被低估的再鼎医药拿下多个独家授权，充实抗癌药产品

2021年05月14日

借助最近出售股票获得的8.6亿美元现金，该公司寻求加速批准、推广来自海外的最新尖端治疗方法

重点：

随着数个新产品拿到批文，一个核心产品列入国家报销药品目录，再鼎医药的收入应该会继续激增
公司以牺牲近期利润为代价追求昂贵的新许可协议，它的亏损可能会继续膨胀

蓝少虎

致力于癌症和自体免疫药物研究的再鼎医药（Zai Lab Ltd.，纳斯达克：ZLAB；港交所：9688）通过上个月的新股发售筹集了近8.6亿美元，它正准备加快新药的审批，并进一步扩大现有产品可治疗的疾病类型。

它的激进策略反映在周一发布的最新业绩中，与中国的制药初创企业纷纷利用最近简化的药物审批程序的模式如出一辙。它们当中的许多企业在终于取得第一笔可观收入后，延迟追求利润，转而寻求增长。许多分析师认为，与一些同样仍在亏损的本土竞争对手一样，再鼎医药的股票可能被大大低估了。

这些分析师称，再鼎医药没有债务，收入激增，在上个月通过新股发售又筹集了8.6亿美元的现金后，股价有很大的上升空间。更重要的是，除了已经上市的三种药物，该公司预计在未来三到四年内将有大约10种管线治疗方法获得批准。

对11位分析师的调查显示，他们给再鼎医药在纳斯达克上市的股票给出了一年内191.38美元的平均目标价，比周四收盘价151.68美元溢价26%。相比之下，14位分析师对它的中国同行百济神州（BeiGene Ltd.，纳斯达克：BGNE）给出了15%的平均溢价，和天境生物（I-Mab，纳斯达克：IMAB）的25%大致相当。

这并不意味着投资者没有注意到再鼎医药这只股票，它在1月份的股价一度比2017年18美元的纽约IPO价格上涨了10倍以上。最近的价格回调可能与预期有关：随着它在2019年首次实现颇具规模的销售收入，收入经过大幅飙升后，可能会有所缓和。

股票信息网站Simply Wall St在3月份调查的12位分析师预计，该公司2021年的收入为1.36亿美元，每股亏损3.19美元。虽然这将比2020年增长177%，但与之前预计的2.25亿美元的收入和每股2.73美元的亏损相比，这仍是一个很大的下调。

即便如此，根据Simply Wall St的数据，同样的分析师预计行业内其他公司的收入每年仅增长18%，因此再鼎医药的增长要远远领先于竞争对手。

该公司的最新季度报告显示，它的产品净收入在2021年第一季度增加了一倍多，达到2010万美元，而一年前为820万美元。其主导药物则乐（尼拉帕利）几乎占了其中的三分之二，而其治疗肿瘤的电场设备爱普盾（Optune）则贡献了其余部分。

第一季度则乐的销售额同比翻了一番，达到1260万美元，而爱普盾的销售额几乎飙升了三倍，达到710万美元。

再鼎医药在2016年与则乐的开发商Tesaro达成许可协议后，在中国大陆、香港和澳门销售则乐。Tesaro后来被葛兰素史克（GlaxoSmithKline）收购。2019年12月，再鼎医药取得了在中国销售该药用于卵巢癌治疗的批文，目前正在评估其用于晚期或转移性胃癌治疗的可能性。

12月，该药被列入国家报销药品目录，这将使患者更容易负担得起，并进一步促进销售。

破坏癌细胞的分裂

该公司的另一个主要抗癌器械爱普盾利用电场干扰癌细胞的分裂，抑制肿瘤的生长，甚至有可能导致癌细胞的死亡。2018年，再鼎医药从Novocure获得了该器械的授权，并于去年6月在中国市场推出，用于胶质母细胞瘤的治疗，这是脑癌中最具侵袭性的形式。

再鼎医药正在与国家药品监督管理局积极沟通，研究爱普盾是否也能用于治疗胃癌。在研发者寻求扩大商业潜力的时候，这种扩大治疗范围的做法在新的癌症治疗手段当中是相当常见的。

麦肯锡估计，中国每分钟就有超过5人死于癌症，全球大约一半的胃癌、肝癌和食道癌患者在中国。

再鼎医药的创始人和首席执行官杜莹是中国年轻但蓬勃发展的医药创业领域的资深人士。2014年，在创办再鼎医药之前，她于上世纪90年代开始在美国辉瑞制药(Pfizer)从事研究工作，后来在香港大亨李嘉诚的支持下，创立了和记黄埔医药（Hutchison MediPharma）以及和黄中国医药科技（Hutchison China MediTech）。

再鼎医药的首席商务官和大中华区总裁梁怡也有着强大的资历。2018年6月加入该公司之前，他担任阿斯利康（AstraZeneca）在中国肿瘤业务的副总裁。2020年12月，艾伦·桑德勒（Alan Sandler）加入公司担任肿瘤领域全球开发负责人，此前他在罗氏集团（Roche Group）的基因泰克公司（Genentech）担任类似职务。

为了保证研发管线的全力运行，再鼎医药在1月份宣布了两项新的授权协议，使得它的一季度研发费用达到2.039亿美元，是去年同期的6倍。当季的净亏损也从上年同期的4800万美元飙升至2.329亿美元。

根据第一份协议，再鼎医药将推进Argenx的自身免疫疾病治疗药物efgartigimod在大中华区的开发和商业化。紧随其后的是另一项独家协议——Turning Point Therapeutics治疗实体瘤的药物TPX-0022在大中华区的开发与商业化。

这些协议达成之前，在2020年4月，它与再生元（Regeneron）就REGN1979达成了一项类似的商业化协议，这是一种针对B细胞非霍奇金淋巴瘤的药物。

“我们肯定（将）继续加强现有的肿瘤药……但也有可能进入新的治疗领域，”商务拓展负责人王翀在最新业绩发布后的收益电话会议上说。

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医疗保健/生物技术

医药, 癌症, 再鼎医药

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Weathering storms, Unisplendour lets its performance speak

走出风风雨雨紫光拿业绩说话

重新出发的紫光走上一条务实路线。从并购驱动转向算力交付与数智基建，这家年营收逾700亿元的科技集团，正以业绩定义自身市场定位重点：上半年收入按年增长25.9%至474亿元，AI计算业务成为主要增长引擎利润率从2022年的5.1%下滑至今年上半年仅剩2.1% 　李世达十年前，紫光集团前董事长赵伟国曾公开放话，要“买下台积电、并购联发科”，一度震动两岸半导体圈。那时的紫光被视为中国半导体最野心勃勃的代表，而如今赵伟国自身已因涉贪身陷囹圄，而紫光集团已完成破产重整。涅槃重生的新紫光集团正欲透过让其旗舰资产紫光股份有限公司（000938.SZ）赴港上市，重新回到市场的聚光灯下。年营收超过700亿元的紫光，是中国数字基础设施领域的头部竞争者。紫光是国内少数具备完整计算、存储、网络、安全、云、集成能力的企业，能够向政企客户及互联网企业提供完整交付服务。同时保留一定比例的ICT分销业务作为辅助收入来源，但权重已逐年降低。申请文件引用第三方数据指，公司2024年在中国数字基础设施市场按收入排名第三、市占率8.6%，而在网络基础设施及计算基础设施两个最核心市场均位居第二，显示其在国产算力供应体系中，已属第一梯队。算力交付撑起增长从收入结构来看，2022年数字化解决方案占总收入不足三分之二，至2024年占比已升至约70.6%，今年上半年更进一步提升至76.7%；ICT分销业务占比则由37%下滑至不足23%。其中最具爆发力的，是“计算业务”板块，亦即AI伺服器与算力集群相关产品，今年上半年收入较去年同期增加94.6亿元，占数字解决方案业务收入约65%，成为公司主要增长引擎。中国算力建设进入实质落地期，公司收入规模稳步扩张。公司2022至2024年收入由737亿元增至790亿元，今年上半年收入达同比增长24.9%至474亿元，增速明显回升，显示算力中心建设、大模型训练、行业云专案投放加速，正转化为实际设备与系统交付订单。然而，“做大规模”与“保利润”之间的矛盾，仍是无法回避的问题。随着AI设备与伺服器订单占比急升，公司整体毛利率由2022年的19.8% 逐步下滑至2024年的16%，今年上半年进一步降至14.4%。算力产品本身毛利普遍偏低，加之大型云端与互联网客户集中度提升、议价能力极强，令公司需以价格换取规模，压缩盈利空间。公司净利润率从2022年的5.1%下滑至今年上半年仅剩2.1%。 2024年公司净利润降至15.7亿元，较前一年的21亿元减少约25%，主因除毛利受压外，亦受到财务成本急升拖累。公司为购入网络装公司新华三30%股权而承担大量融资及相关选择权负债，使全年财务成本按年激增1.7倍至8.6亿元，直接侵蚀盈利。今年上半年净利润则按年回升4%至10.4亿元。现金流方面，今年上半年公司录得经营现金净流出28.2亿元，主要由于业务增长导致的存货及应收款项增加。截至今年上半年，公司手头现金及等价物达74.4亿元，短期流动性仍属稳健。 AI应用的逐步发展，让基础设施的价值再次提升。算力、存储与网络成为人工智能生产力的基础。与此同时，客户对全流程服务、系统级集成的依赖变得更强，而紫光具备的综合能力，使其更容易承接大型算力与城市数智化总包专案，扮演难以被替代的角色。憧憬海外根据申请文件，紫光集资所得将重点投入高性能计算、云与数字化平台等底层技术。这正切中AI时代对算力组织能力、架构优化能力以及软硬协同能力的需求，也符合国家政策对AI基础设施自主能力的看重。除了国内市场，截至今年上半年，紫光在全球100多个国家和地区开展业务，在亚洲、欧洲、非洲和拉美拥有32家子公司，这为其未来进军新兴市场AI基建奠定基础。这或将成为公司未来盈利增长的重要来源。目前紫光在A股的延伸市盈率约为50倍，处于近三年的高位水平，而港股同类公司如联想集团（0992.HK）目前仅约10.5倍、中兴通讯（0763.HK; 000063.SZ）则有24.4倍，估值区间明显低于A股水准。昨日种种譬如昨日死。不再豪言壮语的紫光，如今“靠业务说话”。凭藉业务规模及AI基建的成长性，紫光比以往更具想像空间。若能解决低毛利率、重资本的疑虑，也有望获得高于行业的市场溢价。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月10日

行业简讯：国家医保目录扩容港股医疗板块未受提振

中国内地近日公布2025年新版《国家基本医疗保险药品目录》，将于2026年1月1日正式生效，带动港股医药企业周一密集披露产品纳入或续约消息。不过，港股医药板块未受提振，恒生医疗保健指数（Hang Seng Healthcare Index, HSHCI）周一回落约1.5%，显示市场暂时维持审慎观望态度。公告显示，丽珠医药（1513.HK）共有194款产品纳入新版医保，其中注射用阿立哌唑微球首次经谈判入保，曲普瑞林微球新增适应症纳入，艾普拉唑钠完成续约。翰森制药（3692.HK）表示，核心产品阿美替尼（阿美乐）新增两项适应症进入医保，培莫沙肽（圣罗莱）及艾米替诺福韦（恒沐）亦续约成功。先声药业（2096.HK）公告，新一代抗VEGF单抗恩泽舒获纳入医保，经典产品恩度®同样完成续约。和黄医药（0013.HK）则披露，呋喹替尼、赛沃替尼及索凡替尼三款创新药全部续约留在新版医保目录内，持续推动其肿瘤产品在内地市场渗透。四环医药（0460.HK）与其附属轩竹生物（2575.HK）亦宣布，抗肿瘤药吡洛西利片（轩悦宁）首次纳入医保，而自主研发的安奈拉唑钠肠溶片顺利续约，继续保持医保覆盖。另方面，广州银诺医药（2591.HK）公布，其GLP-1受体激动剂依苏帕格鲁肽α成功纳入医保，用于2型糖尿病，成为公司首个实现大规模商业化放量的重磅产品。而复星医药（2196.HK）与信达生物（1801.HK）等亦在周日公布旗下药品入选与续约医保目录的消息。國家醫保藥品目錄（NRDL）每年由國家醫保局透過專家評審與價格談判機制進行更新，符合條件的藥品經談判納入目錄後，可在全國範圍內實現醫保報銷，大幅降低患者自付比例並提升用藥可及性。對藥企而言，進入醫保通常有助於迅速擴大醫院覆蓋與處方放量，但往往需在談判中作出價格讓讓，短期或對單品毛利率形成壓力，銷量增長與盈利改善之間的平衡成為市場關注焦點。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月09日

简讯：HashKey招股集资最多近17亿元

数字资产平台HashKey Holdings Ltd.（3887.HK）周二公开招股，出售2.4亿股，每股发售价介乎5.95港元至6.95港元，一手400股，入场费2,808.04港元，预计集资最高约16.7亿港元，公司于下周三上市。 HashKey的持牌数字资产平台，提供交易及链上服务，以及资产管理服务。公司的平台具备发行和进行现实世界资产代币化的能力，并已推出HashKey链。去年公司的收入同比增长247%至7.2亿港元，但亏损扩大一倍至11.89亿港元。今年上半年收入下跌26%至2.84亿港元，亏损则收窄35%至5.06亿港元。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月09日

3887.HK

Forest Cabin’s marketing prowess fuels higher margins than L’Occitane

毛利率高过欧舒丹林清轩赢在推广营销

国产护肤品林清轩虽只有区区22年历史，但毛利率竟然超过欧洲巨头欧舒丹，近日乘香港新股热，向港交所递交上市申请重点：公司去年的毛利率高达82.5% 今年上半年中期盈利同比劲升一倍　刘智恒爱美是女人的天性，为美丽从不吝啬口袋金钱，因此赚女人钱从来最容易，此亦美妆护肤等产品能有超高毛利率的原因；近日向港交所申请上市的中国护肤品牌上海林清轩化妆品集团股份有限公司，毛利率长期高达80%。林清轩旗下产品包括精华油、面霜、爽肤水、乳液、精华液、面膜及防晒霜。公司的王牌产品是山茶花精华油，自推出至今年6月底，已累计售逾4,500万瓶。一枝精油撑全家林清轩的故事源于2003年，当时孙来春推出品牌林清轩，专注护肤产品，经数年发展，2008年开设第一家林清轩门店，并于2011年自设工厂，实现自主生产，翌年王牌产品山茶花精华油问世，之后业务一路腾飞。公司过去三年的收入分别是6.9亿元、8.05亿元及12.1亿元，期内亏损587万元、赚8,451.8万元及1.87亿元。今年中期业绩，收入大升98%至10.52亿元，盈利同步上升110%至1.82亿元。文件最教人注目的一环，是公司高得惊人的毛利率，2023年为81.2%，到2024年更达82.5%，即使今年上半年亦高踞82.4%。要知道，国际护肤品巨企欧舒丹，在去年私有化前披露的中期毛利率，也不过是78.3%。不过，毛利率虽然超高，净利润率却未能同步，去年只有15%，今年上半年为17%。究其原因，原来大部份的毛利，也被花在营销与推广上。点止护肤咁简单孙来春深明“高端”这两个字的精萃，只要在护肤品牌中做到高端，你就掌握了定价权。要达到高端，产品功效质量至关重要。林清轩的山茶花精油是否有超级的护肤功能就见仁见智，但公司花在研发的费用，过去三年每年的投入只在2,000到3,000万元，相对于收入简直微不足道。相反，花在销售与分销上的费用就连年上升，去年达6.89亿元，今年仅半年已达5.8亿元，主要用于塑造产品形象，透过不断说故事，让人们知道，购入林清轩的山茶花精油不光是护肤，更是一种生活品味与生活的态度。就像品茶有茶道，插花有花道，当人们使用林清轩产品，过程仿如沉浸在另一境界，有不一样的感受。为推广，一掷千金邀请明星自然少不了，马伊琍、杨采钰、曾舜晞、张韶涵等都先后担任代言人。不光如此，孙来春更赤膊上阵，与哥哥孙福春频频亮相直播。孙福春的儿子则以“小孙总”名号在抖音广推产品，两人的侄女孙宁则在小红书设“林清轩宝妈宁姐”账号，主打职场妈妈。总之家族一起做起网红，天天为林清轩产品摇旗呐喊。碰瓷香奈儿另一方面，发起向国际品牌香奈儿（Chanel）的挑战。2022年时，孙来春直斥香奈儿的新品是模仿林清轩，对方更挖走多位林清轩一线员工而转攻红山茶赛道。又批评香奈儿红山茶产品是国内贴牌代工，不具有林清轩的原料优势。香奈儿回应，数世纪以来，山茶花一直被用于美妆产品，被全世界多个品牌使用。言下之意，山茶花并非你林清轩独有的配方。人们认为，这是林清轩巧妙安排，借“碰瓷”香奈儿而抬高自家身价。事实上，2023年林清轩更推出一款售价1,702元的香水，价格超越祖玛珑、香奈儿，甚至高于娇兰传奇系列。虽然被部份网民批评得体无完肤，但林清轩借此告诉市场：我们的产品级数，是对标国际超级品牌。做品牌营销，孙来春几乎是无底线，不惜一切吸引人们眼球，有次在直播活动，为显示山茶花精萃水的天然成分，竟然一口饮下化妆水。为彰显产品的功效，年初在宣传上使用了“抗老”“抗衰”等字眼，最终被北京朝阳市监局罚款2.1万元。早在2021年，因说产品具修复皮肤功能，被上海浦东市监部门罚款5万。辜勿论如何，林清轩近年的营收利增，证明公司是行对了路，至于能走多远，资本市场又是否买账，暂仍拭目以待。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月09日

重点：