燃石医学

艾米森专注开发基于甲基化的早期癌症检测技术，共有5款获批上市的产品 重点： 2024年及2025年两年累计亏损近9,000万元，约为同期营收总和2265.7万元的四倍 艾米森在2026年1月的最新一轮增资中的投后估值约为22亿元，以2025年营收1,542万元计算，对应市销率高达147倍    莫莉 癌症早筛一向被视为极具前景的黄金赛道，全球肿瘤分子检测市场规模预计在2033年将达到4050亿元人民币。然而，这条赛道具有高壁垒、高投入、长周期的特征，不少中国企业在市场前景与商业现实之间面临严峻挑战，多家龙头企业已在资本市场受挫。 在这一背景之下，武汉艾米森生命科技股份有限公司于4月7日第二次向港交所递交上市申请，尽管其净亏损同比扩大近三成，但艾米森仍选择在首次递表失效数日后即再度闯关，希望在港股估值回调的关键节点获得资本市场的支持。艾米森此次港股IPO的联席保荐人为建银国际和交银国际。 艾米森成立于2015年，专注开发基于甲基化的早期癌症检测技术，共有5款获批上市的产品，包括2款核心产品艾馨甘和艾光乐，艾馨甘是全球首款基于甲基化技术、采用实时定量聚合酶链反应（qPCR）技术的肝癌检测试剂，艾光乐则通过尿液样本实现尿路上皮癌的非侵入性检测，另外3款获批产品分别是针对结直肠癌肝癌的艾长康及艾长健，以及针对食管癌的艾思宁。公司还有四款研发中候选产品，分别针对肺癌、胃癌、子宫内膜癌等癌种。 据招股书披露，艾米森2025年实现营业收入1,541.9万元，同比增长113%，毛利率从上年的56.9%大幅攀升至约78%。营收增长主要源于2025年1月新获批的艾馨甘和艾思宁合计贡献了44.1%的收入，而2024年9月获批的艾长健亦贡献了18.4%的收入，但是核心产品艾长康的收入却同比下降了12.4%至457.8万元。 尽管营收大幅增长，但2025年的净亏损反而扩大26.8%至4,897.9万元，2024年及2025年两年累计亏损近9,000万元，约为同期营收总和2,265.7万元的四倍。亏损扩大的主要原因在于公司仍处于“烧钱换增长”的阶段，其中研发开支同比增长41.98%至2,129.7万元，而一般及行政开支更是骤增247%至2,005万元。当中除了IPO相关的中介费用850万元之外，还有一项以股份为基础的付款640万元。公司在招股书中也预警，由于持续高企的研发投入以及为支持业务增长而扩张的销售与行政开支，预计2026年仍将录得亏损。 癌症早筛赛道遇冷 艾米森所处的癌症早筛赛道近两年在资本市场上的表现可谓是“全军覆没”。曾是行业标杆的诺辉健康（6606.HK）于2024年3月因财务造假质疑停牌至今，面临退市风险，此前市值峰值一度高达410亿港元。泛生子在2018至2022年累计亏损超55亿元，2024年完成私有化退市。燃石医学（BNR.US）曾因股价长期低于1美元而收到纳斯达克退市警告，2024年公司裁员约18.36%控制成本，并采取1:10合股的技术性操作，股价重回1美元以上才勉强保壳。在此背景下，艾米森以年营收仅1,542万元的体量冲击港股，恐将面临较大的市场信心考验。 此外，公司的客户集中度风险呈逐年上升趋势。2023年至2025年，来自前五大客户的收入占比已从69.3%攀升至76.6%。值得关注的是，其中存在显著的关联交易。由创始人张良禄全资持有的武汉艾诺医学实验室，在2024年曾是公司第一大客户，贡献了52.1%的收入，即377万元。尽管艾诺医学在2025年的收入贡献占比降至17.2%，但同期的第一大客户金域医学的大股东梁耀铭，正是艾米森股东苏州金阖的实际控制人。这意味着，公司的营收在相当程度上仍依赖于关联方或具有股权联系的客户。 艾米森在2026年1月的最新一轮增资中的投后估值约为22亿元，以2025年营收1542万元计算，对应市销率高达147倍。诺辉健康在停牌前市值峰值对应市销率约为20倍，艾米森的估值倍数明显高于后者，这意味着二级市场投资者面临较高的估值消化压力。在癌症早筛赛道整体低迷的大环境下，暂无盈利时间表的艾米森能否获得投资者的青睐，仍是未知数。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

癌症检测公司燃石医学第三季收入小幅上升，毛利率则大增近4个百分点 重点： 燃石医学第三季收入按年增长2.3%，主要因为研发服务收入大幅攀升，抵消了癌症检测产品的跌幅 今年以来公司股价已增两倍，并在最新业绩公布后的一周内再涨33%    阳歌 中国股市强势的一年即将收官，这次我们将深入检视癌症诊断公司燃石医学（BNR.US）的最新业绩。该公司是今年表现格外突出的少数几档股票之一。我们先前曾把这类股票称为“中国彩蛋”，因为它们看似具备良好增长前景，但却长期被投资者忽视。 然而，燃石医学的情况则不那么明朗。自2020年在纽约上市以来，公司一直持续亏损，且收入增速并不快。其股价今年能够大涨两倍，最合理的解释似乎在于其令人称羡的高毛利率，远远领先全球同业。不过，公司庞大的营运开支仍让燃石医学深陷亏损之中。 虽然公司第三季仍延续亏损，但幅度大幅收窄，显示燃石医学距离踏入盈利的“应许之地”似已不再遥远。由于公司有相当一部分费用属于非现金项目，例如以股票为基础的薪酬及折旧支出，因此短期内并无现金流紧缩的风险，也让投资者少了一项忧虑。 不论原因为何，投资者显然对公司上周公布的最新财报相当买帐。股价在随后五个交易日上涨约三分之一，创下两年新高，市值达到2.3亿美元。 撇开燃石医学令人称羡的高毛利率不谈，还有其他几项正面进展，可用来解释近期投资者对公司的热情，稍后将逐一说明。不过，今年股价的大幅上涨，也可能单纯源于在多年遭到忽视后，投资者“重新发现”了这家公司。即使股价今年已上升207%，公司目前的市销率仍仅为3倍，与法国生物梅里埃（BIM.PA）的3.17倍接近，但低于规模更大的赛默飞世尔科技（TMO.US）的5.14倍。 燃石医学主要生产癌症检测产品，既供合作医院用于院内检测，也提供给个人进行居家检测。居家检测产品的毛利率较高，但过去两年受到冲击，原因是该业务高度依赖医生转介。然而，在政府严查医疗设备公司向医生支付转介费用后，医生在过去两年大幅减少这类转介。 因此，公司近年试图专注于不受政策影响的院内检测业务。该业务原本在持续增长，但最新一季却按年下跌17.1%，由6,380万元减至5,280万元（745万美元）。公司仅将此下滑归因于“销量下降”，未作更多解释。此外，由于燃石医学自去年起取消季度业绩电话会议，投资者也没有机会直接向管理层询问原因。 研发收入增长 公司所称的“中央实验室业务”，也就是其检测结果需送往中央实验室处理的居家检测服务，因整顿效应持续发酵而按年下跌7.9%，收入由去年同期的4,000 万元减至3,680万元。 公司唯一的亮点是研发服务收入大增69%，由去年同期的2,490万元升至4,200万元。虽然这看似可能成为新的增长引擎，但从公司过去几季的财报来看，这项收入相当不稳定，各季度都有可能大幅上升或下降。 尽管如此，研发收入的大幅成长仍带动燃石医学第三季整体收入按年上升 2.3%，由去年同期的1.29亿元增至1.32亿元。 本季公司营收成本亦相当低，且按年下降，使其第三季毛利率达到非常亮眼的 75.1%，较去年同期的71.4%增加近4个百分点。作为比较，生物梅里埃过去12个月的毛利率为56.3%，赛默飞世尔科技则更低，仅为41.3%。 但对燃石医学而言不利的是，公司开支水平相当高。本季开支为1.15亿元，相当于收入的约87%，虽然较去年同期下降12%。如此庞大的成本最终仍拖累公司本季业绩，不过净亏损已大幅收窄，由去年同期的3,570万元缩减至1,680万元，显示公司距离实现盈利可能已不远。 另一项利好消息是，公司宣布日本已批准其部分产品，可作为阿斯利康（AstraZeneca）口服乳腺癌药物capivasertib的“伴随诊断”使用。然而需要指出的是，燃石医学的海外业务整体表现并不理想，第三季中国以外收入仅为 1,720万元，较去年同期的2,580万元大幅下滑。 我们今年写过的其他“中国彩蛋”，还包括可穿戴装置制造商华米科技（ZEPP.US），其股价自1月以来已增长9倍；新氧科技（SY.US），股价亦已增两倍；以及前身为量子之歌的Here Group（HERE.US），今年股价上涨150%。但这些公司当时都有较为明确的增长催化剂，只是先前未被投资者看见。 相比之下，燃石医学的情况要模糊得多。其核心业务虽然看起来相对稳健，但成长速度并不快，且公司似乎也没有明显的新增长动能正在酝酿。不过，其高毛利率与逐步逼近获利都是令人鼓舞的讯号。此外值得一提的是，即使股价今年大幅反弹，目前的价格仍不到2021年上市后高点的十分之一。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里 

这家癌症筛查产品制造商因股价下跌而面临退市的危机，因行业整顿，曾经的主要收入来源大幅下降 重点: 燃石医学宣布，因交易价格长期低于1美元的门槛，股票可能会被摘牌 三季度，因为行业整顿，这家癌症检测公司的主要收入来源暴跌40.6%，突显了中国公司面临的一个主要风险      阳歌 本来叫燃石医学(BNR.US)，但现如今，这家癌症检测产品制造商叫“燃钱”可能更合适。 随着持续亏损，公司现金储备不断减少，令投资者忧心忡忡，并导致曾经一飞冲天的股价自11月10日起，一直低于1美元。促使燃石医学股票挂牌交易的纳斯达克上周通知该公司，因不符合股价高于1美元的规定，公司面临被摘牌的危险。 燃石医学的股价反弹到1美元以上是完全有可能的，尤其是如果它能够恢复收入增长。在最新季度，其收入大幅下滑。公司还有可能进行股票合并，这是把股价拉回1美元以上最常见的方式。 但还有一种可能，燃石医学或许会简单地选择私有化，重新设计商业模式，专注于两个主要业务领域中更有前途的一个，让其混乱局面远离公众的关注。我们稍后再来详细介绍这一转型，以及为什么说它最终有可能，让燃石医学重返更健康的增长轨道，类似它在纳斯达克上市一年后的2021年，收入增长18%。 这种私有化可能是仿效竞争对手泛生子(GTH.US)的类似举措，后者于去年10月宣布了一项私有化交易，预计将于3月完成。任何敢于冒险的投资者，都可通过购买燃石医学的股票，然后寄望类似的私有化要约，进而小赚一笔，因为此类报价通常有10%至20%的溢价。但考虑到目前的趋势，即便真的会出现这样一份要约，燃石医学的股价在要约出现之前进一步下跌的风险也是有的。 公司目前的困境突显了中国特有的一个风险，它和中国很多行业一般，因出现严重腐败，可能会遭整顿。在燃石医学的例子中，其所处的行业正因为一场针对医生的整顿而遭受打击。这些医生使用燃石及其同行的检测对患者进行癌症筛查，并获得合理的佣金。医生和医疗公司之间的这种亲密关系并不是中国独有的，但对于长期报酬过低的中国医生来说，这种关系往往更直接、更有利可图。 2020年在纳斯达克上市时，燃石完全是另一幅光景。当时，公司以每股16.5美元的价格筹得约2.5亿美元。由于投资者看好其癌症检测设备在中国的巨大潜力，公司的股价在2021年初攀升至37美元，估值接近40亿美元。 但此后该股逐渐下跌，在过去52周内跌去了约四分之三。 尽管如此，燃石医学的市销率(P/S)仍有1.2倍，与泛生子的1.3倍大致相当。但这两家公司都远远落后于在香港上市的竞争对手诺辉健康(6606.HK)的6.7倍，后者在整顿持续的情况下仍设法保持强劲的收入增长。 转变商业模式 燃石医学专门从事癌症基因检测，包括筛查患者的基因突变。其他筛查公司通常专注于单一类型的癌症，而燃石医学已经能够通过新一代测序(NGS)检测多种癌症。 这类癌症筛查公司一般采用两种销售模式。一种是在医院和诊所进行检测，然后在中心实验室分析结果。而另一种模式是，医院和燃石医学这样的检测公司共建实验室（通常建在医院里）。 中心实验室模式成本更低，但也更容易滋生腐败，因为它依赖医生的推荐。相比之下，第二种模式，像燃石医学这样的公司共同开发医院内部实验室，就不太容易发生这种腐败，因为医院通常都是使用内部实验室的服务。 燃石医学创始人兼董事长汉雨生在11月的公司财报电话会议上表示，最近的整顿行动造成了一种“异常”现象，导致对其中心实验室检测业务至关重要的很多医疗会议，在第三季度受到影响。但他补充道：“我认为这种波动将在今年年底过去。” 据燃石去年11月发布的最新财报显示，汉雨生提到的波动，导致公司中心实验室的检测服务收入暴跌40.6%，至5,350万元。该公司与医院联合成立的院内实验室的检测收入则增长约10%，至5,450万元，首次超过了中心实验室的检测收入。 该公司一直在大幅削减成本以节省其有限的现金，该季度的运营支出下降了23%，至2.65亿元，其中研发支出下降了24%。虽然这样的成本削减是令人钦佩，甚至是必要的，但在那些希望看到大幅增长的人看来，很难令人感到鼓舞，因为大幅增长需要在营销和新产品开发上大举投入。 大幅度的成本削减帮助燃石医学将净亏损从去年同期的2.32亿元，削减至本季度的1.75亿元。汉雨生指出，成本削减帮助公司第三季度现金净流出收窄至4,700万元，变动速度远低于2022年全年的5.32亿元。汉雨生说，按这个速度，公司有足够的现金满足为未来三年的运营需求，解决了投资者的主要担忧。 归根结底，燃石医学所处的行业前景广阔、增长潜力巨大，有朝一日它甚至可能将产品卖到中国以外的地区。但由于中国市场的变数，公司的运营环境也颇为不易，迫使其改变商业模式。这种转变可能最好在公众视线之外进行，因此我们预测燃石医学可能会在今年晚些时候公布私有化方案。然后，完成私有化后，该公司最终可能会重新上市，届时很可能是在国内A股市场或是香港。 有超赞的投资理念，但不知道如何让更多人知晓？我们可以帮忙！请联系我们了解更多详情。 咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里