携程、腾讯被迫出售同程股份？

2022年09月09日

新的备案文件显示，携程在同程的长期持股比例维持多年不变后，最近略有下降

重点：

一份新的港交所文件显示，领先的在线旅行社携程在行业第二大参与者同程的长期持股略有减少
中国在线旅游行业充斥着反竞争的交叉持股，包括携程在同程和去哪儿持有的股份

阳歌

本周一份相当低调的港交所公告显示，领先的在线旅行社携程集团(TCOM.US; 9961.HK)持有竞争对手 ─ ─ 同程旅行控股有限公司(0780.HK)的占股比例稍微减少。该公告几乎没有在香港引起任何关注。文件显示，此次占股比例减少规模极小，使携程在同程的持股比例从之前的26.14%降至25.99%。公告发布后，同程在香港的股票基本上波澜不惊。

事实上，携程似乎并未真地出售同程的股份，因为在公告发布前后，它的实际持股看起来没有差别。据一名知情人士后来解释说，减持是由于向员工配股而增发同程股份，导致携程占股比例遭到稀释。

但在当前环境下，中国市场监管机构正在向大型互联网公司施压，要求它们剥离在其他公司的持股，该公告可能仍然意味着，携程可能面临压力，出售它在这家竞争对手的部分或全部股份。同时，港交所备案文件显示，另一家互联网巨头腾讯(0700.HK)也出现了类似的减持，持股比例从之前的22.93%降至2020年下半年的21.98%。上述知情人士称，腾讯的减持也是由于类似的稀释所致。

这个特殊的故事背后有相当丰富的历史，很好地反映了中国互联网在过去10年的发展。它表明，那段时间里，互联网巨头交叉持股的现象层出不穷，其中许多在本质上是反竞争的。这就解释了为什么中国的市场监管机构正试图斩断其中的许多联系，以便给市场注入更多竞争，同时削弱互联网巨头的影响力。

腾讯和中国市值最大的互联网公司、电子商务巨头阿里巴巴(BABA.US; 9988.HK)在过去两年都受到反垄断行动的影响，包括因为过去的反竞争行为而被处以巨额罚款。迄今为止，携程尚未遭到类似的罚款，尽管它是最早参与此类反竞争行为的公司之一，它收购了同程和去哪儿等竞争对手的大量股份，使它们无法进行有效竞争。

因此，或许携程终于意识到，如果市场监管机构最终决定对其采取行动，自己可能面临怎样的风险，并准备提早行动，以免遭到巨额罚款，或者被责令出售在同程的全部股份。这可能会给同程带来潜在的麻烦，因为它的业务严重依赖携程和腾讯。

在分析同程的未来之前，让我们简单回顾一下历史，看看当前的格局是如何发展而来的。中国的在线旅游市场曾是一个充满活力、竞争激烈的领域，携程是最早的参与者之一。其他参与者包括艺龙、同程、途牛(TOUR.US)和去哪儿，以及阿里巴巴旗下的飞猪。

但大约八年前，情况开始发生改变。当时，携程于2014年首先投资了艺龙，随后于2015年投资同程。它还于2015年投资了去哪儿。在两年时间里，携程通过这些投资实际上收买了三个主要的竞争对手。

同程艺龙合并

在携程进行了一系列投资之后，去哪儿网后来从纽约退市，目前它仍然相当活跃。在携程和腾讯的推动下，同程和艺龙在2017年合并。同程2020年3月的一份介绍显示，这笔交易使腾讯和携程成为合并后的公司最大的两个股东，分别持有22.39%和21.84%的股份。合并后的公司于2018年11月在香港进行了IPO。

同程一举成为中国第二大在线旅行社，仅次于携程。它的最新市值为47亿美元，不到携程170亿美元市值的三分之一。就业务大小来说，基本也是这个比例，携程和同程在去年录得的收入分别为200亿元和75亿元。

这对携程和同程来说，似乎都是好事，因为这两家排名靠前的公司可以相互合作，不需要担心彼此之间的竞争。但显然，市场监管机构可能不喜欢这种亲密关系。

同程去年的财务状况看起来其实相当不错，尤其是与携程相比。这是因为同程专注于国内市场，在2020年经历了疫情第一年的冲击后，去年表现相当不错。相比之下，携程的目标是成为中国第一家全球旅行社，现在其相当大一部分收入来自全球市场，而该市场去年仍受困于疫情的影响。

今年上半年，随着许多国家重新开放国际旅游，情况发生了一些变化。与此同时，由于传染性极强的新冠病毒奥密克戎变异株的广泛爆发和随后的严格控制措施，中国走向了相反的方向。

根据8月份发布的最新财报，同程今年前六个月的收入下降19%至30亿元，亏损3,800万元。但我们或许可以假设放缓是暂时的，一旦中国放松对新冠疫情的限制，情况就会恢复到更健康的状态。

这让我们又回到了同程与两大股东可能离婚的话题上。对消费者来说，这可能是好事，因为他们将从更多的竞争中受益，但对同程来说，就是另外一回事了。这是因为该公司高度依赖这两大股东。腾讯去年三季度的业绩显示，同程79.6%的流量来自腾讯微信小程序。与此同时，同程还从携程获得酒店和机票预订服务。

携程和同程目前的远期市盈率都相对较高，分别为23倍和21倍，这可能是因为在中国规模庞大的旅游市场，作为两个头部企业，它们之间保持着密切关系。比较起来，途牛作为为数不多的国内竞争对手，它的远期市盈率只有8倍，就连全球巨头Expedia(EXPE.US)也只有12倍。不过，如果同程受到携程、腾讯或者两者的冷遇，它的高估值恐怕会变得不堪一击，在目前的环境下，这是很有可能发生的事情。

本报道依据知情人士的解释，对相关进行了更新：携程最近减持同程股份是由于稀释效应

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2025年08月29日

9888.HK BIDU.US

受惠职教需求日增中国东方教育盈收双升

这家职业教育龙头企业上半年营收增长10%，净利润飙升近50% 重点： • 中国东方教育今年上半年营收增长10%，较过去两年的增长率翻倍有余 • 公司受益于中国年轻人对职业培训日益上升的偏好，且后者也得到政府的大力支持　阳歌职业教育不仅助力中国青年应对严峻就业市场，更为中国东方教育控股有限公司(0667.HK)注入强劲动力。本周发布的最新财报显示，公司几乎所有核心指标均稳步增长，其中净利润增幅近50%。对投资者更具意义的是，这家公司崛起成为中国职业教育领军者，促使此前低迷的股价强势反弹，52周内累计涨幅逾200%，触及近四年高位。不过，投资者跟风追涨前需注意，职教板块已显现分化格局，龙头股表现强劲，中小同业则持续承压，详细分析见下文。过往数年间，职教机构在中国庞大教育体系中一度遇冷，因资本竞相追逐K-12学段服务，以及顶尖高校考生的高增长私营企业。2021年监管风波叫停多数K-12学科培训服务，使前者几乎清零；随着中国越来越多大学毕业生找不到工作，后者近期也明显承压。此消彼长之下，专注烹饪、汽修、计算机维修等实用技能培训的职教机构，反成民办教育领域表现最佳的板块。与触碰监管红线的K-12教培机构不同，职业教育正持续获得政策强力支持。政策红利直接体现于财报：中国东方教育上半年政府补助金倍增至2,150万元（折合300万美元），上年同期为1,170万元。金额绝对值有限，但显著印证政策支持力度加大，此类无须偿还的资金既可冲减运营成本，更能直接增厚利润空间。近期关键政策突破在于，职教机构首获颁发学士学位授权，这是原属传统高校的特权。除象征高等教育类型平等化外，更具实质意义的是，职校毕业生由此获得报考公务员及攻读研究生的资格。中国东方教育在财报中指出，为应对市场变局，其三年制长期课程的报名占比持续攀升。为使日益趋近传统高校模式的长期培养获得更佳环境，公司正打造多个“职业教育产业园”。此概念实则暗合高校校园的职教版本。新园区将与遍布全国的234个教学中心（主要是小型教学点）形成互补。目前，四川、山东、贵州、河南四省职教产业园一期已投入运营，江苏、江西两省同类项目也在规划中。公司强调：“本集团相信职教产业园，将成为增加学生对本集团教育服务需求的主动力，并可在未来达致成本协同效益。” 美容领域的大生意财报深层数据进一步揭示，中国东方教育整体招生规模加速扩张，但当前疲弱就业环境下，各专业冷热不均。时尚美业板块表现亮眼之际，信息技术（IT）领域竟意外遇冷。公司上半年营收同比增长10.2%至21.9亿元（上年同期为19.8亿元），相较过去两年3%至4%的年增速显著提升。期内新生注册量同比增长7.1%至83,521人，学员月均总数增长5.5%至152,817人。时尚美业作为五大业务板块中的业绩明星，营收几近翻番，学员月均人数增长76%。但该板块营收占比仍较小，最新财报期仅贡献总营收的4%。烹饪技术作为核心创收板块，贡献近半数营收，该部门营收同比增长11%，学员月均人数增长8.3%。规模较小的西点西餐部门表现更优，营收增长14%，学员月均人数增长18.5%。信息技术及互联网技术板块成为业绩洼地，期内营收同比下降3%，占公司总营收17%。该板块学员月均人数同比下滑6.8%。招生规模扩容的同时，营业成本基本持平，表明其实现了师资零扩张下的增量承接。由此推动毛利率从上年同期的53%升至57.3%，最终驱动净利润同比增长48.4%至4.03亿元，上年同期则为2.72亿元。伴随盈利提升，公司将去年的末期股息从2023年的0.2港元提高至0.22港元，该举措也是投资者青睐度攀升的潜在动因。需要重申的是，并非所有职教股均享行业需求红利。中教控股(0839.HK)作为另一业内主要参与者，当前市盈率27倍，与中国东方教育30倍估值相近，但后者市值约为前者一倍。规模更小的新高教集团(2001.HK)估值仅2.4倍，民生教育(1569.HK)则几近亏损边缘。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月29日

0667.HK

简讯：脑动极光中期收入近翻倍亏损仍扩大

脑动极光医疗科技有限公司（6681.HK）周四公布，截至6月底止六个月，收入按年大增92.8%至1亿元（美元）。不过，公司亏损进一步扩大，期内录得亏损1.27亿元，按年扩大11%，经调整净亏损为8,802万元。公司指，收入上升主要来自购买系统的医院增加，由去年同期的186家增至205家，患者使用次数亦由约180万次增至259万次，院外使用人数增至12,915人。同时，医疗AI大模型解决方案贡献逾2.4亿元收入，成为新业务增长点。然而，销售成本、行政及研发费用大幅增加，拖累整体亏损扩大。脑动极光是一家专注于认知障碍数字疗法解决方案创新企业。今年6月，公司集团执行董事兼首席执行官及首席研发官王晓怡因抑郁症辞职。脑动极光股价周五平开，至中午休市报5.36，跌1.83%。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月29日

6681.HK

简讯：富卫上市首份中期业绩赚4,700万美元

保险公司富卫集团有限公司（1828.HK）周五公布上市后首份中期业绩，新增业务销售额以按年化新保费计算，同比上升38%至12.46亿美元。采用国际财务报告准则第17号，净利润达4,700万美元。税后营运利润增长9%至2.51亿美元，当中中国香港与澳门、泰国和柬埔寨、日本及新兴市场等地区持续为集团带来正面贡献。集团行政总裁兼执行董事黄清风表示：“将公开招股所得，用于进一步提升资本实力及财务灵活性，包括减少整体债务，以支持业务增长及拓展客户及渠道覆盖渗透的机会。” 富卫周五接近平开报42.7港元，公司本周股价急升逾一成。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年08月29日

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