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新成立的技术服务业务收入暴增逾20倍，带动保险经纪商水滴公司第三季收入按年劲升38.4% 重点： 水滴今年有望重回强劲营收成长，终结连续三年的下滑走势 公司新设立的技术服务板块呈现爆发式增长，收入由去年几乎挂零，跃升至今年第三季贡献公司23%的收入 　 阳歌 “若一棵树在森林倒下却无人听闻，哪么它是否真的发出声音？”这句英文谚语想表达的是，若一件事从未被人察觉，那么是否算是发生？这颇能形容保险经纪商水滴公司（WDH.US）最新公布业绩后的情况。尽管公司在艰困的经营环境下录得相当亮眼的增长，但业绩公布后的两个交易日股价几乎原地踏步，周三仅小幅上涨，翌日不仅回吐全数涨幅，反而倒跌。 用另一句俗语“怕热就不要进厨房”形容水滴的处境同样贴切。公司主要收入来源保险经纪业务正面临愈来愈严峻的经营压力，原因在于中国不断推出新监管措施，限制相关业务的利润空间。 作为应对，水滴开始转向为保险公司提供服务，协助其提升经营效率。此类业务的获利能力看来远高于传统经纪业务，亦有可能获得国家政策支持，或至少面临较少监管干预，因为中国多数大型保险公司属于国有背景。目前，许多保险公司受经济放缓影响而面临经营压力，这或许正是中国当局出手“托底”产业发展、并对保险中介（如水滴）收取费用加以限制的部分原因。 水滴的核心业务集中于健康保险，公司亦正运用其庞大的数据库，协助药企筛选临床试验所需的合适受试者，这亦是一项较不易受到政府监管影响的业务领域。此外，公司亦积极利用AI技术优化保险核保、风险分析与客户服务流程。董事长沈鹏表示，相关应用“能够让我们在毫秒之内，对用户形成深刻洞察”。 沈鹏指出：“第三季度，AI成为推动业务品质与效率提升的核心动力，带动公司收入与盈利双双实现双位数高速增长。”他续称：“展望未来，我们将把握科技带来的机遇，持续深化AI与各项业务的融合，并在整体业务生态中推动创新，以支持公司实现可持续成长。” 投资者或许已对企业财报中铺天盖地的AI叙事感到疲劳，这或可解释为何市场对水滴亮眼的业绩表现反应平淡。公司季度收入按年增长38.4%，由去年同期的7.04亿元增至9.75亿元（约1.38亿美元）。作为对比，私营保险龙头众安在线（6060.HK）今年上半年收入持平；另一家民营保险经纪商手回集团（2621.HK）则于同期录得收入下滑21%。 水滴本身过去亦曾历经收入下滑，自2021年以来，公司收入持续回落，由当年的32亿元降至2024年的28亿元。不过，随着今年业绩回温，公司几乎可以确定重回增长轨道。受第三季度强势表现带动，公司今年首九个月累计收入达 25.7亿元，较去年同期的20.8亿元增长24%。 技术服务推动增长 水滴目前有两大收入来源，分别为核心的保险经纪业务，以及规模较小的医疗众筹业务，后者主要协助未购买正规保险的人士，分担高额医疗开支。当季，保险业务仍是公司主要收入支柱，第三季度实现收入8.69亿元，按年增长 44.8%，去年同期为6.01亿元，约占公司整体收入近九成。 公司核心保险经纪收入于第三季度按年增长14%，其中新单首年保费收入较上季上升32.3%。公司表示，相关表现主要受惠于数据基础设施的升级，以及即时客户评估能力的强化，从而有效提升核保作业效率。 然而，正如前文所述，真正的焦点落在技术服务业务。该业务为保险公司提供一系列提升营运效率的工具，涵盖风险评估、客户关系管理与投诉管理等范畴。该板块收入于第三季度按年暴增近20倍，由去年同期的1,020万元跃升至1.964亿元，现已占公司总收入的22.6%。 另一个潜在的增长亮点，是公司协助药企筛选临床试验患者的业务，即其所称的“数字化临床试验解决方案”。该板块于最新季度实现收入3,190万元，按年增长31%，显示在中国日益拥挤的药物研发市场中，该业务有望凭藉为药企提供患者招募服务而成为新的增长引擎。 从规模而言，水滴的众筹业务体量相当可观。但该业务对公司收入贡献有限，部分原因或在于，若从面向困境人群的业务中获取高额利润，社会观感并不好。第三季度，众筹业务仅录得收入6,570万元，与去年同期的6,580万元基本持平。 季度内，水滴的营运成本及支出按年上升27.1%，增幅明显低于收入增长速度，从而推动经营利润按年大增330%，达1.14亿元。同期，公司净利润亦录得约60%的按年增幅，升至1.59亿元，并连续第15个季度实现盈利。 尽管市场对最新财报反应平淡，但投资者并未完全忽视水滴前景的改善。今年以来，公司股价累计上涨54%，尽管多数中国科技股同期亦有相近升幅。目前其市销率（P/S）为1.52倍，明显高于手回的0.64倍及众安在线的0.59倍，反映市场更偏好该股，因其受监管政策与经济放缓影响相对较低。 或许某种程度上仍受制于市场形象问题，不少投资者依然将水滴视为传统保险经纪商。然而，若公司能逐步转型为面向保险公司的科技服务供应商，同时持续扩大与药企的业务合作，其股价仍有望释放一定上行空间。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

从事证券经纪及金融业务的国富量子，于财政年度上半年收入按年暴增逾40倍，但毛利率却大幅下滑 重点： 截至9月底止的六个月，公司收入按年激增46倍，并实现扭亏为盈 收入大幅增长主要来自新拓展的供应链经纪服务，但新业务利润率极为微薄 　 梁武仁 收入增长有时需以牺牲利润率作代价，而这种并不理想的经营取舍，在国富量子创新有限公司（0290.HK）身上成为了一个教科书级、甚至略显极端的案例。 上周五，这家提供多元化金融服务的公司公布，在截至9月止的财政年度上半年，收入按年暴增46倍，达10亿港元（1.28亿美元），而去年同期仅为2,200 万港元。业绩向好之余，公司亦在去年同期录得亏损后成功扭亏为盈，为2017年（当时仍名为中国国富金融集团）以来首度实现全年盈利奠定基础。 然而，尽管这些数据乍看下相当亮眼，实际上却令不少市场人士感到困惑。国富量子于最新六个月期内的毛利增幅不足4倍，单看表现尚算可观，但与收入的爆发式增长相比，差距十分明显，而这一巨大落差正源于公司利润率的急剧下滑。 期内公司毛利率骤降至6.6%，相较于去年同期的75%出现断崖式下跌。主要原因在于公司自去年10月起新投入的供应链服务业务。尽管这对国富量子而言属于全新业务板块，但该分部在本财政年度上半年已占公司总收入超过90%，显示其扩张速度相当迅速。 对于期待国富量子建立与其市值相匹配营运规模的投资者而言，这一发展具一定正面意义。公司股价过去一年大幅上扬，目前市值约为27亿美元。然而，问题在于，公司这项新业务的毛利率极为低微。截至9月止六个月内，国富量子来自供应链业务的收入达9.49亿港元，但该分部仅贡献140万港元利润，净利润率仅约0.1%，几近可以忽略不计。 供应链业务实质上是让国富量子充当撮合供需双方的中介角色，现阶段主要聚焦于大宗商品及贵金属交易。公司首先搜集买方采购需求，并为其物色能在条件最优情况下满足交货要求的供应商。 公司会以自有资金先行采购所需商品，随后转售予买方，从中赚取微薄差价利润。该业务目前仅由4名员工负责营运，因此日常营运开支料相当有限。其主要风险在于买方可能出现拖欠或违约，因为国富量子需先以自有资金向供应商购货，待买方付款后才能回笼资金，资金周转存在潜在不确定性。 利润微薄 总的来看，国富量子在为客户代为进行采购业务的过程中所获取的利润极为微薄。公司表示，其供应链服务的采购客户主要来自香港及内地，其中包括中国多家大型国有企业；供应商则包括香港的贸易公司。国富量子为迅速扩大这项新业务的规模，或已牺牲了部分利润率。现阶段，投资者将密切关注，随着公司在供应链客户中的谈判筹码逐步提高，能否进一步从这些客户身上获得更多利润。 今年，国富量子亦开展了艺术品投资业务，惟该业务于财政年度上半年尚未录得任何收入。公司已为这项新业务制定多项发展计划。首先，在今年首九个月，国富量子已签署28宗艺术品收购交易，涉及总金额8.3亿港元，相关收购均动用公司内部资金支付。若相关资产价值上升，公司可录得投资收益，但资产价格下跌亦同样存在风险。于最新报告期内，公司已体会到此类投资的下行风险，并录得估值亏损。 此外，国富量子亦计划利用区块链技术推出艺术品抵押数字借贷服务，务求快速捕捉金融行业的最新发展趋势。同时，公司亦有意建立艺术品代币化的综合平台，并把其艺术资产转化为非同质化代币（NFT），实现数字化交易。 然而，无论是要让艺术品业务产生可观盈利，抑或供应链服务业务的利润率显著改善，短期内都未必能实现，且两者皆无任何保证。相比之下，国富量子盈利的即时推动力，将来自其近期向华科智能投资（1140.HK）收购南方东英资产管理公司所带来的贡献。 去年12月，国富量子同意以发行新股方式作价11亿港元收购该资产管理公司 22.5%股权。相关交易已于今年7月获得国富量子及华科智能投资双方股东批准。交易目前是否已完成尚未明朗，或仍有待交割。但若及至交易落实，国富量子届时将可把其应占南方东英的利润纳入自身损益表。 南方东英为香港规模最大的ETF发行商之一，于去年首九个月录得收入6.77亿港元，净利润2.53亿港元。 在各项新业务布局全面展开之前，国富量子的传统业务中，证券经纪及保证金融资板块，于本财政年度上半年表现理想。该分部收入按年增长超过4倍，分部利润亦大增326%，料主要受惠于今年中资股市场回暖所带动。 国富量子于公布最新业绩后两个交易日内股价上升6.7%，反映投资者整体对其收入暴增表现抱持正面态度，尽管公司同时承受大幅牺牲毛利率的代价。受此带动，股价今年以来接近两倍升幅，目前追踪市盈率约78倍，远高于较传统券商同业富途控股（FUTU.US）约19倍及老虎证券（TIGR.US）约13倍。不过，倘若国富量子能在进军新业务领域后迅速提升盈利能力并在多年亏损后持续保持盈利，该等高估值倍数仍有望回落。 从股价大幅上升的表现来看，市场投资者的确肯定国富量子积极开拓新业务的努力。然而，若公司未能持续巩固刚刚取得的盈利能力，围绕其收入快速增长所引发的投资热潮，亦可能像来时一样迅速消退。 欲訂閱咏竹坊每周免費通訊，請點擊這裏

网贷服务商奇富科技公布疲弱的第三季业绩，并对全年展望转趋悲观，与2024 年强劲收官形成鲜明对比 重点： 公司第三季收入微跌0.2%，净利润下降17%，反映公司在疲弱的宏观环境下面临的挑战 公司对全年发出悲观指引，主因是新监管措施将压缩其在网贷服务业务的盈利空间 　 梁武仁 过去一年里，网贷服务平台奇富科技股份有限公司（QFIN.US; 3660.HK）经历了不少变化。首先，公司更改了名称，但更关键的是，在监管环境收紧及中国经济持续低迷之下，原本在逆风中表现颇具韧性的奇富科技，业绩开始受到明显冲击。 根据奇富科技上周公布的最新季报，公司第三季收入按年微跌0.2%至52亿元（7.31亿美元），为两年多来首次录得收入下滑；净利润则按年下跌17%至14亿元。更雪上加霜的是，公司对余下年度给出悲观指引，预计第四季净利润最多将下滑49%，即便在最佳情况下，2025年全年净利润也仅能录得约1%的增长。 这份展望与奇富科技年初时的乐观情绪形成鲜明对比，当时公司公布2024 年利润大幅增长，并预期2025年将有强劲开局。其后，公司由“启富”更名为“奇富科技”，或意在透过加入“fin”凸显其金融科技机构的定位。奇富科技原名“360金融”，2018年在纽约上市时，名称是为了反映其与网安软件公司奇虎360 的渊源。 比名称变动更具影响的，是中国自10月1日起正式实施的全新金融业监管规则。新规的核心之一是大幅强化风险管理，意味奇富科技必须提高借款人门槛标准，从而牺牲部分放款增速，同时也需提高对潜在违约的拨备。这些要求均可能进一步压制公司的盈利增长。 奇富科技CEO吴海生在第三季业绩电话会议上表示：“作为行业领先者，我们一向以最高的合规标准要求自己，这次也不例外。尽管相关措施可能在短期内影响放款规模与盈利能力，但我们相信，把使用者价值放在首位，最终将会增强他们对公司的信任，并支持我们实现更具韧性且可持续的长期增长。” 这次的新规只是中国民营金融业监管连串调整的最新一波，自疫情前几年起，相关行业便不断面临持续的监管变动。这也凸显了奇富科技及其同行所面对的现实──中国整体金融业的监管框架正快速演进，而监管层此举旨在防范市场过度放贷所带来的系统性风险。 此外，中国经济当前的疲弱状态，也让民营与国有放贷机构均面临压力。随着企业与消费者收紧支出与借贷，贷方要扩展业务变得愈发困难。即便北京推出对部分消费相关行业提供利息补贴的振兴措施，全国银行贷款余额在10月仍较前一个月大幅收缩。 借款人的财务状况转弱，也推升了违约风险，使得风险管理的重要性进一步提升，无论监管是否加码都一样。 奇富科技第三季的表现清楚反映了这些压力，其信贷撮合与放款总额在第三季度按年仅增1%，按季更下滑1.4%。同时，逾期90天以上贷款比例自第二季的1.97%微升至9月底的2.09%。 拨备激增 随着经营环境恶化，奇富科技的坏帐准备金大幅飙升。理论上，作为连接借款人与银行的撮合方，公司并不需直接承担贷款违约风险，但现实并非如此。若奇富撮合的“重资本”贷款发生违约，公司需向原始放款方全额偿付所有未付本息。此外，奇富亦透过信托与子公司自有资金出借部分贷款，该部分信用风险由公司自行承担。上述两类贷款规模的同步上升，也让奇富不得不大幅增加拨备。 在电话会议中，奇富管理层表示，公司会根据宏观经济状况调整“重资本”贷款与无全额代偿义务贷款的比例。管理层并称，第四季度将提高后者（即无需提供全额代偿保证的贷款）占比，以降低公司的整体信用风险敞口。 当然，面临这些逆风的并非只有奇富科技。其竞争对手信也科技（FINV.US）上周同样公布第三季度交易额按年下滑，同时准备金亦增加。但与奇富不同的是，信也科技仍成功录得收入与净利增长，主要受益于其积极拓展海外业务，而这正是奇富尚未涉足的领域。 奇富科技依然是一家高盈利、拥有良好利润率的公司。其采用的先进技术有效降低营运成本，而依托人工智能与数据分析的服务能力，尤其能借助与奇虎360之间的技术连结，对银行机构相当具吸引力，使公司在与金融机构洽谈定价时具有一定议价能力。 例如，奇富正将一款AI信用审批代理整合进其Focus Pro平台。这项技术可利用大量数据与大语言模型能力，在数秒内完成借款人风险评估，大幅简化繁琐的贷款审批流程。吴海生表示，相关功能的试运行已获得客户「非常正面」的回馈。 尽管如此，市场对公司最新业绩的反应并不理想，奇富科技港股在四个交易日内大跌约18%。今年以来，该股已累跌逾50%，远远落后于恒生指数约32%的涨幅。目前公司市盈率仅2.7倍，甚至低于同样低迷的信也科技的3.3倍，显示投资者对这一整个板块的信心仍相当疲弱，尽管多数公司在艰难环境下仍能保持盈利。 奇富科技具备不少优势，但其高度暴露于监管与宏观经济变动的风险，显然让投资者却步，而这种局面短期内恐怕难以改变。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

首创证券拟成为第十四只A+H上市的证券股，但市场竞争激烈，公司属中小型规模，料需比A股有较大幅折让招徕 重点： 首创证券今年上半年盈利仅增长2.8% 中小型证券股普遍较A股折让逾四成 　 郑瑞棠 内地证券市场竞争十分激烈，在A股上市的证券公司已有42家，当中首创证券股份有限公司 (601136.SH)算是规模较小，据集团向港交所递交的招股文件显示，2024年度的收入及净利润在42家中皆排名28，但增长的表现则排名较前。2022至2024年的收入及净利润年复合增长率排名分别为第五及第十；平均资产总收益率更是排名第一。 首创证券2022、2023及2024年度利润分别为5.5亿元、7.01亿元及9.85亿元，稳步增长，但25年6月底止半年盈利则为4.9亿元，只比上年同期微升2.8%，主要由于资产管理业务受债券市场波动影响，产品的业绩报酬费下降，但另一方面，投资收入却因股市畅旺大幅上升。 资产管理出色 首创证券的收入主要来自资产管理、投资、投资银行及财富管理四大业务，其中资产管理业务可谓表现较出色。近年中国资产管理业务规模呈下降趋势，资产管理产品净值由2020年的8万亿元，降至2024年的5.5万亿元，但首创证券则逆市增长，资产管理规模由2022年底的1,073亿元，增至今年6月底的1,655亿元。收入来自收取0.45%至0.55%的管理费，这部分相对稳定，至于业绩报酬费0.15%至0.65%，则受到投资表现影响。 投资类业务当中，只有固定收益投资交易有稳定回报，在2022、2023、2024及2025半年的综合收益率分别为8.85%、7.92%、9.14%及9.76%。而证券投资的表现较为波动，2022年、2023及2024年股票持仓分别为4.05亿元、2.81亿元及21.7亿元，回报率仅为负3.73%、0.5%及负0.27%，可说是输多赢少，到2025年6月底股票畅旺，持仓大幅增加至55亿元，而回报率亦只有4.72%。 但首创属中小型证券行，较少参与新股上市的保荐及承销业务，今年上半年的投资银行收入仅占总收入5.1%，未能在近期炽热新股融资市上场分一杯羹。 受A股气氛影响 内地证券股的表现很受股市的走势影响，近年A股表现反复，令内地证券业的规模也停滞不前，2020至2024年间内地证券业市场规模年复合增长率仅为0.1%。上证指数今年中一度牛气冲天，六月中由3,400点起步，至8月直冲上3,800点，但之后只能在这水平横行，近日更受到中美贸易战的阴霾影响，证券股的调整也比大市深。所以首创证券招股或受大市气氛影响，如果相信A股牛市未完，上市后应还有炒作空间。 目前在A股上市的42家证券公司中，有13家在香港以H股上市，上一只以A+H上市的证券股已是2019年上市的申万宏源（6806.HK)，首创证券有望成为第14只A+H上市证券股。 首创证券的业务已连续多年出现经营负现金流情况，截至2023、2024年及2025年6月底止，经营现金流出分别为3.13亿元、19.71亿元及1.2亿元，截至2024年底的现金值26.5亿元，同比下降12.6%，到2025年6月现金值进一步下降至18亿元。首创在港股集资得来资金相信可扩充资产规模，维持充足的流动性，持续发展融资融券业务，在竞争极为激烈的市场中增加打仗的本钱。 三年市值倍翻 首创证券于2000年成立，大股东为国企首创集团，是北京市国资委控制的券商，2022年12月于上交所上市，首日上市股价已大涨44%，市值达278亿元，到目前不足三年市值已倍翻至约600亿元。首创证券截至10月17日一年股价升5.86%，但过去一个月下跌8.5%，市盈率59倍，市账率4.5倍。 纵观目前13家有A+H股上市的证券股，规模较大的中信证券（6030.HK)及华泰证券（6886.HK)，H股比A股折让仅为6.3%及14.8%；至于中小型证券商如东方证券（3958.HK)及中州证券（1375.HK）等，折让达40%及47%。首创证券在内地证券业中属中小型规模，在港招股的估值，相信也须较A股有较大幅的折让。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里