易点云上市前巨亏 重资产经营欠灵活

中国第一家及最大的办公IT综合解决方案供货商易点云，最近再次闯关港交所，但其上半年亏损急增至6.25亿元，成为一大隐忧

重点：

  • 易点云上市前的财务情况急剧转差，单计今年上半年的净亏损，已差不多等于过去三年总和
  • 该公司主要从事计算机和办公设备硬件租赁业务，重资产经营模式带来庞大资金压力

史东

这家公司虽然有一个“云”字，但其主要业务却与计算机硬件有关，看来是一家传统设备租赁公司，多于一家 “云服务企业”。

今年2月首次向港交所递交上市申请的易点云有限公司，今年8月因未能通过聆讯而上市失效后，随即于9月9日第二次向港交所展开冲击，由中金担任独家承销人；该公司同时更新了今年上半年的财务数据，经营情况令投资者担忧。

据最新招股文件数据显示，易点云是中国领先的办公IT综合解决方案供货商，以订阅方式为中小企客户提供一站式办公信息科技(IT)服务，截至今年6月底，该公司拥有约40,000家订阅企业客户及约110万台订阅设备。根据弗若斯特沙利文的资料，就收入、服务设备数量及再制造能力而言，公司是中国第一家、也是最大的办公IT综合解决方案供货商，去年于办公IT综合解决方案市场的市场份额为19.6%。

易点云原名“易点租”，以二手计算机交易起家，隶属于北京易点淘网络技术有限公司，于2015年11月18日在开曼群岛注册成立为获豁免有限公司，分别由联合创办人纪鹏程及张斌持有60%及40%股权。

自2014年至今，易点云合共完成10轮前期投资，引入包括源码资本、顺为资本、新加坡政府投资公司(GIC)等投资者，合共融资约15亿元。该公司上市前，纪鹏程及张斌的持股量分别是13.9%及9.27%；源码资本、顺为资本及GIC则分别持股21.88%、11.11%及8.49%。

公司于2018年9月13日起采用同股不同权架构，通过该架构，纪鹏程及张斌有的每股普通股享有10票，而其余每股普通股及优先股仅享有1票。因此，纪、张二人虽非大股东，但各自可分别行使公司45.06%及30.04%的投票权。

近年来，得益于企业数量及其数字化需求不断增加，相关的IT支出亦持续上升，令中国企业IT服务市场快速成长。据招股书引述的数据，中国中小企业数量由2017年的3,030万家，升至2021年的4,880万家，复合年增长率达12.7%，预期2026年更达8,400万家。至于中国企业IT支出由2017年的26,601亿元增至2021年的32,627亿元，预期2026年将达43,498亿元，2021年至2026年的复合年增长率将达5.9%。

不过，该公司主要的业务收入却来自计算机和办公设备的硬件租赁业务，反映该部分业务的“随用随还办公IT服务”的收入，过去三年分别达到5亿至10亿元，占总收入达78.5%至84.3%，该比例今年上半年更增加至88.9%；其次为近年占一至两成收入的“设备销售”业务。至于与其公司名称的“云”字较贴切的软件即服务(SaaS)业务收入，过去三年仅占整体收入1%至1.6%。由此可见，该公司实际上是一家IT设备供货商，而非云服务供货商。

由于拥有大量IT设备，该公司需以重资产模式经营，以成全中小企客户能以“轻资产”运营，并独力需承受资金需求庞大、现金流欠灵活，甚至资不抵债等风险。

资不抵债

据招股文件显示，易点云由2019年至2022年6月期间，一直处于亏损状态。过去三年，其亏损维持在8,844万元至3.48亿元之间，但到了今年上半年已单独录得6.25亿元净亏损，差不多等于过去三年的总和，主要因为融资成本上升，以及与其发行的优先股相关的金融负债减值导致。

事实上，在长期亏损下，该公司已处于资不抵债的困局，其资产负债率虽由2019年的159%稍降至去年的142.3%，但今年上半年再度提升至163.2%的历史高位。

由于易点云的客户主要是中小企，其业务受到近年新冠疫情及经济放缓拖累，令还款能力减弱，该公司近年的应收帐也呈上升之势，从2019年12月底的1.6亿元，倍增至今年6月底的3.07亿元。受累违约率增加，易点云今年上半年的相关减值亏损，亦由去年同期的568万元大增至3,228万元，不利公司的财务状况。

更值得留意的是，在过去三年间，易点云经营活动产生的现金流净额均为负数，总金额逾6.6亿元。虽然今年上半年经营现金流重回正数，但截至6月底，该公司的现金及现金等价物仅余4.94亿元，反映流动性不高，短期内或有筹资需要，这正好说明为何易点云在首次递表失败后，短时间内再度向港交所申请上市。

据招股文件显示，易点云于2020年8月曾向投资者发行可换股债券，其投资前估值为5.3亿美元(37亿元)，若以今年上半年收入6.55亿元引伸到全年计算，其市销率仅为2.8倍；与其可比较的国际人力资源服务巨头Workday(WDAY.US)、Salesforce(CRM.US)及金蝶国际(0268.HK)的市销率，分别为6.9倍、5.2倍及8.3倍。

从易点云估值的明显折让，或许已侧面反映该公司的财务前景，如果该公司期望提高上市估值，看来需要交出一张让投资者满意的扭亏路线图。

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简讯：中国第二大电容器薄膜制造商 海伟电子首挂半日跌15%

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9609.HK
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长期被忽视的燃石医学 为何突然变香了？

癌症检测公司燃石医学第三季收入小幅上升，毛利率则大增近4个百分点 重点： 燃石医学第三季收入按年增长2.3%，主要因为研发服务收入大幅攀升，抵消了癌症检测产品的跌幅 今年以来公司股价已增两倍，并在最新业绩公布后的一周内再涨33%    阳歌 中国股市强势的一年即将收官，这次我们将深入检视癌症诊断公司燃石医学（BNR.US）的最新业绩。该公司是今年表现格外突出的少数几档股票之一。我们先前曾把这类股票称为“中国彩蛋”，因为它们看似具备良好增长前景，但却长期被投资者忽视。 然而，燃石医学的情况则不那么明朗。自2020年在纽约上市以来，公司一直持续亏损，且收入增速并不快。其股价今年能够大涨两倍，最合理的解释似乎在于其令人称羡的高毛利率，远远领先全球同业。不过，公司庞大的营运开支仍让燃石医学深陷亏损之中。 虽然公司第三季仍延续亏损，但幅度大幅收窄，显示燃石医学距离踏入盈利的“应许之地”似已不再遥远。由于公司有相当一部分费用属于非现金项目，例如以股票为基础的薪酬及折旧支出，因此短期内并无现金流紧缩的风险，也让投资者少了一项忧虑。 不论原因为何，投资者显然对公司上周公布的最新财报相当买帐。股价在随后五个交易日上涨约三分之一，创下两年新高，市值达到2.3亿美元。 撇开燃石医学令人称羡的高毛利率不谈，还有其他几项正面进展，可用来解释近期投资者对公司的热情，稍后将逐一说明。不过，今年股价的大幅上涨，也可能单纯源于在多年遭到忽视后，投资者“重新发现”了这家公司。即使股价今年已上升207%，公司目前的市销率仍仅为3倍，与法国生物梅里埃（BIM.PA）的3.17倍接近，但低于规模更大的赛默飞世尔科技（TMO.US）的5.14倍。 燃石医学主要生产癌症检测产品，既供合作医院用于院内检测，也提供给个人进行居家检测。居家检测产品的毛利率较高，但过去两年受到冲击，原因是该业务高度依赖医生转介。然而，在政府严查医疗设备公司向医生支付转介费用后，医生在过去两年大幅减少这类转介。 因此，公司近年试图专注于不受政策影响的院内检测业务。该业务原本在持续增长，但最新一季却按年下跌17.1%，由6,380万元减至5,280万元（745万美元）。公司仅将此下滑归因于“销量下降”，未作更多解释。此外，由于燃石医学自去年起取消季度业绩电话会议，投资者也没有机会直接向管理层询问原因。 研发收入增长 公司所称的“中央实验室业务”，也就是其检测结果需送往中央实验室处理的居家检测服务，因整顿效应持续发酵而按年下跌7.9%，收入由去年同期的4,000 万元减至3,680万元。 公司唯一的亮点是研发服务收入大增69%，由去年同期的2,490万元升至4,200万元。虽然这看似可能成为新的增长引擎，但从公司过去几季的财报来看，这项收入相当不稳定，各季度都有可能大幅上升或下降。 尽管如此，研发收入的大幅成长仍带动燃石医学第三季整体收入按年上升 2.3%，由去年同期的1.29亿元增至1.32亿元。 本季公司营收成本亦相当低，且按年下降，使其第三季毛利率达到非常亮眼的 75.1%，较去年同期的71.4%增加近4个百分点。作为比较，生物梅里埃过去12个月的毛利率为56.3%，赛默飞世尔科技则更低，仅为41.3%。 但对燃石医学而言不利的是，公司开支水平相当高。本季开支为1.15亿元，相当于收入的约87%，虽然较去年同期下降12%。如此庞大的成本最终仍拖累公司本季业绩，不过净亏损已大幅收窄，由去年同期的3,570万元缩减至1,680万元，显示公司距离实现盈利可能已不远。 另一项利好消息是，公司宣布日本已批准其部分产品，可作为阿斯利康（AstraZeneca）口服乳腺癌药物capivasertib的“伴随诊断”使用。然而需要指出的是，燃石医学的海外业务整体表现并不理想，第三季中国以外收入仅为 1,720万元，较去年同期的2,580万元大幅下滑。 我们今年写过的其他“中国彩蛋”，还包括可穿戴装置制造商华米科技（ZEPP.US），其股价自1月以来已增长9倍；新氧科技（SY.US），股价亦已增两倍；以及前身为量子之歌的Here Group（HERE.US），今年股价上涨150%。但这些公司当时都有较为明确的增长催化剂，只是先前未被投资者看见。 相比之下，燃石医学的情况要模糊得多。其核心业务虽然看起来相对稳健，但成长速度并不快，且公司似乎也没有明显的新增长动能正在酝酿。不过，其高毛利率与逐步逼近获利都是令人鼓舞的讯号。此外值得一提的是，即使股价今年大幅反弹，目前的价格仍不到2021年上市后高点的十分之一。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 
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