盈利无期加监管风险臻和科技难撑高估值？

2023年02月27日

这家肿瘤分子诊断及检测公司在上市前曾获众多明星资本加持，但这一行业存在两大投资风险，它的高估值故事能否持续？

重点：

由于营销及研发开支庞大，臻和科技过去三年累计亏损14亿元，更直言未知何时能转亏为盈
该公司所处的行业发展时间尚短，监管政策存在空白，随时存在收紧风险，对其经营构成威胁

斯年

2月17日，臻和科技集团有限公司第二次向港交所递交招股书，计划在港股主板筹资上市，这是该公司继去年9月递表、并于今年2月16日撤回申请后，随即于翌日递交的新一份招股文件，当中更新了2022年的全年业绩表现，反映公司仍然盈利无期，值得投资者留意。

臻和科技是创新肿瘤分子诊断及检测公司。据更新后的招股文件介绍，公司自主研发的技术涵盖了分子检测全流程，通过采用多组学方法，令公司在癌症风险检测、早期检测、治疗选择及癌症复发监测方面，拥有全面覆盖并在中国处于领先地位。

根据弗若斯特沙利文的资料，2030年，中国肿瘤分子诊断及检测市场的潜在市场规模总额预计将达到5,611亿元。而据臻和科技招股书，以基于NGS(二代测序)的癌症预后及检测的2021年收入计算，以该公司的市场份额最大，达到36.8%，抛离仅占14.8%市场份额、排名第二的公司B。

早于申请上市前，臻和科技已获得不少明星资本加持，分别于2015年至2020年间完成了7轮融资，投资方包括经纬创投、中金资本、高瓴资本及泰康人寿等明星机构。2020年，臻和科技宣布完成金额超过10亿元的E轮融资，融资总数逾17亿元，令估值猛增至52.3亿元；以2015年A轮融资的估值1.25亿元比对，反映其估值在5年间大增逾40倍。

然而，肿瘤诊断与检测行业的营销及研发支出普遍庞大，往往成立多年仍难以盈利，突如其来的监管政策也如同随时落下的巨石，因此即使是头部公司，也难以被市场看好。以癌症检测专家燃石医学(BNR.US)为例，该公司2020年上市以来始终未能录得盈利，已渐失投资者信心，其最新股价仅徘徊在3美元附近，比发行价16.5美元大挫逾80%，总市值仅余3.06亿美元(21.3亿元)，不及臻和科技最后一轮融资估值的一半。因此，即使臻和科技冲击上市成功，其股价表现也未必乐观。

销售研发开支大

受惠于肿瘤检测行业伴随“精准治疗”概念的兴起而快速壮大，臻和科技的营收逐年增长，但毛利率持续小幅下滑。招股书显示，2020年至2022年，其营业收入分别为3.04亿、3.93亿和4.35亿元，同期毛利率则从68.6%持续滑落至63%。

肿瘤检测服务商通常使用美国生物科技公司Illumina(ILMN.US)等少数企业的检测仪，并据此研发产品和提供服务，难言明显的差异化，因此居高不下的销售费用，便成为这一行业的普遍“痛点”。

臻和科技也不例外，据招股书显示，近三年来，其销售及营销开支逐年递增，从2020年的1.87亿元大升至去年的2.8亿元，占收入比重高达64.6%。究其原因，主要因为公司花费大量成本，建立了一支覆盖中国30个省市医院的营销团队，销售人员高达343名，当中涉及的雇员福利开支已占当中近一半。

此外，随着肿瘤基因检测领域的竞争日趋激烈，为了与其他公司形成差异化，臻和科技也不断加码研发，令相应开支持续增长，从2020年的1.37亿元，接近翻倍到去年的2.5亿元，但研发普遍存在较大的不确定性。

尽管营收快速增长，庞大的营销及研发开支导致集团亏损持续，近三年净亏损分别达到约4亿至6亿元水平，三年累计超过14亿元。臻和科技更在招股文件中坦言，仍无法预测何时或是否能够获利。

监管政策仍空白

除了盈利压力，肿瘤分子诊断及检测公司还要面临不明朗的政策前景。

公司在招股文件中提到，尽管市场机遇巨大，但基于NGS的肿瘤分子诊断及检测行业在中国仍然处于早期发展阶段，竞争激烈而且商业模式复杂，主要参与者均在过去10年内成立，大部分收入来自基于NGS治疗选择的产品及服务。

事实上，该公司大部分收入也来自于此，包括提供临床实验室自建项目(LDT)服务及销售体外诊断(IVD)产品。过去三年，仅LDT业务就占其总收入77.8%至88.2%，加上IVD产品销售，两项服务的营收占比更超过95%，反映公司正面对收入过度集中的风险。

然而，中国目前关于LDT和IVD的监管政策仍存在空白，也尚未形成成熟的第三方外检资质认证体系，各家公司的LDT服务更普遍未向监管部门注册或备案。

对此，臻和科技表示，这种做法符合市场惯例，但如果中国政府当局对LDT采取强硬态度，并全面实施医疗器械相关法律法规，公司则可能会因提供未注册的LDT服务而受到处罚，包括暂停使用LDT、遭没收LDT设施、金钱处罚及暂停整体服务。因此，这不只是臻和科技面临的风险，也可能成为整个行业的挑战。

在获利无期及面临监管风险这两大负面因素夹击下，臻和科技单凭早期股东的明星阵容，可能不足以说服投资者下注。

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2025年10月15日

1810.HK

转攻加密币挖矿碰壁比特矿业急变身Solai

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2025年10月15日

简讯：山东黄金受惠金价急涨首三季盈利有望翻倍

黃金生产商山东黄金矿业股份有限公司（1787.HK, 600547.SH）周二预告今年首三季业绩，截至9月底止料盈利在38亿元至41亿元间，与去年同期比较，增长介乎83.9%至98.5%。公司表示，由于统筹优化生产布局，强化核心技术，提升管理水平，显著提升了运营效能。同时，由于黄金价格在期内上行，导致公司利润大幅上升。山东黄金指出，在黄金价格上涨的有利时机，将加大各类基础工程投入，进一步增加生产设备、更新工人配备，并逐步将矿山采掘外委施工转为自营。公司周三开盘跌5%报38港元，今年以来公司股价上升逾两倍。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月15日

1787.HK 600547.SHG

Betting on AI glasses potential, Goertek and Sunny Optical forge ‘Optical Alliance’

看好AI眼镜前景歌尔与舜宇打造“光学同盟”

舜宇的技术与歌尔的产能接轨，或将为中国光学产业带来一个新巨头重点：歌尔光学与上海奥来将组成新公司歌尔奥来光学，舜宇光学成为第二大股东上海奥来拥有全国唯一一台投入光波导量产的阿斯麦光刻机　李世达资本市场的操作，不仅能揭露产业的走向，有时更像是一个宣言。本月智能硬件及光学模组制造商舜宇光学科技（集团）有限公司（2382.HK）发公告，与歌尔股份（002241.SZ）成立合资企业。舜宇光学将旗下的上海奥来全部股权转予歌尔股份，作价19.03亿元，以换取歌尔股份旗下的歌尔光学股权，并将歌尔光学更名为“歌尔奥来光学科技有限公司”。双方再向新公司注资2亿元，完成后舜宇光学持合资公司约31.31%股份。这项交易的关键在于“光波导”技术。 AI眼镜的灵魂所谓“光波导”（Waveguide），是AR显示系统中最核心、也是最昂贵的部分。简单来说，它是一种能“导光”的透明光学结构，用来在透明基板上刻蚀出奈米级光学结构，使虚拟影像能在使用者眼前准确浮现。对AR眼镜而言，光波导就相当于“灵魂”，决定了整机的显示效果、视野范围与能耗表现。上海奥来正是这项技术的佼佼者。这家成立于2019年的子公司，专注于碳化硅光波导与衍射光学元件的晶圆级制造。它拥有全中国唯一投入光波导量产的阿斯麦光刻机，并在上海临港打造了总投资32.8亿元的12英寸晶圆产线，被视为中国光波导技术商业化的里程碑。虽然研发能力出众，上海奥来却长期面临“技术孤岛”困境——产品先进但缺乏市场出口。而歌尔正是这座桥梁，这家以代工见长的企业，长期为Meta、Pico等国际品牌提供VR与AR模组，拥有成熟的量产与供应链管理能力。对歌尔而言，奥来的加入不仅意味着获得核心技术，更是让它从“代工厂”升级为掌握自主光学专利的系统供应商，进一步强化其在AI可穿戴设备供应链中的地位。合并后的新歌尔光学，有望整合舜宇的晶圆制程与歌尔的模组产线，产能规模可望达行业顶尖水准。据京东消费电子事业部数据显示，今年上半年智能眼镜成交量同比增长超过八倍，天猫与抖音电商平台亦录得超过六倍的相关搜寻与销售增幅。行业机构Wellsenn则指出，到2030年，全球AI眼镜销量有望超过9,000万副，是成长最快的可穿戴产品。 AR眼镜的生产最受限于光波导的良率与成本，目前全球能稳定量产的企业屈指可数。舜宇与歌尔的结盟，正是在这个临界点出手，前者提供制程突破，后者掌握整机出货与系统整合能力。两家公司也都有合作的充足理由。歌尔股份近年一直试图摆脱“果链”企业的印象，积极拓展非苹果业务，降低单一客户依赖。2024年，苹果业务占比已从2020年的48.08%降至31.96%。公司战略重心明显向AI硬件倾斜，尤其是AI眼镜市场，近期分别收购香港结构件企业米亚与英国Micro-LED公司Plessey，显示长期押注光学的决心。光学巨头诞生舜宇光学也是类似逻辑，在手机镜头业务增速放缓后，公司正寻求高附加值领域的新成长引擎，从业绩来看，上半年舜宇光学纯利按年下降超过20%至约7.2亿港元，毛利率则降至约19%，为近三年低位，主要受智能手机镜头需求疲弱及平均售价下滑影响。而借由与歌尔的股权合作，能够将研发转化为实际市场收益，减少长期资本负担。市场显然是看好这桩交易的。在8月下旬消息公布后，舜宇光学股价一度升逾11%，如今虽稍有回落，今年以来仍升23%。目前舜宇光学市盈率约25倍，高于大立光（3008.TW）的14倍，但低于丘钛科技（1478.HK）的37倍，若新业务能够增强盈利能力，公司估值也有望持续上升。歌尔与舜宇的结盟，像是中国光学产业的重要宣言，也是对穿戴式智能产品蓬勃发展的预言。当AI与AR融合的时代全面到来，舜宇与哥尔的“光学同盟”，也许正是全球产业重构的前奏。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月15日

2382.HK

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