0992.HK
Lenovo’s biggest risk: Thucydides Trap

年前《新闻周刊》一篇文章直指中国制造的电脑对美国国家安全构成威胁,建议要禁止使用,文章最近被广泛关注

重点:

  • 市场担心联想有被制裁风险,公司股价一度急跌
  • 英特尔的盈利前景指引较预期低,市场担忧联想的生产将减少

    

刘智恒

古希猎学者修昔底德认为,斯巴达人对雅典日渐强大心生恐惧,最终让斯巴达与雅典爆发战争。近年有美国学者指出,新兴强国威胁现有霸主地位时,双方愈可能爆发战争或冲突,此之被称作“修昔底德陷阱”。

今天中美争拗虽未至于爆发战争,但美方已接连向中资科网企业开火,巧立名目借以在经济及科技层面打压中国的崛起。近日被针对的,就是中国电脑巨企联想集团有限公司(0992.HK)。

过去一年,港股下跌,成分股中只有寥寥几家公可以逆市上升,联想是其中一家成为支撑恒指的成分股,股价势如破竹,一枝独秀,2023年累升81%,冠绝一众蓝筹股。

市场看好AI PC前景

随着人工智能(AI)日渐发展,将AI整合到个人电脑(PC)已成趋势,作为内地电脑龙头的联想,市场对其AI PC的发展寄望甚殷,而联想似乎也不负众望,去年在国际消费电子展(CES)上,展示40多款人工智能全新设备与解决方案,其中更有十多款AI PC亮相。

联想大秀肌肉,市场眼前一亮,认为这将是未来的增长点,因而受到机构投资者追捧,为其摇其呐喊。

即使去年上半年联想业绩按年下跌,市场仍对它不离不弃。去年9月底,联想上半年收入273.1亿美元(1960.7亿元),按年跌19.8%,股东应占溢利更按年下跌近60%至4.26亿美元。联想解释,是因为疫情期间智能设备的库存积压,需要时间消化,才短时间影响公司盈利。然而,集团在第二季的情况已经开始改善,收入按季升12%。

投资银行对联想都投以信心一票,高盛的报告指出,联想的电脑出货量正处于转折点,并将迎来新产品的周期,给予公司“买入”评级,调升目标价14.6%至13.51港元。汇丰也指出,商用电脑今年将迎来换机潮,相信会成为联想增长动力,维持“买入”评级,将目标价由9.9港元调升至11.4港元。

不过,大环境对联想的有利,赋以投行的唱好,一切美丽的前景,突然被一篇文章冲击,联想股价单日下跌近10%,市场开始如梦初醒,原来之前一直忽视联想的潜在风险。

政治风险萦绕不休

事缘是《彭博商业周刊》的报道,提及美国的《新闻周刊》年前一篇针对联想的评论文章是别有用心,《新闻周刊》的文章引用一家名为“中国科技威胁”(China Tech Threat, CTT)组织的一项调查,认为大多数人不大意识到电子间谍的活动,并将去年蒙大拿州的气球,与美国政府大量采用联想电脑进行类比,指电脑会向中国发送数据,将影响美国的安全,建议立法禁止使用。

旧事被重提,投资者即时想到,就是联想可能成为美国制裁对象,倘真如是,联想有机失去北美市场。要知道北美占联想的收入36%,没有这个市场,集团的业绩势必大幅下跌,而之前投资银行推算的估值模型将变得毫无价值。

联想在《商业周刊》文章发表后发表声明,指对文章中揭露的“虚假资讯活动”感到“震惊”。联想表示:“任何有关联想受中国政府控制,或与中国的关系而损害网路安全的说法都是错误。”

祸不单行,文章被广泛注意的时候,英特尔(INTC.US)又公布第一季销售预测为127亿美元,虽较去年同期为高,却低于分析师的预期。投资者猜度,是否个人电脑市场将会不济,以致影响英特尔的销售,联想作为龙头的电脑制造商,自然首当其冲受到拖累。

事实上,联想主席杨元庆曾减持公司股份,于去年11月28日至12月1日期间,以每股平均9.65至9.79港元,在市场沽出3,200万股,套现3.1亿港元。先前公司的独立非执行董事William O Grabe,亦于10月时以每股均价8.59港元售出约42万股,套现361万港元。

商业对手的阴谋?

对于联想在AI PC的前景,我们暂时未敢妄下判断,但现实摆在眼前的,是美国始终针对中国科技企业,即使今天未出手攻击,难保未来会否向相关企业开火,特别是联想这类内地科技龙头企业,正是美国政府要打压的对像,实在是存在相当政治风险。

《新闻周刊》那篇针对性报道,当中引用CTT的调查,原来CTT一直将联想的电脑形容为中国政府的工具,以此作为网路间谍活动的切入点。《彭博商业周刊》引述消息指出,CTT背后主要的一个金主,是联想的主要竞争对手戴尔(DELL.US)。

CTT是以一个独立组织出现,但它实际上是公共事务和询公司DCI Group的一个项目,DCI的客户包括戴尔和美光。

虽然有人认为若是戴尔背后发功,全属商业阴谋,并不构成政治威胁,起码不是美国政府的取态。然而纵然是商业对手幕后操纵,亦有机会影响美国政府的取向,事实美国两党中也时有针对联想的意见,亦特别受到各部门的关注。

因此联想的政治风险未来是一直存在,只不过之前大家好像忽略此一事情,现在《新聞周刊》的文章让投资者当头棒喝,你就明白什么基础分析未必最重要,毕竟政府封杀会对一家企业造成严重伤害,以后投资联想前,都要认真考虑一下这个潜在风险。

本文已更新,以反映《商业周刊》和《新闻周刊》引用的两篇文章的发表时间顺序,并添加联想的声明

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新闻

简讯:亿航次季亏损扩大 下调全年收入指引

自动驾驶飞行器制造商亿航智能控股有限公司(EH.US)周二公布,第二季入收按年增长44.2%至14.72亿元(2,050万美元),按季更暴增464%,主要受惠于EH216系列电动垂直起降(eVTOL)飞行器交付量增至68架,高于去年同期的49架。 期内公司录得净亏损8,100万元,同比扩大13%,但经调整后净利录得940万元,较去年同期的120万元大幅增加。毛利率则维持62.6%,与去年同期的62.4%持平。 第二季度公司获得超过150架新订单,已在中国及海外建立逾40个EH216-S运行场地,2025年上半年完成超过一万次安全飞行,保持零事故纪录。公司表示,由于今年战略重点放在推进eVTOL商业运营及运行示范模式,需为长期扩张奠定基础,因此将全年营收指引由原本的9亿元下调至约5亿元。 摩根士丹利将亿航2025年交付量预测下调45%至220架,收入预测则下调46%,并将亿航目标价由30美元下调至26美元,但维持“增持”评级。 亿航股价周二下跌7.53%,收报16.45美元,过去六个月累跌34.8%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里 

简讯:中期亏损收窄 曹操出行蚀4.7亿

网约车平台曹操出行有限公司(2643.HK)周二公布上市后首份中期业绩,收入同比大幅增加53.5%至94.6亿元,亏损收窄近40%至4.68亿元,毛利率则上升1.4个百分点至8.4%。 期内各项营运指标均有所增长,上半年订单量接近3.8亿,同比上升49%,日订单量为210.8万,平均月活跃用户达3,810万,同比升57.4%,平均月活跃司机为55.4万,同比升53.5%。 公司表示,未来计划将自动驾驶出租车(Robotaxi)的覆盖范围扩大至全国更多城市,截至今年6月底止,已在苏州及杭州累计完成15,000公里的测试。 曹操出行周三开盘升2.8%报83.5港元,公司自6月上市至今股价升逾90%。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里
Struggling to balance revenue and profit, ZTO waits for the ebb of industry “involution”

收入盈利难两全 中通等待内卷退潮

业务量的增长难敌成本上涨与单票价格下滑,导致中通上半年盈利下滑 重点: 中通上半年业务量按年增17.7%至198.48亿件,市占率回升至20.8% 中期盈利按年降2.6%至39.32亿元,毛利率由32%降至24.8%   李世达 在中国,可能没有哪个行业比快递业更贴近消费者的日常生活。消费者手机跳出的快递通知,都是中国庞大内需市场与电商经济的脉搏。 据官方数据,今年上半年,全国网上零售额达到7.43万亿元,同比增长8.5%,其中实物商品网购仍有6%的增速,让网购占社会消费品零售总额的比重稳定在四分之一左右。快递业正是这股力量的最佳受益者:仅上半年就完成了956亿件的投递,同比增长高达19.3%,继续傲视全球。 在这个背景下,中通快递(开曼)有限公司(ZTO.US; 2057.HK)近日交出一份增收不增利的成绩单。第二季度,公司收入118.32亿元,年增10.3%;盈利则年减24.8%至19.65亿元。上半年计,中通收入按年升9.8%至227.23亿元,盈利则按年跌2.6%至39.32亿元,毛利率从去年同期的32.0%下降至24.8%。 我们在早前的文章中提到,去年业务量市占率下滑的中通,今年下达军令状,将首要任务放在“实现高于行业平均增速的业务量增长”上。今年上半年,中通业务量达198.48亿件,以同期全国快递业务量956.4亿件计算,市场份额约20.8%,较去年底的19.4%有所回升,业务量增速17.7%也逐渐追上行业平均增速19.3%,但仍低于极兔(1519.HK)的27%、顺丰(6936.HK; 002352.SZ)的25.73%及圆通(600233.SH)的21.79%。 轻小件拖累单价 在业务量增速回升的同时,单票收入却同比下降约6%,这一变化直接拖累了毛利水平。下降的原因并非单一,部分来自订单结构的持续小件化与轻量化,拼多多、抖音等低价电商平台推动的高频低价件大量涌入,压低了市场的平均票价。同时,为保持市场份额,中通在价格策略上相对积极,使得单票收入无法随件量提升而同步增长。 中通首席财务官颜惠萍指出,第二季核心快递业务单票收入净下降0.06元,主要因为增量激励增加0.18 元,以及单票平均重量下降影响0.05元,但主要客户单价提升0.17元,抵销了部分影响。 在成本端,中通的规模效应优势被直客服务、网络升级和区域服务保障等方面的投入所抵消。半年报显示,上半年营业成本达到229.5亿元,同比增长18.6%,其中运输成本增长13.1%至103.7亿元,分拣成本增长11.2%至57.4亿元,而其他成本更大幅增加47.6%至68.4亿元。其他成本包含直客业务的拓展与网络基础设施投入,成为拖累毛利率的主要因素。 背后的原因是,随着订单结构逐渐向轻小件倾斜,快递企业需要更多末端派送能力与差异化直客服务,意味着对网点、快递员补贴、服务质量保障等环节的持续加码。 同时,中通作为市场份额领先者,为了维持全国范围的网络稳定与服务水平,也在加大区域基础设施和数字化升级方面的投入。这些投入短期内难以带来直接收益,却立即反映在成本科目中。 反内卷的曙光? 中通用利润换市场,体现出快递业“内卷”下的无奈。据国家邮政局统计的快递业务量与收入推算,2007年内地快递平均单票价格为28.55元,而到了今年6月,这一价格已下滑至7.49元。 不过,官方反内卷的举措也开始延伸至快递业。本月中旬,浙江义乌宣布调涨快递价格,要求将快递单票价格下限上调0.1元至1.2元。而快递业务量占全国24%的广东省,则自8月4日起将快递底价上调0.4元,各家均不得低于1.4元成本价揽收,否则将面临处罚。 或许是体会到盈利下滑的无奈,中通管理层在财报中调降了全年业务量目标,从408亿件至422亿件区间降至388亿至401亿件区间,换算增速仍有14%至18%。 业绩公布后,中通股价微跌0.71%,报154.7港元,年初至今升幅约3%。市盈率为12.46倍,低于顺丰的22倍、圆通的16.4倍与韵达的14.7倍,反映出市场对中通盈利状况的担忧。短期内,中通仍要面对成本上升带来的盈利压力,官方的反内卷措施将有利于单票价格的回升,但或需要更多时间来体现;长远看,反内卷可能提升行业集中度,对业务规模更大的中通更有利,估值修复的可能性也会提高,投资者可再观望一会。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里

简讯:赣锋锂业拟配股及发可转债筹25亿元

锂生产商江西赣锋锂业集团有股份限公司(1772.HK; 002460.SZ)周二公布,拟配股及发行可换股债券,共筹集净额25.15亿元,拟用于偿还贷款、产能扩张及建设、补充营运资金及一般企业用途。 配股部分,公司建议配售4,002.56万股新H股,占扩大后已发行H股9.02%及扩大后已发行股份总数1.95%,每股配售价29.28港元,较H股昨日收市价30.98港元折让5.49%,集资净额11.69亿港元。 另外,公司建议发行于2026年到期的13.7亿港元的可换股债券,按年利率1.5%计息,初始转换价为每股H股33.67港元,较昨日H股收市价30.98港元溢价8.68%,可悉数转换为4,068.904万股H股,占扩大后已发行H股9.16%及扩大后已发行股份总数1.98%。发行债券所得款项净额13.46亿元。 2025年上半年,公司收入约为82.58亿元,同比下降13.3%,亏损由去年同期的7.59亿收窄至5.36亿元。 周二公司股价低开,至中午休市报30.08港元,跌2.91%。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里