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在线保险经纪平台水滴公司的新技术服务业务第一季度大幅增长，但获客成本急升，导致盈利下滑 重点： 水滴公司第一季度收入大增65%，几乎全部由新增的技术服务收入类别所带动 因公司大举投入资金提升平台流量，同期支出显著增加    梁武仁 随着北京采取措施控制风险并保护大型国有企业，中国民营金融科技公司必须保持创意，应对不断变化、且往往会削弱其业务的监管环境。在线保险经纪平台水滴公司（WDH.US）显然正试图以这种方式回应近期监管变化，但投资者似乎并不买账。 乍看之下，水滴公司上周发布的第一季度财报似乎显示，在监管机构对保险经纪服务佣金费率设限后，公司培育新业务的努力取得显著成效。公司该季度净收入同比大增约65%至12.4亿元。若这种强劲开局得以延续，或有助水滴公司扭转自2021年以来连续三年全年收入下滑的局面。 但水滴公司的实际经营表现看起来并没有那么亮眼，这或许可以解释为何其股价在财报发布当天下跌8.5%，今年以来跌幅已接近40%。公司几乎所有收入增长都来自一项名为“技术服务”的新业务。该板块第一季度收入由一年前的940万元飙升至4.21亿元。若剔除这项新增收入来源，水滴公司第一季度收入增幅仅约10%。 水滴公司在2024年为这项新业务打下基础，当时公司开始将其基于AI的软件直接接入保险公司客户的后台系统，同时探索如何将这些服务变现。变现环节并不容易，因为软件接入恰逢监管部门大力整治水滴公司这类保险经纪平台收取的佣金费用。为了应对监管，水滴公司不再把技术服务费纳入标准销售的一般佣金，而是将其拆分出来，列为单独的“技术服务收入”类别。 那么，这些技术服务究竟是什么？水滴公司通过其Waterdrop Digital AI平台提供相关服务，该平台部署了逾30个专门打造的AI智能体。这些专业化数字工具可处理从核保咨询到自动理赔处理等各类工作，每月管理超过100万次客户服务互动，协助保险公司合作伙伴简化运营流程。 如同当下所有与AI相关的业务一样，水滴公司的技术服务听起来颇具前景，公司管理层也一直积极宣传。 “在技术方面，我们正加快向AI原生公司转型，”水滴公司首席执行官沈鹏在业绩电话会上表示。“这些技术将逐步应用于保险场景，例如智能客服和理赔，以提升服务质量和效率。” 但有经验的投资者可能会有不同看法，认为这些新服务本质上只是旧产品换上新包装。关键线索在于，水滴公司只为其平台促成的保单提供技术服务。这意味着相关服务费过去很可能已包含在公司向保险公司收取的标准佣金之中。但如今，这些费用只是被放进另一个类别，以规避监管机构打击在佣金中变相夹带技术服务费的做法。在最新财务报表中，公司将技术服务费纳入“保险相关收入”类别，该类别同时将经纪服务费作为另一个独立项目列示。 监管套利 这一切都意味着，所谓技术服务其实并非真正的新业务。相反，这个收入类别的设立，本质上更像是一种旨在规避新佣金上限的监管套利安排。监管部门早已警告，保险经纪机构不得通过将超额佣金重新包装成“咨询服务费”、“市场推广补贴”或“技术服务成本”等名目，以绕过监管限制。如果北京认定水滴公司的技术服务费只是变相佣金，监管重拳可能很快落下，令这个高速增长的新收入来源部分甚至全部消失。 更糟的是，这项新设立的技术服务收入在今年第一季度的表现，实际上较去年第四季度高峰时期下滑了两位数百分比。这显示这座潜在“金矿”波动性相当高，与软件即服务（SaaS）平台较为稳定的订阅收入模式截然不同。 由于水滴公司的收入增长高度依赖交易量，因此必须投入大量资金购买流量。尤其是在中国经济长期放缓背景下，保险需求持续疲弱，公司获客成本进一步上升。第一季度，公司总运营成本及开支激增逾70%，其中销售及市场推广费用更增加超过两倍。因此，尽管收入大幅增长，公司净利润反而同比下跌约9%，至9,840万元。 除核心保险业务外，水滴公司还为面临高额医疗费用的患者提供医疗众筹服务，并协助药企寻找临床试验参与者。然而，这些业务贡献的收入规模十分有限，且增长速度不快。事实上，第一季度来自医疗众筹服务的手续费收入还出现同比下滑。 水滴公司目前的市盈率（P/E）仅约5倍，对一家科技导向企业而言属偏低水平，远低于民营数字保险公司众安在线（6060.HK）的12.6倍。如此巨大的估值差距显示，投资者可能将众安在线视为真正依靠科技驱动的保险承保机构，并认为其有望受惠于新的经纪佣金限制措施。相比之下，市场更倾向将水滴公司视为产品同质化严重、且面临较大监管风险的保险经纪商。 水滴公司或许可以通过各种创新方式规避监管限制，但投资者似乎更希望公司能进一步提升商业模式，在降低监管风险敞口的同时控制成本，真正实现业务升级。在做到这一点之前，无论公司营收数字出现多大幅度改善，市场恐怕仍将保持怀疑态度。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

这两家保险经纪公司的业务在四季度出现了改善的迹象，水滴加速推出多款新产品，泛华则于上月进行了一笔新收购 重点： 受益于成本降低，水滴去年四季度恢复盈利，泛华尽管收入下降，但营业利润增加 虽然中国政府结束“清零”政策，让保险公司的前景变得明朗，但仍存在很多不确定性，因为经济依然脆弱  　 梁武仁 去年大部分时候笼罩在水滴科技集团有限公司(WDH.US)和泛华控股集团(FANH.US)等中国保险经纪公司头上的乌云终于散去，不过这场风暴肯定还没有结束，因为中国经济仍处在不断变化之中。这意味着控制成本的能力将是这两家公司在短期内保持盈利的关键。随着高速增长的时代成为过去，这成了如今中国企业的共同主题。 与此同时，作为中国最大上市保险经纪公司中的两家，它们各自都正在为2023年恢复增长奠定基础，水滴是打造新的创新服务，泛华则将目光投向了收购。 根据水滴上周五发布的最新业绩，这家在线保险经纪公司在去年四季度扭亏为盈，实现净利润1.26亿元，较上年同期的7,120万元亏损大幅改善。考虑到该公司的收入同比增长仅12.5%至7.72亿元，这么大的波动并不寻常。 水滴将复苏归功于成本的降低。虽然该公司的营业成本增长速度快于收入增长，但它设法将销售和营销费用削减了43%，也将一般行政支出削减了20%，同时其研发成本下降了21%，帮助其整体经营成本和费用减少约11%。这可能看起来不多，但对于这类营业利润率低的公司来说，这种幅度的削减可不是小事。 根据本月早些时候发布的业绩，泛华的营收更加不稳定，在10月至12月期间同比下滑4.4%至7.67亿元。但它削减开支的幅度甚至超过了水滴，促使其营业收入增长3%。该公司的净利润飙升了六倍多，这主要是由于上年同期的一笔一次性减值费用。 两份业绩都表明，在中国实行疫情“清零”政策的最后三个月里，虽因严格的疫情防控措施频繁遭遇不可预测的业务中断，但在做出调整适应了因为消费者开支减少导致的销售增长放缓后，这两家公司相对较好地度过了这个时期。 水滴四季度的收入增长比前三个月有所加快，而泛华控股集团的下降速度也有所放缓。即便如此，前者去年全年的收入较2021年下降约13%，而后者则下降了15%，可见这一年对这两家公司来说有多么艰难。 经历新冠风暴的，不止这两家仅分销第三方产品的经纪公司，开发和销售自有保单的传统保险公司，也受到了这场风暴的打击。在这种时候，传统保险公司的日子甚至可能更加艰难，因为它们必须成功应对动荡的市场行情，才能通过用收取的保费进行投资来赚取回报。相比之下，水滴和泛华等公司的大部分收入来自更简单的服务费。 中国人寿(2628.HK)等行业龙头也未能幸免，而众安在线(6060.HK)等经验不足的公司受到的打击更大。后者是数字保险的先驱，上个月警告称，由于股票和债券投资价值下降，其投资收益缩水，因此去年出现净亏损。 削减成本 随着营收增长的难度加大，水滴在2021年底开始大力削减成本，在当年的四季度进行了裁员，并减少使用第三方渠道来吸引流量。 此外，它还转向其他业务，其中一项服务是通过它的平台，为有大额医疗费用的患者提供众筹服务，将他们与爱心人士联系起来。这项业务在四季度产生了4,100万元的服务费用，而这是上年同期所没有的。 还有一项新服务是为适合临床试验的病人和药企牵线搭桥。这项业务的服务费也是一大新的增长点，从前一年四季度几乎可以忽略不计的60万元，跃升至2,300万元。 这些数字看起来可能不大，但加在一起，就相当于该公司四季度总收入的8%以上，而且可能还会继续强劲增长。水滴向与公司主营业务相关的此类辅助服务扩展，使其收入来源多样化，为不可避免的行业低迷提供了一定程度的保护，这看起来相当明智。 泛华成立于1998年，是中国首家上市的保险经纪公司，在战略上，它并没有将重点放在降低成本上面。事实上，该公司计划增加支出，以增强数字化，并加快收购速度。如果能有效实现，将有助于促进增长。泛华认为自己可以做到，今年的目标是将寿险销售额、首年保费和营业收入都至少提高50%。 在去年底放弃大部分防疫措施后，中国经济肯定会出现反弹。但泛华的目标听起来相当雄心勃勃——鉴于中国经济的脆弱，实现这一目标的难度颇大。当然，除非该公司计划通过收购来达成目标。 就在上个月，该公司宣布了一笔此类收购，收购吉林中吉世安保险代理有限公司51%的股份，交易条款未披露。中吉保险是吉林省最大的保险公司，2022年总保费规模超过1亿元。 水滴的股价在财报公布后下跌，而泛华则几乎没有变化，这表明投资者对两家公司的业绩都没有表现出兴趣。水滴的市盈率超过12倍，泛华则超过70倍。但如此高的市盈率——尤其是泛华，很可能是利润基数低的结果，而不是因为投资者对于公司未来的乐观情绪。相对于营收的话，它们的估值看起来则合理得多，水滴的市销率为2.9倍，泛华约为1倍。 就目前来说，两家公司在市销率上的差异，可能反映了水滴通过降低成本来支撑盈利的强大能力。投资者感到满意的，可能还有它通过相关产品的创新，实现收入基础多元化的能力。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里