2057.HK ZTO.US

美国做空机构Grizzly Research质疑中通快递毛利率高出行业平均逾倍,怀疑涉及财务造假,但该公司股价不跌反升

重点:

  • 中通快递两度发声明响应,指报告缺乏对公司业务模式及财务报告结构的基本了解,但会对指控展开独立调查
  • 其股价被狙击后不跌反升,反映中概股经历过去三年跌浪后,下跌空间缩小,做空机构较难从中获利

 

陈嘉仪

即将于5月由港股“第二上市”转为“双重主要上市”的中通快递(开曼)有限公(2057.HK; ZTO.US),于本月初遭美国做空机构Grizzly Research(灰熊)狙击,据灰熊发表的做空报告,怀疑该公司的利润率远超国内同行平均水平,可能只是财务造假的结果,更称其美股价格至少有50%的下行空间。

中通在做空报告面世翌日曾发公告反驳,指报告包含许多错误、无根据的推测以及误导性结论和诠释,缺乏对公司业务模式及财务报告结构的基本了解。其后,该公司再于3月10日发表公告,指董事会旗下审计委员会在审阅卖空报告的指控后,决定对指控展开独立调查,并已聘请一家国际律师事务所及一家法务会计师事务所,担任独立专业顾问。

灰熊在针对中通的做空报告中,把中国四大快递公司顺丰控股(002352.SZ)、圆通速递(600233.SH)、韵达股份(002120.SZ)和申通快递(002468.SZ)的平均毛利率、营业利润率和凈利润率,与中通作出比较,发现在2018至2021年间,中通在各项指标的表现均远胜同业平均数,毛利率更连续四年高出行业平均数一倍以上;另外,报告指出中通在2021年净利润率达15.6%,而同期行业平均仅为1.7%。

另外,根据中通于本周四最新公布的去年业绩,期内整体收入上升16.3%至353.8亿元,净利润大涨43%至68.1亿元,毛利率达25.6%,比前一年上升3.9个百分点。这个数字除了远高于行业龙头顺丰于去年前三季度的12.4%,更抛离圆通、申通同期的11.5%和4.1%。

灰熊认为中国物流市场竞争激烈,运作模式相当标准化,中通各顼利润指标不寻常地高,怀疑其故意少报成本,以夸大利润率;报告又列举中通提交给美国证券交易委员会(SEC)的财报和中国工商局的资料不一致、未纳入外包人员成本、虚报资本支出,并虚假收购特许经营商,通过关联交易令内部人士获利等几大疑点。

当中较引人关注的,是报告援引工商总局的备案文件显示,于2019至2021年间,中通的净利润率在6.3%到10.6%,实际上与同行相当;但该公司在递交SEC的财务报表中,净利润率却高达15.5%到25.7%。

“少报员工人数”

另外,灰熊列出中通2016年网页存盘资料,称当时拥有逾25万名员工,与同年向SEC申报的4.02万名员工不一致,并称内地媒体《物流新闻》去年2月刊登的一篇文章援引中通董事长赖梅松说过:“真的没想到,几个人的事业能做成现在50万人的事业……”,与2021年向SEC披露的8.09万名员工不符。因此,灰熊认定该公司在员工人数上造假。

灰熊认为,中通少报员工人数,目的是营造出超高的利润率,协助公司自2016年上市以来募资超过30亿美元(约206亿元)。同时,又指控中通在递交SEC的财报中虚报了资本开支,指其物业、厂房和设备(PP&E)以及土地使用权的增长速度快过收入增长,但缺乏明显理据;甚至还利用未披露关联方转移运营费用,并将大笔贷款用于支持内部人员的房地产投资。

然而,市场对灰熊的指控反应不大,虽然在报告公开当日,中通的美股曾下跌逾3%,但走势迅速回稳,收盘仅跌约0.3%,截至3月14日更录得8.3%的累积升幅。

大摩力撑中通

此外,摩根士丹利与灰熊大唱反调,相信中通今明两年能继续扩大市场份额,实现稳健的盈利增长,因此给予“增持”评级,目标价35.6美元,并预计其股价在60日内的上升机率有70至80%。

与浑水、香橼等做空机构相比,灰熊知名度不高,但对中概股特别关注。截至目前发布的26篇做空报告中,有12篇都涉及中国企业,当中包括现称高途(GOTU.US)的跟谁学图森未来(TSP.US)、斗鱼(DOYU.US)、瑞能新能源(SOL.US)及蔚来(9866.HK; NIO.US)等,当中较触目的首推跟谁学与蔚来。

灰熊在2020年2月至2021年4月间,曾三度出手狙击跟谁学,指控理由包括财务造假、虚假刷单、管理层风险等,并质疑跟谁学通过未并表的关联方来操纵财务,把2018年利润夸大74.6%、学生注册人数夸大9倍等。首份报告发表后,香橼、浑水等也加入围剿,更引来美国证监会调查。

最后,跟谁学改名为高途,至2022年10月19日,才收到SEC的结束调查通知,并成功避过指控。

至于蔚来则于去年6月28日遭灰熊指控利用于2020年成立的武汉蔚能电池公司,通过超额供应蔚能电池提前预支收益,分别虚增10%收入和95%利润。事发后,蔚来股价曾短暂波动,但跟中通一样,迅速得到摩根士丹利、德银、大和资本等多间大行发表报告支持以支撑股价,令灰熊无功而回。

做空机构狙击中概股不是新鲜事,像早年浑水做空东方纸业(ITP.US)、绿诺科技(RINO.US)及瑞幸咖啡(LKNCY.US)并获取厚利的例子比比皆是,但随着近年中概股因中美关系恶化及新冠疫情连累经济而估值暴跌,不少公司的股价已相当低残,下跌空间比一两年前明显减少,做空报告如非证据确凿,贸然出手可能会得不偿失。

欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里

新闻

简讯:新琪安启动香港IPO 集资最高2.2亿港元

甜味剂生产商新琪安科技股份有限公司(2573.HK)周五正式启动香港招股,计划发售1,060万股、每股发行价最高20.9港元,最高集资2.2亿港元。 最终定价将于6月6日敲定,股票预计于6月10日正式挂牌。 作为中国最大的甘氨酸、三氯蔗糖等代糖产品生产商之一,新琪安主要依托泰国和印尼生产基地向欧美客户供货。公司2022年收入达7.62亿元,后因甘氨酸与三氯蔗糖价格受供给过剩冲击下跌,2023年销售额骤降逾40%至4.47亿元。去年收入有所回升,达到5.689亿元。 公司净利润从2022年的1.22亿元大幅下滑后,2023年录得4,500万元,去年进一步微跌至4,300万元。 阳歌 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里 
Agora makes real time engagement technology

靠AI打翻身战  声网首季盈收双升

这家实时互动技术开发商,因实时线上虚拟导师和对话玩具产品需求上升而获益 重点: 声网第一季度收入略有增长,在经历三年下滑后终于重拾增长 这家实时互动技术开发商表示,正积极投资“有前景的领域”,如可支持虚拟导师和呼叫中心的对话式人工智能 阳歌 人工智能(AI)时代能否让长期被忽视的实时互动技术公司声网(API.US)重现昔日辉煌?这个问题目前尚无定论,但公司最新业绩和管理层在财报电话会议上的发言,无疑释放出了一些积极信号。 公司实际业绩值得关注,包括实现净利润,这是自2021年以来第二个盈利季度。报告还显示,季度内公司收入同比增长0.8%,增幅非常微弱。但对一家过去四年收入持续收缩的公司而言,这已是重大成就,因此前它的一个主要中国客户群体遭遇行业整顿。 在去年淘汰一项与教育行业相关的低利润业务后,声网的毛利率成为近年表现最强劲的一次。 颇具讽刺意味,让声网在过去三年历经艰辛的教育领域,如今似乎成了推动其复苏的引擎之一。2021年初,声网因成为语音聊天室运营商Clubhouse的核心技术供应者,股价飙升至100美元以上,是20美元IPO价格的四倍,一度成为投资者的宠儿。但自那之后股价暴跌,目前大多在3至6美元区间波动。 在Clubhouse效应消退后,声网遭遇更沉重的打击:2021年中国禁止民营企业向K-12学生提供课外辅导服务,而这类辅导机构当时是声网最大的客户群体,公司在中国本土的声网服务自此持续萎缩。 但如今,教育业务东山再起,这得益于新一代语音虚拟辅导老师。这些导师可以使用声网开发的人工智能工具,实时提供建议和指导。教育只是声网开发的语音工具多个应用场景之一,其他应用还包括购物和可与儿童实时互动的玩具,以及呼叫中心。 声网创始人兼董事长赵斌在财报电话会议上说:“持续盈利和稳健的现金流,让我们能够主动投资有前景的领域,尤其是对话式AI。” 他续称:“自3月推出对话式AI引擎以来,我们看到应用场景从陪伴玩具到语言辅导,开发者和客户对构建语音助手均表现出浓厚兴趣。” 赵斌还表示,随着声网的发展势头持续,有信心公司在今年剩余时间保持盈利。 虽然这一切听上去不错,但投资者对最新财报及AI可令收入恢复强劲增长并不买账。财报发布后的两个交易日,该股几乎纹丝不动,今年以来已累计下跌约10%。不过,该股自去年9月以来已近乎翻倍,与在美国和香港上市中概股的反弹势头步调一致。声网总部虽位于美国,但与中国联系紧密,中国贡献了其大约一半的收入。 收入重拾增长 接下来,我们将深入分析部分财务数据,这些数据揭示公司在经历三年困境后,如何最终实现转机。声网最新季度收入,从上年同期的3,300万美元微增至3,330万美元,是自2021年以来的第二次季度增长,当年市场对其技术兴趣浓厚,公司实现了两位数的强劲增长。若剔除去年部分已关停的低毛利产品带来的收入,今年公司第一季度收入增幅更高达12%。 公司预测第二季度收入为3,300万至3,500万美元,若达到区间上限,将延续近期的增长势头(上年同期为3,420万美元)。 声网将收入分为两大来源:面向中国市场的声网服务,以及面向全球市场的Agora服务。过去三年,后者持续增长,尽管增速并不惊人,大多处于个位数至低两位数区间;而受教育行业整顿影响,过去三年声网服务收入持续收缩。 这些趋势在第一季度仍在延续,尽管Agora服务的收入略有回升,同比增长18%至1,860万美元。声网业务继续收缩,同比下降14%至1.055亿元(1,470万美元)。但若剔除去年已停产的薄利产品带来的收入,声网业务在最新季度实现了6.7%的增长。 声网当季活跃客户数同比增长5.2%,扭转过去几年下滑趋势。过去12个月的客户留存率提升至85%,较近期报告中70%-80%的区间有所改善。而Agora服务的客户忠诚度向来更高,留存率一直保持在90%以上。 随着淘汰低利润率业务,并开始从新一代AI产品中创收,公司毛利率从去年同期的61.2%提升至68.0%,显著高于近年来60%-65%的常规水平。 所有这些改善,加上运营成本下降20%,帮助公司本季度实现40万美元的小幅净利润,扭转了去年同期950万美元的亏损,也较去年第四季度的20万美元利润有所提升。 经历了去年9月以来的股价反弹后,声网目前的市销率(P/S)为2.66倍,约为美国竞争对手Twilio(TWLO.US)4.14倍的一半,但仍远高于中国同行歌尔股份(002241.SZ)的0.76倍。一般而言,我们对那些炒作AI提振业务的公司持谨慎态度。但声网确实看起来有望从这一趋势中显著受益,只要市场接受其能生成AI虚拟导师和对话玩具的新一代产品。 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里

简讯:手回出师不利 首挂午收跌逾14%

保险中介服务提供商手回集团有限公司(2621.HK)周五在港挂牌,开盘较招股定价跌7%报,之后股价持续偏弱,中午收市报6.92港元,跌逾14%。 手回发售近2,436万股,一成公开发售,招股价每股介乎6.48港元至8.08港元,超额989倍,最终以高位定价,国际配售超额仅0.13倍。 是次集资净额1.34亿港元,集资所得主要用于加强及优化销售及营销网络、改善服务、提升研发能力及改善技术基础设施,以及作并购与战略投资等。 刘智恒 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里

简讯:股市交易回暖 富途首季多赚98%

在线券商富途控股有限公司(FUTU.US)周四公布,首季营收按年增81%至46.95亿港元(6.03亿美元),非通用会计准则下经调整利润增长98%至22.17亿元。 首季交易佣金及手续费收入23.1亿港元,按年增长113.5%;利息收入按年升52.9%至20.71亿港元;包括财富管理、企业服务业务等的其他收入录3.14亿港元,按年增长101%。 富途在本季度的总交易量达到3.22万亿港元,同比激增140.1%。其中,美国股票交易量为2.25万亿港元,香港股票则为9,160亿港元。截至3月底,富途的资金帐户数量同比增长41.6%,达到2,673,119个,客户资产也实现了60.2%的增长,达到8,298亿港元。 富途周四股价微跌0.32%,收报107.36美元。 李世达 欲订阅咏竹坊每周免费通讯,请点击这里