高露洁

“参半”（Canban）品牌母公司小阔科技，凭藉灵活运用线上KOL实现高速增长，有望成为同类企业中首家在香港上市的公司 重点： 小阔科技已提交香港上市申请，公司去年收入增长82.5%，核心基础口腔护理业务的毛利率为72.5% 公司透过高度强化的线上KOL营销策略，在成立不足十年的时间内，已成为中国增长最快的口腔护理产品销售企业 　 谭英 当30多岁的尹阔在最近一次访问中表示，他希望将自己的口腔护理公司打造成“中国版宝洁”时，这对一家2018年才凭藉“参半”品牌进入市场、并直到2022年才开始销售牙膏的企业而言，听起来颇为夸张。不过，在多家实力投资者支持下，尹阔旗下的深圳小阔科技股份有限公司上周提交香港上市申请，朝着这一目标迈出重要一步，同时也披露了过去三年快速增长的业绩表现。 公司旗下“参半”品牌在中国市场主要与宝洁（PG.US）旗下佳洁士（Crest）、高露洁棕榄（CL.US）旗下高露洁（Colgate）竞争，同时亦面对市场龙头云南白药（000538.SZ）的挑战。云南白药创立于1902年，为一家中药企业，市占率约为25%。 尽管起步较晚，“参半”去年已在中国牙膏市场取得9.2%的市场份额。根据其上市文件，于2023年至2025年间，公司在线下渠道的牙膏零售额录得231.7%的三位数年复合增长率，为前五大品牌中唯一达到该水平的企业。公司所处的中国牙膏市场规模庞大，过去五年平均增长率为3.7%，至2025年市场规模达566亿元（约82.3亿美元）。 相对成熟的牙膏市场，对新进者而言并非特别理想的发展土壤，尤其是在专业口腔企业增长乏力的背景下。例如牙科材料生产商沪鸽今年亦申请在香港上市，但行业整体表现偏弱。近期上市的口腔医疗服务企业，如美皓医疗（1947.HK）、瑞尔集团（6639.HK）及大众口腔（2651.HK），股价均较招股价显著下跌，反映消费者对价格较高的牙科治疗服务需求不足。 牙膏显然属于不同类型产品，为大多数城市居民的日常必需品，亦被视为维持良好口腔健康的基础。不过，这并不意味着上市之路会一帆风顺。竞争对手薇美姿（Weimeizi），旗下拥有知名Saky品牌牙膏，早于2022年已申请在香港上市，但最终未能成功。若此次IPO顺利完成，“参半”有望成为同类企业中首家在香港上市的公司。 从投资者角度来看，公司具备相当突出的增长故事，尽管其中部分原因在于其进入中国口腔护理市场时间较短。2025年公司收入同比增长82.5%至25亿元，较2023年的11亿元增长逾一倍。 公司去年转为录得1,825万元亏损，而2024年则录得3,420万元盈利。不过，该亏损主要源于约1.1亿元的股份支付相关开支。若按经调整口径（剔除该等费用）计算，公司净利润由2024年的6,630万元大幅增长至2025年的1.55亿元，实现翻倍增长。公司核心基础口腔护理业务去年占收入92.9%，其毛利率达72.5%，处于较高水平，反映“参半”聚焦中高端市场的产品定位。 重磅投资者 “参半”在上市过程中亦吸引多家重量级投资者入股，包括以科技投资见称的李开复旗下创新工场（Sinovation），以及与短视频平台抖音相关的基金。公司于2018年至2021年间密集进行融资，共完成10轮融资，估值由5,000万元迅速升至18.7亿元。 “参半”能迅速跻身牙膏品牌前五，主要得益于其在抖音及小红书等热门平台上灵活运用线上KOL（关键意见领袖）。公司13位品牌代言人主要吸引年轻消费者，这类人群未必愿意为高端牙科服务支付数百甚至上千元，但对价格更亲民、并主打亮白牙齿与清新口气功效的牙膏产品，则更具消费意愿。 这种高强度营销投入直接反映在公司的销售及分销开支上，去年相关开支达15.3亿元，按年增长84%，相当于收入的60%以上。公司最大供应商并非牙膏原材料供应商，而是一家营销服务公司。在前五大供应商中，有四家均提供营销或相关服务。 据中国媒体报导，在高峰时期，“参半”每日发布的短视频数量高达6,576条。这些内容不仅来自明星网红，也包括大量普通用户，围绕约会口气问题等尴尬场景展开，并强调透过使用合适的牙膏或漱口水可改善相关情况。 尹阔于2015年创立小阔科技时年仅26岁，这亦是他的第二次创业。尹阔来自安徽省，2005年高中毕业后创业，其第二项业务最初以销售电动牙刷为主，并在三年后转向口腔护理产品，推出“参半”品牌。 2022年推出首款牙膏时，尹阔提出“像护肤一样护理口腔”的理念，直接挑战传统行业龙头。其产品定价亦走中高端路线，部分产品售价高达108元一支。 尹阔属于年轻一代互联网创业者，其对电商渠道的高度依赖亦反映在公司营运结构上。去年公司80.3%的销售来自线上渠道，其中大部分为线上直销，线下渠道仅占19.7%，主要透过分销商实现。 “参半”过度依赖电商渠道，未来或对长期增长构成限制，因为中国整体牙膏市场中，线下渠道仍占约60%。公司正尝试调整结构，向行业普遍的线上与线下各占约50%的比例靠拢。申请文件显示，公司线下收入由2024年的1.62亿元大幅增至2025年的4.93亿元，增长约两倍。 尹阔亦坦言，建立传统线下业务并不容易。他在去年接受中国媒体访问时表示：“当你真正进入线下市场，就会发现竞争对手非常强大。理性来看，线下并不是一门好做的生意，但却是不得不做的生意，而且需要不断思考，在别人不赚钱的情况下，如何挤出一点利润。” 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

中国领先的洗涤剂制造商表示，上半年销售额增长了38%，但在电子商务推广上投入巨资，净亏损也扩大了 重点： 尽管很多中国消费品牌收入下滑，但蓝月亮上半年的销售额实现了两位数的强劲增长 由于专注关键的日用品，并得益电子商务带来的增长，公司或能很好地抵御中国经济放缓 阳歌 如今，奢侈品和化妆品等非必需品制造商在中国境遇不佳，因消费者在该类物品的支出上，愈来愈趋谨慎。虽然这些东西不错，可在经济不景气时很容易被抛弃。但是，杂货和洗衣皂等基础的日用品，却可能会表现得更好，甚至跑赢市场，因为为了省钱，消费者增加了待在家里的时间。 两者差距日渐扩大这一点，在蓝月亮集团控股有限公司(6993.HK)本周发布今年首季度业绩预测的公告中得到体现。有些讽刺的是，公告标记叫“盈利预警”，让人误以为这家中国领先的洗涤剂用品制造商，在截至6月的半年里发展不太顺利。 但仔细观察会发现，公司的销售额在此期间录得了大幅增长，尽管化妆品和奢侈品等的零售商都报告了销售下滑。的确，蓝月亮的亏损在这六个月里也大幅扩大，因此被称为“盈利预警”。 但蓝月亮的亏损是由于公司在电商渠道上投入巨资的结果，尤其是今年来风靡中国的直播销售。此外，亏损还源于它在蓝月亮以外的新一代产品上投入了大量资金，其中包括针对更注重环保的年轻一代消费者的产品。 蓝月亮表示：“随着直播电商成为当前的热门领域，本集团于2024年上半年，增加销售及分销开支以布局线上电商平台，此举有助巩固其于电商平台的市场地位，带动长远的销售增长。” 公告称，在这些新策略上的巨额支出，帮助推动公司上半年的销售额增长不少于38%。公告还称，这促使毛利润和毛利率同比上升。但销售、营销和分销费用的增加削弱了公司利润，导致当季净亏损从上年同期的1.675亿港元跃升至6.65亿港元。 在这里，我们需要指出的是，蓝月亮总体上是盈利的，尽管上半年净利润从去年同期的3.25亿港元，急剧下跌至6.11亿港元，部分原因是汇兑损失。上半年的亏损属于公司的普遍模式，即通常在上半年亏损，但自2020年上市以来，它每年都能报告年度盈利。 尽管发布了盈利预警，但投资者关注的显然是销售额的大幅增长，公告发布后，蓝月亮的股价在周四的交易中上涨了5.4%。反弹使该股回到了年初的水平，不过自1月份以来，该股大多数时间表现不佳。 较上市价跌8成 尽管公司在电子商务领域取得了收益，并且作为一只不太容易受到中国经济下行影响的股票而愈加受欢迎，但我们绝对不应过于美化它的故事。即便在周四反弹后，蓝月亮的股价仍比2020年首次公开募股时下降了80%以上，反映在香港上市的中国股票在期间的整体下跌趋势。 不过，该股目前的市盈率为35倍，对于这种消费必需品公司来说，这个比率看起来相当强劲。它是领先的啤酒制造商青岛啤(0168.HK)16倍市盈率的一倍多，也高于全球巨头宝洁 (PG.US) 和高露洁 (CL.US)，这两家公司的市盈率分别为28倍和32倍。 对蓝月亮最新公告的深入分析显示，公司似乎最近才发现了直播现象，而且在环保概念方面也是一个相对较新的入局者。公司表示，今年上半年，其“新电商渠道”的销售额同比增长了4.5倍，并指出，在一场直播中，公司售出了1,000多万瓶新型智尊生物科技洗衣液，这是一种浓缩的、更环保的产品。 公司在2023年的年报中没有提到直播或“新电商”，只是简要提到了去年智尊的推出，这表明这些举措都是最近才有的。 提振智尊销售额的大型直播活动，似乎发生在今年的“6·18”网购节期间，这是中国每年的两大网购活动之一。蓝月亮表示，今年的“6·18”期间，它“于多个主流电商平台累计销售额排名第一”，这意味其销售额同比有所增长，不过它没有明确表示今年的表现与2023年相比具体如何。 在当前消费者日益谨慎的环境下，购物节整体上对电子商务零售商来说并不太喜庆。零售数据提供商星图数据报告称，今年“6·18”的收入同比下降7%，至7,428亿元，这是该公司自2016年开始追踪这购物节以来首次出现下降。化妆品销售商逸仙电商最近下调了第二季度收入预期，这也表明该公司在购物节期间表现不佳。 来自中国国家统计局的整体市场数据显示，6月份中国的零售销售也很疲软，同比仅增长2%，这是自2022年12月以来的最低增幅。当月化妆品销售额暴跌14.6%，黄金和珠宝销售额也下跌3.7%，反映我们在本文开头提到的非必需品的疲软趋势。 尽管蓝月亮在经济动荡时期看起来是一个不错的防御性投资选择，但公司的情况也并非一片大好。去年，公司的收入实际上下降了8%至73.2亿港元，我们前面提过，它的年度亏损扩大了。不过，分析机构预计，它将在今年恢复收入增长，而电子商务现在占据了公司收入的一半以上，并且还在不断增长。有这些积极的趋势作为催化剂，加上防御性特征，该股虽然估值较高，但可能仍具有一定的上涨潜力。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里