生物制药

歌礼制药的两款核心丙肝治疗药物从7月1日起正式退出医保，宣告原有的药品销售业务几乎“归零” 重点： 公司彻底剥离抗病毒业务，全面押注减重赛道，候选药物ASC30等在海外推进临床 由于在减重领域起步较晚且该赛道竞争白热化，歌礼制药未来仍面临严峻考验    莫莉 对多数港股创新药企而言，持续的药品销售收入是验证其稳定营收能力与核心技术壁垒的关键指标。然而头顶"18A第一股"光环的歌礼制药有限公司（1672.HK）却在商业化道路上屡屡受挫。7月1日起，其两款核心丙肝药物戈诺卫、新力莱的医保支付过渡期正式结束，自此停止报销。尽管调出目录并不意味着产品彻底退出市场，但失去医保通道叠加2025年药品销售额仅38万元的基数，歌礼的药品收入已近乎"归零"。 此次未能与医保续约的药品共有8款，歌礼独占2款，正是当年助其叩开港股大门的丙肝核心资产。翻看公司2025年财报，账面营收虽还挂在1.27亿元，但药品销售与研发服务两大主业仅贡献203万元，38万元的药品销售额更几乎是象征性数字；撑起1.27亿的剩余1.25亿元，来自银行利息、政府补助及对纳斯达克持股公司Sagimet的股权投资公允价值变动收益，收入结构并不稳固。 2018年，作为“18A第一股”登陆港股时，歌礼手握两款丙肝药物管线，上市当年营收实现1.66亿元人民币，同比增长逾200%。然而，面对吉利德、默沙东等跨国药企的全口服、无干扰素、疗程更短的丙肝治疗方案，需要联合干扰素的戈诺卫在患者依从性和副作用上已显现劣势。 回望2018年歌礼挂牌时，公司手握两款丙肝抗病毒药物管线戈诺卫和新力莱，上市当年营收1.66亿元，同比增长212.6%，距盈利仅一步之遥。但是，技术路线的先天短板已显露，戈诺卫需联合长效干扰素使用，需要注射且副作用更大，而同期吉利德、默沙东在华推进的全口服、无干扰素、8-12周短疗程方案已成全球标准。 在2019年医保谈判中，作为当时唯一入围谈判的国产丙肝药，戈诺卫却因整体方案需捆绑长效干扰素、降价幅度未达预期落选；而吉利德和默沙东的进口产品以平均85%以上的降幅纳入医保。这一重大失误让戈诺卫在2020年的销售额暴跌近80%，2022年进一步跌至110万元。尽管后续第二款丙肝药新力莱在2020年获批并于次年进入医保，但市场格局已然定型，歌礼制药失去了先发优势。 另一方面，代理业务和仿制药业务接连折戟，也让歌礼的商业化遭受重创。罗氏的长效干扰素派罗欣曾是歌礼最重要的“现金牛”，2021年派罗欣推广服务收入达7091万元，在营收中的占比高达九成，但在2022年底，因市面出现更优的替代药物，罗氏决定将该产品撤出中国市场，导致歌礼失去了业绩支柱。此后，歌礼推出的利托那韦片凭借辉瑞Paxlovid增效剂身份，在2023年贡献了4940万元收入。但随着疫情退潮，2024年这部分收入也大跌逾九成。 全面转向减重领域 面对抗病毒领域的无力回天，歌礼制药选择大刀阔斧改革。2024年，公司终止多款病毒性疾病治疗管线，包括慢乙肝、HIV、RSV等在研产品，代谢功能障碍相关脂肪性肝炎领域的ASC40则寻求对外授权，抗病毒研发支出占比从33.7%大幅削减至0.4%。 2024年9月，歌礼制药宣布研发重心全面切换至代谢减重赛道，形成"GLP-1小分子+胰淀素+THR-β"三条线矩阵。其中核心押注的口服GLP-1R/GIPR双靶点小分子ASC30采用口服+注射双剂型设计，美国Ib期4周数据经安慰剂校正后平均体重降幅最高达6.5%，口服剂型预计2026年第三季度末启动全球III期。7月6日公司公告称，已向FDA递交两项肥胖症的临床试验申请。 借着“减肥药”概念，歌礼制药的股价从2024年8月0.76港元的底部，大幅反弹至2025年8月的18.75，股价一年内涨幅超过23倍。但是，减重赛道竞争激烈程度甚至远超当年丙肝市场，2026年礼来和诺和诺德两大巨头在中国开启价格战，替尔泊肽进入医保后降价幅度超80%。信达生物（1801.HK）的玛仕度肽在2025年6月已作为首款国产双靶减重药上市，恒瑞（600276.SH; 1276.HK）、博瑞（688166.SH）、翰森（3692.HK）的多款双靶点减重管线已经密集递交上市申请，仍处临床阶段的歌礼制药在研发进度上已明显落后。 歌礼制药当前市值约125亿港元，而同走转型减重路线的来凯医药（2105.HK）市值仅约33亿港元，反映出市场对歌礼账上逾19亿元现金储备及其转型叙事有更高的期待。对于账面现金能烧到2029年的歌礼来说，生存暂时不成问题，真正的考验在于能否在白热化的竞争中，用扎实的临床数据证明其差异化价值。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

与其他尚未产生任何收入的18A生物科技企业不同，礼邦医药已具备一定的商业化能力，2025年收入同比增长368.29%至约3,060万元 重点： 近期将全力推进核心产品AP301的商业化，预计该药将于2027年获批在中国上市，并预期2029年在美国上市 此次IPO礼邦医药获得了强大的基石投资者背书，共引入了11家基石投资者    莫莉 2026年以来，赴港上市的18A未盈利生物科技企业持续受到资本市场的热烈追捧。据LiveReport 大数据统计，2026 年以来港股已上市的18A 企业共计7 家，首日平均涨幅高达72.72%。6月29日，港股市场迎来第八家18A企业，专注于肾脏疗法研发的礼邦医药（江苏）股份有限公司（9637.HK）挂牌上市，开盘即大幅上涨85.84%，最终收盘报46港元，全日上涨103.54%。 根据发行安排，礼邦医药此次IPO定价为每股22.60港元，每手100股，对应的入场费约2282.79港元。公司本次全球拟发售5675.54万股股份，发行比例占总股本的16.70%，预计募资总额约为12.83亿港元。礼邦医药的火爆行情在招股阶段便已显露无疑，香港公开发售部分录得超额认购962.56倍，一手中签率仅为6%。 招股书显示，礼邦医药成立于2018年，是一家临近商业化阶段的生物制药公司，专注于肾脏疾病领域的创新药研发。公司目前拥有7条在研管线，其中核心产品AP301一款用于治疗高磷血症的口服磷结合剂，预计将于2026年6月提交中国新药上市申请。该药物正在美国和中国同步开展全球III期关键多中心临床试验。公司管理层透露，近期将全力推进AP301的商业化，预计该药将于2027年获批在中国上市，并预期2029年在美国上市。 慢性肾脏病是全球第三大慢性病，2025年全球与中国患病人数分别高达8.02亿和1.24亿。高磷血症作为最常见的并发症，影响了约95%的透析人群。目前主流的传统磷结合剂普遍存在胃肠道副作用大、服药负担重等痛点，中国有高达76%的透析患者血磷仍未受控。相比之下，AP301具有更高的磷结合能力，且具备免咀嚼、消化液中低膨胀率及无系统性吸收等优势，能有效减轻患者服药负担，改善耐受性并大幅提升治疗依从性。 除AP301外，礼邦医药还有另一款用于治疗高磷血症的管线AP306，这是一款同类首创（first-in-class） 的口服泛磷酸盐转运蛋白抑制剂。目前，该药物的IIb期全球多中心临床试验已于2026年5月在美国和中国同步启动，预计将于2027年第二季度完成。2025年12月，礼邦医药与美国R1 Therapeutics达成合作，以“许可+股权”的创新模式实现了AP306的出海。 基石投资阵容星光熠熠 由于多款候选药物正处于临床开发阶段，礼邦医药目前整体仍处于亏损状态。2024年及2025年，公司分别录得总亏损3.35亿元及7.52亿元。亏损的主要原因在于高昂的研发支出，同期的研发开支分别达到2.35亿元及3.73亿元。 值得注意的是，与其他尚未产生任何收入的18A生物科技企业不同，礼邦医药已具备一定的商业化能力。2023年，公司与罗氏就治疗慢性肾脏病相关贫血的长效药物美信罗（Mircera）达成合作，获得其在中国的独家商业化权利。该药物已于2023年顺利被纳入“国家医保药品目录”， 2025年收入同比增长368.29%至约3060万元。这笔收入在一定程度上补充了公司的营运资金，缓解了纯外部融资环境下的现金流压力，也让公司搭建起了商业化销售团队，获得了医保准入经验，为后续管线的商业化铺平了道路。 礼邦医药备受市场瞩目，既源于其独特且稀缺的研发管线，也离不开深厚的管理层渊源与强大的资本支持。公司由夏国尧博士和田劲医生于2018年共同创办，前者拥有深厚的医药投资与运营经验，后者则拥有超30年肾科临床开发经验。在IPO前，礼邦医药历经多轮融资，累计吸金约20亿元人民币，股东阵容包括腾讯控股、礼来亚洲基金（LAV）、正心谷资本等知名机构。 此次IPO，礼邦医药同样获得了强大的基石投资者背书，共引入了11家基石投资者，合计认购约8,150万美元的股份，占全球发售总额的49.78%。认购机构涵盖GIC、Loomis Sayles、RTW基金、腾讯、广发基金及汇添富基金等全球主权基金、生物医药专业基金及国内公募巨头。 整体来看，礼邦医药凭借稀缺的肾病赛道布局、临床后期的管线进度以及已兑现的初步商业化能力，在创新药板块中展现出了独特的投资价值。当前礼邦医药的市值约156亿港元，而成功实现肾病新药商业化落地、年营收逾7亿元的云顶新耀（1952.HK）市值仅有85亿港元，未来礼邦医药的估值能否维持高位，将取决于其核心新药的获批进度及全球化商业合作的最终落地。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

6月8日，药明康德被加入美国国防部1260H名单，尽管公司立即反驳，仍难以阻挡股价大跌 重点： 在医药企业的低估值周期，多家药企掀起回购潮，希望以真金白银提升市场信心 美国市场是药明康德最大的收入来源地，政策风险将直接影响未来业绩增长的确定性    莫莉 近期，CXO板块股价持续承压，尽管全球创新药投融资已从谷底回暖，龙头企业在手订单与现金流依然强劲，但板块估值却受到压制。在估值与基本面严重背离的时间节点，行业龙头无锡药明康德新药开发股份有限公司（2359.HK; 603259.SH）选择用真金白银提升市场信心。自5月26日起，药明康德在港交所连续10个交易日回购，累计耗资约12.60亿港元密集吸筹。 港交所数据显示，6月8日，药明康德以每股119.200至123.800港元的价格回购91.26万股，单日耗资达1.1亿港元。自5月26日起，公司已连续10个交易日在港交所场内竞价回购，合计回购993.55万股，但在股份回购期间，药明康德的股价仍不断下挫。 值得注意的是，本次回购的股份并非用于注销，而是作为“库存股”留存。根据公司此前公告，这部分股份将主要用于2026年H股奖励信托计划，未来可授予董事、高管及核心技术骨干。这意味着，药明康德此次回购在短期内不会通过缩减总股本直接增厚每股收益（EPS），其核心目的更侧重于在股价低位构筑股权激励池，以绑定人才、传递长期信心。 事实上，药明康德并非行业孤例，在板块估值探至近年低位时，医药生物行业在2026年以来已有约80家公司实施回购，数量居各行业之首。5月下旬，同为“药明系”的药明生物宣布将动用不超过4亿美元进行回购，药明合联也披露了1亿美元的回购计划，明确资金将来自公司账面现金。此外，泰格医药（300347.SZ）、恒瑞医药（600276.SH; 1276.HK）等行业龙头也在近期抛出大额回购计划。 医药企业集体行动的背景，是该板块股价的持续下行，一方面，资金正持续从医药板块流出，进入涨幅更为强劲的AI、半导体等硬科技赛道，另一方面，国家集中带量采购与医保控费的常态化，限制了创新药企在境内的利润想象空间；近期关于监管部门可能收紧对外授权（BD）交易的行业传言，则进一步打击了市场对行业成长模式的信心。对CXO龙头而言，美国《生物安全法案》等地缘政治风险，已把供应链“可预测性”转为成为一种长期制度折价。 地缘政治风险再现？ 就在药明康德密集回购期间，地缘政治风险再度凸显。6月8日，美国国防部将药明康德列入其根据1260H条款认定的“中国军工企业”更新版名单。6月9日，药明康德迅速发公告澄清，反驳称这是毫无根据的错误认定，但这一事件依然在资本市场引发了震动，当日股价跌幅超过5%。 公司在公告中指出：第一，公司并非由任何中国军事或政府实体所有、控制或存在隶属性关联；第二，公司并无向中国军队提供服务；第三，公司并无与中国国防工业基础或军民融合计划有关联。公司表示，将立即采取措施挑战及纠正这一错误认定。 药明康德被列入1260H清单，其直接冲击并非来自制裁或出口管制。公司业务本不涉及美国国防部采购，因此相关法定采购限制对其收入影响甚微。然而，真正的风险在于清单会触发大客户内部的供应链合规审查。例如，若跨国药企的某个研发管线涉及美国国立卫生研究院（NIH）等联邦资金，其法务与合规部门出于风险规避，可能会在授予新订单时更加审慎，甚至将项目分流至清单外的供应商。 据2025年财报，来自美国客户收入达312.5亿元，同比增长34.3%，在总营收454.6亿中占比近七成。因此，美国任何政策风险的变动，都会直接动摇资本市场对其业绩确定性的信心。当前，药明康德的市盈率仅有15倍，低于同行药明生物的23倍，反映出市场在定价中已计入了较高的政策不确定性溢价。然而，公司业绩仍相当稳健，截至一季度末，其在手订单超过597亿元，同比增长23.6%。在股价与基本面持续背离的当下，其估值是否已过度反映悲观预期，值得投资者思考。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

此次合作部分采用了共同开发及共同商业化（Co-Co）模式，信达生物将直接参与全球核心医药市场的利润分配 重点： 在直接授权交易、NewCo（新公司）交易之外，Co-Co模式正成为国内头部药企“出海”的新趋势 2025年信达生物首度实现全年盈利，营收的强劲增长态势延续至2026年一季度，该季度产品收入超38亿元，同比增幅逾50%    莫莉 近期，创新药板块持续承压下行，市场上关于创新药“出海”BD或将可能受限的传闻不断发酵，引发了资本市场的广泛担忧。然而，在这个微妙的时间节点，一家中国创新药企却用实际行动打破了流言。5月29日，信达生物制药（1801.HK）宣布与跨国药企辉瑞（PFE.US）签署了一项潜在总额最高达105亿美元的全球战略合作协议。受此重磅利好消息提振，信达生物股价当日大涨11.36%，亦带动低迷已久的创新药板块集体走强。 根据协议，此次合作涵盖12个肿瘤早期及源头创新研发项目，其中包括8个来自信达生物的早期管线，以及4个由辉瑞提议、双方将共同开展的全新（de novo）研发项目。信达生物将依托其自主创新的研发平台及强大的早期临床开发，推进这12个合作项目至I期临床研究，辉瑞将负责主导后续临床开发。 为此，辉瑞将向信达生物支付6.5亿美元的首付款。随着合作项目在研发、注册和商业化各阶段取得里程碑进展，信达生物还有资格获得最高98.5亿美元的相关付款，潜在总交易金额高达105亿美元。此外，针对每一款最终获批上市的产品，信达生物还将获得最高达双位数的销售额分成。 与传统的外部授权（License-out）模式相比，此次合作最特别的是其复合型的交易架构，特别是包含了更深度绑定的“共同开发及共同商业化（Co-Co）”模式。在12个项目中，有4个关键项目采取了Co-Co模式：双方将在全球范围内共同开发并承担开发成本，并且在美国及欧洲市场共同商业化并共享利润；同时信达生物保留了在大中华区的相关权利。另有4个项目授予辉瑞大中华区以外的独家许可权利，剩余4个项目授予辉瑞全球独家许可权。 这种精细的分层架构表明，信达生物与辉瑞的合作超越了单纯的资产变现，不仅通过大额首付款改善了短期现金流，更借助Co-Co模式深度参与欧美等核心市场的利润分配，从而获取持续的高额商业回报，也能借助辉瑞的全球研发体系和商业化网络，加速早期管线的开发效率。事实上，这已是信达生物在一年内达成的第二笔Co-Co合作。2025年10月，其与武田制药（4502.T）就肿瘤免疫双抗IBI363达成合作，约定双方在全球共同开发，并在美国市场共同商业化并分摊利润。 在直接授权交易、NewCo（新公司）交易之外，这种能够保留长期价值的Co-Co模式，正成为国内头部药企“出海”的新趋势。不久前，恒瑞医药（1276.HK; 600276.SH）与百时美施贵宝（BMY.US）达成了潜在总额高达152亿美元的战略合作，同样引入了该模式。根据协议，双方将共同推进13款涵盖肿瘤、血液及免疫学的早期项目，恒瑞不仅拥有特定项目的共同开发权，未来更有机会与BMS在全球范围内共同开展特定的商业化活动。 业绩迎来盈利拐点 在接连达成重磅BD交易的同时，信达生物的自身产品销售也同样强劲，这意味着其频繁的出海动作并非迫于资金压力的“卖青苗”，而是公司主动布局的战略选择。2025年，信达生物在2025年首次实现国际财务报告准则（IFRS）下的全年盈利，净利润为8.14亿元，公司全年总收入为130.4亿元，同比增长38.4%；其中产品销售收入达到119.0亿元，同比增长44.6%，公司正式进入可持续造血的新阶段。 营收的强劲增长态势已延续至2026年，今年一季度，公司产品收入超38亿元，同比增幅逾50%。从收入结构来看，公司的“双轮驱动”策略正在兑现：一方面，由于五款TKI（酪氨酸激酶抑制剂）纳入国家医保目录后销量快速上升，带动了肿瘤业务增长；另一方面，信尔美（玛仕度肽）、信必乐及信必敏等综合产品线亦有不俗的业绩贡献。 近年来，信达生物通过多项对外授权持续拓展全球版图，过去一年来累计的潜在总交易金额已超过300亿美元，核心管线正加速推进全球多中心临床。当前信达生物的市盈率约为158倍，同样作为创新药出海标杆的百济神州（06160.HK；688235.SH）的市盈率为67倍，反应市场对前者未来增长潜力的更高预期。对信达生物而言，105亿美元的BD交易是其出海进程中的关键一步，但是能否支撑当前的高估值，还将取决于其创新管线能否在欧美市场实现真正的商业成功与利润回报。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

药明生物技术有限公司（2269.HK）周日公布最新业务进展，截至今年4月30日，公司年内新签69个综合项目，其中约三分之二来自美国及欧洲市场。 公司维持今年收入按年增长13%至17%的指引不变。若撇除汇率波动因素影响，收入增幅预计可达16%至20%。 药明生物表示，凭藉全球化CRDMO（合同研究、开发及生产）平台优势，以及持续扩大的客户基础，公司对未来增长前景保持信心。管理层预期，未来三年收入复合年增长率将达20%。 其中，生产制造业务（Manufacturing，M端）预计将成为主要增长引擎，未来三年复合年增长率有望达到30%。随着更多后期临床及商业化项目逐步推进，公司预期未来将有更多生产项目每年贡献超过1亿美元收入，进一步提升业务规模及盈利能力。 药明生物周一高开，至中午休市报34.22港元，升2.64%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里