股价回到8年前阿里“双11”不乐观？

2022年11月10日

这家发起“双11购物节”的科网巨企，今年可能首次迎来该活动举办以来的首次销售跌幅

重点：

彭博估计，阿里巴巴今年“双11购物节”的商品销售额将同比下降1.5%
该公司股价曾低见58.01美元，跌破2014年在纽约上市的68美元招股价

裴梓龙

11月11日，一个本来令人联想到单身男女的日子，在13年前被中国科网巨头阿里巴巴集团控股有限公司(9988.HK; BABA.US)发掘出新商机。该公司在2009年推出的“双11购物节”，打着“即使单身也要买礼物对自己好”的旗号，成为中国消费者每年一度的血拼大日子，过去十多年的成交金额屡创新高，更掀起亚洲、欧美多国的消费者响应。

曾经令全国人民疯狂购物的“节日”，随着新冠疫情暴发，最近两年没有举办盛大宴会，也没有了全世界记者聚集等待破纪录的一刻。阿里巴巴在中国官方全面“反垄断”整治科网企业的大环境下，就像“双11购物节”般，失去了昔日的活力。

彭博发表的研究报告，对今年“双11购物节”的销售不表乐观。报告假设中国官方持续实施新冠清零政策，令购买情绪疲软的情况持续存在，加上京东(JD.US; 9618.HK)和抖音等对手以不同形式进行促销，令市场竞争加剧，因此估计阿里巴巴双11商品销售额(GMV)可能同比减少1.5%至5,320亿元，为活动举办以来首次下跌。至于京东双11的GMV虽然估计仍然会上升8%，但远低于去年的28.6%同比增幅。

取消订单或创新高

另外，截至11月1日，全国已有29个省市的物流网点，正受到疫情管控措施影响。彭博预计，在物流中断的情况下，今年的订单取消数量可能创新高。

阿里巴巴业务的拐点，其实早在年初已出现。今年1到3月，也就是阿里巴巴2021/2022财年的第四季，其收入同比仅增长8.9%至2,040.5亿元，创下史上最慢增速，全年收入只升19%至8,531亿元，净利润和非美国通用会计准则(Non-GAAP)经调整盈利分别大跌59%和21%。到了4至6月的首个财季，受新冠变异病毒株疫情影响，收入只有2,055.6亿元，是公司首次未录得收入同比增幅的财季。

下周四，阿里巴巴将公布截至9月底，也就是本财年第二季的成绩，各大投资银行及券商看法普遍保守，估计其收入只录得2%至5.3%的同比增长；Non-GAAP净利润的预测中位数为308.2亿元，同比增长8%。

大华继显(香港)策略师杨韵锐的看法则比较乐观，认为阿里巴巴自7月以来的商品交易金额(GMV)稳步复苏，加上客户管理收入增长及低基数效应，估计第二季收入同比增长约7%。

这两年来，阿里巴巴受到官方“反垄断”及新冠疫情连环打击，核心电商增长乏力，部分投资者把希望寄托在“阿里云”身上。事实上，阿里云在上财年首次转亏为盈，录得11.5亿元经调整除息税前利润(EBITA)，成为中国第一个赚钱的云服务商，一度令市场充满希望。然而随着疫情持续，投行却不太看好阿里云在6至9月的收入增长，花旗银行及建银国际分别预计云业务收入同比增长由上一季的10%，进一步放缓到4%及5%。

不过，杨韵锐认为阿里云仍然值得投资者留意，他解释说︰“随着中国企业逐渐走出疫情阴霾，并有意加速数字化，企业对云业务的资本开支可望回升，因此阿里云的前景仍然乐观。”

失守68美元上市价

2014年，马云带领阿里巴巴以每股68美元登陆美国股市，成为投资市场热话，马云在公司上市后不负投资者信任，在2015年财年至2020年财年，公司的收入及经调整盈利，分别以46.2%及30.5%的复合年增长率(CAGR)高速上升，股价在2020年10月曾经高见317.14美元，比上市价翻了3.7倍。

可惜花无百日红，正当公司如日方中之际，不幸事件却接踵而至，首先是旗下网络金融服务公司蚂蚁集团于2020年分拆上市失败；翌年4月，中国市场监管总局指控阿里巴巴违反《反垄断法》，处以破纪录的182亿元罚款，更迫使公司终止与商家的所有独家交易。此外，美中两国对中概股的监管分歧、持续三年的新冠疫情和官方坚持“动态”政策，也打击了投资者对阿里巴巴的信心，连累该股失守8年前的招股价水平，更在10月底曾低见58.01美元，直到本周才回升至68美元以上。

对于上市持有阿里巴巴股票至今的投资者，“南柯一梦”可以说是最佳写照。阿里巴巴8年前上市后的第一份业绩，全年收入只有762.5亿元，还不如现在一个季度的收入，但公司生意做大了，却因为政策及疫情令股价打回原形，难免让投资者感到失望。

杨韵锐认为阿里巴巴的最坏时间已过，现水平值得投资。“公司现价预测市盈率只有9.9倍，远低于过去五年历史平均市盈率约21.1倍，大致已反映中国市场增长放缓的因素，因此估值合理，投资者可以关注。”他说。

不过，新冠疫情持续影响消费意欲、加上拼多多(PDD.US)和京东等同业竞争，以及抖音等社交媒体平台以直播模式“抢客”，阿里巴巴的前路仍然崎岖。管理层在憧憬阿里云等新晋业务带来贡献的同时，也应该思考如何迎接后浪对其核心电商业务的挑战，否则恐难以长期维持行业领导地位。

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消费, 电子商务

京东, 阿里巴巴, 拼多多, 反垄断, 抖音, 阿里云, 双11购物节

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Struggling to balance revenue and profit, ZTO waits for the ebb of industry “involution”

收入盈利难两全中通等待内卷退潮

业务量的增长难敌成本上涨与单票价格下滑，导致中通上半年盈利下滑重点：中通上半年业务量按年增17.7%至198.48亿件，市占率回升至20.8% 中期盈利按年降2.6%至39.32亿元，毛利率由32%降至24.8% 　李世达在中国，可能没有哪个行业比快递业更贴近消费者的日常生活。消费者手机跳出的快递通知，都是中国庞大内需市场与电商经济的脉搏。据官方数据，今年上半年，全国网上零售额达到7.43万亿元，同比增长8.5%，其中实物商品网购仍有6%的增速，让网购占社会消费品零售总额的比重稳定在四分之一左右。快递业正是这股力量的最佳受益者：仅上半年就完成了956亿件的投递，同比增长高达19.3%，继续傲视全球。在这个背景下，中通快递（开曼）有限公司（ZTO.US; 2057.HK）近日交出一份增收不增利的成绩单。第二季度，公司收入118.32亿元，年增10.3%；盈利则年减24.8%至19.65亿元。上半年计，中通收入按年升9.8%至227.23亿元，盈利则按年跌2.6%至39.32亿元，毛利率从去年同期的32.0%下降至24.8%。我们在早前的文章中提到，去年业务量市占率下滑的中通，今年下达军令状，将首要任务放在“实现高于行业平均增速的业务量增长”上。今年上半年，中通业务量达198.48亿件，以同期全国快递业务量956.4亿件计算，市场份额约20.8%，较去年底的19.4%有所回升，业务量增速17.7%也逐渐追上行业平均增速19.3%，但仍低于极兔（1519.HK）的27%、顺丰（6936.HK; 002352.SZ）的25.73%及圆通（600233.SH）的21.79%。轻小件拖累单价在业务量增速回升的同时，单票收入却同比下降约6%，这一变化直接拖累了毛利水平。下降的原因并非单一，部分来自订单结构的持续小件化与轻量化，拼多多、抖音等低价电商平台推动的高频低价件大量涌入，压低了市场的平均票价。同时，为保持市场份额，中通在价格策略上相对积极，使得单票收入无法随件量提升而同步增长。中通首席财务官颜惠萍指出，第二季核心快递业务单票收入净下降0.06元，主要因为增量激励增加0.18 元，以及单票平均重量下降影响0.05元，但主要客户单价提升0.17元，抵销了部分影响。在成本端，中通的规模效应优势被直客服务、网络升级和区域服务保障等方面的投入所抵消。半年报显示，上半年营业成本达到229.5亿元，同比增长18.6%，其中运输成本增长13.1%至103.7亿元，分拣成本增长11.2%至57.4亿元，而其他成本更大幅增加47.6%至68.4亿元。其他成本包含直客业务的拓展与网络基础设施投入，成为拖累毛利率的主要因素。背后的原因是，随着订单结构逐渐向轻小件倾斜，快递企业需要更多末端派送能力与差异化直客服务，意味着对网点、快递员补贴、服务质量保障等环节的持续加码。同时，中通作为市场份额领先者，为了维持全国范围的网络稳定与服务水平，也在加大区域基础设施和数字化升级方面的投入。这些投入短期内难以带来直接收益，却立即反映在成本科目中。反内卷的曙光？中通用利润换市场，体现出快递业“内卷”下的无奈。据国家邮政局统计的快递业务量与收入推算，2007年内地快递平均单票价格为28.55元，而到了今年6月，这一价格已下滑至7.49元。不过，官方反内卷的举措也开始延伸至快递业。本月中旬，浙江义乌宣布调涨快递价格，要求将快递单票价格下限上调0.1元至1.2元。而快递业务量占全国24%的广东省，则自8月4日起将快递底价上调0.4元，各家均不得低于1.4元成本价揽收，否则将面临处罚。或许是体会到盈利下滑的无奈，中通管理层在财报中调降了全年业务量目标，从408亿件至422亿件区间降至388亿至401亿件区间，换算增速仍有14%至18%。业绩公布后，中通股价微跌0.71%，报154.7港元，年初至今升幅约3%。市盈率为12.46倍，低于顺丰的22倍、圆通的16.4倍与韵达的14.7倍，反映出市场对中通盈利状况的担忧。短期内，中通仍要面对成本上升带来的盈利压力，官方的反内卷措施将有利于单票价格的回升，但或需要更多时间来体现；长远看，反内卷可能提升行业集中度，对业务规模更大的中通更有利，估值修复的可能性也会提高，投资者可再观望一会。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月27日

2057.HK ZTO.US

简讯：赣锋锂业拟配股及发可转债筹25亿元

锂生产商江西赣锋锂业集团有股份限公司（1772.HK; 002460.SZ）周二公布，拟配股及发行可换股债券，共筹集净额25.15亿元，拟用于偿还贷款、产能扩张及建设、补充营运资金及一般企业用途。配股部分，公司建议配售4,002.56万股新H股，占扩大后已发行H股9.02%及扩大后已发行股份总数1.95%，每股配售价29.28港元，较H股昨日收市价30.98港元折让5.49%，集资净额11.69亿港元。另外，公司建议发行于2026年到期的13.7亿港元的可换股债券，按年利率1.5%计息，初始转换价为每股H股33.67港元，较昨日H股收市价30.98港元溢价8.68%，可悉数转换为4,068.904万股H股，占扩大后已发行H股9.16%及扩大后已发行股份总数1.98%。发行债券所得款项净额13.46亿元。 2025年上半年，公司收入约为82.58亿元，同比下降13.3%，亏损由去年同期的7.59亿收窄至5.36亿元。周二公司股价低开，至中午休市报30.08港元，跌2.91%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月26日

1772.HK 002460.SHE

简讯：中期业绩亮丽蓝思盈利升逾三成

手机玻璃供应商蓝思科技股份有限公司（6613.HK,300433.SZ）周一公布香港上市后首份中期业绩，收入329.6亿元，同比增长14.2%，盈利增长32.7%至11.43亿元，若扣除非经常性损益的净利为9.4亿元，同比上升42%。各项业务表现理想，期内智能手机与电脑业务收入271.8亿元，同比增长13%，智能汽车与座舱业务收入同比上升16.5%至31.6亿元，智能头显与智能穿戴业务收入16.5亿元，同比增长近15%。公司指出，收入增长主要是头部客户量产多款新品。展望未来，公司表示将持续深化全球产能布局，强化材料模组整机垂直整合优势，丰富高附加值产品矩阵。蓝思科技周二开市微跌0.32%报24.56港元，公司自今年7月上市累计上升逾3成。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月26日

6613.HK 300433.SHE

Baiyunshan supports stock price with high dividend yield despite plain business performance

白云山业务欠惊喜股息率高助撑股价

白云山大健康业务中期利润升14%，主要来自王老吉贡献重点：受大南药业务影响，白云山中绩倒退饮料业务竞争大，王老吉开拓海外市场　白芯蕊凉茶作为中国传统文化代表之一，更列入中国国家级非物质文化遗产，拥有王老吉凉茶及多款中药产品的广州白云山医药集团股份有限公司（0874.HK;600332.SH），最近公布中期业绩，虽然饮品业务表现强韧，但制药业务仍缺乏起色，令净利润按年倒退1.3%。白云山前身是为广州药业，集团于1997年成立，同年在港交所挂牌，2001年亦在上海交易所上市，2013年完成合并白云山，随后公司名称由广州药业改名为白云山，目前大股东是广州医药集团，持有白云山45.04%股权，广州医药集团则是广州市人民政府旗下企业。大健康业务占利润51% 集团完成重组后，基本完成“大南药”、“大商业”及“大健康”业务布局，其中大健康业务是白云山利润主力来源，上半年利润总额为15.8亿元，按年升13.9%，占集团总利润金额51.1%。大健康业务主要由王老吉大健康公司组成，主要产品包括王老吉凉茶、荔小吉系列、润喉糖、龟苓膏等产品。尤其王老吉品牌更是集团王牌，该品牌于1828年创立，最早以凉茶铺形式出现。王老吉积极现代化转型，广药集团于1992年获得“王老吉”商标，并以红罐“王老吉凉茶”迅速在中国走红，一度与加多宝集团就“王老吉”商标展开法律纠纷，但最终由白云山持有，目前王老吉在凉茶市场市占率高达70%。不过，以收入计算，集团大健康业务上半年收入只有70.26亿元，占集团总收入418.34亿元的16.8%，比第一大收入的大商业业务的290.63亿元少得多。所谓大商业业务，主要经营医药流通业务，包括医药产品、医疗器械、保健品等的批发、零售与进出口业务等。大商业收入多毛利率低虽然大商业业务收入占比高，但毛利率却不高，上半年只有6.13%，利润总额只有3.46亿元，占集团总利润金额仅11.1%。相反，以王老吉为主的大健康业务，毛利率高达44.67%，更按年升1.69个百分点，因此大商业业务虽然收入多，但利润贡献却比大健康业务少。大健康业务由王老吉凉茶支撑，上半年利润也录得增长，但面对内地饮品业百花齐放，尤其新茶饮市场不断扩张，中国凉茶市场亦近天花板。据尼尔森调查显示，18至35岁主力消费群体中，选择王老吉作为解渴首选的比例已从2022年前的43%，大降至今年3月的27%。王老吉拓海外觅商机王老吉作为中国凉茶业龙头，为对抗茶饮新势力，近年也积极开拓其他新口味，以迎口顾客需要，例如推出无糖味凉茶、茶花风味凉茶等新品。除此之外，白云山也为王老吉凉茶积极开拓海外市场。集团于2024年启动海外品牌标识“WALOVI”，品牌已在美国、泰国、意大利、沙特、马来西亚等多国陆续发布，尤其是主攻东南亚与北美市场，并与美国Costco、亚马逊、展开深度协作，以扩大海外商机。不过，白云山大南药业务仍拖集团后腿，继2024年收入下跌10.4%后，最新业绩仍未见好转势头，今年上半年收入按年跌15.2%至52.4亿元，当中中成药收入跌幅达20.1%至32.5亿元，化学药则下滑5.9%至20亿元。白云山的大南药板块主要涉及中成药及化学药研发生产及销售，拥有陈李济药厂、何济公药厂、潘高寿药业、白云山等中华老字号企业，不过面对市场竞争激烈，尤其是白云山化学药王牌辉瑞仿制药金戈（枸橼酸西地那非片），去年存量激增49.78%，暗示销售压力大，已为大南药业务敲响警钟。另一方面，白云山创新能力不足也是一大问题，由于缺乏持续爆款新药登场，造成大南药业务表现呆滞。幸好白云山已有针对性部署，出资近15亿元设立广药基金二期，该基金主要是通过直接或间接的方式，开展生物医药股权投资，从中获得投资收益，盼扭转投资新药不足的问题。整体来讲，白云山股息率不俗，预期股息率分别为4.9%和5.4%，比10年期美债息4.3厘高，加上美国潜在减息空间大，变相支撑股价，但由于业务惊喜度不足，除了大南药业务倒退拖累外，王老吉业务则面对新兴茶饮市场竞争，故股价上升空间未必太大，只会在区间浮沉。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月26日

0874.HK 600332.SHG

重点：