杀戮战场上茶百道面对重重挑战

2024年02月26日

2555.HK

中国第三大高端茶饮连锁运营商通过加盟模式增长迅速，毛利率领先同行

重点

茶百道2023年营收增长34.8%至57亿元，过去三年持续盈利
这家高端茶饮连锁运营商计划通过提高低线城市渗透率、海外扩张以及进军咖啡市场的多元化发展来保持增长

陈竹

日渐拥挤的高端茶饮赛道又多了一名新成员，希望通过另一个快速增长的故事，来吸引香港投资者的兴趣。

这次是百茶百道实业股份有限公司，继去年8月首次提交申请后，公司于上周五向港交所提交了最新的IPO申請文件。茶百道与正申请上市的蜜雪冰城、古铭和沪上阿姨等茶饮连锁，展开直接竞争。

百茶百道成立于2008年，总部位于四川，以茶百道的名义经营门店，是中国最大的茶饮连锁店之一。招股说明书中引用的第三方数据，就零售额而言，它在中国现制茶饮连锁市场排名第三，占该行业去年2,473亿元销售额的6.8%。

茶百道位处行业前三的地位，肯定会吸引投资者，但他们也密切关注公司如何在这个竞争激烈的市场中实现下一个增长。多个迹象表明，中国茶饮市场正在迅速饱和，几十至上百家连锁店以各种价位售卖各种口味的产品，因此在竞争中保持领先地位变得愈发重要。消费者对中国经济放缓的担忧日益加剧，更是给这一复杂局面增添了新变数。

茶百道由创始人王霄锟及其妻子控制，两人分别持有公司18.02%和5.74%的股份。他们还共同控制着持有公司67.67%股权的恒盛合瑞。

据财经媒体《财新》报道，去年6月完成最新一轮融资后，该公司估值达到175亿元，这意味着如果此次完成IPO，其市值将超过20亿美元。公司去年一年进行了两轮融资，合计募资9.7亿元。

和许多竞争对手一样，茶百道通过加盟模式迅速扩张，使其能够通过利用加盟商投资，而不是仅仅依靠自有资金实现快速增长。

截至2023年底，茶百道门店数量达到7,927家，覆盖中国大部分大城市和较小城市。根据研究团队窄门餐眼最近发布的一份报告，这个数字使茶百道成为中国第三大茶饮连锁店，仅次于蜜雪冰城和古茗，截至1月，后两家公司分别拥有逾36,000家和9,028家门店。

近年来，随着门店网络不断扩大，茶百道的销售额增长迅速，其中去年同比增长34.8%至57亿元，而2022年和2021年的销售额分别为42亿元和36亿元。

该公司主要瞄准中档茶饮市场，大部分产品定价在10元至20元之间。这恰好是竞争最激烈的细分市场之一，竞争对手包括古茗、沪上阿姨和书亦烧仙草等，这些公司都利用加盟的商业模式，实现了类似的快速增长。

毛利率优于对手

据窄门餐眼的数据，茶百道几乎全部业务都来自加盟店，沪上阿姨和书亦烧仙草也是如此——它们是中国第四大和第五大连锁品牌，门店数量分别为7,613家和6,843家。采用加盟模式的公司主要通过向加盟店销售生产设备和原材料挣钱，因此成本控制是提高竞争力的关键。

一个关键指标显示，茶百道在这方面的表现可能优于竞争对手，从2021年到2023年，其毛利率一直超过34%，领先于沪上阿姨在2023年前9个月的31.2%，以及古茗同期的31%。

虽然在过去几年面临与疫情相关的挑战，但茶百道一直保持盈利。其净利润在2023年达到11亿元，而之前两年的数字分别为7.56亿元和9.54亿元。古茗和沪上阿姨也保持着盈利，在2023年前9个月，它们的盈利分别为9.9亿元和3.24亿元。

随着市场迅速饱和，所有连锁店都将面临向投资者展示，如何能够继续在保持盈利的同时持续增长的压力。

茶百道在上市申请文件中，详细介绍了几个这样的策略，包括加强对中国服务不足的低级城市的渗透，以及向海外扩张。该公司援引第三方数据称，2023年中国二三线城市的现制茶饮店的市场规模为1,798亿元，占整个高端茶饮市场的逾70%，预计到2028年将增长到4,080亿元。

茶百道表示，公司计划通过为加盟商提供优惠政策，如加盟费用的优惠、免费的运营和管理培训课程等，加强在这些低线级城市的影响力。

在海外市场上，茶百道的主要优先市场将是东南亚，根据上市文件中引用的第三方研究，该市场预计将从2023年的329亿元增长至2028年的783亿元。

该公司保持增长的另一个战略重点是进军咖啡市场，这个领域也迅速饱和，高端市场有星巴克 (SBUX.US) 和Lavazza ，低端市场有瑞幸 (LKNCY.US) 和Manner等。上个月，该公司推出了第一家自营咖啡店——咖灰。茶百道表示，计划逐步用这个独立子品牌提供现煮咖啡产品，旨在利用其运营专业知识，实现茶饮以外的多元化发展。

归根结底，这个市场的拥挤状态意味着执行情况将决定茶百道的策略能否成功。毕竟，该公司并不是唯一一家通过拓展下沉市场、产品组合多元化和进军海外市场来追求增长的公司。

茶百道瞄准的低线市场已经是古茗、沪上阿姨和书亦烧仙草，乃至奈雪的茶(2150.HK)和喜茶等高端品牌重点关注的领域。它们还都必须与地位牢固的市场领导者、瞄准超级低端市场的蜜雪冰城竞争。东南亚也依然是一个拥挤的首选目的地。

并且正如我们所指出的，进军咖啡领域会将茶百道带入另一个竞争激烈的领域。最重要的是，中国相互独立但又相似的咖啡和茶饮市场正在迅速沸腾，进而导致这个拥挤的市场出现整合几乎不可避免。

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消费, IPO

瑞幸, 星巴克, 茶百道, 书亦烧仙草, 古茗, 沪上阿姨

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新股氛围减弱晶合集成午收仅升1%

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2026年07月10日

2249.HK

化工品制造商滨化股份挂牌半日收跌12.4%

化工产品制造商滨化集团股份有限公司（6745.HK; 601678.SH）周五在港交所挂牌上市，早盘低开21.26%，至中午休市报3.05港元，跌12.36%。滨化股份此次全球发售3.52亿股H股，发售价定于每股3.48港元，集资净额约11.6亿港元（1.48亿美元）。香港公开发售录得226.58倍超购；国际发售亦录得3.26倍超购。引入7名基石投资者包括中国宏桥、天图、Hyperion Venture、盛威，以及北京益安、鲁花道生、Aurora SF等。滨化股份始建于1968年，主要从事氯碱化学品、碳三碳四化学品及湿电子化学品的生产及销售，核心产品包括烧碱、环氧丙烷、MTBE及电子级氢氟酸等。滨化股份预计今年上半年归母净利润为3.44亿元，按年大增208.25%。增长主要受惠于去年同期基数较低、环氧丙烷、MTBE及丙烯等主要产品价格阶段性上行，以及碳三碳四项目投产后销量放大。公司表示，集资所得约40%将用于滨州北海经济开发区源网荷储项目建设，约30%用于提升研发能力，约10%用于建设电子化学品生产设施，约10%用于拓展海外销售及服务网络，余下约10%作一般营运资金及维持营运灵活性。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

6745.HK

601678.SHG

两周收购五家医疗机构固生堂打响增长保卫战

中医服务龙头固生堂近期收购动作密集，从新加坡、天津到北京昌平，持续扩张线下医疗网络重点：固生堂收购北京昌平两家医院，期望延续线下扩张策略两周前，公司刚刚公布收购新加坡及天津三家医疗机构，并购节奏明显加快李世达中医服务过去很长一段时间是高度本地化的生意，靠的是名医口碑、街坊信任和长期复诊。但当这门生意被连锁化、数字化，推向资本市场后，竞争逻辑也开始改变，掌握更多医师资源、更多牌照、更稳定的患者入口，就能更容易把分散的中医需求变成可复制的收入。固生堂控股有限公司（2273.HK）最新收购北京昌平两家医院，正落在这个背景下。公司7月5日公布，其附属公司北京固生堂健康管理有限公司拟收购北京市昌平区沙河中西医结合医院，以及北京鸿阳中医医院有限公司的控股权。完成后，两家医院将成为固生堂附属公司并并表。这已是固生堂短期内第二次公布收购。6月23日，公司刚宣布收购新加坡Sante Clinics和Sante TCM各100%股权，以及天津佰年仁医堂90%股权，三家公司同样将并表。从新加坡、天津到北京昌平，固生堂近期密集补充线下医疗机构，显示买入成熟医疗资源仍是其扩张主轴。公司称，此次交易有助提升其在北京的市场份额，并与现有线下医疗机构和线上医疗平台形成协同。此次交易有助提升其在北京的市场份额，并与现有线下医疗机构和线上医疗平台形成协同。公司并未公布具体收购金额，但可推测交易规模不大。公告亦未披露标的收入、盈利、床位或医师数量等资料。两家标的都位于北京市昌平区，而固生堂2025年订约收购北京昌平博华京康中医医院，显示公司正加密北京北部线下网络。中医诊疗有明显服务半径，患者复诊、取药和慢病管理都讲求便利性，在同一区域连续落子，可望提高医师调配、患者转诊和品牌露出的效率。收购扩张一直是固生堂扩大收入规模的主要方式。2025年，公司线下医疗机构数量由79家增至101家，收入增长主要来自客户就诊人次增加、线下医疗机构数量增加，以及既有医疗机构业务扩张和医师团队扩充。不过，最新业绩显示，这套扩张模式的增速已经放慢。2025年，固生堂收入32.49亿元，按年增长7.5%；经调整溢利净额4.03亿元，仅微增0.55%。相比之下，2024年公司收入增速达30.1%，经调整溢利净额增速也有31.4%。2024年的高增长主要来自线下医疗机构快速放量，当年线下医疗机构收入增长34.5%；到了2025年，线下收入增速已降至8.8%。此外，增长质量也已不同。2025年公司客户就诊人次由541.1万增至600.8万，但次均消费由559元降至541元，客户回头率也由67.1%降至66.1%。同时，销售成本增加5.9%至22.37亿元，其中医师成本及材料成本增加5.6%，定期经营开支增加6.8%，主要与医师资源需求及营运中的医疗机构增加有关，也摊薄了新增收入对盈利的贡献。目前，固生堂在港股中仍是较稀缺的中医诊疗服务连锁标的，但这种稀缺性正在下降。本周刚在港股上市的同仁堂医养（2667.HK），去年收入约11.7亿元，按年下降0.3%；纯利2,747.7万元，按年减少约25%，规模和盈利能力仍小于固生堂。不过，同仁堂医养背靠同仁堂品牌，又以北京为重要基本盘，对固生堂而言，北京或已成为竞争主战场。北京攻防放在这个格局下，固生堂今次收购北京昌平两家医院，就多了一层攻防意味。公司2025年已收购北京昌平博华京康中医医院，今次再买同区的沙河医院和北京鸿阳医院，等于在北京北部持续加密线下网络。固生堂看重的不只是并表收入，而是北京本地的牌照、医师、患者基础和服务入口；在同仁堂医养登场后，这也是竞争升温前提高线下密度的一步。连续收购消息对股价已有一定提振，固生堂6月下旬曾低见24.32港元，新加坡收购消息公布后五个交易日大升逾两成；7月5日北京两家医院收购公告发布后，首个交易日股价再升1.05%，显示市场对公司维持线下扩张节奏大反应正面。不过，收购能否继续支撑估值，最终仍要看新增医院能否带来更高盈利效率。若并购只是增加收入规模，而未能转化为利润和现金流，市场对公司估值的上调空间也会受到限制。固生堂仍有中医服务连锁化的先发优势，但面对新一阶段的竞争，能否更好地整合资源或许更重要。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

2273.HK

AI基建浪潮带旺PCB设备大族数控录得三位数盈利增长

专用PCB设备龙头大族数控表示，今年上半年收入增长超过一倍，利润最高增幅接近280% 重点：大族数控2026年上半年利润增长介乎242%至280%，公司称主要受益于AI基础设施需求快速增长这家PCB设备制造商因大手笔投入技术升级与产能扩张，资产负债率由一年前的29%升至去年底的43% 阳歌许多人认为，在投资者或许过早亢奋的情绪推动下，AI概念股估值已经偏高。但毫无疑问的是，支撑下一代AI应用的数据中心及其他算力设施建设热潮，仍在全速推进。这正是深圳市大族数控科技股份有限公司（3200.HK；301200.SZ）周四发布2026年上半年正面盈利预告所传递的重要信息。大族数控是生产印刷电路板（PCB）设备的龙头企业。PCB过去被视为智能手机、个人电脑等电子产品中不起眼的零部件，如今却因为是AI所需高性能服务器及其他算力设备的关键组件，突然成为市场追捧的热门资产。随着需求急升，PCB制造商及其设备供应商不仅在扩充产能，也在提升制造AI所需高性能算力产品的能力。但这项转型同样需要庞大的资本开支，成为不少PCB企业资产负债表上的一项风险因素。大族数控这份正面盈利预告，下文会再详细说明。就在一天前，PCB制造商广合科技（1989.HK；001389.SZ）也发布类似的正面盈利预告，预计今年上半年净利润增长85%至95%。大族数控的增幅更胜广合科技，公司表示，预计今年上半年利润较去年同期的2.63亿元增长242%至280%，达到9亿元至10亿元（约1.32亿美元），相当于增长超过两倍。若扣除非经常性损益，利润增幅更高，最高可达300%。大族数控还表示，今年上半年收入增长超过一倍。公司此前披露，2026年第一季度收入同比增长104%至19.6亿元，意味着第二季度收入很可能也维持类似增速。大族数控毫不避讳地把这波业绩大增归功于AI。公司表示：“当前，AI服务器和高速网络交换机等计算基础设施的大规模部署，为PCB行业结构性增长提供动能。”因此，“公司AI PCB相关解决方案营收占比显著提升。” AI浪潮正在到来，并将改变许多事情，包括对算力和电力的需求，这一点毋庸置疑。但问题在于，投资者给这类股票的估值，是否已经过于慷慨。大族数控目前市盈率为54倍，这看起来更像是市场通常给予高增长互联网公司的估值。同为PCB设备制造商的合肥芯碁微电子装备股份有限公司（9630.HK；688630.SH）市盈率更高，达143倍，部分原因是该公司上月在港上市后股价已上涨73%。实际从事PCB制造的广合科技与胜宏科技（2476.HK；300476.SZ）估值同样不低，市盈率分别为47倍和42倍；而PCB关键材料覆铜板制造商建滔积层板（1888.HK）的市盈率则达87倍。 IPO后回调大族数控是这类企业的典型代表。它们过去大多隐身于全球科技产业链背后，并不太受外界关注。公司于2002年在中国南方发展迅速的深圳成立，而深圳如今已成为中国的PCB重镇。大族数控最早于2022年在深交所创业板上市，今年2月再赴香港第二上市，募资46.3亿港元（5.91亿美元）。公司正式名称为深圳市大族数控科技股份有限公司。大族数控上市后股价一度急升，5月及6月高位时，较95.80港元的发行价大约翻倍。其后股价有所回落，不过在发布正面盈利预告前的周四，股票收报145港元，仍较上市价高出约50%。尽管近期股价回调，投资者显然仍被公司收入与利润的三位数增长所吸引。正如前文所述，公司今年第一季度收入同比增长103%，较2025年全年73%的增速进一步加快，当年收入达57.7亿元。第一季度利润表现更强，同比大增177%至3.23亿元。而公司最新预告上半年利润增长242%至280%，换言之，第二季度利润增速很可能进一步加快至300%以上。公司目前有两个生产基地，较大的一个位于总部所在地深圳，另一个则位于成本较低的江西。公司称，按市场份额计，2024年它是中国最大的专用PCB生产设备制造商，市占率约10%。虽然大族数控本身似乎没有海外制造计划，但它的不少客户正在海外新建产能，其中又以东南亚最为明显，这也是许多中国企业分散制造布局的一部分。在这样的趋势下，大族数控表示，其海外销售占比稳步提升，已由2022年仅占收入的1.3%，升至去年前10个月的12.8%。公司股价近期回落，或许是一次必要修正。若大族数控确实能维持如此强劲的利润增长，目前估值虽高，仍可能有其合理性。不过，另一个可能引起投资者忧虑的地方，是公司为了通过大规模投资加快扩产，支出也在不断增加。这一点已反映在公司的资产负债表上。去年公司负债增加121%，远高于资产48%的增幅。负债上升的主要原因，是与扩产相关的应付账款及应付票据大幅增加。这使公司的资产负债率由一年前的29%，升至去年底的43%，正快速逼近50%这一可能让不少投资者开始担心杠杆过高的水平。如果大族数控能继续维持目前三位数增长，这未必会成为太大问题。但若AI投资热潮无法延续现有动能，情况可能很快改变。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2026年07月10日

3200.HK

301200.SHE

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