安踏速战速决分拆亚玛芬

亚玛芬终于宣布美国的上市计划，但安踏股价先升后跌

 重点：

• 亚玛芬去年首9个月收入增近三成，但净亏损扩大
• 交银国际估计，成功分拆亚玛芬上市，每年可节省最多6亿元利息开支

白芯蕊

安踏体育用品有限公司(2020.HK)持股的国际运动品牌集团Amer (亚玛芬)，过往一年不断传出独立上市消息，惟一直只闻楼梯响，本月初终于落实上市方案，亚玛芬官方正式宣布，计划在美国纽约证券交易所以首次公开发行(IPO)方式挂牌，股份代号为“AS”，不过消息在1月5日曝光后，对安踏股价冲喜作用短暂，最多只升3.5%，最终更要倒跌0.2%收市。

根据亚玛芬向纽约证监会递交F-1文件披露，亚玛芬1950年在芬兰赫尔辛基成立，1977年在赫尔辛基纳斯达克(Nasdaq Helsinki)上市，2019年获安踏、私募基金方源资本(FountainVest Partners)、瑜伽服lululemon创办人Chip Wilson及腾讯控股(0700.HK)合组的财团私有化，目前亚玛芬旗下品牌包括有主打运动鞋的萨洛蒙(Salomon)、针对户外服饰品牌始祖鸟(Arc’teryx)，以及专业运动装备品牌威尔胜(Wilson)等，员工数目有1.08万人，产品销售予全球超过100个国家。

亚玛芬2020年收入近24.5亿美元(174亿元)，虽然全球疫情肆虐，但无阻收入增长势头，到2022年亚玛芬收入提升到35.5亿美元，相当于2020至2022年收入复合年增长率20.4%，2023年首9月收入也有接近三成增长至30.5亿美元，同期毛利率则达52.2%，按年升2.8个百分点。

业绩仍见红

虽然收入增长劲，但亚玛芬到目前业绩仍要见红。截至2023年9月底止净亏损1.14亿美元，按年扩大9%，2020至2022全年净亏损也分别达2.37亿美元、1.26亿美元和2.53亿美元，但若以经调整EBITDA计算，亚玛芬2023年首9月经调整EBITDA升61.3%至4.22亿美元，EBITDA利润率则增2.7个百分点至13.8%。

尽管获安踏财团收购后仍未能扭转净亏损局面，但亚玛芬对前景信心十足，在初步招股文件中指出，旗下品牌涉足面广，包括运动服、运动鞋和运动器材市场，据调研机构Euromonitor判断，运动服、运动鞋和运动器材市场2022年市场规模达2,200亿美元、1,520亿美元及750亿美元，预计到2022至2027年复合增长率可达6.4%、6.8%和6.3%，因此业务发展与增长空间仍大。

内地业务增长快

亚玛芬主要透过经销商渠道销售产品，据初步招股文件指出，2023年首9个月便从经销商获得20.5亿美元收入，按年升19.9%，占总收入67.2%。至于近年兴起直接面对消费者销售模式(DTC)，亚玛芬亦大力发展，2023年首9个月DTC销售收入则达10亿美元，按年升56.7%，占集团总收入的32.8%。

内地市场是公司主要增长引擎之一，旗下品牌始祖鸟2018年在大中华区会员人数只有1.4万人，在透过微信推广拉动下，2022年会员人数已急增至逾170万人，令大中华区收入从2020年的2.02亿美元，大增到2022年的5.24亿美元，复合增长达60.9%，到2023年首9个月收入更比2022全年高，达5.93亿美元，按年升67.6%，令大中华区占亚玛芬总收入由2020年的8.3%，提高至去年9月的19.4%，按此趋势推断，内地业务占比只会越来越大。

除了大中华地区外，亚玛芬在亚洲地区(不包括内地、香港、台湾、澳门)增长亦不俗，集团在2023年首9个月收入升52.8%至2.35亿美元，占总收入的7.7%，意味进一步拓展空间仍多。至于收入占比最大的美国地区，收入增长相比大中华及亚洲地区慢，但也有19.3%升幅，达至12.3亿美元，占集团2023首9个月总收入四成。

Amer IPO 的最大受益者可能是安踏本身。交银国际研究报告指出，Amer计划利用IPO筹集的部分资金偿还14亿美元贷款，这将有助于安踏每年节省5.5亿元至6亿元的利息支付。

慎防美股调整 

据报亚玛芬上市集资目标规模为10亿美元，最终会按市况扩大至30亿美元，令整间公司估值最高达100亿美元，公司已委托六家全球最大的投资银行出任主要承销商，包括高盛、美国银行、摩根大通、摩根士丹利、花旗集团和瑞银。

但市场最大风险是美股会否进一步调整，尤其标普500指数估值不平，预期市盈率达21.8倍，对比过往平均17至18倍高。

另一方面，标普500指数由去年10月底到12月底已连升九周，但踏入2024年首周出闸脱脚，全周跌1.6%，连同美国就业数据好过市场预期，或令联储局减息步伐推迟，在美股高估值下，难免会令大市调整加快，市场气氛转差最终会否令亚玛芬缩细集资额度，甚至更坏情况是推迟上市计划，因此安踏要在亚玛芬整个交易成为最终赢家，最重要是亚玛芬上市速度要够快。

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