Stellantis入股零跑大华成大赢家

2023年11月06日

9863.HK

002236.SHE

内地电动车企业零跑汽车，向克莱斯勒母公司Stellantis配股，同时零跑主要股东大华亦向Stellantis出售股份全身而退

重点：

零跑溢价19%配股引入Stellantis，但股价急升后随即急挫
集团创始人朱江名承诺，十年内不会出售股份

白芯蕊

中国汽车制造业冲出国际，今年来首次超越日本及德国，登上全球出口第一的宝座，海外企业见机不可失，纷纷投资内地电动车企业。继阿布扎比投资机构CYVN Holdings战略投资蔚来集团(NIO.US; 9866.HK)后，德国的大众汽车(VOW.DE) 紧接入股小鹏汽车 (XPEV.US; 9868.HK)，之后又有上汽集团 (600104.SH)与奥迪公司签署谅解备忘录，加快上汽奥迪开发电动车，连全球第四大车企克莱斯勒母公司Stellantis(STLA.US)上月亦宣布，入股内地电动车生产商浙江零跑科技股份有限公司(9863.HK)。

不过，Stellantis宣布入股后，零跑股价翌日(10月27日)大幅波动，开市虽裂口高开11.4%见41港元，不久即掉头急挫，最低见31.5港元，收市报32.8港元，仍跌近11%。

Stellantis成零跑大股东

据通告显示，零跑以每股43.8港元，向Stellantis发行1.94亿新H股，涉及金额85.1亿港元 (79.6亿元)，较10月25日收市价36.8港元溢价19%。另一方面，A股上市公司浙江大华技术 (002236.SZ)(简称大华)，亦向Stellantis出售9,000万股零跑股份，当中包括4,500万股H股，以及4,500万股内资股，占零跑已扩大股本6.73%。

完成整项交易，Stellantis于零跑持股逾两成，一跃成为零跑大股东，同时获得两个董事会席位，并与零跑成立合营公司，发展大中华地区以外的出口及销售业务，以及独家在当地制造零跑汽车产品。

大华为内地以视频为核心的安全防范(简称安防)龙头企业，近年更拓展人工智能及物联网业务。而零跑汽车与大华关系密切，除创始人朱江明与傅利泉来自大华外，副总裁曹力、周洪涛亦曾是大华前员工，虽然是次向Stellantis出售股份后，大华不再持有零跑股权，但零跑智能座舱控制器，及软件与智能驾驶控制器等相关技术，都由大华提供。

零跑本月1日发通告表示，创始人朱江明自愿承诺，未来十年不会转让或减持零跑股份。朱江明目前持有零跑8.1%股权，相当于向Stellantis发新股后已扩大股本6.93%。

无可否认，中国电动车产业已达到世界级水准，尤其特斯拉(TSLA.US)在上海设厂后，中国的特斯拉转采用国产制汽车零件，变相令中国汽车产业大幅升级，单是一体化压铸技术，便掀起汽车制造工业革命，已令生产流程大幅减少，不单只特斯拉受惠，也令内地汽车企业得益。

外资纷入股内地车企

电动车已为大势所趋，全球传统燃油车企业为免落后对手，都入股内地电动车企业，以最短时间获得相关技术。以大众为例，除入股小鹏外，早于2021年便入股A股电池公司–国轩高科 (002074.SZ)，更是国轩高科最大股东(截至6月底止持有24.7%股权)，同时大众已为下一代电池做准备，目前是美国上市主打固态电池的QuantumScape(QS.US)策略性股东。

至于全球第四大车企Stellantis，是由标致雪铁龙集团和菲亚特克莱斯勒集团合并创立，目前旗下包括标致、雪铁龙、Jeep及玛莎拉蒂(Maserati)等多达14个汽车品牌，虽然在燃油车市场经验丰富，但也是缺乏电动车技术。

海通证券就指出，Stellantis在中国市场电动化转型中面临重重挑战，特别是在广汽菲克退出后，仅剩标致和雪铁龙等品牌，并缺乏有竞争力的电动车型，故一直在内地市场竞争中处于下风，现时收购零跑股权，对Stellantis在电动车业务上有帮助。

其实全球电动车市场竞争越来越大，除了中国汽车新势力“蔚小理”外，小米(1810.HK)也扬言旗下电动车明年上半年可量产，海外则有亚马逊(AMZN.US)支持的美国电动车企业Rivian(RIVN.US)正在努力追赶，还有苹果(AAPL.US)电动车亦有望登场。

至于中国电动车一哥比亚迪(1211.HK)，销量已快赶上特斯拉，截至上季只是较特斯拉少卖3,000辆，在市占率被大幅威胁下，特斯拉掀起减价迎战，最终令利润受损。集团最新业绩看到，第三季纯利不单急跌44%至18.5亿美元，毛利率亦按年急跌7.2个百分点至17.9%，业绩公布后，特斯拉当日股价应声急挫9.3%。

大华售股一石二鸟

此外，国际车企入股内地电动车企业也不代表一帆风顺，要留意近年内地有多间新势力车企出现倒闭，例如曾被认为是未来电动车之星，获英特尔资本及伊藤忠商事融资的奇点汽车，其关联公司早前已被申请破产审查，曾与鸿海集团(2317.TW)签战略合作协议的拜腾汽车亦已申请破产。

今年上半年，零跑亏损22.8亿元，按年略有改善，但收入只升14%至58.1亿元，增幅并不显著。从彭博数据显示，市场估计零跑2023至2025年仍会录得亏损，最快在2026年才可实现盈利，意味Stellantis在零跑的投资变数极大。

反而整个交易最大赢家是大华，不单在零跑股权上全身而退，大华发表的通告，预计集团利润将增加45.5亿元，超过集团去年净利润1.96倍，若零跑引入Stellantis后在电动车竞赛中脱颖而出，由于相关多个主要技术由大华提供，变相订单会有一定保证，可为大华在汽车业务上大放异彩，实属一石二鸟之举。

有超赞的投资理念，但不知道如何让更多人知晓？我们可以帮忙！请联系我们了解更多详情。

咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。

欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

新能源, 消费

小米, 特斯拉, 亚马逊, 小鹏汽车, 蔚来集团, 上汽集团, 大华技术, 零跑

掌握中概股最新动态，订阅我们的新闻邮件

关注我们

免费订阅新闻邮件

在以下平台浏览我们的新闻

新闻

美暂缓制裁 DeepSeek免被纳入黑名单

路透报道，因特朗普避免与中国紧张关系升级，美国将暂缓把人工智慧与大型语言模型公司DeepSeek列入贸易黑名单。据报道，除了DeepSeek以外，长鑫存储及百多家被列为国家安全风险的中国企业，也暂缓纳入黑名单中。美国商务部工业与安全局（BIS）没有直接作出回应，只表示时刻都会使用包括实体清单在内的政策和执法工具，以打击不良行为者。 DeepSeek近期刚完成首轮融资，投资者除创始人梁文锋外，腾讯、宁德时代分别投资100亿及50亿元人民币，京东、网易及IDG亦分别投资30亿元，目前DeepSeek估值已超过500亿美元。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月18日

AI时代下图库求生视觉中国如何盘活版权资产？

曾因黑洞照片争议引发舆论风暴的视觉中国，如今正从图片授权商转型为AI数据服务平台，市场仍在观察其图片版权资产能否在AI时代重新创造价值重点：视觉中国正式递交港股上市申请，其核心内容授权收入去年下滑14.1%，占比跌破七成公司正由图片授权商转型为AI内容与数据服务平台李世达生成式AI大行其道，让无数内容产业坐立难安，传统图片授权行业自然也不例外。无论是媒体报道、企业宣传还是广告制作，取得合法图片的主要途径是向Getty Images（GETY.US）、Shutterstock（SSTK.US）等图片平台购买授权。然而，随着AI视觉工具迅速普及，企业获取图片的方式正在发生根本改变，许多用户如今更倾向直接透过AI生成所需内容。不过，图片社拥有的图片资源，在AI时代仍然相当有价值。近日向港交所递交上市申请的视觉（中国）文化发展股份有限公司（000681.SZ），正将自己重新定位为一家结合内容资产、AI能力与数据服务的平台企业，试图在AI时代寻找新价值。视觉中国创办人柴继军，原本是《中国青年报》一名摄影记者，其后创办华夏视觉，为视觉中国的前身，逐步建立图片代理与授权业务。 2016年，公司收购比尔盖茨创立的Corbis相关资产后，视觉中国取得大量国际版权内容，其后再收购500px及控股视频素材平台成都光厂，逐步建立涵盖图片、视频、音频及3D模型的内容生态。截至2025年底，公司拥有超过7亿项内容资产、80万名供稿人及约300家版权合作机构。根据公司引用的第三方资料，按2025年收入计，公司在中国视觉内容授权市场排名第一。但与市场地位相伴的，则是长期围绕版权维权的争议。2019年，“事件视界望远镜”（EHT）合作组织发布人类史上首张黑洞照片，外界发现该照片被收录于视觉中国平台，用户下载高解析度版本需向平台支付授权费用。由于该照片由全球多个科研机构合作完成并向公众发布，此举迅速引发外界质疑，一家商业图片平台是否有权对公共科学成果主张商业授权利益。事件也让公司长期以来的维权模式首次受到广泛关注。当时有媒体质疑，公司部分客户并非透过主动购买授权取得，而是在收到侵权通知后才转为付费用户，形成“维权带动授权”的商业模式。视觉中国则多次强调，其核心业务是版权保护及授权服务，维权是保护内容创作者权益的重要手段。事件引发官方关注，最终天津市网信办约谈公司负责人，并要求网站暂停服务整改。大客户减少这场风波虽然发生于六年前，但也折射出公司对内容授权业务的依赖。内容授权至今仍是视觉中国最重要的收入来源。申请文件显示，2023年至2025年，公司内容授权收入分别为5.75亿元、6.10亿元及5.24亿元，去年同比下跌14.1%，占总收入比例亦由75.1%下降至67.2%。公司坦言，客户控制营销预算以及AI技术改变内容采购模式，是收入下滑的重要原因。数据显示，公司KA（Key Account）客户数量由2023年的17,244家减少至2025年的15,956家，两年间减少约7.5%。大型客户数量下降，反映公司核心客户群增长已出现放缓迹象。盈利能力亦同步承压。2023年至2025年，公司毛利率由51.2%降至41.7%；同期净利润由1.54亿元降至9,267万元。面对这种变化，视觉中国正在寻找新的增长曲线。最明显的是内容定制服务，该业务主要为企业客户提供平面设计、视频制作及品牌传播内容，收入由2023年的1.52亿元增长至2025年的2.09亿元，收入占比由19.4%提升至26.9%。相比出售单张图片，企业购买的是包括广告设计、短视频及AI生成内容在内的整体内容解决方案。公司亦开始发展AI训练数据服务，已提供涵盖数据采集、清洗、标注、权利验证及授权等服务，并投资大模型企业MiniMax（0100.HK）。若未来AI模型需要使用合法、可追溯的训练数据，视觉中国长期积累的版权资产反而可能重新获得价值。不过，视觉中国能否获得港股投资人青睐仍存在变数。目前公司A股市值约150亿元、市盈率约50倍，但过去52周股价仅升约11%，显示市场对其AI转型前景仍保持观望。放眼全球市场，Getty Images近年亦积极布局AI授权及训练数据业务，并与Shutterstock宣布合并。相比国际同业，视觉中国拥有庞大的中文内容资产及本土版权管理能力，但其估值究竟更接近传统图片库还是AI数据服务商，仍有待市场验证。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月18日

000681.SHE

稀缺性红利消退中国AI估值逻辑生变

智谱与MiniMax两周市值蒸发逾四成，市场开始重新衡量大模型公司的真实价值李世达今年初，当智谱（2513.HK）与MiniMax（0100.HK）先后登陆港交所时，市场仿佛回到了中国互联网与新能源车最狂热的年代。作为首批登陆资本市场的大模型企业，两家公司迅速成为资金追逐的焦点。智谱股价在5月29日盘中一度冲上1,993港元，较发行价上涨近17倍，市值突破8,800亿港元；MiniMax同日收报840港元，较上市价高出逾四倍，市值超过2,600亿港元。以智谱2025年7.24亿元人民币的收入计算，其高峰时市销率高达数百倍，市值甚至一度超越部分已实现盈利的大型科技企业，反映当时市场对中国AI龙头的乐观预期已远超传统财务指标所能解释。然而仅仅两周后，市场情绪急转直下。至6月12日收市，智谱股价跌至1,097港元，较高位回落44.9%；MiniMax更跌至396港元，跌幅达52.9%。两家公司的市值合计蒸发超过4,000亿港元。表面看来，这轮调整的导火线是即将到来的限售股解禁。根据港交所文件，智谱将于7月8日迎来首批基石投资者股份解禁，共涉及2,568万股，占H股总数约11.9%；而目前市场实际自由流通股份仅约1,174万股，意味解禁后流通盘将瞬间扩大2.2倍。MiniMax则于7月9日迎来基石投资者、领航投资者及部分现有股东股份解禁，市场供给同样显著增加。但如果把近期股价暴跌完全归因于解禁，恐怕过于简化。毕竟在全球资本市场，科技公司上市半年后迎来首轮解禁早已司空见惯。真正值得关注的，是市场是否相信持有人有出售的理由。如果说今年初市场追逐的是中国AI公司的稀缺性，那么近期的调整反映的则是另一种思维：投资人开始重新计算这些公司究竟需要多少时间、多少资本，才能把技术优势转化为可持续的商业回报。事实上，智谱与MiniMax此前获得的高估值，本就不完全来自业绩。2025年，智谱收入7.24亿元人民币，同比增长132%，但经调整亏损仍高达31.8亿元；MiniMax收入5.43亿元，同比增长159%，净亏损则达17.5亿元。从传统估值角度看，两家公司距离盈利仍相当遥远。市场之所以愿意给予如此高估值，更重要的原因在于稀缺性。正如瑞银中国互联网分析师熊玮所指出，全球范围内可供投资的大模型上市标的极为有限，而两家公司上市时间较短、流通股比例偏低，进一步放大了稀缺溢价与流动性溢价。投资者当时购买的并不只是AI技术本身，而是中国AI的想像空间，以及市场缺乏同类标的所带来的额外溢价。如今这些溢价似乎开始消退。资本竞赛开始而就在市场担忧解禁之际，两家公司几乎同步启动回归A股计划。MiniMax于5月底宣布研究科创板上市方案；智谱则在6月初公布A股上市计划，拟募资150亿元。两家公司股价仍远高于上市价时便急于推动A股融资，显示企业管理层对未来资金需求的判断，可能比市场预期更加激进。这看似矛盾的一幕，其实反映出中国AI产业进入新的发展阶段。一方面，早期投资者开始考虑退出；另一方面，企业却仍需要大量新资金。原因并不难理解。与过去的互联网公司相比，大模型企业的资本消耗速度高得多。模型训练需要大量GPU算力，推理服务需要持续投入数据中心，人才竞争则推高研发成本。即使成功上市，也很难依靠现有现金流支撑下一轮竞争。而当市场开始重新检视这些公司的资金需求与盈利前景时，估值逻辑也随之改变。因此，市场正在从第一阶段的“技术定价”，逐步转向“商业化定价”。第一阶段，投资人关心的是谁拥有最强模型；第二阶段，投资人更关心谁能将模型转化为收入、控制成本，并最终建立可持续的商业模式。从这个角度看，智谱与MiniMax近期的回调未必代表AI热潮终结。相反，它可能标志着中国AI产业开始摆脱稀缺性驱动的估值模式，进入更成熟的价值发现阶段。这种变化其实是所有新兴科技产业走向成熟的必经过程。无论是二十年前的互联网、十年前的新能源车，还是近年的生物科技产业，资本市场最初往往愿意为技术突破和未来想像支付高额溢价。但当产业逐渐成熟后，投资人最终仍会回到一些基本问题：产品是否有人愿意付费？收入能否持续增长？企业何时实现盈利？中国大模型产业如今正站在转折点上，过去一年，市场关注的是模型能力、技术突破以及谁最有机会成为“中国版OpenAI”；未来几年，竞争焦点则可能转向商业化收入、企业客户规模以及资金消耗效率。换句话说，AI公司的竞争正在从技术竞赛走向商业竞赛。李世达，咏竹坊编辑。他的联络方式：shihtalee@thebambooworks.com 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月18日

药明康德向美提诉讼要求从国防部黑名单除名

据财新本周报道，医药服务提供商无锡药明康德新药开发股份有限公司（2359.HK; 603259.SH）已起诉美国国防部，要求从涉與中國軍方有關的企业名单中移除。 6月11日，药明康德在美国哥伦比亚联邦法院提交的诉状中，指称这一涉军企業的认定错误，且“缺乏事实或相关法规，以及判例法所规定的法律依据”。公司请求法院撤销该认定，并责令将其名称从名单中移除。该份被称为“第1260H名单”，收录美国国防部认为与中国军方有关联的企业。药明康德是6月8日被列入该名单的65家中国企业之一。美国国防部称，作出这一认定的原因，是药明康德由中国国务院国有资产监督管理委员会（国资委）间接持股，且与国家国防科技工业局存在间接关联。药明康德港股在列入名单后的两个交易日中，一度下跌约6%，但此后已收复大部分失地，今年迄今累计上涨约25%。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年06月17日

2359.HK

603259.SHG

重点：