股价跌到了远低于两位买家竞购价的水平。然而主要受中国电子商务的快速增长驱动，公司收入强劲增长。

乍看薛永康和唐健似乎错过了一个千载难逢的机会。毕竟，去年9月太盟投资集团和Oasis Management Co. 提出的收购价为每股6.75美元，给予公司6.4亿美元(40.7億元)的估值。一个月后，英菲尼迪资本管理有限公司第二份收购要约给出的价格为7.5美元，估值略高于7亿美元——都远高于爱点击目前仅2.2亿美元的市值（以周一最新收盘价2.42美元计算）。

仔细观察爱点击过去两三年的股价就会发现，形势一度完全不同，甚至处在另一个极端。显然，这只股票仅一年前17.5美元左右的高点产生过一些泡沫。对投资者来说可能十分痛苦，但此后的大幅下挫已经让股价回到了2018年底到2020年初的水平。1月底，分析机构对该股票仍然相对看好，给出了9.85美元的平均目标价和“强力买入”评级。这意味着这只股票可能被超卖，薛永康和唐健最好是等待价格修复，而不是接受低价收购要约。

显然，从基本面的角度看，并不缺乏对公司业务的信心，虽然它的增长基数较低。在最近的财报季度，即去年截至9月的三个月，企业解决方案业务的收入为2,030万美元，比一年前的880万美元增长了一倍多。爱点击的营销解决方案收入同期增至6,660万美元，同比增幅相对温和，为11%。两个数字意味着该季度整体收入增长26%，至8,690万美元。

爱点击估计，2021年全年整体收入将在3.18亿到3.38亿美元，同比增长约30%。公司预计企业解决方案收入将在6,200万美元到6,800万美元，是2020年2890万美元的两倍多。

疫情推动的增长

与世界其他地方一样，疫情加速了电子商务在中国的发展，爱点击的核心专长因此得以发挥。中国已经是世界上最大的电商市场，消费者出于安全和方便的考量，从线下转移到线上，预计该市场去年有17.2%的增长。这帮助推高了相关企业的估值，包括阿里巴巴（BABA.US; 9988.HK）、京东（JD.US; 9618.HK）和爱点击在疫情暴发后第一年的表现。

阿里巴巴股价在2020年10月达到310美元的高点，而京东在去年2月涨至94美元。之后，随着最近一波对中概股的看跌情绪，它们的股价均大幅回落，周一分别收于105.19美元和71.63美元。

根据数据分析公司GlobalData的数据，在2021年至2025年，中国的电商规模预计将以11.6%的复合年增长率强劲增长，在2025年达到21.4万亿元（3.3万亿美元）。2021年的电商销售额为13.8万亿元。

虽然中国电商市场的前景让人看好，但同样需要记住的是，阿里巴巴的支付宝和腾讯（0700.HK）的微信支付等支付解决方案加起来，占电商总体规模的57.6%。微信支付可以接触到微信的12亿庞大用户，这为爱点击基于微信的数据分析带来了巨大的潜力。

2月中旬，爱点击推出了iNsights 2.0，这是其iSuite智能数据分析平台的升级版。该工具使得全球品牌可以获得其所谓的对微信生态系统“无与伦比的洞察力”，从而实现效率更高的数据驱动营销，以及更为明智的商业决策。

鉴于更广泛的电商市场基本面、新产品和升级，以及非常喜人的收入增长预期，事实很有可能证明，坐等股价回升是薛永康和唐健去年面对两次收购要约时的深思熟虑之笔，或者说并未作出任何正式回应。那两次收购现在看来似乎已是明日黄花。

但总少不了一个“但是”作为转折。对于在美上市的中国企业来说，这个“但是”以潜在的地缘政治复杂局面的形式出现，而它也可以被视为一个公司治理方面的问题。

在最近一封致股东的信中，唐健指出：“管理团队还将密切关注美国资本市场的发展，积极寻找各种资本市场机会，以支持我们的长期发展。”

在目前的环境下，这几乎等于说爱点击可能正在考虑二次上市（地点很可能是在香港），或者完全从美国退市，在其他地方重新上市，而香港又是最可能的选择。美国和中国监管机构在公司信息披露方面存在紧张关系，越来越多的企业将会采取这样的举措。

鉴于中国政府的态度，寻求海外上市的中国公司如今都倾向于去美国之外的其他地方上市。许多在美上市的中国顶级互联网公司已经在香港二次上市，包括阿里巴巴、京东、搜索巨头百度（BIDU.US; 9888.HK）、第二大游戏公司网易（NTES.US; 9999.HK）。

展望未来，爱点击的业务和估值都有很大的增长潜力。尽管如此，该公司几乎不可避免地将在香港进行第二次上市，或者从纳斯达克完全退市，并很可能在某个时候在香港重新上市。这些过程需要时间，但两年的时间框架看起来是比较靠谱的。

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腾讯, 京东, 阿里巴巴, 爱点击, 私有化, 企业解决方案, 唐健

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简讯：六福集团3月季度营收下滑同店销售额跌幅扩大

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2025年04月21日

0590.HK

证监会开绿灯曹操出行IPO接近冲线

上周，在首次向港交所提交上市申请一年后，这家由吉利投资的网约车应用程序终于获得中国证监会的境外上市许可重点：获得中国证券监管机构的批准后，曹操出行耗时一年的港股上市计划或即将完成该公司去年上半年收入增长25%，超越竞争对手，在此期间它进军32个新城市，业务版图扩大逾60% 阳歌汽车巨头吉利一向在最新的驾驶科技与服务领域起步稍晚，但往往能凭借更雄厚的资源与执行力迅速迎头赶上。这点在吉利对标Uber（UBER.US）打造的出行平台曹操出行有限公司身上或许会再次应验。如今，其一度停滞的IPO计划终于接近终点线。曹操出行一年前首次向香港交易所提交上市申请但未能成功，后于去年10月重新提交申请。上周五，中国证监会终于批准了此次上市，清除了主要的监管障碍之一。现在，曹操出行须通过港交所的上市聆讯，此事可能在未来一两个月内完成，这将为其最终上市铺平道路。届时，曹操出行将加入一个日渐拥挤的赛道，与中国的上市同行一较高下，其中包括规模较小的嘀嗒出行（2559.HK）和如祺出行（9680.HK）。许多人认为，行业巨头滴滴也可能会在不久的未来在香港上市，在2021年因未能通过必要的数据安全审查而在纽约短暂上市后，再次成为一家上市公司。中等规模的中国投资银行华泰国际、农银国际和广发证券（香港）为此次上市的保荐人，这表明其规模应该相对较大。彭博新闻社此前报道称，此次上市或将筹集数亿美元。在中国拥挤的网约车行业，2015年成立的曹操出行相对而言是个新手。吉利创始人李书福持有84%的股份，这是其最大的竞争优势之一。吉利是中国最成功的民营车企，旗下目前拥有一系列上市资产，从吉利汽车（0175.HK），到瑞典的沃尔沃（VOLCAR.US）、电动汽车制造商极氪（ZKR.US）、跑车制造商路特斯（LOT.US）和智能汽车技术开发商亿咖通（ECX.US）。曹操出行有别于竞争对手的地方在于越来越多地使用自己开发的定制车辆，由吉利旗下公司生产，再由曹操出行将其出售或租赁给司机。这种模式与出租车的方式类似，与多数平台让司机自备车辆的做法不同。 “我们利用吉利体系内庞大的换电站及汽车维修店网络，为司机造就巨大的成本优势，从而提高他们的净收入，”曹操出行在去年10月提交的最新版申请书中表示。“我们的定制车亦为司机优化了经济性及驾驶体验。” 虽然这一策略自2022年才启动，但公司迅速加大投入。2023年，专用车辆占其平台总交易金额（GTV）约五分之一，并于去年上半年进一步提升至26.4%。公司表示，该比例将持续上升，目标是最终为所有司机提供定制车辆。聚合应用程序曹操出行的另一个显著特点是，它越来越多地使用聚合应用程序，这些应用程序整合了许多不同网约车服务平台的服务。这种应用程序在中国越来越常见，它降低了一些资源较少、无力自己开发应用程序的小公司的准入门槛。但这也导致许多小公司进入了市场，从而加剧了竞争。使用聚合应用程序还能降低营销成本，因为大多数此类平台都由知名企业运营，如高德地图和外卖餐饮巨头美团。曹操出行起初依赖自己的应用程序，但首次接入聚合应用程序不久后，业务便迅速向它们转移。从那以后，通过聚合应用程序完成的网约车订单比例，已从2018年的3.5%上升到2023年的30%。公司表示这一比例将继续增长，预计到2028年达到订单总量的一半左右。公司指出，聚合应用程序的使用大幅降低了获客成本，在GTV中的占比从2021年的23.6%降至2023年的18.1%。随着基本商业模式的确定，曹操出行开始了积极的扩张。仅去年上半年，它就进入了32个新城市，截至去年6月，其业务覆盖范围扩大了60%以上，达到83个城市。这使得它在去年上半年实现了25%的营收增长，从一年前的49.4亿元攀升至61.6亿元（8.44亿美元）。相比之下，滴滴去年全年的营收增长要慢得多，仅为7.5%，而如祺出行的营收增长了14%，嘀嗒出行的营收实际上还下降了3.4%。快速增长也使得曹操出行的营销费用占营收的比例从2021年的7.1%上升到去年上半年的8.4%。在此期间，公司通过降低一般及行政费用和研发费用在营收中所占的比例，部分抵消了这一增长。这些努力帮助公司在2023年创下有史以来的首次毛利润，去年上半年，其毛利润从上年同期的1.65亿元增至4.29亿元，增长了一倍多。在此期间，公司毛利率从5.8%提高到7.0%，而随着作为仅次于滴滴的第二大参与者地位更加巩固，这个数字似乎还会继续改善。然而，我们也应该注意到，曹操出行还有很多工作要做，因为上市文件显示，该行业的顶级参与者（应该是指滴滴）在2023年控制了约75%的市场份额，而它的份额仅占4.8%。在估值方面，业内其他公司的估值倍数差异很大。像优步（Uber）和Grab（GRAB.US）这样的头部企业目前的市销率（P/S）分别为3.7倍和5.9倍，而如祺出行和嘀嗒出行的市销率则低得多，前者只有0.79倍，后者为1.25倍。我们预计曹操出行应该能够获得更接近头部企业的估值，市销率或许在3倍左右，这将使其估值达到非常可观的400亿元。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月21日

简讯：PCB设备制造商大族数控拟赴港上市

深圳上市的PCB设备制造商深圳市大族数控科技股份有限公司（301200.SZ）周一公布，拟发行H股股票并在香港交易所主板上市，以提升国际市场竞争力。公司已聘请安永会计师事务所为审计机构。成立于2002年的大族数控，是中国印刷电路板（PCB）专用设备生产商之一，主要从事PCB专用设备研发、生产和销售业务。产品包括PCB钻孔、检测、曝光、成型设备等。其控股股东为大族激光（002008.SZ）。公司2024年收入33.43亿元，同比增长104.56%，净利润3.01亿元，同比增长122.20。今年首季收入年增27.9%至9.6亿元，净利润1.17亿元，同比增加83.60%。公司股价自2022年上市以来，已下跌50.3%至38.06元左右，市值约159.8亿元。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月21日

301200.SHE

Waer maker Epiworld file for Hong Kong listing

价格下行代工腰斩瀚天天成靠国策突围？

全球碳化硅外延片市占第一的瀚天天成，正面对行业整合与价格下滑的双重压力重点：去年公司收入下滑14.4%，但净利润上升36% 政府补贴占公司净利润约67% 李世达随着新能源车、光伏产业与工业能源等需求的快速增长，第三代半导体如碳化硅（SiC）领域已成为兵家必争之地。如同碳化硅本身的特性——耐高温与耐高压，这个领域的参赛者正进行一场效率与耐力的比赛，迎来各自的“冲刺区间”。在英诺赛科（2577.HK）、天域半导体之后，中国第三代半导体又一重要玩家——瀚天天成电子科技（厦门）股份有限公司，正式向港交所递交上市申请，期望募资加码产能与技术研发，在全球市场一争高下。第三代半导体指的是氮化镓（GaN）与碳化硅（SiC），这两种材料比硅晶圆具有高功率、耐高温、高电流密度、高频等特性，是生产功率半导体器件的绝佳材料，成为通信设备、新能源车与光伏组件更好的选择。在特斯拉（TSLA.US）Model 3车型率先采用碳化硅逆变器的带动下，目前碳化硅市场超过七成的需求来自新能源车。成立于2011年的瀚天天成，创始人赵建辉是碳化硅行业内的顶级科学家，为全球第一位因对碳化硅技术研究和产业应用做出重大贡献而获选IEEE Fellow（IEEE院士）的研究者。在顶尖科学家的带领下，公司的发展颇为顺利。申请文件引用灼识咨询的报告指，自2023年来，按年销售片数计，瀚天天成是全球最大的碳化硅外延供应商，2024年的市场份额达31.6%。另外，瀚天天成也是全球率先实现8英寸碳化硅外延片量产的生产商。财报显示，2022年至2024年，瀚天天成通过自产和代工业务模式销售了8.54万片、20.06万片、16.44万片碳化硅外延片。其中，6英寸碳化硅外延片销量占比超95%，8英寸则占4.5%。同样以碳化硅技术为主，也正申请港股上市的天域半导体，2023年碳化硅外延片销量为13.2万片，较瀚天天成少6.86万片。8英寸外延片方面，天域半导体销量为15片，同期瀚天天成则为285片，后者至2024年更大增至7,466片。从收入看，2022年至2024年，瀚天天成收入分别为4.41亿元、11.43亿元和9.74亿元，2024年收入同比下滑14.8%。公司收入缩水，与碳化硅外延片价格下滑有关。由于此前几年碳化硅衬底产能大规模扩充，2024年市场供需失衡，出现了供大于求的现象，6英寸碳化硅衬底的价格在2024年出现大幅下滑，带动了外延片价格同步下滑。 2020年至2023年，6英寸碳化硅外延片价格从每片1.14万元降至9,800元，2024年进一步降至每片7,300元，降幅达到25.5%。价格下滑也令公司毛利率从2022年的44.7%降至2024年的34.1%。代工收入腰斩另外，代工收入的大幅减少，也是导致收入下滑的原因。2024年，公司外延片代工收入仅为1.21亿元，同比下滑58.7%，占总收入比例从2022年的35.5%降至2024年的12.4%。全球碳化硅市场正逐步被IDM（垂直整合）模式主导，国际大厂如Wolfspeed（WOLF.US）、英飞凌（IFX.DE）透过自建全流程产线削弱第三方代工需求。同时，国内头部企业如比亚迪(1211.HK; 002594.SZ)、三安光电（600703.SH）也开始自建外延产线，使得代工空间进一步压缩。值得一提的是，公司收入主要来自海外客户，2024年约为7.66亿元，占总收入比重达78.7%。申请文件中提到，公司业务可能受到地缘政治紧张、国际贸易政策、国际出口管制及经济制裁的重大不利影响。利润依赖政府补贴尽管收入与毛利率双双下降，公司净利润却不减反增，2024年年增36%至1.66亿元，最主要的原因便是政府的补助增加。发展第三代半导体已被中国政府列入国家战略重点，视为半导体产业“弯道超车”的突破口。各级政府纷纷出台专项扶持政策。过去三年，瀚天天成收到的政府补助分别为1,351万元、4,735万元、1.12亿元。2024年，政府补助占净利润达67.5%。自成立以来，瀚天天成完成了多轮融资，投资方包括华为旗下的哈勃科技、华润微电子（688396.SH）、芯成众创、厦门高新投及火炬创投等，去年12月完成一笔有厦门国资参与的10亿元融资后，公司估值达260亿元。在技术突破与产能扩张的带动下，瀚天天成已成为全球碳化硅外延片的领先企业，然而面对价格下行、行业整合与地缘政治等压力，“扩张”不再能解决所有问题。所幸在政策支持下，行业仍处在快速发展的阶段。同样在港股上市的英诺赛科，上市后股价一度上涨逾110%，目前涨幅仍超30%，考虑到同类公司仍属稀缺，代表中国碳化硅技术自主的瀚天天成，仍有机会受到追捧。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年04月21日

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