沽空机构质疑做假奇富股价不跌反升

2024年10月09日

3660.HK QFIN.US

Qifu fends off short-seller assault over its earnings record

奇富科技遭沽空机构指控业绩造假，公司很快作出澄清，股价未受影响。虽然大股东周鸿祎再被推上风口浪尖，但沽空报告的指控似乎搔不着痒处

重点：

就沽空机构指奇富向中美部门所提交的数据有异，公司解释是因为来自两家不同公司
公司上季度经营现金流19.6亿元，加上斥资3.5亿美元回购，应该有助提振股价

罗小芹

360集团创始人周鸿祎是中国互联网传奇人物，好斗的性格成为他在网络世界攫取市场的动力，但也是性格使然，他与一众互联网大伽关系一般，所以，当奇富科技股份有限公司(QFIN.US,3660.HK)遭沽空机构发报告挑机，不少人都是来凑热闹，看周氏如何招架。

沽空机构Grizzly Research于9月26日发表报告，指控奇富夸大利润，敦促监管机构调查公司内部数据。不过，报告中引用很多内地传媒的报道，只属市场传闻。至于该机构声称最重要的指控，就是从国家工商行政管理总局(下称总局)取得的数据，与公司向美国证监提交的不符，但似乎搔不着痒处，而奇富亦发公告澄清，指沽空报告有关公司的信息毫无依据和不准确，分析亦存在缺陷和误导性的结论。

会计制度不同引起误解

沽空机构说奇富夸大利润，是基于公司向总局和美国证监提交的财务数据存在差异，以2022年及2023年两个财年为例，公司在中国的主要运营实体总收入分别为170亿元及160亿元，而相应净利润分别为52亿元及47亿元，收入及净利润均按中国GAAP入帐，奇富向美国证监报备的是按美国GAAP入帐，两年分别录得总收入166亿元及163亿元，净利润分别40亿元及43亿元。

奇富还指出，向中国部门及美国证监提交数据不是来自同一家的公司，向前者报备的是反映公司在中国的主要运营实体，并不代表公司在中国的所有附属公司及综合财报内的关联实体，后者是境外注册的可变利益实体(VIE)公司。

由于中国政府禁止外资参与互联网、教育及金融等敏感产业，当这些公司有意赴美国或香港等地上市时，便需要成立一家VIE结构的公司，VIE公司通过协议方式控制境内的运营实体，以便将境内营运实体的利润合法地转移到境外上市公司。

不过，奇富的VIE结构较一般的互联网公司来得复杂。奇富的前身为360金融(2023年易名为奇富科技)，早于2016年7月从360集团分拆出来，360金融因于2018年12月在纳斯达克上市，需进行重组，于是在开曼成立一家间接全资附属公司“上海淇玥”。

后者与360金融位于中国的三大运营实体的股东“上海奇步天下”(奇步天下)，签订一系列VIE的合约安排，360金融可通过奇步天下对三大运营实体行使投票权，从而达控制效果，并取得相关的经济利益。

据奇富解释，在2023年前，若干金融机构要求奇步天下，为公司的运营实体所促成或担保的若干贷款，提供补充的背对背担保，其后奇步天下承诺，倘奇富的运营实体未能按时履行对银行的担保还款义务，奇步天下将承担任何不足的部分，但该背对背担保安排并无增加公司的风险敞口，而公司亦未向奇步天下转移任何利益，故此奇富指斥沽空报告中，指控公司操纵奇步天下的财务报表，说法并不正确。

此外，奇富指出，截至今年2月29日，大股东周鸿祎实益持有公司仅13.8%股权，现时公司并无控股股东，而周于今年8月13日已辞去董事及主席职务，主席一职由赵帆接任。

部分指斥建基于假设

总体来说，Grizzly Research在沽空报告作出不少假设，例如奇富的拨备率数据不真实，以及现金余额不断下降，因此推论公司的利润可能属于伪造等。

对于上述指控，奇富表示，报告中声称有关公司逾期率和拨备记录的指控，反映对公司财务常规和相关会计准则的误解，但本文篇幅所限，不能尽录，但部分指控明显有些武断，例如Grizzly以现金余额下降来推断公司利润是伪造，而奇富已经指出这种推断完全是错误且未经证实。

如果从过去四年财报看，现金、现金等价物及受限现金余额初期三年呈逐年上升势态，但自2022年底的105亿元则降至2023年底的75.6亿元，至今年6月底止则回稳至84亿元。公司解释是因为资产负债表内贷款的增长、向股东分派的现金股息及股份回购计划。

虽然奇富已经指出，报告关注滞后的90天逾期率有误解之嫌。不过，公司将优先考虑能主动反映信贷风险的领先风险指标，例如：首日逾期率、30天回收率等，与传统的逾期率相比，该等前瞻性指标提供了更准确和更可行的信贷风险评估。

面对外界对其账目的质疑，公司的股价迄今一直表现坚挺。过去一个月，奇富在香港市场的股价已上涨超过 15%，年初至今的涨幅已超过 90%。

奇富刚公布第二季业绩，净利润13.8亿元，同比增长26%，经营现金流为19.6亿元，加上第三季开展为期一年、总值3.5亿美元的股票回购，经营现金流、现金股息及回购都是公司财政坚实的硬指标，以奇富最新的延伸市盈率6.97倍，表面上似乎很难对公司财政有太多挑剔。

欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

财经

周鸿祎, 可变利益实体, Grizzly Research, 奇富科技, 360集团, 360金融

掌握中概股最新动态，订阅我们的新闻邮件

关注我们

免费订阅新闻邮件

在以下平台浏览我们的新闻

新闻

简讯：丘钛科技料上半年盈利增长150%

手机镜头制造商丘钛科技集团有限公司（1478.HK）周四公布，预期于截至6月底止上半年综合溢利，较2024年同期的1.15亿元（1,600万美元）增长约150%至180%。该公司称，预期综合溢利明显增长，主要由于期内应用于智能手机的摄像头模组之规格继续提升，令集团中高端产品的销售比重继续提升，并进一步改善毛利率。此外，集团指纹识别模组产品的销售数量较同期增长约59.7%，销售数量和产品结构的双重改善令得指纹识别模组产品的销售收入明显增长，毛利率有所改善；以及一家联营公司新钜科技股份有限公司的经营业绩有所改善。今年6月，丘钛科技摄像头模组销量达3,434.8万套，按年增长4.1%，指纹识别模组销量1,390万套，按年增长7.3%。公司股价周五高开4.22%，至中午休市报10.68港元，升2.5%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月11日

1478.HK

简讯：代币化点石成金德林股价一度狂飚

从事金融服务的德林控股集团有限公司（1709.HK）周四公布集团资产代币化的进展，预计今年第三季度可完成合作框架与资产评估，并将向监管机构递交申请，到明年第二季度起，平台可正式上线并开始长期监控。集团上月公布，把持有的资产进行代币化，涉及金额最高5亿港元，首批的资产包括位于中环的德林大厦若干权益，以及三项由集团管理的基金资产。德林表示，将资产代币化后，将以分派方式赠予合资格股东、德林证券（香港）的合规用户，以及“突触科技”平台的认证用户。透过实物分派，让参与者能够直接持有链上资产，享有更高的透明度与流动性，并参与新一代的数字金融生态。德林股价开市升4.2%报4.18港元，过去一个月公司股价上升42%。刘智恒

2025年07月11日

1709.HK

业绩急升却出售近半股权海尔印度的资本博弈

在印度的收入快速增长之际，海尔仍决定出售近半数股权，以换取更多本地化发展空间重点：去年海尔印度收入超10亿美元，按年增长超30% 海尔印度拟释出2%股份予员工，并计划于未来两年启动IPO 李世达在全球家电巨头中，海尔智家股份有限公司（6690.HK; 600690.SH）是少数能在新兴市场取得本地化成功的中国品牌。但令人意外的是，这家中国制造“出海标杆”企业，在其印度子公司年收入突破10亿美元、南亚市场持续高速成长之际，却传出拟出售近半股权予印度本地企业，这一操作再次凸显了中国资本在海外发展面对的困境。据《商业旗帜报》、路透社等媒体报道，印度巴帝电信（BRTI.NS）创始人苏尼尔·米塔尔（Sunil Mittal）的家族办公室，正联合美国私募股权公司华平投资，提出以600亿卢比（7.2亿美元）收购海尔印度49%的股份。目前海尔仍在评估此一交易，尚未做出最终决定。此前，彭博社于5月份一则报道也透露了这一可能性，但当时传出的估值为20亿美元，最新报价折价幅度高达64%。路透社称，估值缩水关键因素是海尔向印度子公司收取的高额品牌使用费和特许权费用，侵蚀公司未来的利润率，一定程度上抑制了外部投资者的估值预期。制造业出海先行者回头来看，海尔集团可说是中国最早一批布局全球化的制造企业之一，从冰箱起家，逐步拓展至洗衣机、空调、厨电、电视等多元家电产品，并成功并购GE Appliances、Candy等国际品牌，成为全球智能家电领导者之一。截至2024年底，海尔连续15年蝉联全球大型家电品牌市占第一，海外营收占比达52%。早在2004年，海尔便已进入印度市场，是首批在印度设厂的中国家电品牌之一。2007年，海尔在普纳（Pune）设立首座工厂，生产冰箱与洗衣机，并在2017年于大诺伊达（Greater Noida）兴建第二座综合工业园区。截至2024年底，海尔印度拥有近3,000名员工，当中技术与研发人员占比达25%以上，实现研发、制造、销售、售后服务四位一体的本地全链条运营体系。根据2024年报，海尔印度收入首次超过10亿美元，同比增长超过30%，公司更定下2027年达20亿美元的目标，成为公司海外业务最大亮点之一，帮助公司去年年度收入与净利润双双创下历史新高。今年第一季，南亚市场（主要是印度）收入年增超过30%，印度地区零售额与零售量市占率分别提升0.6与0.7个百分点，对开门冰箱的市占率更达到21%。这样的业务表现应当吸引母公司继续增资扩产，却为何选择出售近半股权？必然的妥协从地缘政治因素来看，自2020年中印边境爆发冲突以来，印度政府对中国企业的投资采取更高的审批标准。根据“Press Note 3”政策，所有来自与印度接壤国家的投资案皆需政府逐案核准，不适用自动通道。海尔印度曾于2023年申请100亿卢比的直接投资计划，用以扩建现有产能与建设新厂，但截至2024年底仍未获批。事实上，自印度总理莫迪于2014年提出“印度制造”以来，一直力图将印度打造为全球制造中心，并减少对外资的依赖，尤其是家电、电信与半导体等敏感领域。对外资企业而言，若想在印度取得政策支持与市场拓展机会，通常需在股权、治理结构与供应链层面进行本地化调整。在此情形下，海尔势必要降低“中国控制”的敏感标签。虽然交易后仍由中资控股，但透过让渡49%股份给印度本地商界与西方资本，可形塑出一种“多元治理”、“间接本地化”的形象，降低在产能扩张与IPO等关键节点上被卡关的风险，在不丧失实控权的前提下，获得更多制度操作空间与政策通融余地。这种“让渡而不放权”的资本设计，或许是当前地缘政治环境下，中国企业海外求生的必然妥协。根据路透报道，海尔印度还将释出2%股份予员工，并计划于未来两年启动IPO。这一安排也有助强化公司在印度的“本地企业”形象，有利于说服印度监管层其治理结构符合当地利益。以目前7.2亿美元收购49%计算，整体估值仅14.7亿美元。若未来IPO估值回升至20至25亿美元，母公司持有的51%股份市值也将回升至10亿美元以上，加上品牌授权收入与潜在技术服务费，可实现实质收益放大。不过，交易后势必仍需面对严格的审批与资本回报限制，而高额的品牌授权费与技术转移费若未调整，仍可能抑制海尔印度本地利润，影响IPO估值表现，同时股权的让渡也意味着治理复杂度提升。但对海尔而言，这仍然是一场值得下注的转型赌局。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月11日

6690.HK 600690.SHG

行业简讯：多晶硅制造商拟设公司收购业内陷困境对手

财新网周三报道，因多晶硅供应过剩，导致过去一年价格持续暴跌，中国主要多晶硅制造商，计划设立一家公司收购国内规模较小的竞争对手，以拯救备受产能过剩困扰的行业。财新援引熟悉计划的消息人士称，参与该倡议的主要包括通威股份（600438.SH）和协鑫科技（3800.HK）。新公司将与较大生产商合作，以便更好地控制行业产出并支撑价格。新公司的筹建谈判始于今年初，目前参与方包括主要多晶硅制造商、潜在收购目标和金融机构，并已就推进方案达成共识。大全新能源 (DQ.US; 688303.SH)的现状折射行业困境，2025年首季度多晶硅销售均价跌至每公斤4.37美元，较上年同期的7.66美元骤降43%。但大全在2025年首季度的平均生产成本达每公斤7.57美元，相当于每售出1公斤产品即亏损3.2美元。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月11日

重点：