智云健康越亏越多上市高估值引关注

2022年06月23日

这家即将在港股上市的互联网医疗企业，过去三年已录得76亿元巨亏，但其上市估值比平安好医生与京东健康等同业明显偏高

重点：

智云健康过去三年收入增长强劲，但亏损也在不断扩大，与营销和研发领域大力投入有关
虽然未能获利，但该公司上市前已备受资本青睐，最后一轮融资的投后估值达到146亿元，上市估值进更一步提升至154亿元

莫莉

2021年，互联网医疗赛道经历了估值泡沫的破灭，已上市的京东健康(6618.HK)、阿里健康(0241.HK)和平安好医生(1833.HK)股价集体腰斩。随着新冠疫情逐步得到控制，进入常态化防控阶段，互联网医疗企业的最佳上市窗口期也将过去，未上市的公司纷纷冲刺港交所，微医、叮当健康、思派健康、圆心科技等多间企业均在2021年首次递表，但鲜有传出通过聆讯的好消息。

主攻数字化慢病管理领域的智云健康科技集团(9955.HK)，去年的上市大计也未能成功，但公司未有放弃，今年3月第二次递表，最终皇天不负有心人，于6月中通过聆讯，即将在港交所主板挂牌。

该公司的主要业务是为医院和药店提供医疗用品和软件即服务(Software as a Service, SaaS)产品、为制药公司提供数字营销服务，以及向患者提供在线问诊和处方等，主要围绕高血压高血脂等心血管疾病，以及糖尿病等慢病。

智云健康的收入主要来自三个方面：院内解决方案、药店解决方案，以及个人慢病管理解决方案。为抓住院内慢病管理市场，并将该市场扩展到院外场景，公司采取了“医院为先”的战略，院内解决方案的收入增长也最为迅猛，2019年时仅有1.77亿元，而2021年收入已大增618%至12.72亿元，占公司总收入比重升至72.4%。

院内解决方案包括向医院销售慢病相关的医疗器械、耗材和药品，推广慢病管理相关的医院SaaS，同时依托医院网络为药企提供数码营销服务，从销售收入中抽取服务费。其中，医疗用品销售和数字营销推广服务是智云健康“最赚钱”的业务，在2021年总营收中分别贡献了48.6%和22.9%。

至于第二项业务──药店解决方案是向药店销售医疗用品，以及2019年推出的药店SaaS问诊服务。截至2021年底，中国已有超过17万家药店已安装其问诊程序，约占中国药店总数三成。该项业务过去三年表现平稳，收入介乎3.3亿至3.5亿元，去年占公司整体收入约两成。

另外，个人慢病管理解决方案是通过三间互联网医院平台，为慢病患者提供院外监测、问诊和处方开具的服务。该项业务收入也处于快速增长阶段，从2019年的2,033万增至去年的1.34亿元，但仅占公司收入约7.7%。

三年亏76亿元

慢病在广义上是指持续一年或以上，需要持续医疗护理、限制日常生活活动的疾病。随着中国老龄化加速，将产生对慢病管理的巨大需求。根据国务院发布的数据，中国心脑血管疾病、癌症、慢性呼吸系统疾病、糖尿病等慢性非传染性疾病导致的死亡人数，已占中国总死亡人数的88%，导致的疾病负担则占疾病总负担的70%以上。

相对于其他需要线下面诊、仪器辅助治疗的疾病，慢病的护理重点在于长期且经常性的诊治、系统化地记录医疗数据，比较适合使用数字化解决方案。

据招股书引述的报告称，中国数字化慢病管理市场的市场规模，已由2016年的578亿元增至2020年的1,761亿元，期内复合年增长率达32.1%，并预计2025年将增至8,001亿元，2020年至2025年的复合增长率达35.4%。

面对广阔的慢病管理市场，智云健康过去三年收入增长强劲，2021年营收达17.57亿元，为2019年的三倍；但值得注意的是，其亏损也在不断扩大，从2019年的5.65亿元净亏损，大增6.4倍至去年的41.53亿元，三年间累亏高达76亿元。

这与公司在营销和研发领域的庞大开支有关，公司在2019年的销售及营销开支，仅占收入约28.4%，但2020年及2021年分别升至74.6%和44.8%：至于研发开支也从2019年的2,375万元大增至2021年的2.36亿元。招股书解释，这是因为从2020年起推行新的营销举措，现已安排960多名销售人员覆盖并渗透医院及药店，以便拓展客户，提高运营效率。

IPO估值偏高

虽然公司录得巨亏，但智云健康的业务概念仍吸引资本青睐，至今已完成11轮融资，股东包括招银国际、SIG Global、IDG基金、平安创投等知名机构投资者。该公司在过去两年的两轮融资，已分别进帐6,500万美元和1.84亿美元，最新估值达到21.84亿美元(146亿元)。

在互联网医疗这个同质化严重的赛道，智云健康依靠利钱较丰厚的数字营销和药店SaaS业务，令毛利率稳步上升，去年高达32.4%，优于行业巨头平安好医生、京东健康约23%的毛利率。

也许凭借较高的毛利率水平，有助智云健康上市后取得更高估值。目前平安好医生与京东健康的市销率分别为2.8倍和4.8倍，根据智云健康周四刚上载的招股书披露，以每股发售价30.5港元计算，其市值将高达179亿港元(154亿元)，市销率高达8.8倍，比两大头部企业存在较高溢价。

在最近港股走势偏淡的行情下，智云健康的高定价能否吸引投资者垂青，有待下月初公布招股结果时揭晓。

欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

医疗保健/生物技术, 新股

京东健康, 阿里健康, 平安好医生, 上市, IPO, 智云健康, 互联网医疗

掌握中概股最新动态，订阅我们的新闻邮件

关注我们

免费订阅新闻邮件

在以下平台浏览我们的新闻

新闻

简讯：黑芝麻智能斥资4.8亿元收购SoC制造商六成股权

自动驾驶芯片制造商黑芝麻国际控股有限公司（2533.HK）周三宣布，同意以4.782亿元收购珠海亿智电子科技有限公司现有股份及新发行股份，交易完成后将持有该公司60%股权。其中40.4%的股权将透过向亿智电子注资2,020万元取得；另19.6%的股权将以约4.58亿元对价，向该公司现有股东收购。交易完成后，亿智电子将成为黑芝麻智能的非全资附属公司。该公司主要从事人工智能系统级芯片（SoC）产品研发，产品主打高性价比与低功耗，应用场景涵盖汽车智能及端侧AI应用。2024年，亿智电子录得亏损约8,800万元，较2023年的1.13亿元亏损有所收窄。黑芝麻智能表示，董事会认为，此项收购将有助集团建立涵盖高、中、低端的全系列车规级算力芯片产品，提供智能汽车的全场景解决方案，同时推动集团产品拓展至更广泛的机器人及“AI+”应用领域，从而提供完整的AI推理芯片及解决方案。黑芝麻智能曾在6月宣布达成收购某家业务描述与亿智电子相似的企业，但当时未披露标的名称。黑芝麻智能股票周五开盘下跌，但午后扭转跌势，午后时段上涨1%至19.48港元。该股现价较2024年8月28日的IPO发行价下跌约30%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年01月02日

2533.HK

简讯：国产GPU登陆港股壁仞科技首挂半日升逾七成

中国AI芯片制造商上海壁仞科技股份有限公司（6082.HK）周五在港挂牌上市，早盘高开82%，至中午休市报33.88港元，较发售价高72.86%。该公司是2026年港股首支上市新股，亦是港股第一支GPU股。公司公布，此次全球发售2.84亿股，每股定价19.6港元，为上限定价，集资总额55.83亿港元（7.17亿美元）。香港公开发售获2,347倍超额认购，据报吸引约47.1万人认购，创下近一年来港股散户申购人数纪录。国际发售部分则获24.95倍超额认购。有“国产GPU四小龙”之称的壁仞科技，由曾任商汤科技总裁的张文创立，其研发的BR100系列芯片宣称性能可媲美英伟达（Nvidia）的H100。下一代旗舰芯片BR20X计划2026年商业化上市，其单卡运算能力、内存容量、互连带宽均实现大幅升级，将进一步提升大模型训练与推理效率。根据规划，募资净额中约85%将用于研发投入，重点推进下一代产品迭代与技术创新，约5%用于商业化拓展，10%用作营运资金及一般公司用途。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年01月02日

6082.HK

加码押注北美火锅品牌九毛九为海外扩张添柴火

餐饮营运商九毛九将斥资4,300万美元，加码收购北美火锅连锁品牌Big Way Group发行的新股及现有股份，将持股比例提升至49% 重点：九毛九投资北美火锅连锁品牌后，海外门店数量将大致翻倍至约50家在中国餐饮市场竞争激烈、消费者趋于审慎的背景下，九毛九及其同业正积极寻求海外布局阳歌 “怕热就不要进厨房”这句老话，近来已是中国消费品牌的贴切写照。在国内市场竞争白热化、消费者愈趋保守的背景下，愈来愈多企业选择向海外寻求喘息空间。其中，餐饮业的情况尤为明显，当“平价餐饮”成为主流，中国餐饮品牌便陷入一场削价竞争的消耗战。为了摆脱国内市场的混战局面，曾被视为明星股的九毛九国际控股有限公司（9922.HK）本周宣布一项重要海外投资，将持有一家规模不大、但快速成长的北美火锅连锁品牌约49%的股权。根据公司12月29日公告，九毛九将斥资4,300万美元，投资北美火锅品牌Big Way Hot Pot的营运商Big Way Group Inc.。根据交易安排，九毛九将以1,500万美元向现有股东收购股份，并另以2,800万美元认购新发行股份。公司早在去年7月已购入Big Way 10%的股权，完成最新交易后，总持股比例将升至49%。不过，九毛九在Big Way的投票权仅约10.8%，显示该公司仍由其创办人夫妇Yao Xinzhong与Luo Xiaofang牢牢掌控。目前，Big Way在温哥华、多伦多及加州共经营21家Big Way Hot Pot餐厅，与九毛九截至去年9月底拥有的686家门店相比，规模仍相当有限。不过，Big Way似乎正进入利润快速成长阶段，2024年盈利升至98.4万美元，远高于2023年的21万美元。由于仅属少数股权投资，九毛九并不会将Big Way的业绩并入自身财报，这或许部分解释了市场对消息反应平淡的原因。公告翌日，九毛九股价下跌2.8%，但随后两个交易日又全数收复失地。这种来回震荡，部分可能与年末假期交投清淡有关。随着市场逐步消化消息，未来数周股价出现温和反弹，并不令人意外。…

2026年01月02日

9922.HK

盈利腰斩的米奥会展赴港上市盼翻转周期

疫后跨境活动回复常态后，会展行业开始脱离短期复苏红利，重新回到与外贸景气同步的节奏，以境外会展活动为主要业务的米奥会展，选择此时赴港上市重点：收入高度集中于境外自办展览，98.8%客户为中国出口企业上半年公司收入按年跌约7%，但净利润大跌61% 李世达所谓“春江水暖鸭先知”，当中国企业急于“走出去”的时刻远去，最早感受到温度变化的，常常是会展业。2024年后，随着疫后复苏红利退潮，会展公司开始感受寒意。而浙江米奥兰特商务会展股份有限公司（300795.SH）正是在这样的背景下，再次走向资本市场。这家于2019年在深交所上市的会展服务商，近日正式递表赴港上市，试图打造“A+H”布局，重新吸引市场目光。米奥会展核心业务为境外会展的策划、组织、推广及运营，主打“中国企业出海”服务，聚焦外贸企业参展需求，核心品牌包括“Homelife”（家居生活类）与“Machinex”（机械装备类）全球系列会展。公司引用第三方数据称，截至今年上半年，公司境外自办展览收入占自办展览收入比重达94.5%，覆盖印尼、阿联酋、越南等30多个国家。以2024年收入计，以45.4%的市场份额位居国内境外自办展览机构第一，远超第二名的4.6%，行业龙头地位显著。而公司客户中98.8%为中国出口企业，依赖外贸行业景气度。与多数依赖场地方或以代理参展为主的会展公司不同，米奥会展的业务高度集中于境外自办展览主办服务。公司作为主办方，自行策划及运营展会，直接向参展商销售展位并提供配套服务，使收入结构相对清晰；相比之下，展览代理服务仅属辅助性业务，收入占比长期维持在不足一成的水平。毛利率表现优于同业以主办服务为主的业务模式，为公司带来行业少见的高毛利率表现。2022至2024年，公司毛利分别为1.68亿元、4.12亿元及3.74亿元，毛利率大致维持在48%至50%区间，明显高于不少以代理或场地为核心的同业，这些同业毛利率大约在20%至40%之间。作为主办方，公司能够掌握展位定价权，灵活调整价格，且随着展览规模扩大，场地租赁、推广及运营等固定成本被摊薄，容易形成规模效应。然而，在疫情后两年经历跨境会展快速修复的需求后，米奥会展的业务已逐步回归常态节奏。相比2023年由解封效应带动的高增长，2024年以来行业进入调整期，展览需求与价格承受力同步转弱。根据上市申请文件，截至2025年6月30日止六个月，公司收入由2024年同期的约2.6亿元，下降至约2.41亿元，按年减少约7.4%。公司解释，收入下滑主要与境外自办展览场次及地区结构调整有关，包括在印尼市场较去年同期少举办一场展览，对上半年收入造成直接影响。同时，为维持参展商数量，公司向部分客户提供更多价格优惠，也令单位展位收入下降。此外，公司近年策略性收缩一般线上营销服务业务，该部分收入进一步减少，亦拖累整体收入表现。上半年净利跌超六成利润端的调整幅度更为显著。净利润由2024年上半年的约4,072.2万元，降至今年上半年约1,554万元，按年大跌约61.8%。公司指出，利润跌幅高于收入跌幅，与费用端未能同步收缩有关。一方面，为维持海外市场渗透率与招商能力，销售及营销开支按年上升。另一方面，持续投入“AI慧展”及数智化系统升级，研发开支亦有所增加。从财务状况来看，米奥会展整体资产负债表仍属稳健。截至2025年6月底，公司资产总值约8.36亿元，负债总额约2.5亿元，净资产约5.86亿元，资本结构偏向保守；期末现金及现金等价物约5.14亿元，流动比率约2.8倍，短期偿债能力充裕，为其持续投入海外市场与数智化升级提供缓冲空间。对于核心业务高度国际化的米奥会展来说，赴港发行H股有助于提升国际投资者能见度、配合海外并购与合作，同时也为日后以股份作为支付工具预留空间。然而，其业务与外贸景气、企业出海意愿及境外办展节奏高度相关，短期内仍难建立稳定向上的成长曲线，这亦从公司A股今年以来股价下跌约17%、明显跑输大盘的表现中得到印证。考虑到目前香港新股市场众声喧哗，业务成熟稳定的米奥会展似乎更缺少强音，若定价过于进取，上市后股价表现恐将承受较多现实压力。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年01月02日

重点：