审计协议解退市危机中概股仍属意港交所

2022年09月02日

中美签署审计监管合作协议后，市场对其能否顺利执行仍存在怀疑，有分析相信中概股为保上市地位，到港股“双重主要上市”仍然是大势所趋

重点：

协议将容许美国监管机构在香港查阅中概股的审计纪录，有报道称，阿里巴巴将成为首批被审计的中国公司之一
瑞银估计，如果所有在美国上市的中概股从纽约退市并转移到香港，港股交易量可能会上升25%

罗小芹

中美监管机构上周五签署审计监管合作协议，为缓解中概股集体退市危机迈出重要一步，消息传出，科网巨头阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)是首批接受审计调查的公司之一。有市场人士认为，美方能否“无障碍”审查中概股会计账目，仍然存在很多未知之数。

仅仅是这种风险，就有可能为正在进行的迁移敞开大门，有几十家中国最大的美国上市公司，已转移到香港进行第二次上市，以对冲未来从纽约摘牌的可能性。更重要的是，如果这些企业能在美国和香港「双重主要上市」，从长远来看，仍可能成为在未来紧张局势中，保护公司上市地位的首选。这样的上市也带来了一些其他优势，比如接近24小时的交易，并使中国大陆的投资者更容易投资这些股票。

中国公司赴美上市的历史已经22年，早于2011年前后，被指存在会计违规行为的企业便多达数十家，当时沽空机构浑水研究(Muddy Waters)就对第一波在美上市的中概股发动沽空狙击，不少被盯上的中概股其后被证实财务造假，最终不是退市便是股价暴跌，唤起美国上市公司会计监督委员会(PCAOB)对中概股审计质量的高度关注。

直到2020年底，时任美国总统特朗普签署的《外国公司问责法案》(HFCAA)最终修正案规定，如果外国控股公司连续三年不符合美国会计标准，便有机会从美国交易所摘牌，即该些公司最快2024年从美退市。由于未符合美国会计标准的外国控股公司有九成为中概股，HFCAA法案的出台，被认为是冲着中概股而来。

基于两国对中概股审计事宜迟迟未达成共识，美国证交会(SEC)主席Gary Gensler今年7月底向中方提出最后通牒，如果想在美上市的中概股能够保留上市地位，中美官员必须在短期内就查阅中国公司的会计底稿达成协议。中国证监会和财政部终于在8月26日与美方PCAOB达成审计监管合作协议，为缓解退市危机踏出重要一步。

阿里巴巴受查

据《路透社》周二引述三名知情人士消息报道，阿里巴巴、京东(JD.US; 9618.HK)与百胜中国(YUMC.US; 9987,HK)将成为PCAOB在香港进行审计检查的第一批美国中概股。

尽管取得了突破，但市场仍然担心协议的实际执行不会很顺利。正如我们周一的报道所言，中国和美国监管机构事后发布关于该协议的不同公告版本显示，双方对该协议的理解可能存在重大差异。只要美国退市威胁仍然存在，香港则可能成为受惠者。

以中证监的角度来看，随着中国《数据安全法》、《个人信息保护法》等信息安全相关法律法规陆续实施，企业有义务遵守中国法律，因此中概股能否无限制地任由PCAOB查阅企业审计讯息，仍然存在暗涌。相反，美方却表态不接受中国对审查底稿的任何限制，说穿了就是“寸步不让”，因此市场对于双方能否顺利合作，仍然存在质疑。

凯基亚洲投资策略部主管温杰对中美能否落实协议有所保留。他说，美方要求必须让PCAOB监管人员在香港审阅所有底稿资料。然而，是否真的所有数据都可以任由查阅？因为底稿不乏敏感信息，而且与内地实施的信息安全法规有相关性，若然最后并非所有数据都能查阅，他担忧美方会否就此作罢。

分歧不易解决

“中美协议对港股的利好作用已经在上周反映，投资者无需对此有太大期望，未来港股走势将聚焦于中概股业绩、美国加息步伐和中国经济表现等基本面。”温杰说。

温杰估计，由于中美关系难复从前般友好，即使双方达成合作协议，中概股基于减低退市风险，同时扩大投资者基础，将港股列为纽约以外的第一上市地点，仍然是大势所趋。以即将被PCAOB调查的阿里巴巴为例，其港股主要上市地位的申请已获联交所确认，预计今年底完成美股与港股的“双重主要上市”地位。许多其他在美国上市的公司也在采取类似的行动，既在香港上市，又将现有的第二上市地升级为第一上市地。

除了阿里巴巴外，百济神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)、小鹏汽车(XPEV.US; 9868.HK)、理想汽车(LI.US; 2015.HK)与哔哩哔哩(BILI.US; 9626.HK)的双重主要上市申请已获港交所确认。瑞银发表报告称，如果所有中概股在美国退市并转到港股，估计港股的日均成交额可以增加20%至25%，又认为中概股登陆港股，可以协助巩固港交所作为中国公司离岸上市中心的地位。

智易东方证券行政总裁蔺常念说，美方立场比中方更强硬，预计执行过程不会太过顺利，但他相信中方会从善如流，尽量配合美方要求。环顾在美国上市的接近200多只中概股，他估计中美监管机构更易在大型科企如阿里巴巴等取得妥协，原因是这些企业推动中国经济发展，创造大量工作职位，也是美国大型基金的投资对象。

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财经

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2373.HK

估值过高利润承压广和通上市即跳水

这家无线模组制造商在港上市首日即下跌11.7%，次日续挫，但其估值似仍偏高重点：上市募资3.6亿美元，广和通定价坚挺，但上市首日市场已因其估值高及利润受压而不买账广和通今年上半年营收增长23.5%，但因毛利率遭挤压，利润增速大幅放缓至4.8% 　阳歌尽管香港或正迎来近年最活跃的IPO市场，但即便是近期投资者的狂热情绪，也未能提振无线模组制造商深圳市广和通无线股份有限公司（0638.HK, 300638.SZ）周三的上市首秀。这家公司的股票此前以21.50港元的区间上限定价，但利润收窄与盈利增速放缓，最终引发投资者恐慌。需特别指出的是，即便遭遇低迷开局，广和通在港的估值泡沫仍高于深市老股。这种估值倒挂现象为历史罕见，折射出当前香港IPO市场的非理性繁荣。后文将对此展开分析。广和通上市后股价近乎直线下挫，周三最终收跌11.7%。跌势周四延续，早盘报17.44港元，跌幅约8%，较发行价已跌去近20%。广和通是近期涌现的“赴港二次上市”潮中的一员，这类企业在沪深交易所上市后，纷纷转向更具国际视野的香港市场。尽管多数公司赴港上市旨在配合出海战略，以提升全球影响力，广和通却显例外。这家1999年创立于深圳的企业，几乎未提及将28亿港元（约合3.6亿美元）新股净融资用于全球扩张。公司明确表示，约半数资金将投入现有国内研发基地，另有15%将用于深圳新制造工厂建设。必须承认，公司具备显著优势，作为智能汽车及智能家居设备等高速增长市场的核心部件供应商，其无线模组产量居全球次席。该细分市场高度集中，以中国企业为主的行业前五强掌控约75%销售额，意味广和通短期内难遇强劲新对手。不过，头部阵营的内卷正加剧价格战，技术快速成熟背景下，竞争持续挤压广和通的利润空间。这种侵蚀今年加速显现，上半年毛利率降至16.4%，不仅低于2024全年18.2%，更创下招股说明书披露的三年半数据的最低。尽管开局不利，广和通港股目前市盈率仍高达53倍，显著超出其深市老股38倍的估值水平。这与历史规律截然相悖，以往中资企业“A+H”股往往在沪深市场享受更高溢价。这显然是香港近期IPO热潮的直接产物，今年香港有望超越纽交所和纳斯达克，问鼎全球新股融资榜首。估值回调在即？广和通并非当前港股溢价交易的唯一个案。另一典型代表是宁德时代（3750.HK；300750.SZ），其港股35倍市盈率远超深市26倍。自5月赴港上市以来，宁德时代股价已近翻倍，全球投资者对全球最大电动车电池制造商的布局机会趋之若鹜。并非所有龙头企业的估值也出现大幅差距，空调制造商美的（0300.HK；000333.SZ）与矿业巨头紫金矿业（2899.HK；601899.SH）的“A+H”股市盈率基本持平。核心要点在于，此轮港股IPO热潮中，新上市中资科技股正成资本宠儿，尽管我们预判此类股票终将面临估值回调。广和通恰可作为估值回调的注脚，尽管智能汽车与智能家居设备兴起赋予无线模组强劲增长潜力，但该领域技术正加速成熟。招股书援引市场数据显示，去年公司以14.4%的市占率位居全球次席，落后于市占率23.8%的行业龙头、总部位于上海的移远通信（603236.SH）。据招股书披露，全球无线模组市场增长迅速，但绝非爆发式增长，销售额预计将从今年486亿元增至2029年726亿元，年均复合增长率10.6%。广和通增速显著跑赢大市，今年上半年持续经营业务收入，从去年同期30亿元增至37.1亿元，同比增幅23.5%，与去年增速基本持平。模组业务占据绝对主导，今年前四月贡献93%的营收；其余来自毛利率更高的解决方案业务。值得关注的是，该业务营收占比已从2022年的1.2%，升至今年前四月的5.8%。然而，在营收高增的同时，原材料成本上涨及成品模组降价，共同导致前文所述的利润收窄。其结果是，上半年持续经营业务利润，仅从去年同期的2.085亿元微增至2.185亿元，增幅4.8%。随着技术持续成熟与竞争白热化，这种利润侵蚀在可预见的未来仍将延续，或持续拖累广和通港股表现。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年10月23日

0638.HK 300638.SHE

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