港交所引科技初创上市 但公司素质恐良莠不齐

港交所出台宽松的新规则，允许早期“特专科技公司”在主板上市

重点：

• 港股市场计划吸引“特专科技公司”的上市新规，允许没有任何收入的初创公司上市，只要它们满足最低市值要求
• 产品未经市场验证的新上市公司，可能多年均无法产生销售和利润，并有机会迅速失去价值

梁武仁

港交所(0388.HK)在吸引中国企业方面又迈出了一大步，这次的目标是可能充满潜力但渴望资金的小型科技初创公司。此类公司对投资者可能也颇具吸引力，为他们提供了更多机会，可以较低的成本尽早买入前景看好的公司。但此举也可能因为引入了一批新的劣质股票，包括一些从未盈利过的股票，而导致适得其反的结果。

多年来，美国一直允许此类中国科技初创企业上市，这为香港可能会经历的情况提供了教训。很多这样的公司最终未能起飞，而且以退市收场，但在此之前都失去了大部分价值，导致投资者损失惨重。然而，很多投资者依然认为值得冒险，因为他们希望在股价还便宜的早期阶段，能买入下一间阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)或美团(3690.HK)。

上月底，港交所实施了针对“特专科技公司”的宽松规则，允许它们按照新增的第18C章规则在主板上市。此举是在持续数月的努力之后出台的，包括征求机构投资者、上市申请人、会计师事务所和行业协会等不同团体的意见。

专门为科技公司增加一个全新的章节，是港交所的最新努力，以便吸引那些往往收入或利润不足，但增长潜力巨大的特定行业公司前来上市。大多数公司通常必须具备这种收入和盈利能力，才能在主板上市。香港做出此举之际，正值华盛顿与北京之间的关系迅速恶化，这可能会让年轻、脆弱的中国科技初创公司对在美国上市三思而行，而美国目前是它们首选的境外IPO目的地。

港交所在2018年首次对上市规则进行了全面调整，以减少对某些行业的限制，此举主要是让内地企业受益，尽管这并不是它宣称的目的。

当时，该交易所创建了第8A章，允许“新兴及创新产业”公司上市，哪怕它们是中国公司中常见的双重投票权架构。它还新增了第19C章，为已经在其他全球性市场上市的公司，提供了在港二次上市的途径。这两项举措为此前因双重投票权架构而选择在纽约、而非香港挂牌的阿里巴巴二次来港上市铺平了道路。

2018年，该交易所又新增了第18A章，欢迎此前因缺乏收入和利润而不具备主板上市资格的生物科技公司。从那时起，已有50多家公司利用该规则上市，但它们大多数的股票代码都有一个标记“B”，向投资者提示高风险。

去年初，港交所允许通过与特殊目的收购公司(俗称SPAC)合并的方式借壳上市，近年来在赴美上市的中国企业，均流行以该方式挂牌。

欢迎“未商业化”公司

最新的第18C章的一大亮点，是允许“未商业化”公司申请IPO，哪怕它们没有收入，只要它们的市值达到或超过100亿港元(88亿元)。“已商业化”公司，也就是最近一个财年产生了至少2.5亿港元收入的公司，最低市值要求更降至60亿港元。

新规适用于具有“高增长潜力”的企业，但该交易所并未更具体地说明如何量化这种潜力。第18C章中的公司可以提供下一代信息技术，如云服务和人工智能，以及先进的硬件、软件或材料。新能源、环保或食品和农业科技领域的企业，也可以通过第18C章的途径进行IPO。

因为第18C章意在吸引正在成长的企业，所以它要找的是那些非常注重研发的企业。最近一个财政年度收入低于1.5亿港元的初创企业，应将至少一半的运营支出用于研发，而年收入在1.5亿至2.5亿港元之间的公司，该比例则可以低一些。

有意思的是，商业上成功、但不直接依赖于产品销售或新技术应用的技术驱动型公司，却被港交所排除在外。其中包括仅通过交易费用产生收入的金融科技公司，以及加密货币挖矿服务供应商，其收入可能会因算力的利用率而有所不同。

新规确实有一些为了确保一定程度的质量控制而制定的标准。被归为“商业化”的公司必须有年收入增长的记录，并为可能因不可控因素而出现的销售下滑预留准备金。此外，寻求按照第18C章规定上市的公司，必须在提交申请的至少一年前，从经验丰富的独立投资者获得大量资金。

然而，不受任何收入限制的未商业化公司，却难以保证在短期内产生大量销售额，更别说利润了。而且显然，一家公司缺乏收入的时间越长，其股票承受的压力就越大。

以按照第18A章规定于2018年在香港上市的生物科技企业华领医药(2552.HK)为例，该公司尚未公布任何收入，其股价自挂牌以来，已下跌超过57%。

即使是拥有商品化产品的公司，如果无法大幅提高销售额，也可能难以维持其价值。市值60亿港元、年销售额2.5亿港元，这是对这批IPO申请者的最低要求，相当于24倍市销率。这是一个相当高的数字，如果没有急剧的收入增长，可能难以连续多年维持下去，而这无论如何都会拉低市销率。

几乎可以肯定的是，按照第18C章申请IPO的公司会大量涌现，它们会努力向投资者推销自己的前景，希望证明它们具备成为下一家阿里巴巴的潜力。因此，决定是否相信一家公司的增长故事的责任，将重重地落在投资者身上，这需要格外用功，尽力在中国源源不断的科技初创企业中区分优劣。

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