火花思维在监管风暴中启动IPO

旨在缓解学生压力的行业整顿，可能迫使这家小班授课的平台调低融资目标

重点：

• 尽管增长迅速，但火花思维的IPO可能会因为它评论中国政府对课外教育平台的打压而受到最严格的审查
• 监管上的不确定性可能会迫使这家公司将融资目标降低一半

阳歌

正所谓时运不济。

在线教育平台火花思维（Spark Education Ltd.）刚刚提交了在纽约上市的招股说明书，如果不是因为该行业目前正面临巨大的监管不确定性，这份招股说明书原本看起来是相当有吸引力的。这种不确定性来自于中国政府正释放出越来越明确的信号，表示中国家长沉迷于教育，许多学生被父母逼着参加大量的课外补习班，因而压力过大。

我们稍后会详细分析这场仍在酝酿中的监管风暴，火花思维在它周一在美国提交的招股说明书中的“风险”部分，已对此有详尽的描述。

火花教育可能面临怎样的巨大阻力，掌门教育有限公司（Zhangmen Education Inc.，纽交所：ZME）可以是一个很好的实例；后者是另一家本月初在纽约上市、已持续交易约两周的课外教育机构。

掌门教育最初希望融资约1亿美元，这是一个典型的“占位”金额，公司会在第一份招股书中给出，在评估市场需求后再进行更新。对于近来上市的中国科技公司，大多数都调高了“占位”金额，而掌门教育却大幅调低了发行价，约为最初定价的一半。

该公司最终以11.5美元的价格出售其美国存托股票（ADS），筹集了不太多的4200万美元，使其市场价值达到约18亿美元。在首日大涨近50%之后，股价稳步下行，最后收于12.64美元，比其IPO价格上涨约10%。

那么现在让我们切换入监管问题，这些问题像一片巨大的乌云笼罩着这个在过去十年经历了爆炸性增长的行业。这种增长是多种因素共同作用而成的，其中包括蓬勃发展的经济，这使得中国不断壮大的中产阶级有大量可自由支配的收入投入此类服务。

于此同时，技术的进步使在线学习具有吸引力，因为可以在更广泛的时段内提供更多科目的课程，连线相隔遥远的学生和老师。最后，中国社会非常重视教育，这意味着父母更愿意在课外课程上花费巨资，让孩子获得竞争优势。

这些因素共同作用的结果，给中国的孩子们带来了巨大的压力，他们的课余时间和周末往往被各种科目的课程塞满，从数学和英语等基础科目到美术和书法等非核心内容。

所有这些都导致中央政府介入，并推出了旨在控制该行业的新政策。火花思维在其招股说明书中“与我们的业务和行业有关的风险”一节中，低调地将监管问题列为八项风险中的最后一项。它在招股说明书的后面对该风险进行了更为详细的讨论。

民办教育促进法实施条例

招股书称，大部分的不确定性围绕着新的《民办教育促进法实施条例》，该法律于今年4月7日颁布，将于9月1日施行。该法将要求所有课外辅导公司获得许可，尽管它没有“明确规定像我们这样的在线辅导服务提供商需要满足哪些要求，才能获得民办学校的运营许可”，招股书还说。

另一个问题涉及“加重”一词，因为最近修订的未成年人保护法规定， “学校不得在国家法定假日、周末、寒暑假期间组织集体补课……加重学生学习负担”，招股书说。它指出，目前还没有办法确定哪些课程可能被视为“加重学生的课外学业负担”。

在这种乌云笼罩之下，很难把注意力放在该公司的实际财务表现上。但我们将在本文的剩余部分尝试这样做，因为在这个极其拥挤的行业中，火花思维似乎做得相当不错。

在在线教育领域，该公司相对较新，于2018年初推出了首批课程。它自诩为在线小班的专家，通常一个班4～8名学生，主要关注语数外三个科目。与其他许多公司相比，这家公司看起来相当专注，而且对班级规模的限制也可能会吸引试图选择哪家公司最符合孩子需求的父母。

其相对较短的办校历史，意味着该公司的营收增长令人瞩目，包括去年的11.7亿元（约合1.81亿美元），较2019年的1.95亿元增长了6倍。今年第一季度，增长速度几乎减半至3倍，为4.54亿元。随着公司规模的扩大，这种放缓是不可避免的。

截至3月底，火花思维的学生规模也增加了三倍左右，达到370530人，而一年前为133902人。一个令人鼓舞的迹象是，在此期间，每节课的收入增长了近10%，达到76.6元，表明随着学生数量的增长，它的效率也在提高。

该公司今年第一季度的净亏损也从去年同期的2.09亿元增至3.74亿元。但同样值得注意的是，亏损的增长速度远低于同期收入的三倍增幅。

在估值方面，这个亏损行业目前的市销率（P/S）约为5倍，根据2020年的销售额，火花思维的估值在9亿美元左右。不过，出于对监管层面的担忧，这些教育类股中的大多数最近都受到了相当大的打击。在香港上市的新东方在线（Koolearn）是这个群体的代表，今年其市值已缩水逾一半。

这个缩水一半的数字很可能代表着更广泛行业的一种趋势，意味着火花思维最终的筹资总额可能会跟掌门教育一样，从最初的1亿美元占位数缩减至接近5000万美元左右的最终数字。

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