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交易對手Zenas是一家成立於2019年11月的臨床階段的全球生物制藥公司，市場擔憂Zenas能否兌現奧布替尼的海外研發承諾並承擔後續巨額付款 重點： 首付款比例偏低是市場擔憂的首要因素，3500萬美元的現金首付款在整體交易規模中僅佔1.75% 這並非是奧布替尼首次對外授權，曾在2023年被跨國藥企渤健「退貨」    莫莉 醫藥行業的BD交易歷來被資本市場視為重大利好，因其不僅能帶來即時現金收入，還能為後續研發管線注入支持。然而，近年來市場對這類交易的評估日趨理性。2025年10月8日，創新藥企業諾誠健華醫藥有限公司（9969.HK，688428.SH）在A股長假結束前宣佈了一項對外授權協議，潛在總交易金額超過20億美元，然而市場反應出人意料：公告後兩個交易日內，諾誠健華港股股價累計重挫約21.8%。 根據諾誠健華以及交易對手美國Zenas BioPharma Inc.（ZBIO.US）的公告，諾誠健華向Zenas轉讓BTK抑制劑奧布替尼的多發性硬化全球獨家權益，以及該藥物在非腫瘤適應症的大中華區和東南亞以外的商業化權益，除此之外，以及兩項臨床前管線的權益。作為回報，諾誠健華有望獲得的首付款以及開發、監管和商業里程碑付款潛在總價值超過20億美元。這一數字看似可觀，但細究條款實則另有玄機。 根據協議，Zenas將向諾誠健華支付的首付款，真正在交易達成時支付的首付款現金僅有3,500萬美元，另外的6,500萬美元為近期里程碑付款，再加上Zenas的700萬普通股股票，以10月7日收盤價20.85美元計算，這部分股票價值約為1.46億美元。剩餘的超過17億美元則全部依賴於未來的研發、註冊和商業化里程碑付款，這些款項能否到手存在高度不確定性。 資本市場對這筆交易的反應異常冷淡，首付款比例偏低是市場擔憂的首要因素，3,500萬美元的現金首付款在整體交易規模中僅佔1.75%，遠遠低於中國創新藥出海交易的平均水平。交易對手的實力則是市場的另一重擔憂，Zenas成立於2019年11月，是一家臨床階段的全球生物制藥公司，2024年9月才登陸納斯達克，2025年上半年，Zenas營收僅為1,000萬美元，淨虧損8,579.60萬元，Zenas能否兌現奧布替尼的海外研發承諾並承擔後續巨額付款存在一定風險。 奧布替尼曾遭「退貨」 這次BD交易中的核心奧布替尼，是諾誠健華的支柱產品。奧布替尼作為國內首個且唯一獲批針對復發或難治性邊緣區淋巴瘤適應症的BTK抑制劑，獨家產品優勢明顯。在血液腫瘤領域，奧布替尼共獲批三項適應症，且均被納入國家醫保目錄。2025年上半年，諾誠健華收入同比增長74.3%，達到7.3億元，主要歸功於核心產品奧布替尼的持續放量，其銷售額達到6.37億元，同比增長52.84%。 這並非是諾誠健華首次就奧布替尼進行對外授權。2021年，諾誠健華曾將奧布替尼的多發性硬化等適應症授權給跨國藥企渤健（BIIB.US），獲得後者一次性支付的不可退還和不予抵扣的首付款1.25億美元。相比之下，此次從Zenas獲得的現金首付款金額明顯較少。 然而，2023年2月15日，渤健決定為便利而終止（Terminate for Convenience）雙方達成的上述合作和許可協議。渤健與諾誠健華均未披露終止合作的具體原因，但諾誠健華表示，會繼續「加速推進奧布替尼作為潛在同類最佳BTK抑制劑在多發性硬化症（MS）和其他自身免疫性疾病中的全球臨床開發。」 目前，諾誠健華已於2025年第三季度啓動針對原發進展型多發性硬化症（PPMS）的III期臨床試驗，並預計於2026年第一季度啓動繼發進展型多發性硬化症（SPMS）的III期臨床試驗。 諾誠健華管理層在10月9日的業務交流會上曾強調，公司將繼續積極推進更多產品通過多種形式走向國際化，並表示「BD是公司未來三年的重中之重」。此次與Zenas的合作，已經是諾誠健華在2025年內的第二次出海BD。今年1月，諾誠健華與康諾亞（02162.HK）將共同開發的CD20×CD3雙特異性抗體（ICP-B02）在部分領域的權益授權給美國Prolium公司，將獲得最高5.2億美元的總付款以及Prolium的少數股權。 值得注意的是，諾誠健華在BD交易中選擇了「保留核心權益，出讓非核心權益」的策略，保留了奧布替尼在腫瘤領域的全球獨家權利，以及在大中華地區和東南亞地區非腫瘤領域的權利。目前，諾誠健華的市銷率約為16倍，另一間因BD而股價震蕩的創新藥企業榮昌生物（688331.SH；9995.HK）的市銷率約為21倍。這筆交易可以成為諾誠健華國際化戰略的重要一步，還是又一次曲折之旅，唯有時間能夠給出答案。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏