思路迪三度冲击港交所 核心产品临‘红海’竞争

这家有一款产品获批上市的肿瘤创新药公司仍未实现盈利，并向港交所发起第三次冲击

重点：

• “一药走天下”的思路迪，第三度向港交所申请上市
• 公司去年亏损14.6亿元，今年首5个月再蚀2.9亿元，剩余的现金及现金等价物只余下6.6亿元，反映有迫切筹资需要

斯年

致力开发肿瘤药物、已有产品成功商业化的生物医药公司思路迪医药(3D Medicines Inc.)第三次冲击港股，但“补血”之路前途难测。

7月22日，思路迪向港交所主板递交上市申请，中金公司和中信建投国际为联席承销人。在此之前，思路迪已分别于2021年6月和2021年12月两次递交港股招股书，但都未能成功上市。

思路迪目前有一款核心产品在中国销售，但随着肿瘤免疫疗法赛道日趋拥挤，该产品的收益不如预期，公司至今未能实现盈利。此外，由于市场信心不像此前高涨，未盈利生物医药公司赴港上市后普遍表现不佳，思路迪的前景有待观望。

据初步招股书介绍，思路迪成立于2014年，致力于开发及商业化具有差异化临床表现的肿瘤药物，业务模式包括联合开发、许可引进和自主发现等。

在冲击港股前，思路迪是受到资本追捧的肿瘤免疫领域“明星公司”。其在2020年经分拆独立后，立即获得总规模达1.4亿美元(9.5亿元)的首轮融资，投资方包括倚峰资本、中信建投、睿亿投资、泰格医药等多家知名机构。

产品上市但未扭亏

对生物医药公司而言，开发及商业化能力是最为人关注的“硬实力”。据招股书介绍，思路迪目前已经建立的管线包括一款核心产品及11款候选药物，其中核心产品恩沃利单抗是其支柱产品，去年11月在中国获批销售、12月商业化，另有7款产品处于研发后期的临床阶段。

新药研发投入巨大，商业回报却未必丰厚。截至目前，思路迪持续处于亏损状态，开支绝大部分在于研发费用，过去两年研发支出达6.4亿元，今年前5个月研发支出也已达到1.38亿元。

在恩沃利单抗上市后，尽管今年首5个月产生约1.6亿元收益，但远远不足以扭亏。2020年及2021年度，以及今年截至5月底的三段时间内，思路迪经营亏损分别达到6.4亿元、14.6亿元及2.9亿元。而在今年5月底，集团剩余的现金及现金等价物只余下6.6亿元，连去年的一半亏损金额也比不上，可见公司有实际筹资需要。

在其他产品上市前，依靠恩沃利单抗销售，能否帮助思路迪扛住“烧钱”的压力？答案恐怕未必乐观。

思路迪招股书介绍，恩沃利单抗是皮下注射PD-1(细胞程序死亡受体-1)抗体，在中国获批可以用于治疗既往接受过治疗的微卫星不稳定性高(MSI-H)/错配修复缺陷(dMMR)晚期实体瘤患者。MSI-H和dMMR是胃肠道肿瘤患者经常提及的指标，也可能在其他实体瘤中出现，恩沃利单抗因此可以被认为是一种“泛肿瘤”抗癌药，但能够惠及的病患仍然有限。

根据世卫组织公布的数字，2020年，中国癌症新发病例数超过457万人。相比之下，恩沃利单抗的适用人群狭窄，招股书显示，其针对的适应症在中国的发病数在2021年仅为14.6万人，预计到2023年增至18.6万人。

此外，恩沃利单抗还面临已有和其他潜在候选药物的竞争。从原理看，PD-1是人体免疫T细胞上的一种蛋白，癌细胞通过生成其配体PD-L1，与PD-1结合，以抑制T细胞并破坏免疫功能；相关药物则通过阻碍这一结合过程，以抑制癌细胞。由于PD-1/PD-L1药物研发火热，已上市产品销售竞争激烈，仅中国就已有十余个相关产品，是一个相对成熟的“红海”市场。

据思路迪在招股书中披露，除了用于治疗现有获批适应症，恩沃利单抗可能无法成功开发或获批其他适应症，这意味公司需扩大现有适应症患者群体，并加速其他产品上市，才有望尽快“回血”。

创新药企的成长之路普遍经历过前期“烧钱”研发，等到产品面世再“回血”的路径，在这期间，如何维持现金流至关重要。

生物医药热潮减退

因此，当港交所在2018年修改《上市规则》，允许未盈利生物科技公司上市时，立即吸引大批生物医药公司。4年来，港交所已经吸引近50家未盈利医药公司先后上市，募资额超过千亿元港币。

港股上市成为未盈利生物医药公司“补血”的重要一步，但“光环”正日益消退。生物医药公司近年赴港上市后，表现普遍不如人意，甚至频繁“破发”，而募资后推动商业化的重磅产品也相当有限。

例如乐普生物(2157.HK)今年2月23日冲击港股成功，每股发行价为7.13港元，以上市当天汇率计算，其发行价折合人民币只有不足5.8元；但就在不到一年前、该公司进行C轮融资时，投资者认购成本价为每股6.7元，由此可见，其价值已随着生物科技股热潮退却而下降。

乐普生物与思路迪一样，也冲击了三次港股IPO，这次思路迪闯关港交所能否成功，仍有待观望。而对生物医药公司而言，即使成功上市也并非 “一劳永逸”，能否通过大规模融资，实现长期跨越式发展，可能是上市后更艰难的课题。

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