中证监重罚思尔芯 保荐人中金或难辞其咎

黑芝麻研发的C1200系列芯片，能媲美高通高端芯片，属业务发展的重点 重点： 黑芝麻的研发及销售开支增，拖累中期业绩见红 公司的汽车芯片潜力大，并进军机器人产业 　 白芯蕊 有中国英伟达之称的芯片设计商寒武纪（688256.SS），今年股价累升逾倍，加上国产替代憧憬下，引发市场对芯片股的热情。在香港上市刚超过一年的自动驾驶芯片生产商黑芝麻智能国际控股有限公司（2533.HK），最近也公布业绩，虽然业绩见红，但2025上半年收入增长快，按年升超过四成。 黑芝麻于2016年成立，为一家汽车计算芯片设计公司，专注自动驾驶解决方案，在2019年推出第一代华山系列系统级（SoC，即System On Chip）芯片，为ADAS（高级驾驶辅助系统）和自动驾驶汽车提供高性能计算。到2021年黑芝麻通过武当系列扩大产品线，推出能够集成多种汽车功能的跨域SoC芯片。 受惠辅助驾驶产品及解决方案销售增加，黑芝麻2025上半年收入升40.4%至2.5亿元，当中辅助驾驶产品及解决方案收入达2.4亿元，按年升41.6%，占整个收入93.6%。 尽管收入增长快，但集团2025上半年业绩却要见红，由盈转亏蚀7.6亿元，但要留意去年录得盈利主要是向投资者发行金融工具产生公允价值变动所致，该项目录得19.3亿元盈利。撇除上述影响，按非国际财务准则，黑芝麻2024上半年实质亏损6亿元，至于2025上半年，实质亏损收窄8.3%至5.5亿元。 研发开支高于收入 集团业绩见红，主要因研发开支巨大，上半年已达6.2亿元，较收入高144%，还有辅助驾驶产品及解决方案销售成本上升111%至1.9亿元，最终令黑芝麻上半年业绩录得亏损。 不过，智能驾驶发展空间巨大，调研机构Grand View Research便预测，2024年中国智能驾驶汽车市场规模为436亿元，随着渗透率提升，料到2030年便扩大至超过1,550亿元人民币，主攻汽车智驾芯片的黑芝麻，将会是重大契机。 尤其是现时全球智能驾驶只是起步阶段，整体上智驾大致以L0至L5划分，L0需由驾驶员操控，L5则是完全自动化，现时普遍处于L2有条件自动化至L4高度自动化阶段。黑芝麻开发的芯片，目前涵盖L1到 L3级别的自动驾驶为主。 整个智驾系统架构高度依赖芯片，细分可分为三个重要芯片系统，包括感知系统、决策系统及执行系统。感知系统透过车上的感应器，例如激光雷达或镜头，收集汽车行驶时数据，收集后交由决策系统，透过芯片算法计算出行车路径，再将结果送去执行系统，根据决策的结果作出行车线路及速度控制。 黑芝麻生产的智能驾驶芯片，便是技术关键所在。目前智驾普遍用上SoC芯片，SoC芯片内包含多个处理器，包括CPU（中央处理器）、GPU（图像处理器）、ASIC（专用集成电路），其优点是体积较细，将不同处理器整合在一枚SoC芯片内，因此只需要封装测试一次，变相可压低成本。 客户全属大品牌 现时黑芝麻主要客户包括吉利、比亚迪、东风等，今年起产品已安装在吉利银河系列等多款车型。黑芝麻也进军机器人领域，为人形机器人制造商傅利叶的灵巧手，提供模组的处理能力，还与小米、宇树科技等合作。 虽然智能驾驶芯片发展前景大，但行业竞争激烈，除了英伟达外，还有特斯拉（TSLA.US）的FSD系统、高通（QCOM.US）等等，国内对手则有华为及在香港上市的地平线（9660.HK）等。 不过，黑芝麻C1200系列座舱控制器芯片以7纳米工艺设计，能够处理多达12个高清摄像镜头输入数据，对标高通现时主流的高通座舱控制器芯片，为内地仅少量能国产替代高端芯片之一，亦可布局于机器人大脑及小脑系统，有望成为集团杀手锏。 整体来讲，目前黑芝麻虽然未录得盈利，预期今年市销率达9倍，估值处偏高水平，将限制股价表现，但由于与内地多间车厂合作，加上进军蓝海的机械人市场，只要收入维持高增长，在自动驾驶及机械人概念下，将有望吸引基金追入，值得长期关注。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里