监管严格竞争激烈 雾芯值博率有限

过去两年电子烟行业遭到监管铁拳的洗礼，雾芯科技第三季绩表现只能算中规中矩，但公司冀开拓海外市场可能为其带来新增长动力。

重点：

• 雾芯科技三季度净营收4.28亿元，环比略有改善，但净利润1.73亿元，较二季度倒退15%
• 公司于11月10日刚终止与Relx现有的不竞争协议，为其于中国境外开展电子烟产品业务扫除障碍

罗小芹   

自2021年中国政府出台《电子烟专卖法实施条例》，将电子烟行业纳入国家烟草专卖局的监管范围，去年11月1日又对内地销售的电子烟产品开征36%销售税。随着政府监管力度不断加强，多家电子烟企今年第一季季绩均出现断崖式下滑，至今年第三季情况才步入稳定，但与新规前的高峰难可比较。

雾芯科技有限公司(RLX.US)第三季度净营收为4.28亿元 (5,900万美元)，同比下降59%，但环比增长13.2%，反映公司扩大合规产品组合，以抵销监管加强的负面影响开始奏效。不过，按美国通用会计准则计的净利润为1.73亿元，同比下降65.8%，环比亦下降15%，显示市场经营环境依然严峻。

雾芯第三季毛利率为24.7%，相比去年同季高达50%毛利率有大截差距，但这是去年仍未开征高额销售税之前。此外，第三季总营运支出为1.45亿元，同样高于今年第二季的4,718万元及去年同季的5,678万元。

电子烟股价如过山车

雾芯于2021年1月在美上市，每份ADS招股价12美元，曾高见29.51美元，过去半年股价曾低见1.39美元，最新报2.03美元，较高峰水平累跌逾93%，市值跌至31.9亿美元。公司股价波动如过山车，呼应着过去两年电子烟行业遭遇监管铁拳打击的困境。

另一家在港上市的电子烟企思摩尔国际(6969.HK)，同样于2021年1月股价创下84.5港元高位，本周一收报6.96港元，累跌幅度亦近92%。

市场曾经担心中国政府有意扼杀电子烟产业的生存空间，导致电子烟企股份过去一段时间持续被抛售，但按目前情况看，当局将电子烟纳入烟草产业的立法框架，可能有助厘清行业监管的不确定，为该产业提供有限但合法的生存空间，但监管力度仅仅让行业有实力的营运者生存。

此外，消费者似乎对电子烟新规缺乏认识，减缓了向合规产品过渡的过程，亦令合规经营商面对不少挑战，需要让消费者了解新法规、合规产品的优势以及非法产品的危险。雾芯董事会主席兼首席执行官CEO汪莹，在分析员会议上就引用上海交通大学的一项调查称，现时只有40%的消费者主要使用符合国家标准的电子烟产品，另有17%的曾经尝试过合规的产品，她认为对行业至关重要的是消费者的教育，但这需要时间和精力。

去年中国政府出台《电子烟管理办法》，禁止销售除烟草口味以外的调味电子烟和自行添加雾化物的电子烟，亦针对向未成年人销售电子烟和“上头”的电子烟产品等违法行为展开专项整治工作，让电子烟企重整产品组合，以避免触犯新规，雾芯为此迅速扩大口味产品范围，最新提供了17种不同的合规烟草口味，而去年10月时只有2种。

在筒式过滤器方面，雾芯迄今提供5种不同价位的独特系列相容设备，一年前只有Phantom和Phantom Pro等两系列产品。今年10月推出可调节功率的新产品，其价格比 Phantom Pro更实惠。

经营日益困难

面对中国市场监管力度加强，以及行业竞争日趋激烈，内地电子烟企经营环境愈来愈困难。根据思摩尔更新的第三季财务数据，公司季内来自中国内地市场收入同比大跌85.6%，拖累整体收入同比下降约10.3%。

单靠优化及扩大产品组合，短期难有助扭转中国市场的弱势，开拓海外市场似乎已成为这些行业巨头的出路。为抓住国际市场潜在的成长机会，雾芯于2023年11月10日终止了与分销网络Relx Inc.现有不竞争协议，为其明年自行开拓中国境外市场铺路，公司近期亦获得国际认证机构European Technologies颁发测试设施证书的认可，成为中国首家获得此认证的电子烟品牌，相信有助其品牌于国际市场的推广。

目前雾芯的延伸市盈率（Trailing PE）为196.3倍，远高于思摩尔的为20.72倍，雾芯股价相对其他同业存在非常高的溢价，而且拓展海外市场要待明年，以现价追入似乎值博率不大。

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