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美国或再祭出10亿美元罚单的消息传出后，中兴通讯股价一度重挫逾一成，市场对其复苏前景再生疑虑 重点： 中兴通讯或因涉嫌在巴西行贿而面临超过10亿美元的罚款，金额可能足以抹去公司2024年全年盈利 这家电信设备制造商近年加快降低对西方市场的依赖，并押注AI手机等新动能，或有助于支撑其股价的长期表现 　 夏飞 作为中美科技战初期最具代表性的“连带伤害”案例之一，中国电信业巨头中兴通讯股份有限公司（0763.HK; 000063.SZ）花了多年时间，才逐步从2017年涉违反美国对伊朗制裁及相关出口管制而遭美国重罚阴影中走出来。尽管中兴此后努力履行早前的和解协议，并刻意保持低调，这场受到高度瞩目的监管风波恐怕并未真正过去。 上周，路透社引述消息报道，美国再次指控中兴存在不当行为，这次涉及在巴西行贿，并指公司正接近就此达成和解，相关代价可能超过10亿美元。若属实，这一金额将接近中兴于2018年缴付的11.9亿美元罚款。 相关报道传出后，中兴通讯港股股价急挫13%，抹去今年以来约一半的升幅。尽管如此，该股目前仍较2018年与美国上一次交锋期间触及的低位高出逾一倍，但若事态后续发展不利，股价仍可能面临进一步下行压力。 中兴通讯于上周四确认，正持续与美国监管机构沟通，并表示公司营运“维持正常”，同时承诺将“透过法律途径坚决维护自身合法权益”。管理层亦公布回购计划，拟动用最多12亿元（约1.7亿美元）回购1,900万股股份，以提振投资者信心。 路透社指出，美国司法部今年稍早已就相关指控展开调查，怀疑中兴在南美及其他地区可能违反《海外反贪腐法》。尽管目前细节仍不明朗，这一进展却抛出了一个令人不安的问题：作为中国第二大电信设备制造商，中兴通讯是否还能承受另一次严厉的处罚，以及随之而来、几乎无可避免的声誉损害与更严格的监管审视？ 罚款将对中兴通讯构成一次重大的打击，但未至于致命。若罚金达10亿美元或以上，几乎足以抹去公司2024年84.2亿元人民币的全年盈利，并可能限缩未来的研发投入。今年以来，公司经营表现转弱，第三季因营运成本急升，净利润按年暴跌88%。不过，收入仍维持缓慢增长，第三季按年升5.1%，至约290亿元。 上述数据显示，中兴通讯目前的经营前景并不算稳健，而任何来自美国的罚款，都可能进一步加重这层阴霾。公司第三季表现疲弱，部分原因在本土市场正经历一段艰难转型期，随着连续多年高速建设后，5G网络投资已开始放缓。 中兴通讯的一大亮点在于政府及企业客户的销售表现，上半年相关收入按年激增109%，占公司总收入比重超过三分之一。然而，该业务毛利率仅为8.3%，远低于核心营运商网络业务高达52.9%的毛利率，而后者在第三季的收入则按年下跌6%。这一升一降的组合，导致一向是中兴“现金牛”的营运商网络业务收入占比，近十年来首次跌破50%。 贸易战后重新定位 尽管最新风波引发了上周的股价抛售，但仍有理由相信，中兴通讯这一次未必会如以往般，因美国的惩罚性行动而遭受重创 中兴通讯与竞争对手华为，过去均因违反美国制裁与出口管制法规，向伊朗及朝鲜出售含美国技术的产品而遭到惩处。当年华府对中兴的手段，是威胁切断其取得晶片、软件等关键美国零部件的渠道，除非公司接受严苛的和解条件。相比之下，华为则被直接禁止采购美国产品，且未获任何和解空间。 视乎具体条件不同，新一份和解协议反可能象征长期笼罩公司的监管阴影出现松动迹象。与华为不同，中兴通讯至今仍可为其高端智能手机，向高通与英特尔采购晶片，并向康宁购买玻璃材料，显示其仍能维持与美国供应链的部分连结。公司在最新一轮交锋中迅速回应，并公开表态将“维护自身权益”，显示其有信心获得北京方面的理解与支持。这一点尤为关键，因为中国政府正向科技企业提供资源，协助其逐步降低对外国技术的依赖。 与许多受到美国出口管制针对的中国科技企业一样，中兴通讯近年持续降低对美国与欧洲市场的曝险，无论在供应链或销售层面皆是如此。公司披露，2025年第三季来自美国、欧洲及大洋洲的收入仅占总收入13%，低于2017年的25%。目前超过70%的收入来自中国本土，主因是非洲市场成长停滞，亚洲其他地区的业务亦出现下滑。 随着多个亚洲新兴市场加快建设电信网络，中兴通讯亦可能进一步深化在区内的布局。路透社于11月报道，华为与中兴均已在越南取得多项5G设备供应合约。另一方面，中兴的研发支出占收入比重，已由2017年的11.9%升至2025年首季接近21%，显示公司正积极向产业价值链上游迈进，冀吸引更广泛的客户群。 另一项较少被市场注意、但可能有利于中兴的发展，是其与TikTok母公司字节跳动的合作关系。中兴自主研发、并率先搭载字节跳动代理式AI功能的智能手机Nubia M153，自去年12月推出以来销量大增。用户可透过手机内建的“豆包”AI助手进行修图、跨平台比价，甚至辅助投资决策。 中兴通讯目前的负债比率为0.88，且在2025年上半年录得1.32亿美元的自由现金流，显示即使面临罚款，短期内亦不致出现流动性危机。从更长远角度来看，另一个同样关键的因素，将是公司是否会再度被置于类似早前和解后所经历的“观察期”，包括接受美方监督。 就目前而言，有关最新潜在罚款的报道，尚未在分析师圈子引发明显立场转变。根据Yahoo Finance的统计，本月受访的16名分析师中，12人给予“买入”或“强烈买入”评级，仅一人评为“跑输大市”。中兴通讯深圳上市股份现报约37元，明显低于分析师平均目标价53.54元。 若最终出现新的和解协议，股价短期内仍可能出现一定波动。然而，撇除政治因素，中兴通讯同样需要向市场证明，其能否成功走出以电信营运商业务为核心的传统模式，转向更具长期潜力的新领域。从这个角度看，与字节跳动的合作，以及快速增长的政企业务，或正是朝正确方向迈出的一大步。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

港股碳化硅赛道明显分化，天域半导体首挂破底之际，二次闯关的基本半导体能否说服市场买单 重点： 基本半导体第二度递表港交所，上半年亏损1.77亿元，按年扩大50.3% 碳化硅模块毛损率由2022年75.5%收窄至2024年27.9%    李世达 港股今年重燃IPO热度，多家中国半导体企业涌向资本市场。在新能源车、储能与电网建设的长坡厚雪下，作为第三代半导体代表的碳化硅（SiC），被赋予了“国产替代核心材料”的战略光环。然而不断扩张的产能却也快速侵蚀这些公司的利润基础，为这个赛道增添未知数。 今年以来，多家国内碳化硅企业尝试冲击资本市场，结局却南辕北辙。生产碳化硅衬底材料的天岳先进（2631.HK; 688234.SH）已实现A+H双平台上市，港股上市后一度获市场追捧；定位于碳化硅外延片的天域半导体（2658.HK）亦成功登陆港股，但上周首挂即破底；同样专注外延片的瀚天天成，则仍徘徊在上市大门之外。 近日，位于产业链中下游、业务涵盖研发与生产碳化硅功率元件的深圳基本半导体股份有限公司更新申请文件，发起第二次港股冲关。公司已获中国证监会境外上市备案，上市万事具备，只欠东风。 与多数碳化硅公司仅专注单一制程环节不同，基本半导体自成立之初即走上IDM（全流程垂直整合）路线：从晶片设计、晶圆制造到封装，再延伸至栅极驱动器件与整体系统测试，形成封闭的产品与工艺链条。基本半导体属于下游高附加值终端、模块方案商的层级。只要能切入车企主驱逆变器、光伏储能模块等高端场景，其单位价值密度和客户黏性均可大幅提升。 从业绩看，公司近年增长明显加速，2022至2024年，公司收入从1.17亿元增至2.99亿元，年复合增长率约60%，今年上半年则录得1.04亿元收入，按年增长52.7%。其中碳化硅模块收入更从2022年的505万元增至今年上半年的4,978万元，大增8.8倍。 卖一件 赔两件 若只看上述数据，或会对公司前景感到乐观，但IDM与模块化虽能提高技术门槛，却不是“价格防护罩”。这两年碳化硅产能扩展太快，外延片价格已从2022年的每片8,000元以上跌至2,000元以下。公司降低成本的速度远远跟不上价格雪崩的速度。 这导致公司长期以来的高毛损率。2022年毛损率48.5%，2023年增至59.6%，2024年虽降至9.7%，但今年上半年又增至28.8%。其中，最赔钱的碳化硅分立器件，毛损率高达194%，差不多是卖一件赔两件。 2024年，公司主动压缩价格竞争激烈的分立器件出货比重，集中资源推进单价更高、附加值更大的功率模块与系统化方案。伴随功率模块导入车企与工业客户测试验证完成并逐步量产，碳化硅模块毛损率由2022年的毛损率75.5% 大幅改善至2024年的27.9%，加上生产基地产能利用率提升，折旧与人工成本开始被摊薄，使公司整体毛损率在2024显著收窄。 但至2025年上半年，毛损率再度增加，公司称这是属于产线爬坡期的节奏性反覆。一方面，工业级模块与功率电堆虽进入批量交付阶段，上半年交付已超过1,800套工业级模块及2,000套功率电堆，但尚未形成充足的固定成本摊薄效应，加之部分新产线处于良率调试与工艺优化期，阶段性拉低整体毛利表现。 长期毛损下，公司自然不可能赚钱。2022至2024年，公司累计亏损超8亿元，今年上半年亏损1.77亿元，按年扩大50.3%。同时，公司经营性现金流连年净流出，虽已逐年收窄，但今年上半年仍录得净流出3,929万元，去年同期则为净流入1,001.9万元，所幸期内融得2.23亿元，期末现金及现金等价物仍有1.8亿元。 目前，资本市场对不同碳化硅赛道的态度已有分化。生产衬底为主、位处供应链上游的天岳先进，上市后股价累升约27%，其市销率约为16.1倍；而上周刚刚挂牌的碳化硅外延片制造商天域半导体，上市首日即大跌三成，成为近期香港半导体IPO最惨淡的首演之一。 投资者对仍处亏损、产能尚未完全释放的耐心正迅速消退，单凭赛道故事与技术概念已难以支撑高估值。而对基本半导体来说，成败高度取决于新能源车及储能模块市占率的扩张速度，以及量产爬坡对成本曲线的拉动效果，但若价格战持续，毛损回升，其估值也将首当其冲。因此以更加理性的市场定价完成上市，相信有助提升市场接受度。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里