房企无力偿付产品回报 拖累海银深陷困境

户外服品牌伯希和正申请在港上市，由于中国内地性能户外服饰人均支出仍远较美日低，伯希和所处的市场仍有一定提升空间 重点： 获腾讯及启明创投入股 广告开支占比高，拖低2025上半年纯利增长 　 白芯蕊 中国零售业有回暖迹象，9月社会消费品零售总额按年升3%，好过市场预期，加上港股气氛仍炽热，除科技股寻求在香港上市外，高性能户外服饰及装备品牌商伯希和户外运动集团股份有限公司，最近也在港递交上市申请文件。 集团前身为险峰服装，由公司主席刘振2006年成立，最初只是经营海外品牌服装出口贸易，2012年推出旗舰品牌伯希和，随着品牌迅速获得认可，市场份额不断扩大，按2024年零售额计算，伯希和跻身中国内地三大本土高性能户外服饰品牌，市场份额达5.2%。 腾讯持股逾一成 伯希和原先计划在内地深圳交易所上市，但集团称由于香港作为国际金融市场，能提供进入国际资本市场渠道，增强融资能力及股东基础，因此转到香港寻求上市。 上市前，集团股东阵容强大，当中包括腾讯（0700.HK）及内地知名风险投资机构启明创投，分别持有10.7%和5.4%股权，至于大股东为刘振及其配偶花敬玲，合共持有63.2%股权。 虽然2019年全球爆发新冠疫情，但无阻户外服饰行业增长，单是中国市场规模从2019年1.7万亿元，增长至2024年2.03万亿元，复合增长达3.1%，当中伯希和主攻的功能性服饰的市场增长更快，同期复合增长达10.3%，占2024年中国户外服饰行业规模的23.9%，达4,843亿元。 随着户外活动越来越受欢迎，消费者越发重视服饰的技术特性、耐用性及功能性，市场估计到2029年市场规模达8,231亿元，相当于2025年至2029年复合增长加快至10.9%。 尤其是中国高性能户外服饰人均支出仍低，参照2024年数据，人均支出仅73元，对比美国及日本，其人均支出分别达440元及170元，明显落后一大截，意味中国高性能户外服饰未饱和，伯希和作为龙头之一，未来仍有增长空间。 第二大冲锋衣裤 特别是伯希和在冲锋衣裤行业表现突出，更是中国第二大冲锋衣裤品牌，冲锋衣裤为高性能户外服饰重要类别，为在户外活动中抵御极端天气而设计的高性能外套，公司在2024年市场份额6.6%，平均售价为400至1,000元，该业务在2024年及2025上半年毛利达5.81亿元和2.3亿元，占集团总毛利的55%和40%。 在销售上，内地线上零售生态发达，伯希和以网上直接面向消费者（DTC）模式和电子商务平台为主，例如天猫、抖音及京东，当中线上门店数量由2022年的37家，增至2025上半年的62家，至于透过旗舰店及向电商平台销售所产生的收入，便分别占集团总收入76.5%和70.7%。 除线上布局外，伯希和为增加与消费者互动及黏性，正扩大线下销售渠道，截至2025年6月底，集团拥有163家线下零售店，主要位于内地一线及二线城市未来亦计划稳步实体零售店网络，重点关注经济实力强劲兼户外消费潜力高的城市。 广告占比逾四成 尽管集团积极布局线上与线下业务，带动2024及2025上半年销售收入增长94%和62.3%，但纯利增长却明显放慢，由2024年按年升86.3%，大幅放慢至2025上半年的3.7%增幅；其中集团销售及分销开支占比大幅攀升，分别由2023年和2024年的30.5%和33.2%，急增至2025上半年的41.5%，最终拉低伯希和纯利增长。 环顾香港上市的内地体育用品股中，包括安踏体育（2020.HK）、李宁（2331.HK）及特步国际（1368.HK），目前的预期市盈率为15.7倍、16倍及9.8倍，但市值差异大，当中安踏市值已超过2,200亿港元，李宁则不足500亿港元，特步市值更细，目前约150亿港元左右。 整体来讲，伯希和作为中国第二大冲锋衣裤品牌，若以15倍预期市盈率上市，其估值实属合理，一旦低于10倍，估值更吸引，但集团最大问题是销售及分销开支占比大幅攀升，一旦占比由升转跌，将有助盈利重拾增长，甚至有能力挑战安踏及李宁地位。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

影音平台哔哩哔哩股份有限公司（9626.HK; BILI.US）周四公布，截至9月底止第三季度录得净利润4.69亿元（6,590万美元），去年同期为亏损7,980万元，成功扭亏为盈。经调整净利润达7.86亿元，按年大增233%，盈利能力显著改善。 公司期内收入按年增长5%至76.9亿元，其中广告营业额按年急增23%至25.7亿元；增值服务收入达30.2亿元，增长7%。移动游戏收入则因去年同期基数较高而下跌17%至15.1亿元。毛利率提升至36.7%，已连续13个季度按季改善。 用户数据方面，日活用户增长9%至1.17亿，月活用户增长8%至3.76亿；月付费用户增加17%至3,500万，日均使用时长达同比增加6分钟至112分钟，再创历史新高。公司表示，未来将持续提升广告效益与内容生态，并在技术革新浪潮下保持投资节奏，以巩固长期增长基础。 哔哩哔哩美股周四高开，收市報25.89美元，跌4.78%。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 

电解铝和氧化铝生产商创新实业集团有限公司（2788.HK）周五公开招股，发售5亿股份，当中一成作公开发售，每股售价介乎10.18至10.99港元，一手500股，入场费5,550.42港元，11月19日截止，11月24日开始挂牌交易。 公司今年首五个月的收入达72.1亿元，按年上升22.6%；但盈利却不升反跌14.4%至8.56亿元，公司解释是有若干主要原材料的市价上升，导致毛利下跌所致。 据招股书资料，公司去年的毛利率高达28.2%，但今年首五个月已急跌至19.9%，即大幅下跌了8.3个百分点。 是次集资金额约55亿港元，扣除开支使费后，约50%用于拓展海外产能，包括建设一家电解铝冶炼厂，另外40%将用于建设绿色能源发电站及购买设备，余下作一般营运资金。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

尽管持续面临消费者投诉与垄断争议，但公司在现场娱乐票务与IP业务上的主导地位，仍强力推动收入增长 重点： 截至9月底的六个月内，在演出票务及IP业务强劲增长带动下，大麦的盈利上升约50% 快速增长的现场娱乐票务正面临风险，包括年轻族群消费降温，以及因技术问题与黄牛乱象引发的用户反弹   　 夏飞 在后疫情时代，中国消费者似乎在各方面都开始减少支出，从智能手机到外出餐饮皆然。然而，即便如此，他们在演唱会、脱口秀、足球赛等现场娱乐上的消费意愿却持续攀升，创下新高。 即便中国经济放缓、就业市场艰难，受惠于强劲的市场需求，大麦娱乐控股有限公司（1060.HK）仍从这波线下娱乐活动热潮中获得巨大红利。公司上周发布的盈喜，透露其表现有多强劲，预计截至9月底止的上半年度，盈利将录得强劲的双位数增长。 大麦于2004年以线上电影票务平台起家，并于2017年被电商巨头阿里巴巴收购，纳入其独立上市的影视子公司阿里影业旗下。该上市主体今年7月更名为大麦娱乐，以反映大麦现场票务服务在阿里娱乐版图中，日益凸显的重要地位。 在举办包括Ed Sheeran、周杰伦等顶级艺人的大型现场活动后，大麦近期股价飙升，已较1月时翻倍，大幅跑赢恒生指数约30%的涨幅，也远远胜过主要竞争对手猫眼娱乐（1896.HK），后者今年以来股价约下跌8%。 股价飙升主要反映大麦票务服务的「第二春」——在多年来的平淡表现后，该业务终于出现戏剧性反弹。大麦票务在截至3月的财年中，收入按年增长逾两倍至20.6亿元，远高于上一财年的6.13亿元，使其成为公司最赚钱的业务，也占阿里娱乐业务整体收入近三分之一。 大麦这波令人惊艳的增长，使其业务迅速成为公司最耀眼的核心资产，而这段强势走势或许还没结束。公司上周向股东预告，截至9月的六个月内净利将超过5亿元，按年增幅达48%或以上。公司指出，业绩亮眼主要受惠于其阿里鱼（Alifish）IP授权业务表现强劲，以及投资亏损减少。 不只电影票 目前带动整体公司增长的，毫无疑问就是大麦与阿里鱼（Alifish）两大业务。大麦票务收入之所以能够大幅飙升，源于其策略转向， 从早期主打的电影票务，转为专注现场娱乐活动。电影票务在疫情期间遭受重创，而近年在经济放缓下需求亦持续疲弱。 官方数据显示，2024年中国票房按年下跌22.6%至425亿元。虽然今年票房有所回升，但电影产业整体低迷，仍让主要依赖电影票务与制作的猫眼娱乐，今年上半年录得37%的盈利暴跌。 与此相比，大麦的核心业务已蜕变成中国现场活动的首选网上票务平台，涵盖演唱会、脱口秀、体育赛事，以及博物馆与展览等各类活动。根据中国演出行业协会数据，商业演出去年增长近11%，达48.84万场，其中观众超过5,000 人的大型演出，票房收入达296亿元。在阿里影业5月的品牌重塑发布会上，大麦总裁李捷甚至暗示，未来除交通票务外，所有门票都应该可以在大麦买到。 除了票务业务外，这家上市公司的另一大增长引擎——阿里鱼（Alifish），也在 Z 世代中录得强劲增长。该业务重点投入IP授权与周边商品开发，涵盖包括三丽鸥（Sanrio）、宝可梦（Pokemon）以及吉伊卡哇（Chiikawa）等日本人气 IP。该部门在公司最新一个财政年度的收入按年增长73%，达14.3亿元。阿里鱼IP业务的快速扩张，某种程度上正试图复制泡泡玛特（9992.HK）旗下“Labubu”所带动的全球爆红模式。 垄断疑云 尽管股价今年表现亮眼，但大麦与消费者之间日益恶化的关系，可能是一个暗藏的风险信号，显示好景随时可能逆转。坐拥1.7亿用户的大麦票务平台近年频频惹怒粉丝，不仅因技术故障导致抢票失败，也因平台在防堵黄牛方面执行不力而备受批评。 今年6月，因大麦未能让部分用户按时购票，导致系统取消所有订单并最终延期演唱会，引起中国歌手鹿晗的粉丝愤怒，涌入微博大麦官方票务页面留言抗议。部分活动中，黄牛更大规模涌入平台抢票，随后在二级市场大幅哄抬价格。公司今年也因未能履行相关义务而遭到两次罚款。在部分演唱会上，当歌手在尾声致谢大麦时，台下甚至出现粉丝高喊“倒闭吧！”的场面。 然而，舆论风暴似乎未能撼动大麦在中国现场演出市场近乎垄断的地位。根据 Questmobile数据，今年2月大麦的月活跃用户超过2,440万人，是主要竞争对手Moretickets的近五倍。其市场支配力更让大麦有足够底气向演唱会观众开条件。 大麦的延伸市盈率已高达100倍以上，但在分析师圈中仍获得强烈好评。根据Yahoo Finance的调查，在受访的12位分析师中，有3位给予“强烈买入”、9位给予“买入”评级，主要看好其快速扩张的IP授权与特许经营业务。…