君实生物换研发背景新帅能否挽救低迷业绩表现？

2024年01月25日

1877.HK

688180.SHG

The biotech company has been dogged by multiple challenges recently, including declining revenue, ongoing losses and a recent rejection by one of its overseas partners.

这家生物科技公司面临营收下滑、迟迟无法实现盈利，以及出海产品遭退货等诸多困局，市场关注其商业化成绩

重点：

君实生物原副总经理、全球研发总裁邹建军出任首席执行官，股价却连续多日下跌
商业化进展迟缓的同时，君实生物近年来研发和商业化团队已经历多番震荡

莫莉

随着生物医药行业整体环境趋冷，在业绩压力之下，无论是创新药企还是老牌医药公司，高层人事也频频出现变动。1月12日，头部创新药企业上海君实生物医药科技股份有限公司(1877.HK; 688180.SH)宣布，公司原副总经理、全球研发总裁邹建军将出任总经理兼首席执行官，而前任CEO李宁获选为副董事长，并担任全资子公司TopAlliance Biosciences董事长，负责海外业务。

消息公布后，截至上周五，君实生物股价已连续五日下跌，累计跌幅达到15.7%，显示资本市场对于这次换帅并不满意。过去一年来，君实生物的市场表现可谓“跌跌不休”，从2023年年初约46港元的高位一路下滑，目前股价已不足15港元，市值缩水近七成。此时宣布换帅的新人选为内部提拔，难以给市场带来振奋情绪。

新任CEO邹建军拥有临床肿瘤学博士学位，具备二十余年临床经验和肿瘤药物研发经验。邹建军曾在拜尔医药担任中国肿瘤研发部医学经理、治疗领域负责人、全球医学事务负责人，也曾在恒瑞医药任职首席医学官、副总经理。2022年4月，在经历恒瑞医药的高管大幅降薪后，邹建军宣布离职，仅仅8天之后便加入了君实生物，依旧主管研发领域。当时君实生物给邹建军开出的年薪超过400万元，还有300万股的股权激励，远高于同期恒瑞医药所有高管薪资。

但如今，君实生物面临营收下滑、迟迟无法实现盈利、出海产品遭退货等诸多困局，邹建军此番升职，已不复当年加入君实的风光。2023年前三季度，君实生物实现营收9.86亿元，同比下滑19%，净亏损逾14亿元。

君实生物的核心产品特瑞普利单抗近年来销售表现起起伏伏，作为2018年获批上市的第一款国产PD-1药物，特瑞普利单抗在2019年和2020年分别实现7.74亿元和10.03亿元销售额。但随着更多国产PD-1进入市场，加上君实生物医保谈判失利，2021年特瑞普利单抗销售额锐减至4.12亿元。此后，特瑞普利单抗在国内新增获批两项大适应症，2022年销售额回升至7.36亿元，2023年前三季度，特瑞普利单抗实现营收6.68亿元，同比增长约29.7%。

至于其余已获批上市的产品，销售表现则更为平淡。2023年前三季度，小分子新冠口服药民得维取得收入1.24亿元，阿达木单抗取得收入约9,940万元，曾经的新冠中和抗体药物埃特司韦单抗已不再产生收入。换言之，除了在PD-1这一红海市场上厮杀的特瑞普利单抗，君实生物并无其他能支撑销售业绩的重磅产品。

商业化进展迟缓的同时，君实生物近年来研发和商业化团队已经历多番震荡。2018年至2021年底，君实生物曾连续更换三位商业化负责人，后两任首席商务官分别在任1年及4个月，团队稳定性受影响。直到2021年11月李聪出任君实生物联席首席执行官，全面负责公司商业化工作。

“出海”项目遭退货

在研发领域，公司首席科学家武海，以及执行董事、核心技术人员冯辉在2023年8月底相继辞职。根据君实生物上交所的招股书，两人是公司四位核心技术人员的其中两位。财报显示，君实生物的研发人员数量也在由升转降，从2022年末的995人，降至去年6月末的854人。

新年伊始，君实生物的美国合作方Coherus(CHRS.US)宣布终止与重组人源化抗TIGIT单克隆抗体(项目代号为JS006)的许可合作，君实生物前期已从Coherus处收到的3,500万美元执行费及Coherus承担的研发费用等无需退还。2022年年报显示，君实生物该年在JS006项目上投入研发费用5,154.9万元，占营收比重为3.55%。

去年10月，特瑞普利单抗获美国FDA批准两项鼻咽癌相关的适应症，这是首个成功出海美国的国产PD-1单抗，也是美国唯一获批用于鼻咽癌治疗的药物，这款药物的美国合作方也同样是Coherus。不过，鼻咽癌的发病具有明显的地域性，欧美国家的患者数量较少，Coherus估算，美国每年新发鼻咽癌患者2,000人，特瑞普利单抗在美国的销售额峰值大约为2亿美元，加上君实生物仅能获得20%的销售分成，这款药物获批给公司带来的营收提升或许不如市场预期。

君实生物在研产品管线覆盖五大治疗领域，包括恶性肿瘤、自身免疫系统疾病、慢性代谢类疾病、神经系统类疾病以及感染类疾病，除了已经处于商业化阶段的四项产品之外，还有近30项在研产品处于临床试验阶段，超过20项在研产品处在临床前开发阶段，仍需庞大的研发投入。

目前，君实生物的市销率约为10倍，而拥有在欧盟获批的PD-1产品的百济神州(BGNE.US; 6160.HK; 688235.SH)市销率仅有7倍，显示君实生物的估值仍有一定溢价。虽然君实生物的新任CEO有较好的临床研发背景，但她能否带领公司在商业化领域交出更好的成绩，还有待时间证明。

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医疗保健/生物技术

君实生物, 百济神州, 特瑞普利单抗, Coherus, 邹建军, PD-1产品

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2025年12月05日

0917.HK

水滴重返成长轨道投资人是否买单？

新成立的技术服务业务收入暴增逾20倍，带动保险经纪商水滴公司第三季收入按年劲升38.4% 重点：水滴今年有望重回强劲营收成长，终结连续三年的下滑走势公司新设立的技术服务板块呈现爆发式增长，收入由去年几乎挂零，跃升至今年第三季贡献公司23%的收入　阳歌 “若一棵树在森林倒下却无人听闻，哪么它是否真的发出声音？”这句英文谚语想表达的是，若一件事从未被人察觉，那么是否算是发生？这颇能形容保险经纪商水滴公司（WDH.US）最新公布业绩后的情况。尽管公司在艰困的经营环境下录得相当亮眼的增长，但业绩公布后的两个交易日股价几乎原地踏步，周三仅小幅上涨，翌日不仅回吐全数涨幅，反而倒跌。用另一句俗语“怕热就不要进厨房”形容水滴的处境同样贴切。公司主要收入来源保险经纪业务正面临愈来愈严峻的经营压力，原因在于中国不断推出新监管措施，限制相关业务的利润空间。作为应对，水滴开始转向为保险公司提供服务，协助其提升经营效率。此类业务的获利能力看来远高于传统经纪业务，亦有可能获得国家政策支持，或至少面临较少监管干预，因为中国多数大型保险公司属于国有背景。目前，许多保险公司受经济放缓影响而面临经营压力，这或许正是中国当局出手“托底”产业发展、并对保险中介（如水滴）收取费用加以限制的部分原因。水滴的核心业务集中于健康保险，公司亦正运用其庞大的数据库，协助药企筛选临床试验所需的合适受试者，这亦是一项较不易受到政府监管影响的业务领域。此外，公司亦积极利用AI技术优化保险核保、风险分析与客户服务流程。董事长沈鹏表示，相关应用“能够让我们在毫秒之内，对用户形成深刻洞察”。沈鹏指出：“第三季度，AI成为推动业务品质与效率提升的核心动力，带动公司收入与盈利双双实现双位数高速增长。”他续称：“展望未来，我们将把握科技带来的机遇，持续深化AI与各项业务的融合，并在整体业务生态中推动创新，以支持公司实现可持续成长。” 投资者或许已对企业财报中铺天盖地的AI叙事感到疲劳，这或可解释为何市场对水滴亮眼的业绩表现反应平淡。公司季度收入按年增长38.4%，由去年同期的7.04亿元增至9.75亿元（约1.38亿美元）。作为对比，私营保险龙头众安在线（6060.HK）今年上半年收入持平；另一家民营保险经纪商手回集团（2621.HK）则于同期录得收入下滑21%。水滴本身过去亦曾历经收入下滑，自2021年以来，公司收入持续回落，由当年的32亿元降至2024年的28亿元。不过，随着今年业绩回温，公司几乎可以确定重回增长轨道。受第三季度强势表现带动，公司今年首九个月累计收入达 25.7亿元，较去年同期的20.8亿元增长24%。技术服务推动增长水滴目前有两大收入来源，分别为核心的保险经纪业务，以及规模较小的医疗众筹业务，后者主要协助未购买正规保险的人士，分担高额医疗开支。当季，保险业务仍是公司主要收入支柱，第三季度实现收入8.69亿元，按年增长 44.8%，去年同期为6.01亿元，约占公司整体收入近九成。公司核心保险经纪收入于第三季度按年增长14%，其中新单首年保费收入较上季上升32.3%。公司表示，相关表现主要受惠于数据基础设施的升级，以及即时客户评估能力的强化，从而有效提升核保作业效率。然而，正如前文所述，真正的焦点落在技术服务业务。该业务为保险公司提供一系列提升营运效率的工具，涵盖风险评估、客户关系管理与投诉管理等范畴。该板块收入于第三季度按年暴增近20倍，由去年同期的1,020万元跃升至1.964亿元，现已占公司总收入的22.6%。另一个潜在的增长亮点，是公司协助药企筛选临床试验患者的业务，即其所称的“数字化临床试验解决方案”。该板块于最新季度实现收入3,190万元，按年增长31%，显示在中国日益拥挤的药物研发市场中，该业务有望凭藉为药企提供患者招募服务而成为新的增长引擎。从规模而言，水滴的众筹业务体量相当可观。但该业务对公司收入贡献有限，部分原因或在于，若从面向困境人群的业务中获取高额利润，社会观感并不好。第三季度，众筹业务仅录得收入6,570万元，与去年同期的6,580万元基本持平。季度内，水滴的营运成本及支出按年上升27.1%，增幅明显低于收入增长速度，从而推动经营利润按年大增330%，达1.14亿元。同期，公司净利润亦录得约60%的按年增幅，升至1.59亿元，并连续第15个季度实现盈利。尽管市场对最新财报反应平淡，但投资者并未完全忽视水滴前景的改善。今年以来，公司股价累计上涨54%，尽管多数中国科技股同期亦有相近升幅。目前其市销率（P/S）为1.52倍，明显高于手回的0.64倍及众安在线的0.59倍，反映市场更偏好该股，因其受监管政策与经济放缓影响相对较低。或许某种程度上仍受制于市场形象问题，不少投资者依然将水滴视为传统保险经纪商。然而，若公司能逐步转型为面向保险公司的科技服务供应商，同时持续扩大与药企的业务合作，其股价仍有望释放一定上行空间。欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月05日

WDH.US

简讯：天域半导体首挂半日跌25％

碳化硅外延片制造商广东天域半导体股份有限公司（2658.HK）周五在港交所挂牌上市，首挂低开34.5%报38港元，其后跌幅收窄，至中午休市报43.5港元，跌24.97%。公司公布，此次全球发售3,007.05万股H股，每股发售价58港元，净筹约16.73亿港元。香港公开发售获约59倍超购，国际发售录得1.47倍超购。两名基石投资者广东原始森林及广发全球的场外掉期交易以及Glory Ocean合共认购278.48万股，占发售总数4.72%。今年前五个月，公司收入2.57亿元，按年下滑13.5%至2.97亿元，录得净利1,120万元，去年同期为亏损1.12亿元。公司计划将62.5%的上市集资金额用于未来五年扩大产能，15.1%用于增强研发实力，另有10.8%将投向战略投资领域。李世达欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月05日

2658.HK

简讯：遇见小面首挂跳水午收大跌近三成

连锁面店广州遇见小面餐饮股份有限公司（2408.HK）周五首日在香港挂牌，开市报5港元，较招股定价大跌29%，之后跌幅略收窄，中午收市报5.12港元，跌27%。公司发售9,736.5万股，每股招股价介乎5.64港元至7.04港元，并以最高位定价。公开发售录得超额认购425倍，国际配售则录得超额4倍。公司去年收入11.5亿元人民币（下同），按年升44%，纯利升32%至6,070万元。今年首六个月，收入7亿元，按年升33.8%，纯利劲升96%至4,183万元。集资所得净额6.17亿港元，60%用于拓展餐厅网络、10%用于品牌建设及提高客户忠诚度、10%投资上游食品加工行业，余下10%作一般营运资金。刘智恒欲订阅咏竹坊每周免费通讯，请点击这里

2025年12月05日

2408.HK

重点：