面臨非法電子煙挑戰霧芯科技復蘇步履緩慢

2023年08月24日

RLX.US

RLX's revenue and profit dive on industry crackdown

由於來自非法競品製造商的競爭，這家中國電子煙巨頭走出行業整頓的步伐緩慢

重點：

霧芯科技第二季度營收按年暴跌83%，但因為適應了去年秋季公佈的新監管框架，環比有所上漲
儘管遵守了新框架，但這家中國領先的電子煙設備製造商仍面臨非法競品的挑戰

譚英

早在2021年1月，霧芯科技有限公司(RLX.US)聯合創始人兼首席執行官汪瑩在這家中國最大的電子煙製造商在紐約IPO集資了14億美元(102億元)資金後，成為中國的新晉女性億萬富翁。三年半過去了，很多事情都發生了改變，汪瑩的淨資產規模也小得多了。

該公司上週五發佈的最新業績(包括營收暴跌83%)表明，不僅霧芯科技，曾經充滿活力的中國電子煙行業整體日子變得多麼艱難。在當前形勢下，該公司面臨著一條艱難的道路，因為它不僅要努力從政府的大規模整頓中恢復過來，還要擺脫當前被非法電子煙產品籠罩的市場，這些產品往往比霧芯科技的合法電子煙更具優勢。

在詳細介紹該公司當前面臨的挑戰之前，我們先快速回到三年前，當時其前景看上去要光明得多。招股書顯示，在紅杉中國的支持下，霧芯科技2021年上市時在中國電子煙市場的份額高達62.6%。汪瑩憑借名下53.8%的公司股份，從IPO中獲得248億美元的淨資產。

然而，過了僅僅兩個月，她的大部分資產都化為泡影，原因是中國工業和信息化部警告，將對電子煙等「替代」煙草產品作出嚴格限制，導致霧芯科技股價下跌40%。

到去年10 月，霧芯科技股價已較12美元的IPO價格下跌92%。據美國證券交易委員會的文件顯示，這位擁有哥倫比亞大學MBA背景的創始人在出售部分所持股份後，她在公司的持股比例降至52.5%，如今價值約12.3億美元，勉強能讓她保住億萬富翁俱樂部的位置。

股價大幅下降是在長達兩年的強力監管之後出現的，距今最近的監管措施包括去年11月生效的對電子煙產品開徵36%的消費稅。而在此一個月前，除煙草之外的任何口味的電子煙都被予以禁止——一個被奇異風味吸引的年輕人的市場消失。煙草行業受中國國家煙草專賣局管控，後者與電子煙行業直接競爭，這更是讓情況雪上加霜。

不過，雖然汪瑩和霧芯科技的境況都不如往日，但他們肯定還沒有出局。據雅虎財經稱，儘管面臨種種挑戰，華爾街仍繼續支持霧芯科技，四家關注該公司的分析機構中，三家給予了其「買入」或「強力買入」的評級。這四家公司給出的平均目標價為每股2.74美元，幾乎是該股週三收盤價1.45美元的兩倍。它們預計，在今年預料中的大幅下滑後，隨著監管塵埃落定，明年該公司利潤將重返增長軌道。

霧芯科技的第二季度業績顯示，該季度營收僅為3.78億元。這個數字雖然是上一個季度1.89億元的兩倍，但與大部分新措施生效前的上年同期報告的22.3億元相比，可謂微不足道。

提高利潤率

財報中的一線曙光是霧芯科技面對困境而採取的提高效率的舉措。該公司第二季度的營運費用只有4,720萬元，不到上年同期5.309億元的十分之一，也遠低於一季度的4.189億元。但這在很大程度上只是因為基於股票的薪酬成本的下降。

成本下降幫助霧芯科技將毛利率從第一季度的24.2%提高到第二季度的26.1%，儘管最新數據遠低於去年同期的43.8%。該公司在第二季度的淨利潤為2.05億元，是上年同期4.42億元的一半，但與上一季淨虧損5,630萬元相比，情況還是有改善。

財報公佈後，霧芯科技的股價上漲了近5%，因為投資者可能仍將其視為市場領導者，一旦監管形勢明朗，該公司可能會強勢崛起。該公司的市盈率高達22倍，與中煙國際(6055.HK)相當，高於競爭對手思摩爾國際(6969.HK)的17倍。

霧芯科技表示，雖然在新的監管框架下，它顯然需要時間進行重建，但阻礙反彈的一個主要因素是那些違反新規定的非法產品。政府原本也在打擊此類非法產品，但在4月和5月就結束了這些行動。部分非法產品現在在網上銷售，這種行為現在是非法的。該公司表示，非法經營者還在生產適合霧芯科技電子煙設備的調味產品(這些產品現已被取締)，從而剝奪了霧芯科技的重要收入來源。

2003年，中國藥劑師韓力為了幫自己戒煙而發明了電子煙。在這種存在爭議的產品的全球市場上，中國目前佔據著主導地位。中國電子商會電子煙專業委員會2018年發佈的一份報告顯示，五年前，在許多國家開始打擊電子煙之前，深圳約有1,000家工廠生產了世界95%的電子煙和電子煙設備。

當時該行業的年銷售額約為1,383億元。根據電子煙零部件主要製造商思摩爾國際2020年的IPO材料，中國電子煙工廠生產的電子煙90%用於出口。

非法製造商比霧芯科技這樣的合法公司具備優勢，不僅是因為它們可以生產更受歡迎的調味電子煙產品並在網上銷售，還因為其可以逃避合法公司必須繳納的消費稅。霧芯科技的首席執行官汪瑩(英文名Kate)稱，來自非法廠家的價格競爭是霧芯科技面臨的最大問題之一。「作為電子煙行業的合規參與者，我們一直嚴格遵守各項規章制度，專注於改進我們的產品，以滿足用戶的各種需求，提高我們的競爭力，」她說。「然而，非法產品的負面影響依舊是一個挑戰。」

儘管在開始的時候面臨種種挑戰，但霧芯科技的投資者關係負責人Sam Tsang表示，該公司仍然「對合規產品的未來增長持樂觀態度」。

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電子煙, 霧芯科技, 思摩爾國, 中煙國際

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簡訊：鈞達股份入股星翼芯能布局太空算力產業

光伏電池製造商海南鈞達新能源科技股份有限公司（2865.HK; 002865.SZ）周三公布，擬以現金出資3,000萬元（430萬美元），認購星翼芯能16.6667%股權，成為該公司第二大股東。星翼芯能成立於2026年1月，為杭州尚翼光電科技有限公司團隊新設平台，用於承接尚翼光電全部資產、業務與人員，後者將調整為其全資子公司。根據公告，星翼芯能將與鈞達股份成立CPI膜、CPI膜與晶硅電池結合產品的生產製造合資企業。鈞達股份表示，該合作有助切入低軌衛星與太空算力產業，整合光伏與鈣鈦礦技術優勢，拓寬產品應用邊界，推動業務由地面光伏延伸至太空光伏，強化長期競爭力。去年12月，鈞達股份已與尚翼光電簽署合作協議，擬圍繞「面向太空算力與空間能源應用的柔性鈣鈦礦技術研發與產業化」展開深度合作。據介紹，尚翼光電是衛星電池生產商，深耕鈣鈦礦航天應用多年，建有獨有的太空仿真研發平台，目前，尚翼光電已完成太空環境下鈣鈦礦材料的第一性原理驗證。鈞達股份港股周四高開，但隨後轉跌，至中午休市報23.96港元，跌2.44%。李世達欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月15日

2865.HK

002865.SHE

簡訊：藥明合聯發盈喜料去年盈利增38%

為製藥公司提供合同服務的藥明合聯生物技術有限公司（2268.HK）周三發盈喜，料2025年全年收入同比上升45%，毛利更增長超過70%，主要因集團優化產品及服務的利潤率，以及有效達致成本控制。公司表示，雖然受到匯率及利率變動的影響，預料全年盈利仍上升38%。按2024年純利10.7億元人民幣（下同）計算，去年賺約14.76億元。另外，藥明合聯公布，向東曜藥業（1875.HK）提出全面收購，每股收購價4港元，較東曜藥業停牌前的2.5港元高出60%，涉資約27.9億港元，藥明合聯強調不會提高收購價，並將以內部資源撥付。藥明合聯周四開市跌2.3%至74港元，公司過去一年股價較低位升近兩倍。東曜藥業開市則大升58.8%至3.97港元。劉智恒欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月15日

2268.HK

1875.HK

英矽智能IPO後熱度不減再簽8.88億美元大單

英矽智能尚未實現盈利，且收入高度依賴大客戶，業績受BD交易首付款的確認時間而大幅波動重點： IPO中基石投資者陣容橫跨制藥龍頭、科技巨頭、主權基金及大型資管機構，為英矽智能提供了堅實的資本背書核心自研產品Rentosertib被視為全球進展最快的AI藥物之一莫莉 2026年開年，港股市場的AI製藥龍頭企業英矽智能（3696.HK）公布最新的合作大單，與法國獨立製藥公司施維雅達成一項總金額高達8.88億美元的多年期研發合作。在剛剛結束的2025年末，英矽智能以22.77億港元的募資規模，成為2025年港股生物醫藥IPO集資額最高的上市公司。與施維雅的合作是英矽智能在港股上市後達成的首筆重大BD交易。根據協議，英矽智能將利用其自主研發的AI驅動的藥物發現及開發平台Pharma.AI，與施維雅在抗腫瘤藥物研發領域的全球專業優勢相結合，聚焦於創新抗腫瘤療法的發現與開發。這項合作採用風險共擔、收益共享的模式，英矽智能將獲得最高3,200萬美元的首付款及近期里程碑付款，施維雅將共同承擔研發成本，並在成功提名具有前景的候選藥物後，主導後續的臨床驗證、監管溝通及全球化商業推廣。英矽智能在此次合作公告前，於2025年12月30日完成了在港交所主板的掛牌上市，發行價定為24.05港元/股，募集資金總額達22.77億港元。英矽智能IPO表現十分亮眼，香港公開發售部分錄得約1,427倍的超額認購，鎖定資金超過3,283億港元，創下年內非18A港股醫療健康IPO的最高認購紀錄。公開市場的認購熱情凸顯了資本對AI製藥賽道的高度認可，而基石投資者的陣容也十分豪華，禮來、騰訊、淡馬錫、施羅德、瑞銀資管、華夏基金、泰康人壽等15家全球頂級投資機構共認購1.15億美元，機構背景橫跨制藥龍頭、科技巨頭、主權基金及大型資管機構，為英矽智能提供了堅實的資本背書。財務表現仍面臨挑戰英矽智能成立於2014年，其業務模式主要包括藥物發現及管線開發、軟件解決方案及非製藥領域相關的其他發現。其中，藥物發現及管線開發是公司主要的收入來源，貢獻收入佔比約九成，其核心是AI驅動的藥物發現及開發平台Pharma.AI，該平台可以提供包括新靶點識別、小分子生成及臨床結果預測的端到端服務，覆蓋了整個藥物發現和開發過程。公司的軟件解決方案業務即為授權客戶使用Pharma.AI平台，收取訂閱費；Pharma.AI平台亦可以用於先進材料、農業、營養產品等其他行業。與傳統藥物研發模式相比，Pharma.AI平台能顯著提升早期研發效率。招股書披露，傳統模式下，候選藥物從靶點發現到臨床前候選藥物確認平均需要4.5年，而英矽智能借助其Pharma.AI平台，將這一周期縮短至12到18個月。英矽智能由人工智能驅動發現的產品管線中，已有10個分子獲得臨床試驗許可。進展最快的核心自研產品Rentosertib是一款潛在全球首創用於治療特發性肺纖維化的候選藥物，預計將於2026年上半年在中國開展IIb/III期研究，該藥物亦被視為全球進展最快的AI藥物之一。此前，英矽智能已與Exelixis（EXEL.US）、美納里尼達成3項管線授權合作，潛在交易總金額高達近20億美元。同時，英矽智能也與賽諾菲、禮來、復星醫藥等全球知名藥企達成共同研發合作，並且與諾和諾德、勃林格殷格翰、輝瑞等全球知名大藥企達成了靶點發現合作，截至2025年6月底有61名客戶就藥物發現進行合作。儘管業務模式十分有吸引力，但英矽智能尚未實現盈利，且收入高度依賴大客戶，業績受BD交易首付款的確認時間而大幅波動。2022年至2024年，公司營收從3,014.7萬美元增長至8,583.4萬美元，同期淨虧損從2.22億美元收窄至1,709.6萬美元。然而，2025年上半年，公司營收同比下降54%至2,745.6萬美元，淨虧損達到1,921.5萬美元。截至1月9日收盤，英矽智能股價報收47港元，較發行價上漲超過95%，市值突破260億港元，市銷率約為69倍。相比之下，2024年登陸港股的AI制藥企業晶泰控股（2228.HK）的市值更是高達540億港元，市銷率為48倍，這一對比顯示資本市場給予英矽智能更高的估值溢價，這或與其全球領先的自研管線進展以及「AI平台+創新藥」的稀缺商業模式所蘊含的成長潛力密切相關。欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月15日

3696.HK

行業簡訊：智能手機銷售蘋果奪冠小米第三傳音跌出前五

周三發布的最新數據顯示，蘋果公司（AAPL.US）在第四季度取代競爭對手三星（005930.KS）成為全球智能手機銷量冠軍，兩家公司均實現強勁同比增長。與此同時，小米（1810.HK）雖出貨量下滑仍保持全球第三位置，而平價品牌傳音（688036.SH）則跌出全球前五，被中國同業OPPO取代。國際數據公司（IDC）數據顯示，蘋果第四季度智能手機出貨量達8,130萬台，同比增長4.9%，領先於三星的6,120萬台，同比增幅18.3%。小米當季出貨量3,780萬台，同比下滑11.4%。vivo以2,700萬台出貨量位居第四，OPPO則以2,690萬台位列第五。傳音在第三季度曾位居全球第四大智能手機廠商，但第四季度已跌出前五名。全年數據顯示，蘋果以19.7%的市佔率成為全球智能手機銷售之冠，三星以19.1%位居次席。小米以13.1%市佔率排名第三，vivo和OPPO則分別以8.2%與8.1%的份額位列第四、第五。周三午市交易時段，小米股價下跌0.3%，但其52周累計漲幅達12.2%。傳音股價上漲1%，但52周累計跌幅達26.3%。陽歌欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

2026年01月14日

重點：