稻草熊娱乐首亏损押注AIGC降成本

2024年04月05日

2125.HK

The drama production company has lost 90% of its market value since an IPO three years ago, and just posted its first annual loss.

这家电视剧制作及发行商上市三年间，股价已蒸发超过九成，更首度录得亏损

重点：

稻草熊娱乐去年转盈为亏，全年亏损1.09亿元，收入下跌14.3%
公司看好生成式人工智能(AIGC)，希望有助降低成本

裴梓龙

去年，中国经济从新冠疫情后复常，娱乐事业再度百花齐放，旗下不少电视剧在中国引起热潮的稻草熊娱乐集团(2125.HK)却在一片看好声中，录得成立以来首次亏损，到底原因为何？

据稻草熊娱乐3月底公布的2023年业绩，公司去年录得1.09亿元净亏损，表现远差于2022年“疫情时代”的5,093万元净利润；即使撇除以权益结算的股份奖励开支，仍录得约8,810万元经调整亏损，而2022年则录得7,360万元经调整盈利，意味同样是转盈为亏。期内，该公司总收入同比下跌14.3%至8.41亿元，毛利更大挫71.2%至6,330万元。

对于收入下降，公司解释是因为各播出平台的采购预算紧缩，以及直接面对消费者(D2C)内容市场流量下滑，导致集团已播映剧集的收入减少。再细分来看，稻草熊娱乐的收入主要来自剧集播映权许可和定制剧集承制，由于去年公司有《今日宜加油》、《心想事成》、《白日梦我》、《白色城堡》及《我的助理不简单》等火爆剧集多轮播放，剧集播映权许可的收入由2022年的4.81亿元，增至去年的7.49亿元，上升了55.7%。

数据看上去相当不错，但剧集播映权许可的毛利跌幅却高达64.5%，只有4,775万元，导致该业务的毛利率由2022年的28%，大跌至去年的6.4%，对公司的业绩影响相当明显。

独立股评人邹家华分析说，这除了因为去年各大影视平台的竞争激烈，令采购预算减少外，更重要的是公司在后疫情时代过于雄心壮志，“去年每个播放平台都减少预算，不少想拍的项目都胎死腹中，最终变成存货确认减值损失，并计入销售成本，直接影响了公司毛利率。”

事实上，稻草熊娱乐的存货水平高达13.1亿元，比2022年的11.1亿元增加17.9%，主要因为在制品增加，部分虽预计今年会上映，但在竞争激烈的影视市场，这些存货能否带动市场热烈反应，仍是未知之数。

至于定制剧集承制业务去年同样受到重挫，该业务收入由2022年的4.96亿元，大跌83.1%至去年的8,360万元，主要因为去年只交付两部定制剧集，比2022年的三部减少一部，而两部剧集的投资规模都明显减少，也成为公司亏损的一大原因。

2014年成立的稻草熊娱乐，由台湾著名影视歌手兼演员吴奇隆的妻子刘诗施持股10.51%。这家被市场认为与吴奇隆有莫大关系的公司，2021年1月在港交所上市，上市价5.88港元，但最近目前已跌至0.4港元水平，上市三年蒸发逾九成，长线持有的投资者恐怕损失不菲。

事实上，公司在2017年至2021年一直保持增长，2021年更是高光时刻。2017年，其收入只有5.43亿元，到了2021年已增长至17亿元，当年更大赚1.69亿元，比2020年上升超过8倍；然而到了2022年，其业绩开始急转直下，收入只有9.81亿元，盈利跌至5,093万元，整体毛利率也由2021年的30.3%跌至2022年的22.4%，去年更大幅下挫至7.5%，可见公司的赚钱能力持续减弱，或许是投资者抛售其股票的主要原因。

压缩制作成本

不可否认的是，稻草熊娱乐仍有不少存量知识产权(IP)作品，但问题在于如何提升毛利率，在各大平台缩减预算的大环境下，要提升毛利率，就要从成本入手，尽可能压缩制作成本。那么，近年火爆全球的生成式人工智能(AIGC)或许能为稻草熊娱乐带来出路，尤其是人工智能生成影片科技。

稻草熊娱乐在业绩报告中也提到，一直密切关注算法应用及AIGC等技术，例如在去年播映的剧集中，已有部分拍摄场景使用了LED屏幕虚拟技术制作，可以为演员提供更真实的表演场景和氛围，也能为观众带来更具沉浸感的观看体验。

稻草熊娱乐执行董事兼首席运营官翟芳在今年的博鳌亚洲论坛的圆桌会上也表明，公司下一步将在剧集的生产、研发环节应用更多AIGC产品和技术，包括辅助剧本创作、生产高质量虚拟场景、制作特效、配乐、字幕及宣传材料等，构建更高效的生产方式及成本控制体系。

对于这个策略，邹家华也表示认同，“似A股的光线传媒(300251.SH)为例，其制作的两部动画电影也采用了很多AI技术。当公司有了IP，再做好IP运营管理及多元产品开发，便能实行商业最大化，因此其股价表现相当不错，今年已累涨约三成，可见市场对AI辅助影视制作仍然有憧憬。”

一众影视娱乐股份中，稻草熊娱乐在过去一年的表现无疑较弱，股价累跌近60%，其市销率只有0.34倍，远低于同类公司猫眼娱乐(1896.HK)、中国儒意(0136.HK)和柠萌影视(9857.HK)的2.16至5.87倍。稻草熊娱乐利用AIGC创作后，会否协助改善业务表现，投资者将会密切关注。

咏竹坊专注于在美国和香港上市的中国公司的报道，包括赞助内容。欲了解更多信息，包括对个别文章的疑问，请点击这里联系我们

欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

社交媒体/娱乐

稻草熊娱乐, 猫眼娱乐, 光线传媒, 人工智能, 柠萌影视, 电视剧, AIGC, 中国儒意

掌握中概股最新动态，订阅我们的新闻邮件

关注我们

免费订阅新闻邮件

在以下平台浏览我们的新闻

新闻

简讯：周杰伦进驻抖音巨星传奇股价暴涨

短影音平台抖音周三宣布，华语流行音乐天王周杰伦正式开设名为“周同学”的官方帐号，引爆市场话题。由其亲属控股、在中国大陆经营周杰伦IP的香港上市公司巨星传奇集团有限公司（6683.HK），周三股价暴涨94.37%，收报12.44港元，公司市值突破100亿港元（12.74亿美元）。据财新报道，周杰伦帐号在未发布任何影片下，短短10分钟粉丝即从16万激增至45万，半小时内突破百万，至周四已突破千万。市场传言，周杰伦签约费高达九位数人民币，抖音官方则予以否认，称为谣言。巨星传奇成立于2017年。由周杰伦母亲叶惠美及经纪人等亲友创立，总部位于江苏省昆山市，于2023年在香港上市。公司主要业务为新零售与IP运营。2024年，公司总收入5.84亿元（8,100万美元），同比增长35.8%，净利润5.024万元，同比增长21%。总收入中，来自以“魔胴咖啡”为主的零售消费品收入约占45%，与IP、内容授权有关的收入约占53.8%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月10日

6683.HK

简讯：龙光21笔境内债重组获通过

房地产开发商龙光集团有限公司（3380.HK）周三公布，21笔境内公司债券及资产支持专项计划（ABS）的重组方案，已全部获相关债券持有人通过，并提供包括全额转换特定资产、资产抵债、现金回购、股票等重组方案选项。龙光下一步将根据债券持有人会议的相关约定，就债券持有人选择的重组方案进行安排。根据公司2024年业绩，集团的总负债为1877.8亿元，总资产为2125.9亿元，持有的现金为86.5亿元。周四开市龙光股价升4.4%报0.95港元，过去一年股价已从高位下调46%。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月10日

3380.HK

Zepp股价大涨：华尔街迎来中概股复兴？

过去两周，这家可穿戴健身设备制造商的股价翻倍有余，在经历连续三年营收萎缩后，其业绩似乎将重返增长轨道重点： Zepp Health股价过去两周内涨逾一倍（主要在上周录得涨幅），公司预测二季度营收将增长30%，为三年来首次实现同比增长公司正从小米的代工厂商，转向发展自有品牌Amazfit 阳歌两周前，我们报道了医美平台新氧科技（SY.US）股价年内飙涨四倍（涨幅主要在上个月录得）的案例。如今，可穿戴设备制造商Zepp Health Corp.（ZEPP.US）或正经历相似轨迹，股价在过去两周内翻倍有余，其中大部分涨幅在上周录得。尽管两者或许只是GameStop式的迷因股（迷因股股价异动源于缺乏财务支撑的投机性买入），但更有可能存在深层变化。简言之，我们认为这两家企业或标志着，部分长期在华尔街遇冷的中概股，正迎来初现端倪的复兴浪潮。告别连接独立诊所与消费者的旧有平台模式，新氧因其转型直营医美中心的战略，获得投资者关注。Zepp似乎也有亮眼故事可讲，包括即将实现2021年以来首次营收增长。此番重生，源于Zepp摒弃昔日的商业模式，不再依据授权协议为手机巨头小米代工可穿戴设备。取而代之的是，公司正全力打造自有品牌Amazfit。这条转型之路虽极具挑战，但随着Zepp的营收重拾增长，终究开花结果。更宏观看，新氧与Zepp的案例或反映出投资者认知转变，他们或许意识到，对所有中概股一概而论的严苛态度有失偏颇，并承认部分企业值得深入审视。我们此前讨论过的中企赴美IPO寒冬，或为另一诱因。当市场鲜见大型中概新股上市，投资者或开始在现时的股份中，寻觅璞玉浑金。即便经历近期大涨，Zepp的市销率（P/S）仍仅为0.46倍，虽较3月水平翻倍，估值仍处低位。新氧3月底市销率同样低至0.42倍，但经大幅拉升后飙升至2.13倍。相较全球可穿戴设备巨头佳明（GRMN.US）的6.4倍市销率，两者估值仍有显著差距，表明股价或存可观上行空间。自2018年赴美上市以来，Zepp历尽艰辛。彼时，其以“华米”之名立足市场，命运与手机巨头小米深度捆绑。后者除手机业务外，也通过授权协议与Zepp等企业合作销售各类电子产品。上市之初，小米产品贡献Zepp约三分之二营收。摆脱依赖小米然而，Zepp迅速察觉对小米的依赖既限制发展潜能，又导致毛利率远逊于自有品牌企业。毅然决定转型，并于2021年将公司名由“华米”更名为Zepp，标志着战略转向正式落地。此后，公司來自小米产品的销售额持续下滑，毛利率则逆向提升，从2019年约25%升至去年第一季度的37.3%。虽然仍大幅落后于佳明58%的毛利率，但再度佐证，若Zepp能在全球运动手环市场确立重要地位，盈利水平仍有巨大提升空间。据市场调研机构SNS Insider数据，该市场规模庞大，去年总值约610亿美元。更重要的是，预计2025至2032年销售额将以15%的复合增速扩张，期末有望达到2,300亿美元。 Zepp及其Amazfit品牌目前尚属市场新锐，但作为不到百美元平价产品的领跑者，正快速崛起。如前所述，因主动“去小米化”，公司近年营收骤降，从2022年6.14亿美元回落至去年的仅1.83亿美元。随着与小米加速切割（今年一季度小米产品的相关销售占比仅6%），营收大跌态势近两季度已显著趋缓。一季度营收同比微降3.6%至3,850万美元。更重要的是，公司预测二季度将实现约30%的营收增长，这将是2021年以来首次同比增长。 Zepp首席财务官邓成（Leon Deng）在5月财报电话会上表示：“我们认为，年内剩余时间营收增速必将持续上行。” 他续称：“诸位也关注到公司毛利率提升进程稳步推进，这一趋势仍将延续。” Zepp将重拾增长归功于两款新品：季内发售的Amazfit Active 2与3月末推出的Bip 6。这两款平价可穿戴设备均获市场普遍好评。公司指出，新品上市初期均遭遇供应瓶颈，预计6月底前可全面解决。不过，Zepp一季度仍处亏损状态，净亏损额达1,970万美元，上年同期则为1,480万美元。…

2025年07月10日

ZEPP.US

RemeGen’s $4.2 billion licensing deal falls flat with investors

荣昌生物公布42亿美元BD合作为何市场不买单？

以交易总价值衡量，荣昌生物此次BD在2025年上半年中国创新药企业BD交易总额中可跻身前五，但是与其他行业头部交易的含金量存在本质差异重点：荣昌的首付款仅有4,500万美元现金，在交易总额中仅仅占1% 荣昌生物短期偿债压力巨大，这笔低现金回报的交易或难以解决公司的资金链压力莫莉对于中国创新药企业来说，核心管线完成对外授权（BD）实现“出海”往往是重大利好消息，因为为授权交易不仅能为企业带来一笔可观的现金收入，也能为管线在海外的研发推进提供有力支持。然而，6月26日，市场期待已久的荣昌生物制药（烟台）股份有限公司（688331.SH；9995.HK）已获批产品泰它西普的授权交易终于靴子落地时，却引发资本市场剧烈震荡，A股和H股在消息公布当天分别重挫18.36%和11.71%，这背后究竟有何争议？根据公告披露，荣昌生物将核心产品泰它西普在大中华区以外的全球范围内开发和商业化的独家权利授予美国生物医药公司Vor Bio（VOR.US），从这笔交易中，荣昌生物获得4,500万美元的首付款，以及价值8,000万美元、可认购Vor Bio普通股的认股权证，约占Vor Bio总发行股本23%，再加上最高可达41.05亿美元的临床注册及商业化里程碑付款，以及高个位数至双位数的净销售提成。以42.3亿美元的交易总价值衡量，荣昌生物与Vor Bio的这项合作在2025年上半年中国创新药企业BD交易总额中可跻身前五。但是，无论从现实获益还是交易对手行业地位来看，这笔交易与其他行业头部交易的含金量存在本质差异，这或许为市场的悲观情绪提供了解释。从首付款比例来看，荣昌仅拿到4,500万美元现金，在交易总额中仅仅占1%，相比之下，三生制药与跨国药企巨头辉瑞的合作中，三生获得了12.5亿美元的首付款以及最高达60.5亿美元的交易总额，首付款占比为20.6%。虽然荣昌以价值8,000万美元认股权证替代传统首付，但是这是“以产品换股权”的高风险策略。其次，此番股价大跌也是回吐了被提前兑现的涨幅。在交易公布两周前，荣昌生物曾在公众号上高调宣称，多位跨国医药公司的商务拓展经理主动与公司交流泰它西普国际合作、技术授权等，暗示泰它西普有望与医药巨头联手，刺激港股股价单日暴涨20%。然而，最终公布的合作方Vor Bio却只是一家“壳公司”，合作方的资质与市场预期有着巨大落差。据Vor Bio5月初披露，公司终止了所有临床项目且裁员95%至仅剩8名员工，截至2025年第一季度，其现金储备仅有5,004.7万美元，因股价长期低于1美元面临纳斯达克退市警告。尽管与荣昌合作的同一天，Vor Bio也宣布完成私募股权融资（“PIPE”）达成证券购买协议，预计在扣除费用之前总融资收益约为1.75亿美元，但是以Vor Bio当前的资金实力，为泰它西普推进海外研发恐怕仍然需要更多资金支持。后期管线出海不易？与三生制药等管线处于早期阶段的高价BD交易不同，荣昌生物此次“出海”的泰它西普是一款已于2021年获批上市的成熟药物。在中国市场，泰它西普已获批用于治疗系统性红斑狼疮、类风湿关节炎以及重症肌无力，是自身免疫性疾病领域的重磅产品。2024年，泰它西普的销售额高达9.7亿元，同比增加88%，为荣昌生物贡献56.3%的营收。作为一款具有研发确定性的产品，泰它西普若采用传统的License-out模式，恐怕要价颇高。此外，荣昌生物已积极推进泰它西普的海外临床研究，针对系统性红斑狼疮、IgA肾病和重症肌无力三大方向的全球Ⅲ期临床试验均已获FDA批准并开始受试者入组，这意味着，如果荣昌生物将海外权益全数转让，将会期望更高的回报，而大型跨国药企往往权衡商业化投入与预期收益，双方交易可能在估值上僵持。因此，荣昌生物选择以低现金模式与Vor Bio合作，通过换取后者23%股权深度介入泰它西普海外研发，同时依托Vor Bio引入的私募资本共担风险。若药物成功出海，股权价值将带动荣昌实现双向受益，但同时也将需承担Vor Bio的生存风险。荣昌生物的股价在交易公布后曾连续3日下跌，但随后3日不断反弹，截至7月4日股价已经回到大跌前的高位67.8港元。当前荣昌生物的市销率约为20倍，远高于三生制药的市销率6倍，这意味着市场已经给荣昌生物较高的溢价。值得注意的是，截至2025年一季度末，荣昌生物账面现金仅7亿元，短期偿债压力巨大，这笔低现金回报的交易或难以解决公司的资金链压力。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年07月10日

9995.HK 688331.SHG

重点：