旭辉重组迈进一步摊薄效应无可避免

2024年11月06日

0884.HK

CIFI announced headway in restructuring, with a doomed dilution

旭辉控股的债务重组极速获近八成债权人的支持，而且公司首两年基本上无需支付本金和利息，大大减轻现金流的压力

重点：

旭辉的债务重组利率介乎2.75至3%，融资成本较前大降，且还款期可延长至9年
若全部可换股债券被强制行使，旭辉将会发行约149亿新股，正股或面临大幅摊薄

罗小芹

旭辉控股集团有限公司(884.HK)发布公告，截至10月27日下午5时，持有约77.88%未偿还债务本金总额的债权人，已正式签订或加入重组支持协议(RSA)，公司计划在香港实施的协议安排计划，就9月27日方案的可换股债券和优先永续资本证券展开同意征求，以通过实施重组建议。

旭辉虽非首家与境外债权人达成债务重组的内地房企，但却创下房企境外重组最快的速度，而且它的境外债相比总负债，比例处于较高水平的54.2%，其重组过程对境外债权人有一定参考价值。

根据2024年旭辉中报显示，其有息负债总额为885.7亿元，当中境外优先票据、境外可换股债券及外币贷款分别为289.2亿元、16.3亿元及174.3亿元，共479.8亿元。公司能够与债权人达成协议，一方面减低现金流的压力，另方面亦令外界对其持续经营业务的能力释疑，有助公司可持续的发展。

按香港《公司条例》对协议安排计划的要求，计划必须取得出席债权人会议并投票的债权人75%(以价值计)和大多数人(以人数计)批准，而且需要法院确认条款公平和颁令批准后才成事。所以，预计旭辉很快向法院申请召集聆讯的具体日期，以推进债务重组工作。

在9月27日的公告中，旭辉宣布已经与主要境外债权人小组(占45.5亿美元境外债券持有人的47%)达成共识，当时支持率仅为31.1%。为鼓励债权人尽早参与重组，公司增设早鸟同意费和一般同意费，分别为索偿金额0.2%和0.1%，以激励债权人尽早签署RSA。

旭辉能够短短一个月内获得近八成的债权人支持，得益于其推出的”短中长”相结合的重组方案，兼顾了不同债权人的需求。从方案中5个选项来看，在重组生效后的前两年，旭辉都不大需要支付本金和利息。

另外，重组方案中作为置换的新贷款或新票据的利率仅2.75%，若债券年期被延长，第6至9年的票息为3%，相较之前的融资成本大幅降低，且最长可延至9年，既考虑了短期现金流的缓解，又可降低财务杠杆，有助中长期的财务稳定。

今年以来，内地房企销售额持续下滑，同比跌幅普遍介乎4至6成，在流动性趋紧下，与债权人的商讨更难达成共识。今年上半年经营所得现金仅为73.9亿元，去年同期则为123.1亿元。

中央救市助力旭辉重组

不过，自中央于9月26日召开政治局会议，实施有力度减息降准，并促进房地产市场止跌回稳，市场信心稍稍恢复，旭辉股价由9月初低位0.2港元反弹至0.38港元，债权人本着见好就收的心态，很可能是公司债务重组过程加快的原因。

旭辉早前表示，境外重组预计削债33亿美元至40亿美元，其中现金选项本金最少削减85%，新票据及新贷款选项本金削减68%至80%，长年期新票据和贷款选项则没有本金削减。

值得关注的是，新债务重组建议将令旭辉需要发行大量新股，长远会造成现有正股颇大的摊薄效应。

根据9月27日的债务重组方案，可换股债券的发行本金额最高可达约30.6亿美元，若以每股1.6港元的转换价计算，旭辉将会发行约149亿新股，相当于现有已发行股份数目的1.43倍，意味一旦可换股债券被强制行使后，股份持有人或面临颇大的摊薄效应。

还有的是，旭辉结欠股东的贷款约6,750万美元，可以每股0.4港元价格的转换为13.2亿公司新股，届时实际摊薄效应或会更大。

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房地产

可换股债券, 债权人, 旭辉

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2024年12月06日

0489.HK 600006.SHG

简讯：云顶新耀公布肾病药物EVER001 1b/2a期试验积极结果

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2024年12月05日

1952.HK

行业简报：东南亚双反税将实施中国光伏企业撤退

美国商务部上周五公布新的关税裁定，将对柬埔寨、马来西亚、泰国和越南的太阳能产品课征反倾销税与反补贴税，税率最高达271.2%。受到高额关税影响，多家中国光伏企业在东南亚的工厂已陆续停产或关闭。据美国国际贸易委员会(USITC)公告，此次制裁主要针对柬埔寨、马来西亚、泰国和越南生产的太阳能电池板及其组装产品，反倾销税率涵盖0%至271.2%的区间，取决于生产国家与具体公司。目前美国进口的太阳能电池板约80%来自上述四个国家，新的关税预计将进一步影响全球太阳能产业的供应链格局，将鼓励更多生产转移至美国本土，逐步替代进口。财新报道，多家中国光伏企业在东南亚的工厂已陆续停产或关闭。有业者表示，最终只能选择去美国设厂，尽管建厂成本和人力费用较高，但毛利率更高、市场潜力也更大，还可以美国为中转点，将产品销售至其他市场。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年12月05日

Xuanzhu Biopharm set for spin-off in Hong Kong IPO

轩竹生物转战港股上市母企四环医药转型减负

轩竹生物拥有一款已经上市获批的药物和两款递交上市申请的药物，但同类产品竞争均相当激烈重点：轩竹生物新产品贡献收入有限，现金流捉襟见肘四环医药自身盈利状况不佳，不仅营收逐年下滑，自2022年以来更是连年亏损莫莉在冲击科创板失败的半年之后，创新药企业轩竹生物选择了向港股市场再次发起挑战，彰显母公司四环医药(0460.HK)将其拆分上市的决心。上周一，轩竹生物向港交所正式递交上市申请，中金公司为独家保荐人。四环医药在同日发布的拆分公告中表示，分拆上市后，轩竹生物将作为独立创新药研发及产业化平台公司直接进入债务及股权资本市场，可以增加轩竹生物的财务灵活性并增强其筹集外部资金的能力，以支持其业务的快速增长及产业化发展。轩竹生物成立于2008年，拥有一个全面的内部研发平台和十余种正在研发的药物管线，涵盖消化系统疾病、肿瘤和非酒精性脂肪性肝炎(NASH)，包括一款已经上市获批的药物和两款递交上市申请的药物，其余项目则处于临床试验或临床前研发阶段。其中，小分子创新药安奈拉唑钠于2023年获批用于治疗十二指肠溃疡，轩竹生物正努力推进将适应症覆盖范围扩大到反流性食管炎。虽然安奈拉唑钠是中国首款自主研发的质子泵抑制剂（PPI）1类创新药，但是PPI类药物市场发展成熟，中国有7款获批的PPI，且其中5款均为仿制药，售价更低，市场竞争相当激烈。根据招股书引述的研报，口服PPI在中国的市场规模多年来一直保持在100亿元以上，安奈拉唑钠在今年初被纳入国家医保目录，但上半年贡献的收入仅有1,603万元，显示其在PPI市场中所占份额并不大。另外两款进展较快的核心产品均为小分子肿瘤靶向药物，XZP-3287针对晚期乳腺癌和XZP-3621针对非小细胞肺癌的新药上市申请均已提交，轩竹生物预计这两款产品分别在2025年上半年和下半年有望获批上市。但是，这两款新药都将面临激烈的竞争格局，市场上已存在多款同类产品。在持续的新管线研发投入之下，轩竹生物长期处于亏损之中。招股书显示，2022年及2023年、2024年上半年，轩竹生物分别产生净亏损5.12亿元、3.01亿元及1.11亿元，同期的研发支出分别为4.01亿元、2.39亿元和7,442.6万元，研发开支正在快速缩减。这或许与轩竹生物日渐捉襟见肘的资金状况有关，截至2024年6月底，轩竹生物所持有的现金及现金等价物同比锐减89.5%至2,533.9万元。招股书称，公司有足够的营运资金支付未来至少12个月内至少125%的成本。作为持有轩竹生物56.47%股份的母公司，四环医药是为轩竹生物运营资金的主要提供方。除此之外，轩竹生物曾在2021年完成A-1轮、A-2轮和B轮融资，2021年底最后一轮融资的投后估值为39亿元。在2022年9月，轩竹生物拟在科创板上市，但是在经历上海证券交易所的两轮问询后，轩竹生物的上市申请在2023年3月被暂缓，直到今年5月，公司选择撤回申请。母公司财务状况不佳在分拆公告中，四环医药特别强调，分拆后，本公司可以将公司的现有资金与资源专注于培育和发展高增长的医美业务及其他新业务。四环医药自身盈利状况不佳，不仅营收逐年下滑，自2022年以来更是连年亏损。2022年至2023年及2024年上半年，四环医药的营收分别为21.81亿元、18.61亿元、9.50亿元，公司拥有人净亏损分别为19.15亿元、5,401.7万元和3,342.4万元。四环医药是一间老牌药企，曾是中国最大的心脑血管处方药物供货商之一。在仿制药面临集体采购压力、创新药蓄势待发的背景下，四环医药选择向医美板块发力，通过独家代理肉毒素“乐提葆”建立医美的渠道和销售队伍，再通过自主研发或者引进的方式推出玻尿酸、黄金微针胶原敷料等产品。今年上半年，医美业务取得收入3.23亿元，同比上升66.4%，占总收入比例提升至34.0%。招股书显示，在港股递表前，除了上海云锌之外的其余12名B轮投资者将所持的轩竹生物股份以总价7.55亿元出售给控股股东四环医药，相较其2021年融资时的价格而言，年回报率为8%，这批投资者包括阳光人寿、中银资本等机构资本。当四环医药成功转型医美行业，创新药板块对集团整体业务的协同作用下降，此时选择拆分轩竹生物不仅能降低长期输血的财务压力，也能将更多资源投入新业务，但轩竹生物上市后的商业化回报，仍高度依赖新产品的市场拓展，建议投资者继续观察。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2024年12月05日

0460.HK

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