智驾领域的黑马 黑芝麻能否跑出？

这家智能汽车技术制造商的股价，自去年8月上市以来一直低于发行价，落后近期上市的而上升强劲的同业

重点：

• 黑芝麻智能去年收入增长约52%，不过下半年增速较上半年有所放缓
• 由于产品被两款量产车型采用，公司去年上半年的毛利率显著提高

阳歌

近期上市的智能驾驶科技股中，黑芝麻智能国际控股有限公司(2533.HK)正成为一匹黑马，以争夺投资者青睐。去年8月上市六个月后，因投资者担心其客户群规模相对较小，截至本周一股价较上市价下跌约10%。

这些投资者似乎从公司周一晚发布的盈利预告中获得一定鼓舞，推动黑芝麻股价周二的早盘中上升了3.5%。除其他信息外，公告显示，公司去年下半年继续取得强劲的两位数收入增长，不过增幅不及上半年。

即使是在这一波反弹后，该股仍较IPO价格低约6%，使其在新上市的智能驾驶技术公司中显得格格不入，这些公司的股票自上市以来几乎全部上涨。地平线机器人(9660.HK)自去年10月底上市以来，股价上涨了约80%，而佑驾创新(2431.HK)自去年12月IPO以来，股价上涨了近60%。

在美国，近期上市的自动驾驶出租车运营商文远知行(WRD.US)股价涨幅领先，自去年10月上市以来几乎翻了一倍，而小马智行(PONY.US)则上涨了近30%。

那么，为何黑芝麻在同业中相对落后，这种情况真的正常吗？我们稍后会更详细地探讨这个问题，但在这之前，我们先来回顾一下最新盈利预告吧。

黑芝麻表示，预计2024年全年营收将在4.5亿元(约合6,200万美元)至5亿元间，以此区间中位数计算，将较去年的3.13亿元增长约52%。减去之前公布的上半年数据后，公司预计2024年下半年营收增长43%左右，增幅强劲，但较上半年69%的增幅有所放缓。

公司表示，预计全年净利润约为1亿元，扭转去年同期亏损48.6亿元的局面。摘去上半年的数据后，公司去年下半年亏损约10亿元。但大部分亏损似乎与非现金项目有关，公司没有给出不含这些项目的预测。

收入增长的原因相当标准，主要因包括汽车芯片和片上系统(SoC)在内的智能驾驶产品销量增长。公司还提到车路云一体化芯片等新兴领域的销售收入增长，并指出此类销售得到政府政策的推动。

坦率说，有关收入增长，黑芝麻智称其为“预期”增长。因此股价的上涨可能反映投资者对公司继续增长的信心，或许反映投资者认为其股价被低估。

采用率上升

分析完这份并没有那么与众不同的盈利预告后，我们会在文章的后半部分看看，为什么黑芝麻智能在上市后股价相对差劲。在这里，我们需要先指出的是，尽管上市后它的股价有所下跌，但其市销率(P/S)仍然高达32倍。这低于地平线机器人的41倍，但比佑驾创新的18倍高出不少。

不过，似乎可以说，投资者对黑芝麻智能的印象不如它的部分同行。投资者犹豫不决的一大原因，似乎是公司进入智驾领域的时间较晚，导致其产品在量产汽车中的应用稍稍落后于竞争对手。

公司在去年8月发布的中期财报显示，其产品已被至少两款量产车型采用，其中包括吉利旗下领克的一款车型，以及国企巨头东风的一款车型。公司称，截至去年中，它赢得16家汽车制造商及一级供应商的23款车型订单，但这些合同通常是针对研发中的汽车，其量产潜力尚不确定。

地平线机器人的招股说明书中，没有透露有多少量产车型采用了它的产品。但该公司指出，这些产品被27家车企用于超过285款车型，远远高于黑芝麻智能的订单总数。从这个指标来看，佑驾创新似乎是最强劲的，截至去年中，共有94款车型，采用它的智能驾驶和智能座舱解决方案。

另一个可作比较的关键是毛利率，通常是衡量公司产品独特性和高科技水平的指标。去年上半年，地平线机器人以令人羡慕的79%的毛利率领跑同业，佑驾创新在三家公司中排名垫底，仅为14%。

黑芝麻2024年上半年的毛利率为50%，处于中游水平。但2021年从36.1%渐下降至2023年的24.7%后，去年上半年毛利率的增幅就相当引人注目，公司表示主因是领克和东风汽车开始量产。随着来自这两家客户，以及其他一些新增量产车型的大量订单不断涌入，下半年毛利率可能会继续提高。

总言之，黑芝麻之所以只能成为一匹黑马，似乎主要因它进入智能驾驶领域较晚，因此仍在努力向客户推销自己的产品。尽管去年下半年的增速较上半年有所放缓，最新盈利预告显示，其收入仍在稳步增长。这意味公司下个月公布2024年最终业绩时，投资者将会寻找其恢复加速增长的迹象，而如果黑芝麻能证明其产品在车企中越来越受欢迎，投资者可能会对其投以信心一票。

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