珍酒李渡争港股上市 其他白酒企业或跟风

这家拥有四个白酒品牌的酒业集团申请到港交所上市，据报筹资最多4亿美元，争取成为“港股白酒第一股”

重点：

• 中国A股市场最近7年未有白酒股上市，珍酒李渡取道港股，如果成功争取，可能吸引其他白酒企业跟随
• 号称“杠杆收购天王”的私人股权投资公司KKR曾斥资8亿美元购入珍酒李渡16.2%股份，令其估值高达50亿美元

陈嘉仪

中国人爱喝酒，高酒精浓度的白酒有价有市，沪深股市最具代表性的白酒股──股王贵州茅台(600519.SH)逾2.3万亿元的市值，足以说明这个板块价值不菲。不过，自从2016年初金徽酒(603919.SH)在上海交易所挂牌后，已再无一家酒业公司成功在A股上市。

市场一直有传闻认为，白酒板块面临发展过热、资本涌入造成过度竞争令风险增加等问题，近年已被官方定性为“红灯板块”，监管当局于2021年的一个座谈会中，更关上了白酒股上市的大门。然而，拥有四个白酒品牌的珍酒李渡集团有限公司最近选择取道香港上市，该公司上周向港交所递交上市申请，据报将筹资4亿美元(26.8亿元)，是继华润啤酒(0291.HK)去年10月斥资123亿元收购贵州金沙窖酒酒业55.19%股权后，白酒企业转战港股的又一新尝试。

如果珍酒李渡顺利闯关，将成为7年来首家成功上市的中国白酒企业，对于其他在A股碰壁的酒企，估计能起带头作用，吸引它们转战港股。

珍酒李渡的发展始于2003年，上市前持股81.28%的大股东吴向东先收购湖南白酒品牌“湘窖”和“开口笑”，6年后再陆续收购贵州的异地茅台“珍酒”和江西的“李渡”，形成一个渐具规模的酒业集团。据初步招股文件显示，珍酒李渡是采取多品牌、多种香型和多个基地的经营策略，一直保持上述四个白酒品牌，产品主要针对次高端及以上级别的白酒市场。

收入增幅降

招股文件援引研究机构弗若斯特沙利文的数据显示，旗舰品牌“珍酒”主要面向酱香型白酒爱好者，按2021年收入计，为中国第五大酱香型白酒品牌，同时是集团主要增长引擎；“李渡”则为第五大兼香型白酒品牌；“湘窖”及“开口笑”则为地区领先品牌。

该公司2020年的收入为24亿元，翌年大增113%至51亿元，但去年前9个月的增幅放缓至18.2%，录得42.5亿元收入。其中贡献最大的“珍酒”品牌于2021年实现34.9亿元收入，创出同比增长159 %的佳绩，惟去年前9个月实现收入27.64亿元，同比增长大降至16.9%。

珍酒李渡的盈利表现也值得关注，因其净利润从2020年的5.2亿元大升近倍至2021年的10.32亿元后，去年前9个月却减少8.8%至7.12亿元，远远落后“白酒股王”贵州茅台同期的19%净利润增幅。

公司解释称，由于新冠奥米克戎变种病毒去年在中国暴发，对白酒生产、销售与营销活动造成干扰。公司又指出，四季度通常是销售旺季，但疫情于10月及11月蔓延，宴请及社交聚会骤降，导致白酒消费减少，体验店及销售点也因为封控而间歇关闭；由此看来，恐怕全年盈利倒退可能已成定局。

毛利率落后

此外，珍酒李渡近年为了推广旗下白酒品牌，投入了大量费用，也成为拖累盈利的主因。公司在2020年、2021年及2022年前三季度的销售及营销开支，分别为4.03亿元、10.21亿元和9.83亿元，占营业收入的比例从16.8%上升到23.1%。在此期间，该公司整体毛利率最高仅55.2%，远低于白酒板块上市公司70%至90%。

珍酒李渡和其他白酒厂商一样，都依赖经销商销售产品，经对方贡献的收入，过去两年多都超过88%，而提供返利激励经销商促销，是行内普遍手法，以去年前9个月为例，相关开支已达8.23亿元，占收入近两成。为了提振业绩，该公司近年尝试加大体验店和零售店布局，力推直营管道，旗下品牌及营销人员扩充至接近4,000人，涉及的庞大开支也难免影响盈利能力。

更值得关注的问题是库存猛增，截止去年9月末，其账面存货达到43.19亿元，比2020底大增149%，去库存情况不理想，长远可能会构成降价压力。该公司也在招股文件的风险因素中表示，如果过度估计消费者需求，可能会面临存货积压、以较不利的条款转售存货，甚至存货撇减。幸好，自去年12月初防疫政策转向以来，全国多个省市已走过感染高峰，市面人流和消费转旺，有助带动春节销售表现，为减少库存提供大好机会。

贵州茅台股价于去年10月低见1,330元水平后触底反弹，最近曾经重越1,900元，升幅逾44%，反映白酒股正经历一轮估值修复；珍酒李渡此时提交上市申请，相信是看好该板块未来的表现，在港股未有同类股份登陆前抢占先机。

号称“杠杆收购天王”的私人股权投资公司KKR & Co.(KKR.US)早于2021年底及2022年中，曾分别斥资3亿美元和5亿美元购入珍酒李渡合共16.2%股份，按照去年中的投资对价计算，其估值将达50亿美元(335亿元)。参考同业贵州茅台与酒鬼酒(000799.SZ)的追踪市盈率39倍和42倍、取其平均40.5倍计算，珍酒李渡的估值可达385亿元，比KKR去年第二度入股时上升近13%。

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