高估值吓窒投资者 微盟分拆股价急跳水

这家电子商务服务提供商表示，正计划分拆旗下营销服务的公司在中国A股市场上市

重点：

• 微盟计划分拆营销服务的子公司在中国A股市场上市，公告发表后股价下跌12%
• 公司称正在剥离的业务价值36亿元，但市场对该业务的估值还不到一半

阳歌

先是宝尊电商(BZUN.US；9991.HK)作出重大战略调整，通过2022年收购美国零售商Gap(GPS.US)的中国业务，进军品牌管理领域。现在，中国另一家主要电子商务服务供应商微盟集团(2013.HK)，正在进行业务重大调整。但与宝尊电商不同的是，微盟集团是从小处着手，最新公布的计划是把自己分拆成两大板块。

本周微盟向香港交易所提交的公告显示，集团将剥离其营销服务子公司上海微盟文化传媒有限公司的国内业务，寻求让该公司在中国国内A股市场上市。 

投资者并不看好该计划，公告发布后微盟集团市值蒸发近12%，延续了该股的下跌趋势。今年以来该股已下跌30%，过去52周下跌约三分之二。

该公司一度是投资者的宠儿，摩根大通、贝莱德和高盛都是其主要投资者，它们看好中国电子商务市场的巨大潜力。但现在，除摩根大通之外的所有这些投资者都放弃了微盟集团，因为公司过去四年一直在亏钱。

即便遭遇了此轮抛售，微盟集团看上去仍是赢家，至少与宝尊电商相比是这样。目前，公司的市销率(P/S)为2.24倍，而宝尊电商仅为0.10倍。但规模比它大得多的全球竞争对手Shopify (SHOP.US)和Salesforce (CRM.US)的市销率要高得多，分别为15倍和8倍，反映投资者看好全球电子商务的未来。

微盟集团和宝尊电商均囿于中国市场，中国电子商务行业繁荣了多年，但最近由于经济放缓，消费者变得更加谨慎，该行业急剧放缓。微盟集团最初为腾讯(0700.HK)旗下微信平台上的商家提供服务，但也尝试在其他平台上进行多元化发展。宝尊电商也类似，最初主要为阿里巴巴(BABA.US；9988.HK)旗下淘宝平台上的商家提供服务。

那么，投资者为什么对分拆计划如此抗拒呢？

一个主要原因可能是，微盟集团对被分拆业务的估值似乎远远高于市场的估值。公告显示，微盟集团将按照上海微盟文化传媒整体估值不低于36亿元为基础，出售该公司50%以上的股权。最终目标是让上海微盟文化传媒在国内A股市场上市，该市场对中国公司的估值往往高于香港等更国际化的市场。

公告中的信息显示，拟分拆的业务约占微盟集团2022年收入的30%。简单计算一下，微盟集团目前市值53.6亿港元，30%相当于16亿港元(14.6亿元)。按此计算，市场会认为上海微盟文化传媒的价值，还不到微盟集团对其估值的一半。

强劲增长

目前尚不太清楚上海微盟文化传媒的财务增长情况。该公司是微盟集团两大事业群之一，主要负责微盟的境内营销业务，正如我们之前指出，微盟营销占微盟集团总收入的30%。另一项业务是微盟企服，运营该公司向电商商户提供软件即服务(SaaS)产品。

在8月的中期财报中，微盟集团才宣布重组，让这两项业务成为独立部门，在本周发布分拆公告之前，它一直没有给出这两项业务各自的收入数据和增长率。

但公司的整体营收增长看起来相当稳健，至少在去年上半年是这样。随着中国严格的疫情防控措施结束，消费者恢复消费，微盟集团收入增长34.5%，达到12亿元。这与前两年收入持平甚至萎缩相比，改善显著。根据雅虎财经的数据，分析机构预计今年将继续保持近期的增长势头，预计增幅将在20%左右。

去年上半年公司毛利率67.5%，轻微高于2022年同期的66.4%。毛利率提高，加上强劲的收入增长，帮助公司将净亏损从2022年中期的6.08亿元，收窄至去年中期的4.52亿元。公司现金相对充裕，截至去年6月持有现金21亿元。更重要的是，分析机构认为公司今年将再次盈利。

除了因新冠疫情防控措施取消的提振外，微盟集团还受益于近期更注重大客户的战略。在中期业绩中，公司称有望实现千万级收入客户超100家、百万级客户超1,000家的战略目标。

微盟集团还表示，希望自己变得更加全球化，但迄今为止，它还没有公布任何全球销售数据，似乎意味这部分业务目前依然无足轻重。

综上所述，我们再来看看投资者为什么逃离这家公司，以及最新交易为什么让他们如此抗拒。该公司对拟分拆业务不切实际的过高期望，似是一个主要原因，而且上分拆后微盟集团的收入可能会减少30%。

与此同时，投资者可能高度怀疑微盟集团的全球化能力，因为它没有明显的优势或经验，难以从Salesforce或Shopify等更成熟的市场参与者手中，抢夺市场份额。相反，在可预见的未来，该公司可能会继续与中国本土市场紧密相连，而这看上去是有问题的，因为其业务可能会随着中国经济放缓而疲软。

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