茶饮股表现惨淡沪上阿姨势降估值

2025年01月07日

中证监对茶饮公司上市再开绿灯，沪上阿姨再申港上市

重点：

公司去年中期盈利按年下跌12%
截至去年6月底止，集团分店近8,500间

郑瑞棠

中国茶饮第一股奈雪的茶(2150.HK)于2021年6月在港上市，公开发售获超额451倍，但上市即跌破招股价，三年多来股价辗转下跌，最多较招股价跌逾九成。

中国茶饮股在港上市第二波于去年初开始，蜜雪冰城、古茗、茶百道(2555.HK)等争相申请在港交所上市，最后只有茶百道跑出，在今年4月成功上市，但挂牌首日竟大跌近四成，认购的股民损失惨重。纵使今年10月曾有短暂炒作，但之后都打回原型，目前较招股价低约四成。

去年9月中国证监停止批准茶饮股海外上市，一直至去年底才开绿灯，沪上阿姨(上海)股份有限公司把握机会再向港交所递上市申请。不过，去年奈雪的茶发盈警，茶百道又突然叫停派息，虽然其后公司因投资者不满，在去年底又派发特别股息，但已显示内地茶饮业寒冬未过。

主打下沉市场

面对严峻的市况，沪上阿姨要突围而出，必须要包装自己与众不同，能够处于最好的市场，行最好的策略。沪上阿姨这个名字带北方味的茶饮品牌，论知名度远不及早已进军外地的喜茶，奈雪的茶，也不及近年才在本港开店的蜜雪冰城，茶百道等，皆因这个阿姨，安于镇守北方，并且主打前景无限的下沉市场。

在集团递交港交所的 上市申请文件 ，多次提及下沉市场这个名词。所谓下沉市场，是指三线以下城市，县镇及农村地区，人口众多，幅员辽阔但平均消费力较低，所以产品要讲求性价比高。

上市文件显示，集团门店位于三线及以下城市的占比，由2021年的48.8%，增加至2024年6月底的50.3%，相对主要及竞争对手为高。根据灼识咨询，中国三线及以下城市的现制茶市场是2023至2028年间预期增长最快的市场，按GMV（商品交易总额）计算，预计年复合增长率达22.8%。三线及以下城市茶饮店密度为每百万人273间，远低于一线城市的474间，显示还有很大的增长空间。

沪上阿姨又为自己加上一些全国第一的名堂。按GMV计算，集团全国的市场份额仅为4.6%，仅列全国第五，远低于第一名蜜雪冰城的20.2%。论性价比，产品的售价介乎7至22元，远远不及蜜雪冰城的2至8元平，比起其他竞争对手平均10多20元一杯茶，似乎又不见有什么优势；加上主打北方市场，所以其绞尽脑汁，将自己称为中国北方中价现制茶饮品牌的第一名。

低价吸引加盟商

以门店总数及GMV增长率计算，沪上阿姨于2022至2023年间是中国五大现制茶饮店中增长最快，门店由2021年底的3,776间，急速增至2024年6月底的8,437间。开店开得多，部分是由于以低价招徕，截至2023年底加盟商的开店平均成本为27.5万元，低于行业平均的35万元。

以集团主力发展所谓下沉市场，低投资额增加投资者的吸引力，目前近5,000加盟商中，约三成经营多于一间门店。公司发展的下沉市场不乏较偏远城市，配合集团在全国的仓储及供应链，有助减低经营成本。

除了选对市场，做对策略外，是次卷土重来要成功吸引投资者，最实际就是估值够低，上市后留足够水位给股民。奈雪的茶2021年上市时未有盈利，未有市盈率可言，上市价如果以市销率计算超过30倍，其后在2023年才有约2,100万元盈利，但今年又转为亏损。

至于茶百道今年4月上市估值达市盈率20倍，虽然现股价比招股价跌四成，但其公布2024年度中期盈利亦大跌四成，其延伸市盈率亦处于上市时相若水平。

行业盈利有压力

沪上阿姨截至2024年6月底，上半年其營收僅成長6.4%至16.6億元，遠低於2023年全年52%的營收成長。中期盈利按年下跌12%至约1.68亿元，将其年度化也不过约3.4亿元，要达到早前市传3亿美元(23亿港元)的集资额相信颇有难度。况且茶饮股今年盈利普遍有压力，集团2024年度中期盈利已下跌，基金对茶百道首日大跌近四成的情景犹有余悸，相信要更低的估值，沪上阿姨才能吸引投资者。

若上市估值降低，意味集资额将缩小。不过处于茶饮杀戮战场，经营者有足够资金打这场仗十分重要，降低上市估值在所难免。

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消费, 新股

奈雪的茶, 茶百道, 古茗, 沪上阿姨, 蜜雪冰城

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简讯：上半年收入飙升宝济药业招股集资10亿港元

生物制药公司上海宝济药业股份有限公司（2659.HK）周二起招股，计划发行3791.2万股H股，发售价每股26.38港元，集资10亿港元。宝济药业预計将于12月10日挂牌。宝济药业2019年成立，聚焦大容量皮下给药、抗体介导的自身免疫性疾病、辅助生殖，及重组生物制药等四大领域。今年首六个月，宝济药业收入4,199万元，较去年同期的149.2万元按年大增27.2倍，期内亏损1.8亿元，扩大9.4%。根据公告，此次IPO引入安科生物香港、DC Alpha SPC、国泰君安证券投资（有关中和场外掉期）等基石投资者，。合计认购2.006亿港元，约占募集资金总额21.77%。公司称，所得款项将用于核心产品的研发及商业化、推进其他管线产品及相关登记备案、优化技术平台，以及研究和开发新候选药物与一般营运用途等。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月02日

Strong quarter doesn't make Yeahka a bargain

季度数据虽强劲移卡估值不便宜

移卡第三季的业务数据亮丽，但公司估值较高，股价上升空间受局限重点：第三季度GPV环比大升50% 预期市盈率逾30倍，估值不便宜　白芯蕊曾获美国女股神伍德（Cathie Wood）垂青的移卡有限公司（09923.HK），股价在6月26日在16.58元见顶后不断下沉，累计跌幅更一度大跌超过五成，但集团在11月24日公布营运数据，称海外支付交易量（GPV）比去年多，刺激股价当日劲升7.4%。移卡于2011年由刘颖麒成立，刘颖麒曾担任腾讯（0700.HK）财付通总经理，2012年获得腾讯的战略投资，2013年移卡成立乐刷科技，该公司在2014年获得人行颁发银行卡收单许可证和移动电话支付许可证的支付牌照，更在2019年7月成功续牌。随着业务不断发展，集团由早期银行卡的“销售时点情报系统”（POS）的收单业务起家，变身成为中国最大非银行独立二维码支付服务提供商，同时也拥有到店电商业务，现时刘颖麒为移卡大股东，持有35%股权。据最新业务公布，集团海外业务表现突出，第三季海外GPV已接近13亿元，超越去年全年海外GPV（约11亿元），也较第二季的8亿元大升50%，集团解释旗下投资企业富匙科技扩大服务范围，为Playmade、珍宝及士林台湾小吃等多个亚洲地区商户提供服务。海外支付费率胜国内参考移卡中期业绩介绍，富匙主攻商户一站式SaaS数字平台，是为用户构建由需求主导的沉浸式购物体验平台，目的是打造AI商店，特别是针对国际性客户，提供定制化服务。内地券商太平洋证券曾指出，移卡海外业务支付费率为国内约5倍，毛利率超过50%，也是内地约4倍，因此以集团第三季海外支付GPV按季增长50%推断，意味上季业绩将有不俗表现。更重要是移卡海外业务仍有望扩充空间，太平洋证券曾指出，移卡透过滙丰等全球性金融机构支付渠道，配合计划在美国与日本等主要经济强国大展拳脚，加速构建全球生态，相信移卡业务有望走向欧洲龙头支付企业Adyen的模式。伙美团建生态内地业务方面，移卡在2020年进军到店电商业务，即是消费者在线上平台完成交易，当中涉及购买或预订，然后到指定实体店享受服务或提取货品。受惠与美团（3690.HK）等SaaS生态伙伴合作，不单共同拓展渠道，同时提升商户及消费者服务品质，移卡第三季内地GPV达人民币6,163亿元。虽然内地支付费率比海外业务低，但数量仍有望增长，特别是移卡主攻本地生活服务平台。据调研机构艾瑞咨询预测，2025年中国本地生活服务规模将有望超过35万亿元，即相当于2020至2025年增长达12.6%，由于庞大本地生活市场及渗透率持续提升，将为移卡到店电商服务提供更广阔发展空间。虽然到店电商目前竞争大，包括内容平台商例如抖音、快手（01024）也相继入场，但行业最大龙头是美团，美团与移卡业务上紧密合作，美团聚焦大中型商户，移卡以支付作为入口，特别是针对数字化程度低的中小微商户，疫情过后中小微商户数字化转型迫切，给移卡带来巨大发展机遇。另一方面，人工智能年代下，移卡为商户推出AI解决方案，旗下广告精准营销公司创信众成，让商户仅需输入关键字，便能自动生成图像与视频，大大节省演员、剪辑等人力成本。单是上半年，移卡相关交易量每月已按月增长40%，素材成本大幅降低80%，并占集团上半年AI生成内容总视频制作量20%。创信众成更成为抖音母公司字节跳动体系内，首家能将内容转化为利用电脑技术创造虚拟人物的合作伙伴，打造数字智慧商业生态。整体来讲，移卡拥有人工智能及支付概念，加上与美团抖音等企业关系密切，配合海外业务增长强劲，彭博综合市场分析，估计移卡今年收入有望重拾增长，或能达到133.5亿元，按年升8.6%，净利润更有望大增38.6%至1.14亿元。虽然移卡在市场经常回购股份，奈何估值实在不平，预期市盈率达30倍，意味上升空间未必太多，若女股神伍德再度买入移卡，相信才能再度刺激股价造好，否则股价只会闷局横行机会较大。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月01日

9923.HK

简讯：江西铜业拟斥9.05亿美元全面收购SolGold

矿业公司江西铜业股份有限公司（0358.HK；600362.SH）周日宣布，拟以每股26便士（0.34美元）的价格收购其未持有的铜金矿商SolGold Plc（SOLG.L）剩余88%的股份。该报价较该股近期交易水平存在溢价。江西铜业表示，其目前持有伦敦上市公司SolGold近3.66亿股股份，占该公司股份的12.19%。按每股26便士计算，剩余26.3亿股股份将耗费江西铜业约6.84亿英镑（合9.05亿美元）。江西铜业补充称，该要约仍处于无约束力阶段，且已遭SolGold董事会拒绝。该公司表示：“本公司保留提出其他对价形式或不同对价组合的权力，并保留在特定常见情形下以不优于潜在收购所载条款对目标公司提出要约的权利。” 江西铜业港股周一午后交易时段上涨约8.1%，报33.16港元，年内累计上涨136%。SolGold股价上周五上涨13%，收报29.55便士，较要约价高出约13.7%。该股11月前三周交易区间为17至20便士。阳歌欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月01日

0358.HK

600362.SHG

800万颗枕头撑起营收亚朵迎来丰收年

受惠零售业务表现强劲，酒店营运商亚朵预期2025全年收入将增长35%，高于年初预测的25%增幅重点：亚朵第三季营收按年增长38.4%，并将全年营收增长指引由原先预测的25%上调至35% 平均可出租客房收入（RevPAR）在第三季仍持续下滑，但公司表示，随着“十一黄金周”七天假期表现强劲，相关情况有望改善阳歌对亚朵生活控股有限公司（ATAT.US）而言，2025年的成长故事要从一颗枕头说起。这家高端酒店营运商于上周公布第三季业绩时表示，预期今年全年营收将增长35%，较年初预测的25%增幅大幅上调。推动这一增长的主要动力来自公司的零售业务，该业务让住客可透过亚朵的线上商城购买房间内所使用的各类产品。其中表现尤为出色的是寝具产品，包括枕头在内的床品销售成绩亮眼，成为零售业务增长的主要带动来源。投资者普遍受到公司最新财报的鼓舞，带动亚朵股价在上周公布业绩后的五个交易日内上涨8.5%。分析师对该公司同样评价正面，目前追踪该股的19名分析师全数给予“买入”或“强烈买入”评级。在中国经济放缓前景不明朗的背景下，这样的一致看好可说相当罕见。亚朵亦未能完全免受经济放缓影响，旗下平均可出租客房收入（RevPAR）在第三季再度按季录得下滑。RevPAR是业界最受关注的核心指标，结合房价与入住率表现。2023年受疫情后“报复性旅游”浪潮推动，亚朵及其同业的RevPAR曾录得强劲增长，但自去年起已开始转为收缩。稍为令人鼓舞的是，今年以来，亚朵RevPAR的跌幅持续收窄，第三季按年仅下滑2.4%至371元，反映房价策略调整已开始带动入住需求回稳。与此同时，旗下定位于入门市场的“亚朵轻居”品牌表现突出，成功吸引重视性价比的消费族群。另一项正面讯号则来自中国十一黄金周假期期间，公司旗下酒店的RevPAR录得回升，相关成果预计将反映在第四季业绩报告中。亚朵创办人兼董事长王海军在业绩电话会议上表示：“就酒店行业而言，第三季以来整体市场已呈现温和复苏。”他补充：“虽然旅游及休闲需求持续保持强劲，但行业同时呈现出热点快速转移及区域复苏不均的特征。”惟未有作出具体说明。与中国多数面向消费者的行业一样，休闲与旅游产业在疫情期间遭受重创后，于2023年出现强力反弹，但在经济增速放缓的压力下，自去年起再度走弱。在此背景下，亚朵及部分同业透过积极扩张新酒店网络，部分延续了自身的成长故事。第三季期间，亚朵新增开设152家酒店，截至9月底旗下酒店总数增至1,948家。该数量大致与公司上半年新增酒店总数相当，显示其开店节奏正持续加快。这股扩张速度预料将延续至第四季。公司在业绩电话会议上表示，对于实现年初订下“至2025年底营运2,119家酒店”的目标仍具“充分信心”。若要达成该目标，公司第四季须再新增171家酒店。金枕头受新酒店加速开业带动，亚朵第三季收入按年增长38.4%，增至26.3亿元（约3.72亿美元），较前两个季度有所提速。这使得公司首九个月累计收入按年增长35.5%，也正是公司将全年收入增长预测由原先的25%上调至35%的主要原因。零售业务堪称公司推动营收强劲增长的“秘密武器”。第三季该业务收入按年激增76.4%，由去年同期的4.79亿元升至8.46亿元。相比之下，核心酒店营运业务的收入增速明显放缓，第三季按年仅增长25.5%，由去年的13.7亿元增至17.2亿元。随着零售业务快速扩张，其收入占比已由去年约四分之一提升至目前接近三分之一，在集团收入结构中的比重显著上升。尤其是在寝具产品销售方面表现更为亮眼。公司表示，零售业务近期的畅销产品之一为“深睡记忆枕”，该产品上市后首25天即录得商品交易总额（GMV）达1亿元，自开售以来累计售出800万个枕头。今年首九个月，公司零售业务收入按年增长75%，使公司有信心预测全年相关收入增幅将“至少达65%”。不过需指出的是，该项业务于2024年曾录得高达126%的增长，显示随着业务逐步成熟，增速很可能持续且快速放缓。零售业务是亚朵的一大特色，也可能是让分析师高度看好公司的原因之一，因为其毛利率明显高于酒店主营业务。亚朵表示，第三季零售业务毛利率为52.7%，按年持平；相比之下，酒店业务毛利率按年上升1.3个百分点，至明显较低的37.3%。在盈利方面，公司同期净利润按年增长24.6%至4.74亿元。相较收入增速，盈利上升较为缓慢，主要受非营运因素影响，包括税项开支增加。公司同时宣布派发本年度第二次股息，令全年派息总额增至逾1亿美元。尽管分析师普遍看好该公司，但投资者的态度似乎较为分歧。即使亚朵股价今年已累升45%，其股票的预测市盈率（P/E）仍仅约20倍，远低于竞争对手华住集团（HTHT.US; 1179.HK）的35倍。华住的中国核心业务同样承压，第三季RevPAR按年下跌4.7%，但该公司同时拥有庞大的海外酒店资产组合，该部分业务多年受压后已开始出现复苏迹象，第三季RevPAR按年回升6.1%。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月01日

ATAT.US

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