財務表現堪憂 易居搖搖欲墜？

這家房地產服務供應商上半年的業績表明，公司在嚴重放緩的中國房地產市場奮力求存，但形勢嚴峻

重點：

• 儘管成本大幅削減，但易居上半年收入按年銳減逾60%，淨虧損則上漲約18%
• 公司警告，財務狀況迅速惡化，可能會危及其生存

梁武仁

已經有很多人撰文描述過，中國房地產行業經過多年突飛猛進的發展後，正首次經歷嚴重放緩，房地產開發商也隨之舉步維艱。但房地產行業放緩也正在把相鄰行業拖入深淵，其中很多相關服務供應商依賴於房屋銷售。而隨著購房者離場，交易也越來越少。

易居(中國)企業控股有限公司(2048.HK)便是其中之一。該公司姍姍來遲的2022年上半年財報，證實了形勢有多麼嚴峻。財報顯示，易居的命運依然懸而未決。該公司承認，業績滑坡可能會威脅生存。

不到五年前，在電商巨頭阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)及包括恆大集團(3333.HK)在內的一大批房地產開發商支持下，易居成功在香港上市，名噪一時。如今，恆大集團自顧不暇，而易居也是眾多深受中國房地產行業嚴重放緩影響的企業之一。急速下滑很快導致易居的輔助業務需求遇冷，包括經紀服務、諮詢和數碼行銷。

自從未能償付4月到期的一筆價值近21億元美元債券，並引發其他一系列相關聯的債務證券違約後，外界對易居償付能力的質疑與日俱增。10月，該公司依據美國《破產法》第15章在紐約申請破產保護，從而使其在美國的資產免於被債權人控制，而一份債務重組計畫也提交到了開曼群島的一家法院。

內部混亂令該公司遲遲未公佈2021年上半年業績，進而導致股票在9月初停牌。上週三，公司終於公佈了2022年上半年的業績。不出所料，財報處處飄紅。

雖然從人員到經銷管道都大幅削減成本，但易居首六個月淨虧損按年仍擴大約18%至18.3億元。削減的成本還包括大幅減少面向其他同樣處境艱難的開發商客戶的未付帳單撥備。去年，該公司曾為此留出大筆資金。

大幅削減成本仍未能阻止虧損擴大的直接原因，是易居首六個月收入按年大降60%。這表明，其依賴房屋交易的業務嚴重收縮。而應收賬款和票據驟減84%，則更清楚地表明瞭這一點。

隨著客戶對易居服務的需求枯竭，它的資產負債表顯得愈發脆弱。截至6月末，其流動資產、即能夠快速變現的資產按年減少約40%，現金和現金等價物收縮幅度相若。

上半年，該公司大幅減少銀行借款。但其短期債務仍有所增加，主要是因為「其他」借款——可能是指債券，正急劇上升。因此，易居的流動資產僅能覆蓋其短期債務的大約一半。

生存問題

易居在財報中警告，財務狀況的迅速惡化使其無法確定公司能否繼續作為一個持續經營(Going concern)的企業——這是一個標準說法，意味著生存可能受到威脅。

說它前景不確定可能都算保守了。如果易居繼續燒錢的話，除非中國的房地產行業奇跡地復甦，否則它需要通過發行新股或債券才能籌集更多資金。但投資者很可能不會買這樣一家陷入困境企業的賬。即使易居真的籌集到了新的資金，以其目前的燒錢速度，恐怕也撐不了太久。

就在兩年前，易居通過向阿里巴巴出售新股和可轉換票據籌集了逾18億港元(16.2億元)。但這家電子商務巨頭不太可能再這麼慷慨了，因為易居在開曼群島推遲實施重組計畫後，其可轉債差點違約。

易居原本計畫在10月讓債權人對重組方案進行投票表決。但在債券持有人要求有更多時間來更好地瞭解計畫的細節後，它將日期推到了11月初。

上個月，負責此案的開曼群島法院批准了這項重組方案，目前看來該計畫即將實施。但這個進展只是意味著易居暫時躲過了一劫。困擾該公司的更大問題——中國房地產市場的低迷，似乎仍不會消失，至少在短期內。

另一家大型房產服務公司貝殼控股(BEKE.US; 2423.HK)，也就是連鎖房屋中介「鏈家」的經營者，上周也報告了類似的趨勢，但沒有那麼極端。貝殼稱第三季收入下降了2.8%。為了削減成本，其龐大的門店網路收縮了23%。與易居不同，貝殼的情況沒有那麼糟糕，因為它還在盈利。

中國政府正在採取越來越多的措施扶持房地產開發商。根據上月公佈的最新措施之一，中國政府要求銀行為開發商提供資金，使他們能夠完成預售住宅的建設。監管機構還取消了開發商發行新股的禁令，之前這個禁令曾阻礙開發商在股市融資。

在一系列政策利好消息出來後，房地產相關股票大幅上漲。儘管易居公佈了慘淡的財報，但自上週四恢復交易以來，該公司股價仍上漲了35%，背後可能也是出於同樣的樂觀情緒。

雖然出現了各種積極信號，但中國房地產市場似乎不太可能迅速大幅回暖，因為購房者幾乎沒有理由突然開始消費，尤其是在當前經濟放緩、消費者越來越謹慎的情況下。此外，他們對開發商有能力完成新公寓建設的信心最近也在下降。

即使在財報發佈後上漲，易居的股價也只有當初IPO價格的一小部分，當時的公司估值超過了30億美元。該公司目前的市值略高於2億美元，折算成市銷率只有0.15倍。相比之下，貝殼的市銷要高得多，為2.23倍。

易居的低估值表明，即使在最近復牌後出現了反彈，它要想重建生意、有天能恢復昔日的榮光，還有很多工作要做。

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