富贵险中求 华兴资本试水不良贷款

在创办人两年前突然离场后，为复修业务，华兴资本将收购两个不良个人贷款资产包

重点：

• 华兴资本将以3.08亿元，向网络贷款平台奇富科技旗下公司，收购两个不良个人贷款资产包
• 在中国经济仍处于调整期、不良债务持续累积的背景下，此类资产虽存在风险，但亦能为民营投资者带来潜在可观回报的机会

梁武仁

随着中国借款人财务压力上升，市场正为民营投资者带来潜在回报可观的投资机会。在不良债务规模扩大的背景下，华兴资本控股有限公司（1911.HK）亦加入这股浪潮，尝试以“收债人”的新角色，从问题资产中寻找获利空间。不过，不良债务回收从来不是易事，而华兴资本本身仍处于两年前风波后的修复阶段，要尝试化坏帐为收益，恐怕亦需要相当运气。

上周三，华兴资本表示，将以3.08亿元（约4,400万美元），向奇富科技（QFIN.US；3660.HK）旗下的福州奇富融资担保及福州奇富网络小额贷款，收购两个不良个人贷款资产包。其中，福州奇富融资担保主要为奇富科技的放贷合作伙伴提供付款担保服务，而福州奇富网络小额贷款则直接承作放贷业务。

不良债投资最吸引人之处，在于原始放贷机构往往以远低于帐面价值的价格出售资产，为买方留下可观回报空间。华兴资本为福州奇富融资担保名下、本金总额约67亿元的不良贷款，仅支付约2.77亿元；而对福州奇富网络小额贷款、涉及本金约7.52亿元的债务，对价仅约3,100万元。在如此大幅折让之下，潜在收益空间看似相当可观。

华兴资本在公告中表示，相关收购为集团提供良好机会，随着市场持续复苏，预期相关债务的回收情况将随时间改善，并有信心相当部分债务可逐步收回，从而带来具吸引力的投资回报。

不过，不良贷款投资能否获利，关键仍在于资金回收。这本身就是一个极大的变数，因为即便是经验老到的专业催收机构，向陷入困境的债务人追回款项都并非易事，更遑论是中国华兴这类在相关领域经验有限的参与者。

此次收购的不良贷款已逾期相当长时间，令实际可回收性显得更加不确定。其中，来自福州奇富融资担保的贷款平均逾期超过两年；福州奇富网络小额贷款的相关债务，平均逾期亦逾400日。更重要的是，所有贷款均属无抵押，若无法成功回收，华兴资本亦无任何抵押物可供追索。

尽管华兴资本主业在于投资银行与资产管理，但并非完全没有处理违约借款人的经验。例如在2022年，华兴资本曾向一家无关联机构Wallaby Medical Holding提供2,500万美元贷款。其后该笔贷款出现问题，促使华兴资本作出大幅减值，并确认相关减值损失。在将到期日延长12个月后，华兴资本于去年上半年完成贷款结清，结果很可能以亏损收场。

不良债务堆积

不过，面对少数借款人是一回事，要追讨动辄数十万名借款人的债务，则是截然不同的挑战。这正是华兴资本在尝试回收不良债务时，势必要面对的现实。更棘手的是，使用奇富科技等非银行放贷平台的消费者，本身风险水平已相对较高。而其中已经违约的借款人，往往又是风险最高的一群。因此，要从这些借款人身上追回资金，难度可想而知。

随着中国经济放缓持续，华兴资本试图获利的这类不良债务，规模仍会不断增加。尽管官方公布的不良贷款率仍远低于警戒水平，但市场普遍认为，相关数据可能被低估，原因在于部分放贷机构透过延后认定方式，推迟将贷款归类为不良类别。无论如何处理逾期贷款，银行都正承受愈来愈大的压力，需加快清理资产负债表，这也为不良资产买家催生出一个持续扩大的市场。

为避免经营困难的国有企业风险蔓延并冲击整体经济，中国在1990年代末设立了四大资产管理公司，负责接收国有银行的不良贷款。过去十年间，各地亦陆续成立多家地方资产管理公司。然而，不良债务规模庞大，仅靠这些国资背景机构难以全面承接。同时，随着自身减值损失增加，资产管理公司亦开始承压，其进一步收购不良资产的能力正被逐步削弱。

这也为民营资本留下了切入空间，特别是来自非公营企业与个人的不良债务，一向并非资产管理公司的核心关注对象。多年来，外资对冲基金及专门投资不良资产的机构，一直活跃于中国市场。近年亦有本土机构加入，包括2015年成立、专注不良资产投资的鼎一投资（DCL Investments）。这些投资者过往主要聚焦企业贷款，但自2021年推出个人不良贷款批量转让试点后，亦逐步转向个人贷款领域。该试点为个人不良贷款的集中转让打开了制度空间。

华兴资本正尝试涉足不良资产投资，作为其在2023年因创办人兼核心创收人物涉嫌受贿被拘留、公司遭遇重创后，寻求重振业务与前景的一环。作为复苏布局的一部分，华兴资本去年亦宣布计划投资Web 3.0，即建立于区块链与加密资产上的去中心化网络。

自2023年陷入风波后，华兴资本一直缓步推进复原进程。去年上半年，公司财务表现出现改善，在香港IPO市场回暖带动下，重新录得盈利。在公布不良资产投资计划后的一周内，华兴资本股价上升16%，反映投资者对公司新方向持相对正面的态度。

目前，该股的市销率（P/S）约为2.2倍，与中金公司（3908.HK；601995.SH）在港上市股份约2.5倍的水平相近。中金公司普遍被视为中国规模最大的本土投资银行。相较之下，华兴资本的市销率亦较为奇富科技的1.15倍多约一倍，反映市场对金融科技放贷机构普遍持较审慎甚至偏悲观的看法。

整体而言，投资不良贷款本身属于高风险行为。不过，华兴资本此举属于小规模试水，在首阶段仅投入相对有限的资金。若回报理想，不仅可为公司财务表现带来提振，亦可能促使其进一步加码相关投资。即使最终未能成功，对整体经营造成的影响亦相对有限。

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