北京支持中国企业在加强监管的情况下继续在美国上市

中国的证券监管机构发布文件草案，称将使用一个备案制度，允许中国企业继续在海外上市

重点：

  • 中国的证券监管机构宣布，打算继续允许中国企业在海外上市，但要进行更严格的监督
  • 监管机构很可能将这种上市限制在有全球抱负的大公司，可能会鼓励它们首先在国内上市

阳歌

对于在美国上市的中概股来说，经历了一年的混乱和困惑，终于可能在2022年看到隧道尽头的一丝光亮。

这是近日来自中国政府的信息，它在最近发布了数则令人鼓舞的公告，表明它并不想关闭中国企业在美国上市的大门。其中最新也是最重要的一个是：上周五，中国证券监督管理委员会发布了此类海外上市的新指南草案。

最大的收获是，中国将继续允许企业使用一种有争议的公司结构，即可变利益实体（VIE）的架构上市。目前在美国和香港上市的绝大多数中国公司都使用这种架构，这使它们能够规避中国政府禁止外资持有中国科技公司股权的限制。

我们将对新规做详细了解，然后用本篇的后半部分来探讨在美上市的中国企业未来的格局。

但首先，我们要来深入了解一下周五的这份重要声明，《财新》的一篇报道对其做了详细介绍。具有重要意义的是，声明称新规则只适用于寻求未来海外上市的公司，不会用于追溯已经在海外上市的公司，如阿里巴巴（BABA.US）、京东（JD.US）和百度（BIDU.US）。

新政策将为寻求此类上市的公司创建一个备案系统，以确保它们符合规则中详述的一系列新要求。这些要求包括一个负面清单，其中规定在海外上市的公司不能：通过此类上市构成国家安全风险；卷入重大纠纷；或其高层管理人员涉嫌腐败。拥有可能构成国家安全风险资产的公司仍可获准在海外上市，但必须在剥离某些资产以减少这种风险之后。

关于事情如何运作还有很多细节，我们建议想了解更多的人去看看《财新》的报道或中文原始文件。最关键是中国公司将可以继续在美国上市，尽管监管机构可能会在允许谁前往海外上市方面发挥更大的把关作用。

本月早些时候出现了另一个同样重要的信号，中国证监会发布了一份更简短的声明，称它正在与美国证券交易委员会（SEC）就共享在美上市中国公司的审计文件进行合作。

美国证券交易委员会多年来一直抱怨，当它怀疑在美上市的中国公司存在欺诈行为时，无权命令它们的审计师交出相关的审计文件。过去，中国政府禁止移交此类文件，称其为国家机密。为了解决这个问题，美国在今年年初通过了一项法律，给予中国三年的时间来设计一个向美国证券交易委员会提供所需信息的体系，否则中国公司就有可能从纽约摘牌。

因此，中国证监会12月中旬的声明中最重要的是，表明双方确实在为达成信息共享安排进行谈判，这再次表明中国政府希望继续允许一些中国公司在纽约上市。

世界之窗

随着中国发出迄今为止最明确的信号，表明它有意让中国企业继续寻求在美国和其他全球股票市场上市，我们就来看看，哪些公司未来可能会获得许可，进行此类上市。 

要想更好地理解这一点，我们还是先退一步，来看看在美国上市对一家非美国企业来说，到底意味着什么。在这方面，我们大概可以把美国两大证券交易所——纽约证券交易所和纳斯达克，视为“世界之窗”，外国可以在这里展示它们最有前途的公司。

现实情况是，世界上许多最知名的非美国公司通常在本国的证券交易所进行上市交易。但是，除了最大的全球机构投资者之外，对于一般机构来说，这些交易所都遥不可及。因此，在纽约二次上市使大多数全球机构投资者（从最大的基金管理公司到小型基金管理公司）都可以买卖这些公司的股票，因为几乎所有这些投资者都能通过经纪账户对纽约上市的股票进行操作。

在这种背景下，中国确实会认为，美国上市适合其最成功的全球知名公司。它还可能鼓励这些公司在美国二次上市之前先在国内上市，这是许多在纽约上市的知名外国企业的常见做法。

根据thebalance.com网站援引摩根大通的数据，10月份最受欢迎的10家在美上市的外国企业当中，有6家是中国的大公司，包括阿里巴巴、京东、百度和拼多多（PDD.US）。其他四家都是各自领域的全球知名巨头，包括台湾芯片制造商台积电（TSM.US）、芬兰电信设备制造商诺基亚（NOK.US）、英国药企阿斯利康（AZN.US）和荷兰半导体芯片设备制造商阿斯麦（ASM.US）。

因此，似乎可以说，中国可能会欢迎本国类似的国家龙头企业继续上市，它们将受益于进入全球资本市场，国际投资者显然对它们感兴趣。

另外一个问题是，随着中国证监会开始发挥更大的看门人作用，决定哪些公司可以在海外上市，哪些公司不可以在海外上市，那么，究竟哪些公司有可能被排除在外呢？从这方面来看，或许可以说，中国许多市值通常低于1亿美元的小型企业未来很可能会被禁止在海外上市。

我们曾多次报道过这类公司，最近的一次是上周，我们报道了一家名为开心汽车（KXIN.US）的公司的最新发展，该公司最近将自己的业务模式从汽车交易商转变为电动汽车制造商。这类公司是出了名的不透明，它们通常利用上市的机会从毫无防备的投资者那里筹集资金，为财务上的冒失行为埋单，它们每隔几年就会改变商业模式。

归根结底，中美双方都非常乐意将这类公司从纽约赶走。因此，新的规则和程序最终敲定后（最快可能是在明年），我们可能会看到这些规模较小的公司最终被阻止在美国上市。

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Strong quarter doesn't make Yeahka a bargain

季度数据虽强劲 移卡估值不便宜

移卡第三季的业务数据亮丽，但公司估值较高，股价上升空间受局限 重点： 第三季度GPV环比大升50% 预期市盈率逾30倍，估值不便宜 　 白芯蕊 曾获美国女股神伍德（Cathie Wood）垂青的移卡有限公司（09923.HK），股价在6月26日在16.58元见顶后不断下沉，累计跌幅更一度大跌超过五成，但集团在11月24日公布营运数据，称海外支付交易量（GPV）比去年多，刺激股价当日劲升7.4%。 移卡于2011年由刘颖麒成立，刘颖麒曾担任腾讯（0700.HK）财付通总经理，2012年获得腾讯的战略投资，2013年移卡成立乐刷科技，该公司在2014年获得人行颁发银行卡收单许可证和移动电话支付许可证的支付牌照，更在2019年7月成功续牌。 随着业务不断发展，集团由早期银行卡的“销售时点情报系统”（POS）的收单业务起家，变身成为中国最大非银行独立二维码支付服务提供商，同时也拥有到店电商业务，现时刘颖麒为移卡大股东，持有35%股权。 据最新业务公布，集团海外业务表现突出，第三季海外GPV已接近13亿元，超越去年全年海外GPV（约11亿元），也较第二季的8亿元大升50%，集团解释旗下投资企业富匙科技扩大服务范围，为Playmade、珍宝及士林台湾小吃等多个亚洲地区商户提供服务。 海外支付费率胜国内 参考移卡中期业绩介绍，富匙主攻商户一站式SaaS数字平台，是为用户构建由需求主导的沉浸式购物体验平台，目的是打造AI商店，特别是针对国际性客户，提供定制化服务。 内地券商太平洋证券曾指出，移卡海外业务支付费率为国内约5倍，毛利率超过50%，也是内地约4倍，因此以集团第三季海外支付GPV按季增长50%推断，意味上季业绩将有不俗表现。 更重要是移卡海外业务仍有望扩充空间，太平洋证券曾指出，移卡透过滙丰等全球性金融机构支付渠道，配合计划在美国与日本等主要经济强国大展拳脚，加速构建全球生态，相信移卡业务有望走向欧洲龙头支付企业Adyen的模式。 伙美团建生态 内地业务方面，移卡在2020年进军到店电商业务，即是消费者在线上平台完成交易，当中涉及购买或预订，然后到指定实体店享受服务或提取货品。受惠与美团（3690.HK）等SaaS生态伙伴合作，不单共同拓展渠道，同时提升商户及消费者服务品质，移卡第三季内地GPV达人民币6,163亿元。 虽然内地支付费率比海外业务低，但数量仍有望增长，特别是移卡主攻本地生活服务平台。据调研机构艾瑞咨询预测，2025年中国本地生活服务规模将有望超过35万亿元，即相当于2020至2025年增长达12.6%，由于庞大本地生活市场及渗透率持续提升，将为移卡到店电商服务提供更广阔发展空间。 虽然到店电商目前竞争大，包括内容平台商例如抖音、快手（01024）也相继入场，但行业最大龙头是美团，美团与移卡业务上紧密合作，美团聚焦大中型商户，移卡以支付作为入口，特别是针对数字化程度低的中小微商户，疫情过后中小微商户数字化转型迫切，给移卡带来巨大发展机遇。 另一方面，人工智能年代下，移卡为商户推出AI解决方案，旗下广告精准营销公司创信众成，让商户仅需输入关键字，便能自动生成图像与视频，大大节省演员、剪辑等人力成本。 单是上半年，移卡相关交易量每月已按月增长40%，素材成本大幅降低80%，并占集团上半年AI生成内容总视频制作量20%。创信众成更成为抖音母公司字节跳动体系内，首家能将内容转化为利用电脑技术创造虚拟人物的合作伙伴，打造数字智慧商业生态。 整体来讲，移卡拥有人工智能及支付概念，加上与美团抖音等企业关系密切，配合海外业务增长强劲，彭博综合市场分析，估计移卡今年收入有望重拾增长，或能达到133.5亿元，按年升8.6%，净利润更有望大增38.6%至1.14亿元。 虽然移卡在市场经常回购股份，奈何估值实在不平，预期市盈率达30倍，意味上升空间未必太多，若女股神伍德再度买入移卡，相信才能再度刺激股价造好，否则股价只会闷局横行机会较大。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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简讯：江西铜业拟斥9.05亿美元全面收购SolGold

矿业公司江西铜业股份有限公司（0358.HK；600362.SH）周日宣布，拟以每股26便士（0.34美元）的价格收购其未持有的铜金矿商SolGold Plc（SOLG.L）剩余88%的股份。该报价较该股近期交易水平存在溢价。 江西铜业表示，其目前持有伦敦上市公司SolGold近3.66亿股股份，占该公司股份的12.19%。按每股26便士计算，剩余26.3亿股股份将耗费江西铜业约6.84亿英镑（合9.05亿美元）。 江西铜业补充称，该要约仍处于无约束力阶段，且已遭SolGold董事会拒绝。 该公司表示：“本公司保留提出其他对价形式或不同对价组合的权力，并保留在特定常见情形下以不优于潜在收购所载条款对目标公司提出要约的权利。” 江西铜业港股周一午后交易时段上涨约8.1%，报33.16港元，年内累计上涨136%。SolGold股价上周五上涨13%，收报29.55便士，较要约价高出约13.7%。该股11月前三周交易区间为17至20便士。 阳歌 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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800万颗枕头撑起营收 亚朵迎来丰收年

受惠零售业务表现强劲，酒店营运商亚朵预期2025全年收入将增长35%，高于年初预测的25%增幅 重点： 亚朵第三季营收按年增长38.4%，并将全年营收增长指引由原先预测的25%上调至35% 平均可出租客房收入（RevPAR）在第三季仍持续下滑，但公司表示，随着“十一黄金周”七天假期表现强劲，相关情况有望改善    阳歌 对亚朵生活控股有限公司（ATAT.US）而言，2025年的成长故事要从一颗枕头说起。 这家高端酒店营运商于上周公布第三季业绩时表示，预期今年全年营收将增长35%，较年初预测的25%增幅大幅上调。推动这一增长的主要动力来自公司的零售业务，该业务让住客可透过亚朵的线上商城购买房间内所使用的各类产品。其中表现尤为出色的是寝具产品，包括枕头在内的床品销售成绩亮眼，成为零售业务增长的主要带动来源。 投资者普遍受到公司最新财报的鼓舞，带动亚朵股价在上周公布业绩后的五个交易日内上涨8.5%。分析师对该公司同样评价正面，目前追踪该股的19名分析师全数给予“买入”或“强烈买入”评级。在中国经济放缓前景不明朗的背景下，这样的一致看好可说相当罕见。 亚朵亦未能完全免受经济放缓影响，旗下平均可出租客房收入（RevPAR）在第三季再度按季录得下滑。RevPAR是业界最受关注的核心指标，结合房价与入住率表现。2023年受疫情后“报复性旅游”浪潮推动，亚朵及其同业的RevPAR曾录得强劲增长，但自去年起已开始转为收缩。 稍为令人鼓舞的是，今年以来，亚朵RevPAR的跌幅持续收窄，第三季按年仅下滑2.4%至371元，反映房价策略调整已开始带动入住需求回稳。与此同时，旗下定位于入门市场的“亚朵轻居”品牌表现突出，成功吸引重视性价比的消费族群。另一项正面讯号则来自中国十一黄金周假期期间，公司旗下酒店的RevPAR录得回升，相关成果预计将反映在第四季业绩报告中。 亚朵创办人兼董事长王海军在业绩电话会议上表示：“就酒店行业而言，第三季以来整体市场已呈现温和复苏。”他补充：“虽然旅游及休闲需求持续保持强劲，但行业同时呈现出热点快速转移及区域复苏不均的特征。”惟未有作出具体说明。 与中国多数面向消费者的行业一样，休闲与旅游产业在疫情期间遭受重创后，于2023年出现强力反弹，但在经济增速放缓的压力下，自去年起再度走弱。在此背景下，亚朵及部分同业透过积极扩张新酒店网络，部分延续了自身的成长故事。 第三季期间，亚朵新增开设152家酒店，截至9月底旗下酒店总数增至1,948家。该数量大致与公司上半年新增酒店总数相当，显示其开店节奏正持续加快。这股扩张速度预料将延续至第四季。公司在业绩电话会议上表示，对于实现年初订下“至2025年底营运2,119家酒店”的目标仍具“充分信心”。若要达成该目标，公司第四季须再新增171家酒店。 金枕头 受新酒店加速开业带动，亚朵第三季收入按年增长38.4%，增至26.3亿元（约3.72亿美元），较前两个季度有所提速。这使得公司首九个月累计收入按年增长35.5%，也正是公司将全年收入增长预测由原先的25%上调至35%的主要原因。 零售业务堪称公司推动营收强劲增长的“秘密武器”。第三季该业务收入按年激增76.4%，由去年同期的4.79亿元升至8.46亿元。相比之下，核心酒店营运业务的收入增速明显放缓，第三季按年仅增长25.5%，由去年的13.7亿元增至17.2亿元。随着零售业务快速扩张，其收入占比已由去年约四分之一提升至目前接近三分之一，在集团收入结构中的比重显著上升。 尤其是在寝具产品销售方面表现更为亮眼。公司表示，零售业务近期的畅销产品之一为“深睡记忆枕”，该产品上市后首25天即录得商品交易总额（GMV）达1亿元，自开售以来累计售出800万个枕头。 今年首九个月，公司零售业务收入按年增长75%，使公司有信心预测全年相关收入增幅将“至少达65%”。不过需指出的是，该项业务于2024年曾录得高达126%的增长，显示随着业务逐步成熟，增速很可能持续且快速放缓。 零售业务是亚朵的一大特色，也可能是让分析师高度看好公司的原因之一，因为其毛利率明显高于酒店主营业务。亚朵表示，第三季零售业务毛利率为52.7%，按年持平；相比之下，酒店业务毛利率按年上升1.3个百分点，至明显较低的37.3%。 在盈利方面，公司同期净利润按年增长24.6%至4.74亿元。相较收入增速，盈利上升较为缓慢，主要受非营运因素影响，包括税项开支增加。公司同时宣布派发本年度第二次股息，令全年派息总额增至逾1亿美元。 尽管分析师普遍看好该公司，但投资者的态度似乎较为分歧。即使亚朵股价今年已累升45%，其股票的预测市盈率（P/E）仍仅约20倍，远低于竞争对手华住集团（HTHT.US; 1179.HK）的35倍。华住的中国核心业务同样承压，第三季RevPAR按年下跌4.7%，但该公司同时拥有庞大的海外酒店资产组合，该部分业务多年受压后已开始出现复苏迹象，第三季RevPAR按年回升6.1%。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里
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简讯：高鑫零售CEO沈辉辞任 李卫平接任

大润发超市连锁店运营商高鑫零售有限公司（6808.HK）周日公布，执行董事兼首席执行官，因因需要投入更多时间于其家庭事务而决定辞任，其职务由李卫平接任，有关人事变动自周一起生效。 据公司公布，李卫平在零售行业积累逾20年的丰富管理经验。于2018年9月至2025年11月任职于盒马，曾任盒马华北北京大区总经理、盒马鲜生业态首席执行官及盒马首席商品官，离任前任职于盒马总裁办公室。 今年初，阿里巴巴出售高鑫零售全部股权予德宏资本。截至9月底止的2026上半财年，高鑫零售收入按年减12.1%至305亿元（43.22亿元），亏损1.27亿元，去年同期为盈利2.06亿元。 公司股价周一高开，至中午休市报1.7港元，升5.59%。年初迄今累跌28.5%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 
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