恒大债务：“大到不能倒”还是“多到不能救”？

香港快餐龙头大家乐集团有限公司（0341.HK）周三公布正面盈利预告，预计截至9月底止六个月股东应占溢利介乎9,580万至1.052亿港元，较去年同期4,670万港元增长105%至125%。 公司表示，盈利改善主要受惠于优化业务模式、整合店铺网络及提升成本效益。快餐业务透过推出新产品及调整收入组合带动表现，“Club 100”会员计划亦运用人工智能分析顾客数据，扩大会员基础。 集团同时整合生产力较低的店铺，推进数码转型及供应链优化。中国内地业务逐步回稳，销售及盈利能力均有改善，并持续推进轻资产营运模式，审慎拓展大湾区市场。休闲餐饮及机构饮食业务的盈利贡献亦有所提升。 大家乐股价周四高开，至中午休市报6.185港元，升2.74%，今年至今累升25.8%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 

教育企业好未来最新财季录得4,740万美元开支，可能与其2025年收购一家破产美国公司有关 重点： 好未来最新财季净收入增长15.5%至9.946亿美元，但转盈为亏，录得4,740万美元亏损 亏损主要来自公司投资公允价值变动所产生的1.897亿美元开支    谭英 自中国2021年整顿规模达1,000亿美元的中小学课外辅导行业，令好未来教育集团（TAL.US）八成业务消失以来，这家公司的复苏之路一直漫长而艰难。在此之前，尽管好未来与老对手新东方教育科技集团（EDU.US; 9901.HK）面对一批来势汹汹的初创企业，竞争日益激烈，其收入与盈利仍保持双位数增长。 直到截至2025年2月28日止财年，好未来才首次在五年内录得盈利，并在随后截至2026年2月止的最新财年实现5.3亿美元盈利。不过，公司上周发布的最新财报显示，连续盈利的势头在截至8月31日止的最新季度中断，由去年同期盈利1.241亿美元，转为亏损4,740万美元。 最新季度盈利大幅波动，似乎令好未来的复苏蒙上疑问。但仔细检视可见，公司转亏主要受到部分投资公允价值变动拖累，而上一季度盈利大增，也正是由同一因素带动。差别在于，上季度录得大额公允价值收益，这次却出现亏损。 好未来最新财季的“其他收入”项目录得1.897亿美元开支，上一季度同一项目则录得4.052亿美元收益。副首席财务官丁宇在业绩电话会议上表示，好未来持有“涵盖多种投资产品的投资组合”，并补充称，“部分投资的公允价值下降”。 好未来股价翌日下跌近3%，但再下一个交易日已收复大部分失地，显示投资者对公司突然转亏并未过于担忧。过去两季的投资公允价值变动，很可能与好未来2025年6月收购已破产的Epic! Creations有关。这家公司总部位于加州，经营订阅制数字学习平台及图书馆。 Epic在2021年被教育科技企业Byju以5亿美元收购后，陷入破产程序。如果好未来此次转亏确实与Epic有关，第二财季的业绩倒退便可能属一次性影响，与上一季度盈利大增的情况相似。 核心业务持续扩张 撇开起伏原因不明的公允价值损益，好未来最新季度的核心教育业务仍有好消息。季度收入同比增长15.5%至9.946亿美元，经营利润增长145.4%至2.359亿美元，毛利率亦提高2.8个百分点至59.8%。 好未来有两大收入来源。规模较大的是学习服务，在中国各地602个学习中心聘有1,800名教师，2026财年收入达19亿美元。这些中心提供专项课程，贡献公司约三分之二收入。另一项是学习解决方案，包括学习设备及课程内容，2026财年收入为10亿美元，占其余约三分之一。上一财年，学习服务收入增长27%，学习内容收入则增长48%。 好未来未在最新财报中披露这两类业务的详细数据，但总裁兼首席财务官彭壮壮表示，素质教育课程的续班率超过80%，而激烈竞争正“拖累”学习设备业务表现。 最新季度15.5%的收入增幅，约为2026财年全年33.7%增幅的一半。但公司未提供两大业务的更多资料，难以预测本财年余下时间的表现。 不过，有一点很清楚：中国民办教育行业已从五年前濒临绝境的处境中明显复苏。同花顺数据显示，19家中国教育企业中，有12家在2023年至2025年连续三年实现收入增长。好未来不在其中，因为在监管整顿后不久，其2023财年收入曾大跌76.8%。 不同的求生策略 好未来与新东方是中国这个行业历史最悠久的两家企业，两者采取了不同的求生策略。但它们均能重拾增长，反映中国民办教育行业仍有深厚根基，背后是社会重视教育，将其视为向上流动的主要途径。 新东方上周亦公布截至8月底止第一财季业绩，收入增长23.1%至18.7亿美元，净利润增长13.5%至2.732亿美元，表现优于好未来。监管整顿后，公司以新方式重整原有线上教育业务，即如今的东方甄选（1797.HK），由教师推广新建立的电商平台。这项业务目前已完全退出教育领域，成为一家纯电商企业，但仍并入新东方财报。 东方甄选的增长，是新东方最新季度业绩上升的重要动力。该公司将自营产品扩充至1,000个标准化产品单元（SPU），并开设四家具有“即时零售能力”的线下体验店。 但快速增长的电商业务，利润率低于新东方原有的教育业务。后者在中国60个城市提供非学科类辅导，仍是公司的核心业务，2026财年贡献40亿美元收入，占总收入70.8%。新东方股价在公布业绩当日下跌12%，可能与利润率由去年同期20.4%降至20.0%有关。首席财务官杨志辉表示，这是两项业务扩张所致。 分析师认为，这个行业已从2021年的打击中复苏，重新站稳阵脚。15名追踪好未来的分析师预计，公司本财年收入将增长18%至35.5亿美元。雅虎财经调查的20名分析师中，除两人外，其余均给予“买入”或“强烈买入”评级。公司目前市盈率为7.6倍。 这仅约为新东方15.7倍市盈率的一半，后者同样获得分析师高度评价。这显示，相较新东方，投资者对好未来的复苏质量信心较弱。他们亦可能担心好未来能否妥善管理收购Epic后的业务，这项收购已令公司过去两季盈利大幅波动。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

汽车交易服务提供商汽车之家（2518.HK; ATHM.US;）周三发布第三季度业绩，截至9月底收入13.15亿元，同比下跌26%，盈利1.95亿元，大跌53%。 公司解释，收入下跌主要是汽车行业销量下降，导致主机厂及经销商缩减支出，付费经销商的数量亦减少。 汽车之家董事长兼首席执行官刘斥表示，今年9月初，公司正式发布了自研汽车服务智能体产品“芝士车管家”，是将AI与公司的用户服和商户服务深度融合。 周四汽车之家平开报38.92港元，公司股价较过去一年高位跌17%。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里