虎牙冀借多元化再成独角兽

2023年11月17日

HUYA.US

Huya looks for stability in diversification

该公司在过去两年遭受一系列挑战，现在希望减少对直播游戏收入的依赖而稳定下来

重点

虎牙三季度营收继续大幅下滑，它希望通过8月宣布的多元化计划来改善
公司今年前三季度实现盈利，但表示由于四季度季节性开支过大，该季度可能会录得亏损

阳歌

老虎、独角兽，还是两者并存？

这是潜藏在直播游戏公司虎牙(HUYA.US)背后的一个关键问题。这家名为“老虎牙齿”的公司公布最新业绩显示，三季度业务继续快速萎缩。尽管如此，投资者似乎对这份报告颇为满意，在公告发布后的两个交易日里，公司股价上升了12%。

该股实际上在过去六个交易日里，已经上涨了逾20%，推动虎牙市值达到9.2亿美元(66.6億元)，迅速逼近跻身“独角兽”行列的10亿美元大关，因此也带来了在本文开头提出的那问题。

话虽如此，虎牙早前估值曾远超10亿美元，该股在2018年IPO后曾风光一时，一度是现股价的接近10倍，当时中国直播行业蓬勃发展。在那之后，虎牙及其行业发生了很多事情，但没有一件是正面的。

首先是2021年，中国市场监管机构否决了虎牙与竞争对手斗鱼(DOYU.US)合并的计划，交易是由同为两家公司大股东的腾讯(0700.HK)策划，本可以让中国直播游戏领域出现一个绝对的领导者。这次挫折之后，政府又在过去两年向直播公司发布一系列限制措施，意在控制未成年人过度玩游戏。

最近，长期担任虎牙首席执行官的董荣杰因“个人原因”于8月突然离任，促使董事会任命两名代理联席首席执行官，并同时寻找长期替代人选。

规模约为虎牙三分之一的斗鱼也面临着领导层危机，据报道其首席执行官陈少杰于上月突然失联。媒体猜测可能与一项调查有关，该调查涉及斗鱼服务中的色情内容，但该公司尚未置评。斗鱼通常会与虎牙在大约同一时间公布最新业绩，但这次尚未宣布三季度财报的发布日期。

在如此动荡的背景下，虎牙的收入从2021年底开始收缩也就不足为奇了。这种趋势延续到三季度，收入同比下降30%至16.5亿元，不过分析机构预计，它在明年的下降速度会有所放缓。

为了稳定局势并恢复增长，公司于8月宣布了一项多元化计划，拟进军争议较少的游戏相关服务，如游戏分发、游戏道具销售以及游戏广告等不易受到监管打击的业务。公司目前的大部分收入（超过 90%）来自其核心的直播游戏服务。

“随着我们意识到内容和运营之间出现的协同效应，游戏相关服务将对直播业务起到补充和增强作用。”代理联席首席执行官黄俊洪在公司三季度财报电话会议上表示。“本季度，我们主要聚焦在与游戏工作室推动合作关系，并构建支持这些新型服务所需的业务基础设施。”

难以实现的利润

我们可能需要等到明年才能看到虎牙战略转变的初步结果，不过投资者似乎认为，该公司最困难的时期可能已经过去。虎牙将提供的许多游戏服务都涉及与其他企业的交易，这应该有助于它目前几乎全依赖消费者支出的局面。尽管如此，由于中国的网游行业还经常受到监管收紧的影响，意味着即使它的商业模式变得更加多元化，打击也还是不可避免的。

至此，我们还是仔细看看虎牙的最新财报情况。与前两个季度营收各20%左右的降幅相比，三季度30%的降幅实际上是加速了。

最近的下滑是由核心直播业务同比下降24%所致，该业务占虎牙本季度收入的93%。它将原因归咎于虎牙直播服务的付费用户数量出现了相类幅度的下降。

至少部分下降似乎与去年同期强劲的网络游戏活动有关，当时在中国新冠清零政策的最后阶段，许多人被迫长时间呆在家里。政策随去年年底取消，年轻人一般恢复了典型的活动模式，即更多时间在户外，而不是坐在电脑屏幕前。

三季度虎牙的整体收入也受到重创，广告收入大幅下降68%至1.16亿元。公司归咎于“内容转授权收入大幅下降”。

值得注意的是，虎牙最近一个季度的支出同比仅下降20.7%，远低于收入下降的幅度。受此影响，公司毛利率受到挤压，由上年同期的14.4%下降0.5个百分点至13.9%，影响了公司的利润，从一年前的6,040万元缩减至1,210 万元。

公司在今年前三个季度实现了盈利，但它表示，由于四季度有很多大型游戏活动，预计季度内支出会激增。因此，虎牙代理联席首席执行官兼财务副总裁吴欣在电话会议上表示，公司可能会在本季度出现亏损。

分析机构预计虎牙四季度会录得亏损，但认为它明年将恢复盈利。目前的市场盈利预期使虎牙的预期市盈率达到64倍，看起来相当高。相比之下，斗鱼和另一家大型直播公司快手(1024.HK)，目前的预期市盈率分别为14倍和19倍。

这似乎表明投资者比较看好虎牙将东山再起，对其股价给予很大的期望。然而，如果未能满足预期，则可能令股价承压，从而危及公司重新进入“独角兽俱乐部”的机会。

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腾讯, 快手, 斗鱼, 虎牙, 独角兽

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万物新生提升回收效率营收利润双双增长

随着线下门店网络加速扩张，公司二季度营收同比增长32%，创两年来最快增速重点：万物新生营收增速创两年来新高，二季度利润逼近历史高位这家回收企业本年度股价上涨57%，当前股价在三年半以来的高点　阳歌对二手交易而言，没有什么比亲手触摸和感受商品更重要了。这正是万物新生（RERE.US）创立14年来的心得之一，也是其打造中国头部回收品牌的关键着力点。公司第二季度报告两年来最快营收增长，同时实现连续第四个GAAP（通用会计准则）运营盈利季度。万物新生也启动了全新的股东回报计划，将通过股票回购、分红向股东回馈持续增长的利润。公司此前已实施回购计划，但本次披露的股东回报计划目标非常雄心勃勃——返还不低于60%的调整后净利润，预示着分红可能为期不远。电商渠道对于新品销售来说是不二之选，但消费者对二手交易更为审慎。所以万物新生以品牌信誉来背书所售商品，除智能手机、个人电脑外，已拓展至奢侈品、黄金、名酒等多品类回收商品。万物新生同时洞察到，无论获得多少保障，消费者仍倾向实地验货。为此公司快速拓展线下门店网络，提供上门验货服务的履约团队规模已经达到1,160人。创始人兼董事长陈雪峰表示，在现阶段，包括未来两年，万物新生需要做的核心事项，一是要尽可能地建设回收履约交付能力，包括门店和上门的能力，让安全、便捷、价格好的回收服务更加触手可及。另一个是把“国民第一回收品牌”爱回收这个C 端品牌打出去。同时持续拓展智能手机回收之外的业务版图。在加强消费者对二手产品的直接体验之余，万物新生近年持续强化核心能力以优化运营效率，包括：剔除中间商，从而直连消费者提升毛利率；开展商品翻新业务获得高于原状转售的溢价收益；聚焦城市级市场运作，降低全国性运营成本。沉寂数年后，万物新生的股票也重获投资者关注。主要机构股东包括Acadian资产管理（Acadian Asset Management）、瑞银、摩根士丹利、景顺及普信集团，多家通过新兴市场基金持仓。公司股价年内累计上涨57%，近一月涨幅23%，触及三年半以来的高点。具有象征意义的是，本轮上涨使公司市值突破10亿美元大关，跻身科技“独角兽”阵营。营收增速创两年新高在同行深陷消费者信心趋弱的困境之际，持续强化的回收能力帮助万物新生近年保持双位数营收增长，近两年更实现全面盈利。二季度营收同比增长32.2%至人民币49.9亿元，创两年最快增速。其中占大头的商品销售收入增长34%至45.6亿元，上年同期为34亿元。值得注意的是，高毛利的直营业务当季营收增速高达63.7%，推动该板块在产品收入中的比重从上年同期的28.2%升至34.4%。另一项重要业务，服务收入同比增长15.4%至4.33亿元，上年同期为3.75亿元。CFO陈晨指出，2022年推出的非电子产品的“多品类”服务目前占服务总收入近15%。回收效率提升推动商品销售毛利率从上年同期的12.1%增至13.2%。公司连续四个季度实现GAAP运营盈利，当季运营利润达9,110万元。净利润层面实现GAAP净利7,230万元，同比扭亏为盈（上年同期亏损1,070万元）。公司季度内新增206家门店，截至6月末门店总数达2,092家。较一季度淡季的新增25家显著提速，同时也意味着下半年需开设569家门店来完成全年新增800家的目标。线下门店在为顾客提供验货服务的同时，也成为品牌塑造的重要阵地。公司同步在小红书、抖音等社媒平台开展营销，并加强与其他消费品牌的联动。公司董事会8月18日通过新的三年股东回报计划，承诺每年以回购、分红或二者结合的形式返还不低于60%的调整后净利润。二季度调整后净利润约1亿元，按全年估算约合5,600万美元。上半年已执行约520万美元回购额度，意味着下半年仍有充足空间推进回购及潜在的分红。咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们

2025年08月27日

RERE.US

简讯：亿航次季亏损扩大下调全年收入指引

自动驾驶飞行器制造商亿航智能控股有限公司（EH.US）周二公布，第二季入收按年增长44.2%至14.72亿元（2,050万美元），按季更暴增464%，主要受惠于EH216系列电动垂直起降（eVTOL）飞行器交付量增至68架，高于去年同期的49架。期内公司录得净亏损8,100万元，同比扩大13%，但经调整后净利录得940万元，较去年同期的120万元大幅增加。毛利率则维持62.6%，与去年同期的62.4%持平。第二季度公司获得超过150架新订单，已在中国及海外建立逾40个EH216-S运行场地，2025年上半年完成超过一万次安全飞行，保持零事故纪录。公司表示，由于今年战略重点放在推进eVTOL商业运营及运行示范模式，需为长期扩张奠定基础，因此将全年营收指引由原本的9亿元下调至约5亿元。摩根士丹利将亿航2025年交付量预测下调45%至220架，收入预测则下调46%，并将亿航目标价由30美元下调至26美元，但维持“增持”评级。亿航股价周二下跌7.53%，收报16.45美元，过去六个月累跌34.8%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月27日

EH.US

简讯：中期亏损收窄曹操出行蚀4.7亿

网约车平台曹操出行有限公司（2643.HK）周二公布上市后首份中期业绩，收入同比大幅增加53.5%至94.6亿元，亏损收窄近40%至4.68亿元，毛利率则上升1.4个百分点至8.4%。期内各项营运指标均有所增长，上半年订单量接近3.8亿，同比上升49%，日订单量为210.8万，平均月活跃用户达3,810万，同比升57.4%，平均月活跃司机为55.4万，同比升53.5%。公司表示，未来计划将自动驾驶出租车（Robotaxi）的覆盖范围扩大至全国更多城市，截至今年6月底止，已在苏州及杭州累计完成15,000公里的测试。曹操出行周三开盘升2.8%报83.5港元，公司自6月上市至今股价升逾90%。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月27日

2643.HK

Struggling to balance revenue and profit, ZTO waits for the ebb of industry “involution”

收入盈利难两全中通等待内卷退潮

业务量的增长难敌成本上涨与单票价格下滑，导致中通上半年盈利下滑重点：中通上半年业务量按年增17.7%至198.48亿件，市占率回升至20.8% 中期盈利按年降2.6%至39.32亿元，毛利率由32%降至24.8% 　李世达在中国，可能没有哪个行业比快递业更贴近消费者的日常生活。消费者手机跳出的快递通知，都是中国庞大内需市场与电商经济的脉搏。据官方数据，今年上半年，全国网上零售额达到7.43万亿元，同比增长8.5%，其中实物商品网购仍有6%的增速，让网购占社会消费品零售总额的比重稳定在四分之一左右。快递业正是这股力量的最佳受益者：仅上半年就完成了956亿件的投递，同比增长高达19.3%，继续傲视全球。在这个背景下，中通快递（开曼）有限公司（ZTO.US; 2057.HK）近日交出一份增收不增利的成绩单。第二季度，公司收入118.32亿元，年增10.3%；盈利则年减24.8%至19.65亿元。上半年计，中通收入按年升9.8%至227.23亿元，盈利则按年跌2.6%至39.32亿元，毛利率从去年同期的32.0%下降至24.8%。我们在早前的文章中提到，去年业务量市占率下滑的中通，今年下达军令状，将首要任务放在“实现高于行业平均增速的业务量增长”上。今年上半年，中通业务量达198.48亿件，以同期全国快递业务量956.4亿件计算，市场份额约20.8%，较去年底的19.4%有所回升，业务量增速17.7%也逐渐追上行业平均增速19.3%，但仍低于极兔（1519.HK）的27%、顺丰（6936.HK; 002352.SZ）的25.73%及圆通（600233.SH）的21.79%。轻小件拖累单价在业务量增速回升的同时，单票收入却同比下降约6%，这一变化直接拖累了毛利水平。下降的原因并非单一，部分来自订单结构的持续小件化与轻量化，拼多多、抖音等低价电商平台推动的高频低价件大量涌入，压低了市场的平均票价。同时，为保持市场份额，中通在价格策略上相对积极，使得单票收入无法随件量提升而同步增长。中通首席财务官颜惠萍指出，第二季核心快递业务单票收入净下降0.06元，主要因为增量激励增加0.18 元，以及单票平均重量下降影响0.05元，但主要客户单价提升0.17元，抵销了部分影响。在成本端，中通的规模效应优势被直客服务、网络升级和区域服务保障等方面的投入所抵消。半年报显示，上半年营业成本达到229.5亿元，同比增长18.6%，其中运输成本增长13.1%至103.7亿元，分拣成本增长11.2%至57.4亿元，而其他成本更大幅增加47.6%至68.4亿元。其他成本包含直客业务的拓展与网络基础设施投入，成为拖累毛利率的主要因素。背后的原因是，随着订单结构逐渐向轻小件倾斜，快递企业需要更多末端派送能力与差异化直客服务，意味着对网点、快递员补贴、服务质量保障等环节的持续加码。同时，中通作为市场份额领先者，为了维持全国范围的网络稳定与服务水平，也在加大区域基础设施和数字化升级方面的投入。这些投入短期内难以带来直接收益，却立即反映在成本科目中。反内卷的曙光？中通用利润换市场，体现出快递业“内卷”下的无奈。据国家邮政局统计的快递业务量与收入推算，2007年内地快递平均单票价格为28.55元，而到了今年6月，这一价格已下滑至7.49元。不过，官方反内卷的举措也开始延伸至快递业。本月中旬，浙江义乌宣布调涨快递价格，要求将快递单票价格下限上调0.1元至1.2元。而快递业务量占全国24%的广东省，则自8月4日起将快递底价上调0.4元，各家均不得低于1.4元成本价揽收，否则将面临处罚。或许是体会到盈利下滑的无奈，中通管理层在财报中调降了全年业务量目标，从408亿件至422亿件区间降至388亿至401亿件区间，换算增速仍有14%至18%。业绩公布后，中通股价微跌0.71%，报154.7港元，年初至今升幅约3%。市盈率为12.46倍，低于顺丰的22倍、圆通的16.4倍与韵达的14.7倍，反映出市场对中通盈利状况的担忧。短期内，中通仍要面对成本上升带来的盈利压力，官方的反内卷措施将有利于单票价格的回升，但或需要更多时间来体现；长远看，反内卷可能提升行业集中度，对业务规模更大的中通更有利，估值修复的可能性也会提高，投资者可再观望一会。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月27日

2057.HK ZTO.US

重点